Только что понял кое-что очень важное о происходящем сейчас в сфере майнинга биткоинов. Эти публичные майнинговые компании в основном переживают кризис идентичности, и это в реальном времени меняет весь сектор.

Цифры рассказывают свою историю. Затраты на производство одного биткоина достигли примерно $80k в четвертом квартале 2025 года, при этом BTC торговался в диапазоне $68-72 тысяч. Это нереализуемые убытки около $19k за монету, и отрасль явно понимает, что так продолжать нельзя. Поэтому вместо борьбы с этим они резко переключаются на ИИ и инфраструктуру дата-центров.

Что привлекло мое внимание — масштаб этого сдвига. Более $70 миллиардов контрактов на ИИ и HPC подписано среди публичных майнеров. Core Scientific заключила сделку на $10,2 миллиарда только с CoreWeave. TeraWulf — на $12,8 миллиарда. Hut 8 выделила $7 миллиардов на инфраструктуру ИИ на своем кампусе River Bend. Это не мелкие ставки.

Ключевое — быстро меняющаяся структура доходов. Некоторые из этих майнинговых операций могут получать до 70% своих доходов от ИИ к концу 2026 года, по сравнению с примерно 30% сегодня. Core Scientific уже получает 39% от колокации ИИ. Они фактически превращаются в оператора дата-центров, которые случайно продолжают майнить биткоин на стороне.

Почему такой агрессивный поворот? Инфраструктура ИИ предлагает гораздо лучшие маржи. Мы говорим о маржах более 85% по многолетним контрактам, в отличие от жесткой экономики чистого майнинга сейчас. Цена хеша достигла рекордно низкого уровня после халвинга — $28-30 за петахеш в день в начале марта. При таких уровнях даже майнер с хорошим оборудованием нуждается в электроэнергии ниже $0,05 за киловатт-час, чтобы выйти на ноль.

Но вот что интересно с точки зрения структуры капитала. Этот переход финансируется двумя способами, и оба видны, если посмотреть на балансовые отчеты. Первый — огромный долг. IREN держит $3,7 миллиарда в конвертируемых облигациях. TeraWulf имеет $5,7 миллиарда общего долга по нескольким сериям. Cipher Digital выпустила $1,7 миллиарда в старших обеспеченных облигациях, и их квартальные расходы на проценты выросли с $3,2 миллиона до $33,4 миллиона только за четвертый квартал. Это инфраструктурный уровень заемных средств, а не долг на уровне майнинга.

Второй — они продают биткоины. Много. Коллективно публичные майнеры ликвидировали более 15 000 BTC с пиковых уровней. Core Scientific продала примерно 1 900 BTC на сумму $175 миллионов в январе и планирует продать практически все оставшиеся запасы в первом квартале. Bitdeer в феврале вышел из игры. Riot Platforms продала 1 818 BTC на сумму $162 миллионов в декабре. Даже Marathon, крупнейший публичный держатель с более чем 53 000 BTC, тихо расширил свою политику, разрешая продажи со всего резервного баланса.

Теперь о напряженности, которая лежит в основе всего этого. Майнеры, финансирующие свой переход на ИИ за счет продажи биткоинов, — это те же, кто обеспечивает безопасность сети. Когда майнинг становится убыточным, а ИИ — прибыльным, рациональный шаг — перераспределить капитал из майнинга. Но если достаточно майнеров сделают это, безопасность сети под угрозой.

Данные по хешрейту уже показывают это. Сеть достигла пика около 1 160 экзахешей в секунду в начале октября 2025 года и снизилась примерно до 920 EH/s с тремя подряд идущими отрицательными корректировками сложности. Это первый такой спад с июля 2022 года.

Рынок тоже оценивает эту дихотомию. Майнеры с закрепленными контрактами на HPC торгуются по 12,3x следующему двенадцатимесячному объему продаж. Чистые майнеры — по 5,9x. Премия за экспозицию к ИИ более чем вдвое превышает, что только усиливает стимул для большего числа майнеров переключаться.

Географически — США, Китай и Россия контролируют около 68% глобального хешрейта сейчас, при этом США за квартал прибавили примерно 2 процентных пункта. Но новые рынки тоже входят в игру. Парагвай и Эфиопия недавно вошли в топ-10 стран по майнингу.

CoinShares прогнозирует, что к концу 2026 года хешрейт достигнет 1,8 зетахеша, а к марту 2027 — 2 зетахеша, при условии, что биткоин восстановится до $100k к концу года. Если цена останется ниже $80 тысяч, цена хеша продолжит падать, и майнеры начнут выходить из игры. Ниже $70k можно ожидать более масштабных капитуляций, что парадоксально выгодно оставшимся за счет снижения сложности.

Следующее поколение оборудования, такое как серии S23 от Bitmain и SEALMINER A3 от Bitdeer, может стать спасением — оба работают ниже 10 джоулей на терехеш. Это примерно вдвое снижает энергозатраты на биткоин по сравнению с текущими флотами. Но их развертывание требует капитала, который большинство майнеров сейчас направляют на ИИ.

Таким образом, индустрия майнинга биткоинов кардинально меняется: от группы, обеспечивающей безопасность сети и накапливающей биткоины, к группе, строящей дата-центры для ИИ, которые продают биткоин, чтобы их финансировать. Будет ли это временным явлением или постоянным — зависит от одной переменной: цены BTC. При $100k маржа майнинга восстанавливается, и поворот к ИИ замедляется. При $70k или ниже переход ускоряется, и майнинг, каким он был за последнее десятилетие, фактически превращается во что-то совершенно иное.