#CulperResearchOpenlyShortsETH

Culper Research открыто занимает короткую позицию по Ethereum, ссылаясь на ухудшение токеномики после Fusaka и потенциальные риски «спирали смерти»

5 марта 2026 года активистская компания Culper Research, специализирующаяся на коротких позициях, публично объявила о медвежьей позиции по Ethereum (ETH) и связанным ценным бумагам, включая BitMine Immersion Technologies (BMNR), крупнейшего корпоративного держателя ETH в казначействе. В подробном отчёте под названием «Ethereum (ETH USD): Что знает Виталик, а Том Ли — нет», Culper утверждает, что токеномика Ethereum была кардинально нарушена после обновления сети Fusaka в декабре 2025 года, что потенциально создает условия для длительного нисходящего давления или даже «спирали смерти» в стимулов сети.

Ядро тезиса Culper сосредоточено на влиянии обновления Fusaka на экономическую модель Ethereum. Разработанное для повышения масштабируемости за счет увеличения лимита газа Layer-1 с 45 миллионов до 60 миллионов единиц, обновление значительно расширило емкость блока. В то время как сторонники рассматривали это как шаг к снижению комиссий и более широкой адаптации, Culper утверждает, что это обернулось катастрофой: комиссии за транзакции рухнули примерно на 90%, значительно превысив ожидаемое снижение на 10-30%, которое предсказывали Виталик Бутерин и команда разработчиков. Это сжатие комиссий снизило доходы валидаторов с чаевых за газ примерно на 40-50%, ослабив доходность стекинга и стимулы к обеспечению безопасности сети.

Анализ Culper на блокчейне за период с января 2025 по февраль 2026 года утверждает, что большая часть роста сети является иллюзией. Компания заявляет, что 95% новых адресов связаны с атаками по типу poisoning и dusting, при которых спам-транзакции заполняют цепочку для создания фальшивой активности. Они оценивают, что poisoning/dusting сейчас составляет 18-22,5% всех транзакций (выросло с менее 10% до Fusaka) и более половины недавнего роста транзакций. Это, по их мнению, скрывает реальный органический спрос и искажает показатели, такие как активные адреса и объем транзакций, которые быки, такие как Том Ли из Fundstrat, используют как доказательство силы.

Отчёт также подчеркивает конкурентное давление, отмечая потерю доли Ethereum в области разработки и DeFi TVL в пользу более быстрых и дешевых альтернатив, таких как Solana. С понижением комиссий, уменьшающим вознаграждения валидаторов, Culper предупреждает о возможном порочном круге: снижение участия в стекинге может поставить под угрозу безопасность, отпугивая пользователей и разработчиков, что, в свою очередь, еще больше снижает комиссии и доходность — отсюда и рамка «спирали смерти».

Добавляя масла в огонь, Culper указывает на предполагаемые продажи со стороны соучредителя Ethereum Виталика Бутерина, утверждая, что данные на блокчейне показывают его сброс более 19 000 ETH (оцененных примерно в $40 миллион в последние месяцы). Они интерпретируют это как сигнал о том, что даже создатель Ethereum признает ухудшение фундаментальных показателей, в отличие от постоянных бычьих заявлений таких фигур, как Том Ли, которых они обвиняют в «выбрасывании хороших денег на плохие».

Позиция Culper распространяется не только на спотовый ETH, но и на акции, связанные с экосистемой, в частности BitMine Immersion Technologies. Компания критикует крупный ETH-казначейский запас BitMine (около 4,47 миллиона ETH), утверждая, что большая часть из них убыточна из-за падения цены ниже $2000, и ставит под сомнение жизнеспособность их стратегии стекинга в условиях низких комиссий.

Реакция рынка была быстрой, но сдержанной. Ethereum снизился примерно на 4-5% в течение нескольких часов после раскрытия информации, торгуясь около $1,980-$2,000 на 7 марта, хотя ранее на неделе он кратковременно восстановился выше $2,000 на фоне общей волатильности криптовалют. Объявление усилило существующее нисходящее давление со стороны макроэкономических факторов, таких как скачки цен на нефть и геополитическая напряженность, но ETH удержался на уровнях поддержки без немедленного дальнейшего падения.

Отчёт вызвал резкую критику со стороны сообщества Ethereum и его защитников. Отец Виталика, Дмитрий Бутерин, отверг утверждения о внутренней продаже как «чистую чепуху» и попытки привлечь внимание. Аналитики на блокчейне отметили, что метрики dusting/poisoning были переоценены (например, Coin Metrics оценивает их примерно в 11% транзакций), и что снижение комиссий было преднамеренным успехом масштабирования — подтвержденным рекордным количеством транзакций за неделю при низких затратах. Данные по стекингу показывают активное участие: очереди на вход остаются заполненными миллионами ETH, ожидающими присоединения, очереди на выход почти отсутствуют, а 29% предложения находится в стекинге — едва ли признаки капитуляции. Ежедневное сжигание ETH продолжает опережать инфляцию в феврале 2026 года, сохраняя дефляционные механизмы.

Критики Culper отмечают его историю: компания (под руководством Кристиана Ламарко) сталкивалась с обвинениями в манипулятивных тактиках, включая использование фальшивых личностей в прошлых кампаниях и преувеличенные заявления, которые привели к юридическим спорам. Некоторые считают это классической тактикой коротких продавцов — публиковать тревожные исследования, чтобы вызвать распродажу, заработать на падении и затем выйти.

Для держателей ETH в Карачи в условиях турбулентного 2026 года это раскрытие добавляет шума к уже волатильному активу. В то время как пункты Culper о сжатии комиссий и спаме требуют внимания, фундаментальные показатели Ethereum — массовое стекинг, рост Layer-2 и интерес со стороны институтов — свидетельствуют о его устойчивости. Обновление было направлено на повышение удобства использования сети; если адаптация последует за снижением затрат, это может со временем подтвердить бычий сценарий. В краткосрочной перспективе такие новости могут оказывать давление на цены, но циклы показывают, что восстановление часто следует за подобными целенаправленными атаками.

В сущности, открытая короткая позиция Culper по ETH подчеркивает актуальные дебаты о токеномике после Fusaka, но опирается на оспариваемые интерпретации данных и мотивов. Проявится ли она как предвидение или очередная переоцененная медвежья теория — покажет время, внимательно следите за метриками стекинга, трендами комиссий и конкурентной динамикой в ближайшие недели.