เบื้องหลังความบ้าคลั่งของ AI การเดิมพันหนี้สินที่ถูกมองข้าม

เขียนโดย: thiigth

บรรดานักลงทุนเก่าแก่ในวอลล์สตรีทและ Howard Marks จาก Oak Tree Capital เพิ่งกล่าวคำที่ปลุกสติให้ตื่นขึ้นมา ความหมายประมาณว่า: หากความบ้าคลั่ง AI ครั้งนี้สุดท้ายไม่กลายเป็นฟองสบู่ที่ระเบิดอย่างคลาสสิก มันจะเป็นข้อยกเว้นเดียวในประวัติศาสตร์การเงินของมนุษยชาติ

แต่ปัญหาคือ คนส่วนใหญ่ยังคงมองผิดจุด

เรายังถกเถียงกันอยู่ว่า ราคาหุ้นของ Nvidia แพงเกินไปหรือไม่ หรือใครจะกลายเป็น Cisco คนต่อไป ทุกคนจ้องมองกราฟแท่งเทียนอย่างแน่นหนา พยายามหาเบาะแสของการล่มสลาย แต่จริงๆ แล้ว จุดศูนย์กลางของพายุไม่ได้อยู่ในตลาดหุ้นที่คึกคัก แต่กลับอยู่ในมุมที่เงียบสงบและลับๆ แต่เป็นจุดที่กำหนดชีวิตและความตาย — ตลาดสินเชื่อ

นี่ไม่ใช่โจทย์คณิตศาสตร์เกี่ยวกับอัตราส่วนราคาต่อกำไร (P/E) แต่เป็นการพนันที่ตั้งอยู่บนหนี้สินจำนวนมหาศาล

01 หัวใจวายของ “วัวเงินสด”

ในเรื่องนี้ ความเข้าใจผิดที่ใหญ่ที่สุดคือ: ยักษ์ใหญ่เทคโนโลยีรวยล้นฟ้า เราคิดว่าพวกเขากำลังใช้เงินที่ได้จากกำไรอย่างสบายใจ เพื่อสร้างโลกใหม่ด้วย AI

แต่ตัวเลขในบัญชีเปิดเผยความเป็นจริงที่แตกต่างออกไปอย่างสิ้นเชิง

ย้อนเวลากลับไปก่อนที่ ChatGPT จะระเบิดความนิยม โลกในตอนนั้น Microsoft เป็น “วัวเงินสด” ที่น่าเชื่อถือที่สุดในโลก บัญชีของพวกเขามีเงินสดมากกว่าหนี้สินถึง 30% แข็งแกร่งเหมือนภูเขา แต่เพียงไม่กี่ปีต่อมา เพื่อเลี้ยง AI ที่โลภมาก สถานการณ์ก็เปลี่ยนแปลงอย่างรุนแรง ตอนนี้ หนี้สินของ Microsoft เกินกว่าเงินสดถึง 20%

Meta (หรือ Facebook ในอดีต) ยิ่งกว่านั้น ในปี 2022 เงินสดในมือของ Zuckerberg เท่ากับสามเท่าของหนี้สิน และในไตรมาสล่าสุด หนี้สินของเขาแซงหน้าสินทรัพย์เงินสดไปแล้ว 15%

Amazon ซึ่งชอบใช้เลเวอเรจสูงอยู่แล้ว หนี้สินของมันตอนนี้เกินเงินสดไปครึ่งหนึ่ง ส่วน Oracle ซึ่งเคยเป็นอาณาจักรซอฟต์แวร์ที่นอนนับเงิน ตอนนี้ไม่เพียงแต่กระแสเงินสดแห้งแล้ง แต่ยังแบกหนี้ก้อนโตไว้บนไหล่

เพียงสี่ปีเท่านั้น ยักษ์ใหญ่ใน Silicon Valley ก็เปลี่ยนไป เพื่อไล่ตาม “ศักดิ์สิทธิ์แห่งความหวัง” ของ AI ซึ่งอาจใช้เวลานานหลายปีในการทำให้เป็นจริง เพื่อไม่ให้ตกหลังจากการปฏิวัติอุตสาหกรรมครั้งต่อไป พวกเขาไม่เพียงแต่ใช้เงินเก็บสะสมมานานหลายปี แต่ยังนำรายได้ในอนาคตมาผูกมัดด้วยสัญญาเงินกู้จำนวนมหาศาล

02 โครงการอสังหาริมทรัพย์ที่ไม่สามารถล้มเหลวได้

นี่ไม่ใช่แค่เรื่องเงิน แต่เป็นเรื่องของ “ไม่มีทางถอย”

ย้อนกลับไปในวิกฤตสินเชื่อซับไพรม์ปี 2008 เมื่อราคาบ้านร่วงลงและกระเป๋าเงินว่างเปล่า เจ้าของบ้านที่เป็นหนี้สินมากทำการตัดสินใจที่เจ็บปวดแต่มีเหตุผล: ทิ้งกุญแจไว้ที่ธนาคาร แล้วเดินจากไป นี่คือการผิดนัดชำระหนี้ส่วนบุคคล — ทิ้งปัญหาไว้ให้ธนาคาร ในชีวิตยังต้องดำเนินต่อไป

แต่ในเกม AI ไม่มีตัวเลือก “ทิ้งกุญแจให้ธนาคาร”

Microsoft, Oracle, Meta พวกเขาไม่ใช่เจ้าของบ้านอีกต่อไป แต่เป็นผู้พัฒนาที่ต้องสร้างให้เสร็จ เมื่อพวกเขาเซ็นสัญญาชิปมูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์ และเมื่อเซิร์ฟเวอร์ฟาร์มบนทะเลทรายเริ่มก่อสร้าง พวกเขาก็ได้เซ็น “คำสาบานแห่งการฆ่า”

ถ้าพรุ่งนี้สินเชื่อเข้มงวดขึ้น ไม่สามารถกู้เงินได้ Oracle จะบอกได้ไหมว่า “ฉันไม่เล่นแล้ว”? ไม่ได้

เพราะถ้าสินค้าเหล่านี้ไม่เสร็จสมบูรณ์ นอกจากจะไร้ค่าแล้ว ยังต้องเผชิญกับค่าปรับผิดชอบมหาศาล ซึ่งจะทำให้ความสามารถในการแข่งขันหลักพังทลายลงในทันที

ดังนั้น แม้จะเป็นหลุมไฟ พวกเขาก็ต้องกัดฟันต่อไปและใช้เงินต่อไป

นี่คือกับดักหนี้สินแบบคลาสสิก: ไม่ว่าตอนนี้ AI จะทำเงินได้หรือไม่ คุณก็ห้ามหยุด ถ้าหยุด เงินหลายร้อยล้านจะหายวับไปในพริบตา

ต่อเนื่องไป ก็ต้องพึ่งพาสินเชื่ออย่างต่อเนื่อง

นี่คือเหตุผลที่ว่าทำไมฟองสบู่ AI จึงน่ากลัวกว่าฟองสบู่ในตลาดหุ้น ถ้าตลาดหุ้นล่ม (เหมือนปี 2000) ก็แค่ความมั่งคั่งลดลง ชีวิตก็ลำบากขึ้น แต่ถ้าสินเชื่อพัง ทำให้ยักษ์ใหญ่เหล่านี้ไม่สามารถกู้เงินเพื่อดำเนินโครงสร้างพื้นฐานได้ นั่นคือหัวใจหยุดเต้น

03 ความกลัว คืออัตราทดที่สูงที่สุด

ทำไม CEO ที่ฉลาดที่สุดถึงกลุ่มกันผลักดันตัวเองไปจนถึงมุมอับ?

เพราะความกลัว

นี่ไม่ใช่แค่ความโลภ แต่เป็นความวิตกกังวลด้านการอยู่รอดที่ฝังลึกในกระดูก ในจุดเปลี่ยนของเทคโนโลยี การไม่เข้าร่วมหมายถึงความตาย ถ้าคุณกล้ารออยู่บนฝั่ง คุณก็จะพลาดยุคการเดินเรือครั้งใหญ่ต่อไป เพื่อให้ยังคงอยู่ในเกม ยักษ์ใหญ่ไม่มีทางเลือกอื่นนอกจากกู้ยืมและเดิมพัน

ดังนั้น เราจึงเห็นการเดิมพันสองทางขนาดใหญ่:

ถ้า AI สำเร็จ: อาจต้องรอ 6 ถึง 10 ปี แต่ในช่วงสิบปีนั้น บริษัทต้องแบกภาระดอกเบี้ยมหาศาล เงินที่เคยใช้พัฒนาสินค้าใหม่ก็ต้องนำไปชำระหนี้ ซึ่งจะทำให้ยักษ์ใหญ่เทคโนโลยีที่เคยเบาๆ กลายเป็นเดินอย่างชะลอ

ถ้าสินเชื่อพังก่อน: ก่อนที่ AI จะทำเงินได้จริง ถ้าธนาคารรู้สึกว่าความเสี่ยงสูงเกินไปและเข้มงวดมากขึ้น วงจรธุรกิจที่ตั้งอยู่บนการกู้ยืมก็จะขาดสะบั้นในทันที

วงการเทคโนโลยีในปัจจุบันก็เหมือนกับการเติมน้ำมันให้ไฟไหม้ที่เงียบงันอยู่ด้านล่าง พื้นผิวดูเหมือนจะเป็นความสนุกสนานในตลาดหุ้น แต่ใต้ดิน ความหนี้สินสะสมก็ซึมซับเข้าไปในทุกอณูของดิน

04 จุดจบ

นักลงทุนส่วนใหญ่คิดว่า: “ฉลาดพอที่จะหนีทันก่อนฟองสบู่แตก”

นี่เป็นภาพลวงของผู้รอดชีวิตแบบคลาสสิก ทุกคนฝันว่าจะขายทำกำไรที่จุดสูงสุด ซื้อพันธบัตรรัฐบาล แล้วไปพักผ่อนริมทะเล แต่ประวัติศาสตร์ไม่เคยเป็นเช่นนั้น

มันเหมือนกับขึ้นบันไดเลื่อนอย่างราบรื่น สบายๆ จนทำให้หลับใน แต่เวลาลงบันได มักจะทำให้คุณตกลงไปในบันไดเลื่อนทันที เมื่อประตูวงจรสินเชื่อปิดลงอย่างหนักหน่วง ทุกคนก็จะเบียดเสียดกันอยู่บนเส้นทางแออัด — ซึ่งก็คือหุ้นเทคโนโลยีหลักไม่กี่ตัว — ทางออกจะถูกปิดกั้นในพริบตา

ดังนั้น อย่าเพิ่งสนใจแต่ราคาหุ้น Nvidia ว่าจะขึ้นหรือลงในวันพรุ่งนี้ ความเสี่ยงที่แท้จริงอยู่ที่ว่ารากฐานสินเชื่อที่รองรับความเจริญนี้ยังมั่นคงอยู่หรือไม่

เมื่อ Microsoft เริ่มดำเนินการเหมือนนักพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ที่ใช้เลเวอเรจสูง เราก็ควรตื่นตัวแล้ว: นี่ไม่ใช่แค่ความฝันด้านเทคโนโลยีอีกต่อไป แต่มันคือเรื่องราวอันโหดร้ายเกี่ยวกับการหาแสงสว่างในความมืดของหนี้สิน

บทความนี้จัดทำโดยอ้างอิงจากเนื้อหาใน Eurodollar University podcast เพื่อเป็นข้อมูลเท่านั้น ไม่ใช่คำแนะนำการลงทุน