สวัสดีปีม้า ทุกคน เมื่อสัปดาห์ที่ผ่านมา บริษัทการเงินใหม่ที่ได้รับความสนใจสองแห่งได้ประกาศผลประกอบการภายในเวลา 48 ชั่วโมง ผลประกอบการของทั้งสองบริษัทไม่เป็นไปตามคาดการณ์ และทันทีที่เป็นเช่นนั้น ทั้งสองบริษัทก็ถูกจัดให้อยู่ในกรอบเรื่องราวเดียวกัน: ตลาดคริปโตเคอร์เรนซีซบเซา ปริมาณการซื้อขายอ่อนแอ ช่วงเวลาที่ดีได้ผ่านไปแล้ว

แต่แนวความคิดนี้ไม่ได้จับใจความสำคัญอย่างแท้จริง

แนวโน้มราคาหุ้น Coinbase และ Robinhood อาจเกี่ยวข้องอย่างใกล้ชิดกับราคาบิทคอยน์ (BTC) แต่เส้นทางการพัฒนาของพวกเขาในอนาคตไม่ได้ถูกกำหนดโดยผลการดำเนินงานของ BTC ในไตรมาสที่สี่ พวกเขากำลังค่อยๆ หลุดพ้นจากการนิยามที่แคบว่า “บริษัทและวงจรคริปโตเคอร์เรนซีผูกพันกันอย่างแน่นหนา”

ทั้งสองบริษัทกำลังอยู่ในช่วงเปลี่ยนแปลงครั้งสำคัญ — ถ้าคุณรู้ว่าจะดูตรงไหน ก็สามารถเห็นได้จากข้อมูลทางการเงินของพวกเขา — แต่ถ้าดูแค่ข้อมูลในไตรมาสที่ผ่านมา อาจพลาดความเปลี่ยนแปลงเหล่านี้ไปอย่างสิ้นเชิง

แต่ความจริงแล้วมันไม่ได้ซับซ้อนขนาดนั้น เพียงแค่ดูข้อมูลในหลายไตรมาสที่ผ่านมา แล้วเปรียบเทียบกับชุดประกาศผลิตภัณฑ์ที่ทั้งสองบริษัทปล่อยออกมาในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา ก็จะเห็นภาพได้อย่างชัดเจน

แนวโน้มการพัฒนาระยะยาวของทั้งสองบอกเราได้ว่าพวกเขากำลังมุ่งไปในทิศทางใด เชื่อมั่นในอนาคตของการเงินอย่างไร และที่สำคัญที่สุดคือ เส้นทางการเติบโตของพวกเขาเมื่อไรจะเริ่มบรรจบกัน

ในบทวิเคราะห์วันนี้ ผมจะวิเคราะห์เรื่องราวของพวกเขาแยกกัน แล้วจึงอธิบายจุดร่วมและปัญหาที่ซ่อนอยู่ในสนามแข่งขันที่กว้างขึ้นนี้

ส่วนที่ 1: Coinbase - การเดิมพันด้านโครงสร้างพื้นฐาน

ในไตรมาสที่ 4 ปี 2025 Coinbase รายงานขาดทุนสุทธิ 667 ล้านดอลลาร์ อาจทำให้หลายคนคิดว่าผลงานในไตรมาสนี้แย่ แต่ตัวเลขเหล่านี้ต้องนำไปวิเคราะห์ในบริบทที่เหมาะสม ในไตรมาสนี้ Coinbase มีการถือครองคริปโตเคอร์เรนซีที่ยังไม่เกิดรายได้ 718 ล้านดอลลาร์ และการลงทุนใน Circle ก็มีการด้อยค่าถึง 395 ล้านดอลลาร์ หลังจากหักค่าใช้จ่ายที่เป็นบัญชีไม่ใช่เงินสดแล้ว Coinbase ยังคงรักษากำไรต่อเนื่องเป็นไตรมาสที่ 12

รายงานระบุว่า กำไรปรับแล้วอยู่ที่ 178 ล้านดอลลาร์ และ EBITDA (กำไรก่อนดอกเบี้ย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย) อยู่ที่ 566 ล้านดอลลาร์

แม้ตัวเลขนี้อาจสร้างความมั่นใจ แต่ยังมีสิ่งหนึ่งที่ผมคิดว่าน่าจับตามองมากกว่า

รายได้จากการสมัครสมาชิกและบริการ (S&S) ของ Coinbase ในปี 2025 แตะ 2.8 พันล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 5.5 เท่าจากจุดสูงสุดในปี 2021 และเป็นสองเท่าของปี 2023 ซึ่งแสดงให้เห็นว่า โครงสร้างรายได้ของ Coinbase กำลังขยายตัวอย่างต่อเนื่อง ครอบคลุมทั้งเหรียญเสถียร (stablecoin) การฝากและการให้รางวัลบนบล็อกเชน ในไตรมาสที่ 4 มูลค่าของ USDC ที่ถือครองในผลิตภัณฑ์ของ Coinbase ทำสถิติสูงสุดใหม่ที่ 178 พันล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 18% จากไตรมาสก่อน ปัจจุบัน Coinbase ถือครองคริปโตเคอร์เรนซีมากกว่าบริษัทอื่นใดในโลก คิดเป็น 12% ของคริปโตเคอร์เรนซีทั่วโลก

อย่างไรก็ตาม รายได้ส่วนนี้มีความอ่อนไหวต่อการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยอย่างมาก เมื่ออัตราดอกเบี้ยและราคาคริปโตเคอร์เรนซีลดลง รายได้จากผลตอบแทนเหรียญเสถียร ค่ารับฝาก และดอกเบี้ยจากยอดฝากจะลดลงด้วย ซึ่งเห็นได้จากแนวทางคาดการณ์ผลประกอบการในไตรมาสแรกของปี 2026 ที่คาดว่า รายได้จากเหรียญเสถียรและการฝากจะลดลงจาก 727 ล้านดอลลาร์ในไตรมาสสุดท้าย เหลือประมาณ 550-630 ล้านดอลลาร์

Coinbase ได้ดำเนินกลยุทธ์การกระจายความเสี่ยงในหลายด้าน เพื่อลดการพึ่งพาวงจรคริปโตเคอร์เรนซี ซึ่งน่าจะช่วยเสริมความมั่นใจให้กับนักลงทุน ปัจจุบัน Coinbase มี 12 แผนกธุรกิจที่มีรายได้เกิน 100 ล้านดอลลาร์ต่อปี โดย 6 แผนกมีรายได้เกิน 250 ล้านดอลลาร์ และ 2 แผนกมีรายได้เกิน 1 หมื่นล้านดอลลาร์

การเข้าซื้อ Deribit ซึ่งเป็นตลาดซื้อขายคริปโตเคอร์เรนซีที่ใหญ่ที่สุดในโลก ช่วยให้ Coinbase เข้าถึงตลาดอนุพันธ์ที่มีปริมาณการซื้อขายสูง โดยเฉพาะในช่วงที่ตลาดสดมีความผันผวนอย่างรุนแรง

วิสัยทัศน์ “Everything Exchange” ของ Coinbase เริ่มเป็นรูปเป็นร่างมากขึ้นในหลายด้านนอกเหนือจากการเงินแบบดั้งเดิม เมื่อไม่นานมานี้ Armstrong ได้เปิดเผยบน Twitter ว่า ธนาคารขนาดใหญ่ 5 แห่งของโลก (G-SIBs) กำลังร่วมมือกับ Coinbase

JPMorgan ได้ลงนามในข้อตกลงให้ลูกค้าสามารถเชื่อมโยงบัญชีธนาคารโดยตรงกับ Coinbase บริการฝากและถอน Bitcoin ETF ของ BlackRock ก็ทำงานบนโครงสร้างพื้นฐานของ Coinbase ความพยายามเหล่านี้แสดงให้เห็นว่า Coinbase มีเป้าหมายระยะยาวที่จะเป็นชั้นกลางสำหรับการชำระเงินและการเชื่อมต่อของสถาบันขนาดใหญ่ในกระบวนการเชื่อมต่อทางการเงินบนบล็อกเชน

ล่าสุด Coinbase ยังเปิดตัวตลาดทำนาย (prediction market) ซึ่งเป็นโมเดลเดียวกับที่เน้นกลุ่มลูกค้ารายย่อย โดยตลาดนี้เปิดให้บริการเมื่อสองสัปดาห์ก่อน ด้วยการนำเสนอการซื้อขายตามเหตุการณ์ (event-based trading) ซึ่งเป็นการขยายวิสัยทัศน์ “ทุกสิ่งสามารถซื้อขายได้” ของ Coinbase สร้างกลุ่มสินทรัพย์ใหม่ เพิ่มรายได้ให้กับบริษัท และสร้างแรงจูงใจให้ลูกค้าเก็บสินทรัพย์ไว้ใน Coinbase มากกว่าการย้ายไปแพลตฟอร์มอื่น

แม้ผลประกอบการในระยะสั้นของธุรกิจใหม่นี้อาจไม่โดดเด่นนัก แต่กลยุทธ์ชัดเจน ผมรู้ได้อย่างไร? เพราะตลาดทำนายกลายเป็นธุรกิจที่เติบโตเร็วที่สุดของ Robinhood ซึ่งเป็นหลักฐานชั้นดี

ส่วนอีกด้านหนึ่ง...

ส่วนที่ 2: Robinhood - การต่อสู้เชิงลึกกับผู้บริโภค

ผลประกอบการไตรมาสที่ 4 ของ Robinhood ก็ไม่ได้แย่ แต่ก็ถูกลงโทษจากเหตุผลบางอย่างที่ไม่เหมาะสม เนื่องจากปริมาณการซื้อขายคริปโตเคอร์เรนซีลดลง และสิ้นสุดฤดูกาลฟุตบอล รายได้ไม่เป็นไปตามคาด แต่สำหรับผม สิ่งเหล่านี้ไม่ใช่จุดสำคัญที่สุด

สิ่งที่น่าจับตามองที่สุดคือ รายได้เฉลี่ยต่อผู้ใช้ (ARPU) ที่เพิ่มขึ้น 27% เป็น 191 ดอลลาร์ ในขณะที่จำนวนผู้ใช้ที่ชำระเงินเพิ่มขึ้นเพียง 7% เท่านั้น ซึ่งแสดงให้เห็นว่า Robinhood สามารถสร้างรายได้จากลูกค้าแต่ละรายได้มากขึ้น โดยไม่จำเป็นต้องขยายฐานผู้ใช้ให้ใหญ่ขึ้นอย่างรวดเร็ว เมื่อเทียบกับโมเดลธุรกิจในปี 2021 ที่เข้าจดทะเบียน

ARPU ที่เพิ่มขึ้นมาจากไหน? ส่วนหนึ่งมาจากรายได้จาก “รายได้จากการซื้อขายอื่น ๆ” ซึ่งเติบโตขึ้น 300% เป็น 147 ล้านดอลลาร์ โดยหลักมาจากตลาดทำนาย ส่วนอีกส่วนมาจากธุรกิจออปชัน ซึ่งรายได้เพิ่มขึ้น 41% เป็น 314 ล้านดอลลาร์ นอกจากนี้ รายได้จากดอกเบี้ยสุทธิและบริการสมัครสมาชิกทองคำก็ช่วยเสริมรายได้เช่นกัน

แม้ในปี 2025 รายได้จากคริปโตเคอร์เรนซีจากการซื้อขายจะเติบโตเกิน 40% ต่อปี แต่ Robinhood ยังคงมีรายได้จากธุรกิจนอกคริปโตเคอร์เรนซีถึง 80% ของรายได้รวม 10 ดอลลาร์ ซึ่งแสดงให้เห็นว่าบริษัทมีความพึ่งพาวงจรคริปโตเคอร์เรนซีในระดับต่ำ

แนวโน้มอนาคตของ Robinhood ขึ้นอยู่กับผลของตลาดทำนาย (prediction market) ซึ่งเป็นหัวใจสำคัญของการเติบโตในอนาคต ซีอีโอ Vladimir Tenev กล่าวว่า ตลาดนี้เป็นธุรกิจที่เติบโตเร็วที่สุดในประวัติศาสตร์ของ Robinhood ซึ่งในปีแรกก็สร้างรายได้ประมาณ 3 พันล้านดอลลาร์ และมียอดซื้อขายสัญญา (contract trading) ถึง 120 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นสัญญาณชัดเจนของแนวโน้มในอนาคต

Robinhood ยังร่วมทุนกับ Susquehanna ตั้งบริษัท Rothera LLC เพื่อเสริมความแข็งแกร่งให้กับตลาดทำนาย โดย Rothera LLC เข้าซื้อกิจการ MIAXdx ในเดือนมกราคม 2026 ซึ่งทำให้ Robinhood มีตลาดซื้อขายและคลีนซิ่งของตัวเอง ซึ่งช่วยสร้างโครงสร้างพื้นฐานให้กับตลาดทำนาย ทำให้สามารถควบคุมการกำหนดราคา การเลือกสัญญา และโมเดลเศรษฐกิจได้เอง

แม้ฤดูกาล NFL จะจบลงแล้ว แต่ปัจจัยบวกระยะสั้นบางอย่างก็ทำให้ตลาดทำนายของ Robinhood แข็งแกร่งขึ้น เช่น ยอดซื้อขาย NBA ในเดือนมกราคมที่เกินกว่าการซื้อขาย NFL การหยุดชะงักของรัฐบาลก็ทำให้ยอดซื้อขายในสัปดาห์เดียวกันพุ่งสูงขึ้น นอกจากนี้ ยังมีฟุตบอลโลกในช่วงฤดูร้อน และโอลิมปิกฤดูหนาวที่กำลังจะมาถึง รวมถึงการสร้างตลาดใหม่ในกลุ่มนอกกีฬา

ความท้าทายด้านความหลากหลายของธุรกิจ

นอกจากตลาดทำนายและโมเดลรายได้ปัจจุบันของ Robinhood (รวมถึงออปชัน การใช้มาร์จิน และบริการสมัครสมาชิกทองคำ) ยังมีปัจจัยอื่น ๆ ที่จะเสริมความมั่นใจให้กับนักลงทุน เช่น การสร้างช่องทางจัดจำหน่ายในตลาดเอกชน การลงทุนในครอบครัวและธนาคาร

Robinhood Banking เปิดตัวอย่างเป็นทางการเมื่อไม่กี่เดือนที่ผ่านมา โดยให้บริการแก่ลูกค้ากลุ่มแรก ณ สิ้นเดือนมกราคม มีลูกค้าชำระเงินประมาณ 25,000 ราย รวมยอดฝากเงิน 400 ล้านดอลลาร์ ซึ่งมากกว่าครึ่งได้เปิดใช้บริการฝากเงินโดยตรง ซึ่ง Tenev มองว่านี่เป็นสัญญาณที่น่าตื่นเต้น เพราะหมายความว่าลูกค้ากำลังโอนย้ายชีวิตทางการเงินเข้าสู่ระบบนิเวศของ Robinhood มากขึ้น แต่เมื่อเทียบกับมูลค่าบริษัทที่สูงถึง 3240 พันล้านดอลลาร์ การฝากเงิน 40 ล้านดอลลาร์ก็ยังเป็นจุดเริ่มต้นเท่านั้น ธุรกิจธนาคารเป็นกระบวนการระยะยาว และ Robinhood ต้องเตรียมพร้อมรับความท้าทายนี้

ในขณะที่ทั่วโลกกำลังสร้างตลาดทำนาย ผมเชื่อว่าตลาดเอกชนอาจกลายเป็นกุญแจสำคัญของ Robinhood ซึ่งเป็นพื้นที่ที่มีคู่แข่งน้อยมาก Tenev ก็เห็นด้วยว่าขนาดของตลาดนี้อาจ “เกินกว่าตลาดทำนาย” Robinhood Ventures ซึ่งเป็นกองทุนที่จดทะเบียนของบริษัท ก็มีเป้าหมายให้โอกาสนักลงทุนรายย่อยลงทุนในบริษัทเอกชน ซึ่งยังอยู่ในช่วงเริ่มต้น แต่เมื่อปีที่แล้ว ผู้ใช้งานในยุโรปก็ได้ทดลองซื้อขายหุ้นโทเคนของ OpenAI และ SpaceX แม้จะมีเสียงวิจารณ์บ้าง Robinhood Ventures คาดว่าจะเปิดตัวในสหรัฐอเมริกาในปี 2026 ซึ่งตลาดนี้มีขนาดใหญ่มาก Tenev กล่าวถึงการเปลี่ยนแปลงของสมบัติรุ่นใหม่มูลค่ากว่า 100 ล้านล้านดอลลาร์ หาก Robinhood สามารถแบ่งส่วนในตลาดนี้ได้ แม้เพียงแค่การเปลี่ยนสินทรัพย์จากนักลงทุนสถาบันไปสู่รายย่อย ก็จะเปลี่ยนโครงสร้างรายได้ของบริษัทอย่างมาก

ความท้าทายที่ใหญ่กว่าคือการบริหารความคาดหวังของลูกค้า ผ่านการกำหนดขอบเขตของการ tokenization หุ้นแบบดั้งเดิมและหุ้นในรูปแบบดิจิทัล

ตลาดเอกชนอาจเป็นแหล่งรายได้ใหม่ที่เริ่มต้นในปี 2026 แต่ก็อาจใช้เวลานานกว่าจะเติบโตเต็มที่

จุดหมายเดียวกัน แต่เวลาที่ต่างกัน

ในภาพรวม ดูเหมือนว่าเส้นทางการเติบโตของ Coinbase กับ Robinhood จะแตกต่างกันอย่างสิ้นเชิง แน่นอนว่าทั้งสองเริ่มต้นจากจุดสุดขั้วในวงการการเงิน แต่ปัจจุบันพวกเขากำลังมุ่งไปสู่เป้าหมายเดียวกัน: การเป็นแอปพลิเคชันทางการเงินระดับซูเปอร์แอป (super app) เส้นทางพัฒนาของพวกเขาในช่วงที่ผ่านมา ก็เป็นเครื่องยืนยันในแนวทางนี้

Robinhood เข้าสู่โลกการเงินด้วยวิธีดั้งเดิม: ให้บริการซื้อขายหุ้นโดยไม่มีค่าคอมมิชชั่น ออกแบบมาเพื่อกลุ่มผู้ใช้ที่รู้สึกว่าสิ่งที่ธนาคารและโบรกเกอร์ดั้งเดิมมีค่าใช้จ่ายสูงและใช้งานยุ่งยาก ตลอดห้าปีที่ผ่านมา บริษัทสร้างโครงสร้างพื้นฐานคริปโตเคอร์เรนซีบนพื้นฐานของการเงินแบบดั้งเดิม (TradFi) ปัจจุบันให้บริการบัญชีมาร์จิน บริการสมัครสมาชิกทองคำ บัตรเครดิต ผลิตภัณฑ์ธนาคาร ตลาดอนุพันธ์ ตลาดทำนาย และกลยุทธ์ tokenization

ในทางตรงกันข้าม Coinbase เกิดขึ้นในวงการคริปโตเคอร์เรนซี ในช่วงที่บริษัทในวอลล์สตรีทส่วนใหญ่หลบเลี่ยงคริปโตเคอร์เรนซี Coinbase จัดหาแพลตฟอร์มซื้อขายและเก็บรักษาสินทรัพย์ดิจิทัลที่เชื่อถือได้ที่สุด ในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา Coinbase เริ่มจากธุรกิจหลักด้านคริปโตเคอร์เรนซี แล้วค่อยๆ ขยายไปสู่ผลิตภัณฑ์ในวงการการเงินแบบดั้งเดิม เช่น หุ้น บริการสมัครสมาชิก บัตรเครดิต และตอนนี้ก็รวมถึงตลาดทำนาย

ทั้งสองกำลังเร่งรวมเส้นทางจากจุดตรงข้าม เข้าสู่จุดกึ่งกลาง ซึ่งในอีก 10 ปีข้างหน้า การแข่งขันด้านการเงินของรายย่อยจะเกิดขึ้นที่นี่

ตลาดทำนายเป็นเวทีที่ชัดเจนที่สุดในการแสดงให้เห็นการปะทะกันของพวกเขา Robinhood เป็นผู้นำในด้านนี้ โดยเพิ่งเปิดตัว Coinbase ก็ได้เริ่มก่อนหน้าไม่นาน $HOOD ยังมีตลาดซื้อขายและคลีนซิ่งของตัวเอง ขณะที่ $COIN ก็ร่วมมือกับ Kalshi แต่ยังไม่ได้ลงนามในข้อตกลงผูกขาด

อีกด้านหนึ่ง การ tokenization จะเป็นสนามแข่งขันที่ซับซ้อนมากขึ้น Coinbase มองว่าเป็นเรื่องโครงสร้างพื้นฐาน โดยการออกหุ้น tokenized ภายในและสร้างความสัมพันธ์ด้านกฎระเบียบ เพื่อให้สามารถทำธุรกรรมตราสารหนี้และหลักทรัพย์บนบล็อกเชนได้ ขณะที่ Robinhood มองว่าเป็นเรื่องการเข้าถึงของผู้บริโภค โดยเปิดให้ซื้อขายหุ้นของบริษัทเอกชนในรูปแบบโทเคน ซึ่งทั้งสองเลือกเส้นทางที่แตกต่างกันในการแก้ปัญหาเดียวกันในด้านต่างๆ

ตลาดเอกชนอาจกลายเป็นพื้นที่ที่ทั้งสองบริษัทบรรจบกันอีกแห่ง Coinbase เข้าซื้อ Echo เพื่อสร้างทุนบนบล็อกเชน ขณะที่ Robinhood กำลังเริ่มต้นด้วย Ventures ของตนเอง เพื่อให้ลูกค้ารายย่อยสามารถลงทุนในบริษัทเอกชนได้

ทั้งสองบริษัทเข้าใจดีว่า ตลาดที่กว้างขึ้นจะเป็นพื้นที่ที่ความเชื่อมั่นจะเกิดขึ้นกับผู้ให้บริการทางการเงินที่สามารถสร้างความสัมพันธ์ทางการเงินลึกซึ้งและตอบสนองความต้องการที่เพิ่มขึ้นของนักลงทุน ซึ่งเป็นหนึ่งในสนามที่ยากที่สุดในการเข้าสู่ตลาด คนจะไม่เปลี่ยนธนาคาร โบรกเกอร์ หรือบริษัทดูแลทรัพย์สินง่ายๆ หากแพลตฟอร์มใดสามารถให้ผู้ใช้บริหารจัดการบัญชีเกษียณ บัตรธนาคาร ตลาดทำนาย และสุดท้ายคือพอร์ตการลงทุนในหุ้นเอกชน ก็จะเป็นคู่แข่งที่ยากจะเอาชนะ

จบการวิเคราะห์เพียงเท่านี้ แล้วพบกันใหม่ในบทความหน้าครับ

news.article.disclaimer

แสดงความคิดเห็น

0/400

ไม่มีความคิดเห็น