Чемпион в области облачных финтех-технологий, торгующийся с дисконтом 40%: что видит в BILL Holdings управление Totem Point

Установка: Бизнес процветает, пока акции застаиваются

BILL Holdings (NYSE:BILL) стал примером неправильной оценки рынка. В то время как акции за последние 12 месяцев упали на 38% — значительно уступая росту S&P 500 в 15% — основная деятельность продолжает выполнять свои задачи с тихой последовательностью. Это расхождение между ухудшающейся рыночной стоимостью акций и устойчивыми операционными результатами, по-видимому, привлекло внимание инвесторов, ориентированных на ценность.

Недавно основанная в Нью-Йорке Totem Point Management вложила капитал в это расхождение, установив начальную позицию в 71 225 акций в третьем квартале. Согласно отчетам SEC, опубликованным 14 ноября, позиция имела рыночную стоимость примерно 3,77 миллиона долларов на 30 сентября, что составляет 3,36% от общего объема активов фирмы под управлением 13F.

Почему это важно: цифры рассказывают другую историю

На закрытии в пятницу цена акции составляла 55,23 доллара, график акций BILL кричит о беде. Однако операционные показатели рисуют совершенно другую картину. В последнем квартале компания зафиксировала общий доход в 395,7 миллиона долларов — рост на 10% по сравнению с прошлым годом. Рост основной выручки ускорился до 14%, что обусловлено расширением объемов транзакций и увеличением числа подписчиков.

Платежная обработка за квартал обработала $89 миллиардов объемов, обслуживая чуть менее 500 000 предприятий по всему миру. Это не vanity metrics; они отражают реальный рост платформы и приверженность клиентов, даже несмотря на то, что инвесторы в акции стали более медлительными.

Модель бизнеса: повторяющийся доход с возможностью роста транзакций

BILL работает по модели двойного дохода, которая защищает его от циклических колебаний:

• SaaS подписки: облачное программное обеспечение для автоматизации счетов, управления расходами и платежными потоками для малого и среднего бизнеса
• Транзакционные сборы: монетизация самой платежной сети, которая сейчас обрабатывает почти $90 миллиардов квартально

Эта структура подписки плюс транзакции обеспечивает предсказуемый повторяющийся доход и позволяет получать выгоду от роста объема транзакций. Компания обслуживает бухгалтерские фирмы, финансовые учреждения, поставщиков программного обеспечения и все более широкую экосистему клиентов малого и среднего бизнеса.

Контекст портфеля Totem Point: избирательно, но осознанно

Размещение BILL вне топ-5 активов не уменьшает сигнал уверенности. Концентрированный портфель Totem Point показывает тезис о высококачественных компаниях с потенциалом роста, торгующихся по разумным оценкам:

• NVIDIA (NASDAQ: NVDA): 14,28 млн долларов | 12,7% активов под управлением
• Taiwan Semiconductor (NYSE: TSM): 12,10 млн долларов | 10,8% активов под управлением
• Take-Two Interactive (NASDAQ: TTWO): 11,10 млн долларов | 9,9% активов под управлением
• Spotify Technology (NYSE: SPOT): 10,17 млн долларов | 9,1% активов под управлением
• Micron Technology (NASDAQ: MU): 9,79 млн долларов | 8,7% активов под управлением

Доля BILL — хотя и меньшая в абсолютных цифрах — находится рядом с настоящими франшизами с долгосрочным ростом, что говорит о том, что руководство рассматривает финтех-оператора как компанию с сопоставимой устойчивостью при сжатых мультипликаторах оценки.

Парадокс: давление на маржу скрывает расширение

Финансовая картина BILL показывает, почему рынок охладел:

Краткосрочная прибыльность остается скромной по сравнению с выручкой, что, вероятно, связано с инвестициями в масштабирование платформы и географическую экспансию. Инвесторы, привыкшие к росту SaaS-компаний с премиальными оценками, наказали BILL соответственно. Однако это же сжатие маржи может свидетельствовать о агрессивных реинвестициях в быстро расширяющийся адресный рынок.

Основная тезис: рост, сжатый в восстановление

Что отличает структурное снижение от циклического разочарования, часто проявляется в квартальных результатах. Продолжение роста выручки BILL, в сочетании со стабильными метриками принятия, говорит о том, что рынок закладывает худшие сценарии, чем оправдывают фундаментальные показатели.

Цена акции в 55,23 доллара жестко ограничивает ожидания. Если компания в конечном итоге продемонстрирует улучшение юнит-экономики и операционного рычага — что не исключено при модели подписки плюс транзакции — текущая оценка предлагает асимметричный потенциал для терпеливого капитала.

Вход Totem Point Management кажется менее спекулятивной сделкой на отскок и скорее расчетливой ставкой на инфраструктурную финтех-компанию, чей конкурентный барьер (встроенная обработка платежей, интеграция программного обеспечения для учета) остается непоколебимым, несмотря на краткосрочный спад настроений.