เขียนโดย: Noveleader
แปลโดย: Ken, Chaincatcher
ย้อนกลับไปในปี 2021 คุณเพิ่งเริ่มลงทุนในคริปโตเคอร์เรนซี และกลายเป็นแฟนคลับของอุตสาหกรรมนี้ หลงใหลในวิธีการทำงานของมัน และเชื่อว่าหากดำเนินการอย่างถูกต้อง ใครก็สามารถรวยได้ คุณได้เห็นเรื่องราวความรวยอย่างรวดเร็วมากมาย เห็นการเกิดขึ้นของเศรษฐีหลายคน และแม้แต่คิดว่าการลงทุนในบิทคอยน์โดยตรงก็เป็นกลยุทธ์ที่ดี คุณเห็นข้อมูลที่บ่งชี้ว่าบิทคอยน์เป็นสินทรัพย์ที่เติบโตเร็วที่สุดแห่งหนึ่ง มูลค่าตลาดของมันทะลุ 1 ล้านล้านดอลลาร์ได้อย่างรวดเร็ว เกินกว่าบริษัทใดๆ
มองย้อนกลับมาที่วันนี้ คุณนั่งอยู่ที่งานเลี้ยงในครอบครัว ทุกคนพูดคุยเกี่ยวกับพอร์ตการลงทุนของพวกเขา พูดถึงผลการดำเนินงานที่ดีของดัชนี S&P 500 ในระยะยาว และพอใจกับการลงทุนของตัวเอง คุณหยิบโทรศัพท์ขึ้นมา เห็นว่าพอร์ตการลงทุนของคุณลดลงไปแล้ว 60% จากจุดสูงสุดในประวัติศาสตร์ คุณถอนหายใจอย่างเงียบๆ และกินข้าวต่อไปอย่างเงียบๆ
หลานชายของคุณหัวเราะถามว่า “เฮ้ นายลงทุนในคริปโตใช่ไหม? ผลงานของพอร์ตนายเป็นยังไงบ้าง?” เขายังเสริมว่า “ดีใจที่ฉันอยู่ห่างไกลจากมัน ไม่ได้เอาเงินเข้าไป”
คุณไม่สามารถตอบอะไรได้ เพราะไม่รู้จะโต้แย้งอย่างไร คุณอาจพูดว่า ตลาดหุ้นนิวยอร์กกำลังวางแผนขึ้นเชนเพื่อเปิดให้เทรด 24 ชั่วโมง บลจ.แบล็คร็อคกำลังทำให้พันธบัตรระยะสั้นเป็นโทเคน Robinhood เพิ่งเปิดตัวเครือข่ายทดสอบ L2 และมีอีกหลายองค์กรที่นำเทคโนโลยีคริปโตมาใช้ แต่คุณก็พูดไม่ออก เพราะรู้ดีว่าคุณขาดทุนอย่างหนัก และปัจจัยเหล่านี้ดูเหมือนจะไม่ช่วยอะไร
คุณรู้สึกสับสน เพราะราคาบิทคอยน์ได้ปรับตัวลงมาที่ระดับเดียวกับตอนที่คุณลงทุนครั้งแรก และคุณไม่ได้ลงทุนแค่บิทคอยน์เท่านั้น มันเป็นเพียงส่วนเล็กๆ ของพอร์ตเท่านั้น คุณยังพบคริปโตเคอร์เรนซีอีกหลายรายการที่คุณคิดว่ามีโอกาสเติบโตอย่างมาก—อาจเป็นหนึ่งในกว่า 17,000 โทเคนที่อยู่ใน CoinGecko หรืออาจเป็นโทเคนหลายล้านตัวที่ออกบนแพลตฟอร์ม Pumpfun ในช่วงหนึ่งหรือสองปีที่ผ่านมา
ตลอดหลายปีที่ผ่านมา มีโทเคนจำนวนมากถูกสร้างขึ้น เพื่อให้เกิดการพัฒนาอุตสาหกรรมอย่างมีสุขภาพดี 99% ของพวกมันต้องกลายเป็นศูนย์
สิ่งนี้ชัดเจนจากข้อเท็จจริงต่อไปนี้: โทเคน 5 อันดับแรกครองมูลค่าตลาดรวมของคริปโตถึง 84.4% ซึ่งทำให้คุณสงสัยว่าจะจัดการกับโทเคนที่เหลืออย่างไร และมันยังมีคุณค่าอยู่ไหม ส่วนที่เหลือของตลาด (15.6% หรือ 330 พันล้านดอลลาร์) ประกอบด้วยโทเคนอีกนับพันนับหมื่นรายการ
เพื่อให้เห็นภาพชัดเจนขึ้น เมื่อเทียบกับการเงินแบบดั้งเดิม ความเข้มข้นของตลาดคริปโตสูงกว่ามาก ในตลาดหุ้นสหรัฐฯ ยักษ์ใหญ่ด้านเทคโนโลยี 7 ราย คิดเป็น 31% ของมูลค่าตลาด ขณะที่ 500 บริษัทชั้นนำ (ดัชนี S&P 500) คิดเป็น 84.7% ของมูลค่าตลาด การเงินแบบดั้งเดิมมีบริษัทมากกว่าคริปโตเป็นร้อยเท่า แต่มีมูลค่ารวมเท่ากับสินทรัพย์ 5 อันดับแรกของคริปโตเท่านั้น
หากอุตสาหกรรมคริปโตต้องการให้เกิดการกระจายตัวที่คล้ายคลึงกัน สถานการณ์ต่อไปนี้จะต้องเกิดขึ้น:
โทเคนชั้นนำเสื่อมค่าลง ในขณะที่โทเคนที่อยู่อันดับรองๆ ขึ้นราคา
เกิดแรงหนุนจากเงินทุนภายนอกมหาศาล หรือการนำไปใช้ในวงกว้างอย่างมาก
โทเคนที่อยู่ในอันดับรองๆ สูญเสียมูลค่า ถูกแทนที่ด้วยโทเคนชั้นนำ
สำหรับระบบที่แข็งแรง สถานการณ์แรกจะเป็นประโยชน์ต่อการจัดสรรมูลค่า แต่เป็นไปได้ยาก เพราะส่วนใหญ่สินทรัพย์เชื่อมโยงกับบิทคอยน์ และนั่นหมายความว่าสินทรัพย์หลักกำลังขาดความเชื่อมั่น ซึ่งไม่ใช่เรื่องที่ดี
บางโทเคน เช่น HYPE ได้รับส่วนแบ่งตลาดอย่างมีนัยสำคัญตามกาลเวลา เนื่องจากการยอมรับในตลาดและความสอดคล้องของผลิตภัณฑ์กับตลาด พวกเขาตรงตามสถานการณ์ที่สองอย่างชัดเจน Hyperliquid เป็นหนึ่งในผู้ชนะไม่กี่รายเมื่อปีที่แล้ว พวกเขามีความสอดคล้องระหว่างโทเคนและผลิตภัณฑ์อย่างยอดเยี่ยม เพราะนำรายได้ส่วนใหญ่จากแพลตฟอร์มกลับมาซื้อคืนโทเคน
มาดูสถานการณ์ที่สองกันต่อ คือ การดึงดูดมูลค่าจากภายนอก (หรือจากองค์กร) อุตสาหกรรมคริปโตในด้านความเชื่อถือในสินทรัพย์ดิจิทัล/กองทุน ทำได้ดีในระดับหนึ่ง อย่างน้อยในด้านการสะสม แม้ราคาปัจจุบันจะร่วงลงอย่างมาก สำหรับบิทคอยน์ สินทรัพย์ดิจิทัลในกองทุนได้สะสมบิทคอยน์ไว้ 997,257 BTC (คิดเป็น 5% ของอุปทานหมุนเวียน) สำหรับอีเธอร์เรียม สะสมไว้ 61.6 ล้าน ETH (คิดเป็น 5.1% ของอุปทานหมุนเวียน) นอกจากนี้ ยังมีเหตุผลที่เชื่อว่าพวกมันครองส่วนสำคัญของอุปทานหมุนเวียนของสินทรัพย์หลัก ดังนั้น การเข้าแทรกแซงเพิ่มเติมจะทำให้การควบคุมกลุ่มน้อยลงมากเกินไป
สถานการณ์สุดท้าย ซึ่งเป็นสิ่งที่ต้องเกิดขึ้นอย่างรวดเร็ว มีเหตุผลดังนี้
โทเคนปลดล็อคทุกเดือน ในอีกไม่กี่ปีข้างหน้า จะมีการปลดล็อคจำนวนมากของอุปทาน โทเคนในปีนี้เพียงปีเดียว คาดว่าจะเพิ่มมูลค่าในตลาด 8.51 พันล้านดอลลาร์ และในห้าปีถัดไป ตัวเลขนี้จะเพิ่มเป็น 17.12 พันล้านดอลลาร์ แต่ยังไม่ชัดเจนว่าจะมีความต้องการเพียงพอรองรับอุปทานที่ปลดล็อคและแรงกดดันจากการขายทิ้งหรือไม่
สำหรับโทเคนส่วนใหญ่ รวมกับกลไกเศรษฐศาสตร์โทเคนที่ผิดปกติ จะทำให้พวกมันไปสู่การเป็นศูนย์อย่างต่อเนื่อง
เพื่อสร้างความต้องการ โครงการเหล่านี้จำเป็นต้องประสบความสำเร็จในเชิงธุรกิจ แต่หลายโครงการล้มเหลวในคริปโตเคอร์เรนซี ในอุตสาหกรรมมูลค่าหนึ่งแสนล้านดอลลาร์ จากโปรโตคอลกว่า 5600 รายการใน DeFiLlama มีเพียง 76 รายการเท่านั้นที่สร้างรายได้เกิน 1 ล้านดอลลาร์ใน 30 วันที่ผ่านมา คิดเป็นเพียง 1.3%
น่าสนใจที่แม้จะลดเกณฑ์ลงเหลือรายได้เกิน 100,000 ดอลลาร์ใน 30 วัน ก็ยังมีเพียง 237 รายการเท่านั้นที่เข้าเกณฑ์
นอกจากนี้ เมื่อดูความเข้มข้นของรายได้ จะพบว่าในปี 2025 อันดับ 10 โปรโตคอลที่ทำรายได้สูงสุดครองส่วนแบ่ง 80% ของรายได้ทั้งหมด อันดับ 3 ครอง 64% เพียง Tether รายเดียวก็ครอง 44% ของรายได้รวมในอุตสาหกรรมคริปโต น่าประหลาดใจที่ใน 10 โปรโตคอลนี้ มีเพียง 3 รายการเท่านั้นที่ออกโทเคน (Hyperliquid, Pumpfun, Jupiter) และเมื่อดูผลงานโดยรวม ก็พบว่า HYPE ทำได้ดีที่สุด
สิ่งนี้ชี้ให้เห็นอีกว่า การออกโทเคนไม่ใช่ตัวเลือกที่ดีที่สุดเสมอไป
ในปี 2025 คาดว่าจะมีโทเคนหลักออกประมาณ 118 รายการ ซึ่งร้อยละ 84.7 ของพวกมันจะร่วงหล่นต่ำกว่ามูลค่าที่เคยประเมินไว้ในช่วงการสร้างโทเคน ตัวเลขเหล่านี้ดูแย่มากและมักทำให้ผิดหวัง จนทำให้เราตั้งคำถามว่าการลงทุนในโทเคนใหม่คุ้มค่าหรือไม่ โทเคนเหล่านี้ออกมาด้วยมูลค่าฟองสบู่ ราคาตลอดปีเป็นแนวโน้มลดลง แม้จนถึงปัจจุบันก็ยังอยู่ในภาวะขาลง เพราะสภาพตลาดโดยรวมก็ไม่ดี
10/10 (วันที่เปลี่ยนแปลงทุกอย่าง)
เหตุการณ์ “การชำระบัญชีในตุลาคม” เกิดขึ้นจากแรงกดดันเชิงมหภาคที่เปิดเผยข้อบกพร่องในการออกแบบ มันเปิดเผยจุดอ่อนของหลายสิ่งในวงการคริปโต ไม่ว่าจะเป็นการแลกเปลี่ยนแบบรวมศูนย์อย่าง Binance ที่ถูกชำระบัญชีตำแหน่งมูลค่าหลายล้านดอลลาร์จากราคาสินทรัพย์เช่น USDe, BNSOL, wBETH ที่ผิดพลาด หรือแพลตฟอร์มกู้ยืมอย่าง Silo และ Morpho ที่สะสมหนี้เสียในเหตุการณ์ล่มของ Stream Finance ที่เกิดขึ้นไม่กี่สัปดาห์ต่อมา
ตั้งแต่นั้นมา ราคาสินทรัพย์ก็ไม่ฟื้นตัวอีกเลย การชำระบัญชีมูลค่า 19 พันล้านดอลลาร์ยังคงส่งผลกระทบต่อเราอยู่ จนถึงปัจจุบัน มูลค่ารวมของ DeFi ที่ล็อคอยู่ลดลง 44% ตั้งแต่เหตุการณ์ (จาก 165 พันล้านดอลลาร์ เหลือ 94 พันล้านดอลลาร์) รายได้ของโปรโตคอลลดลง ตลาดหมีอย่างเป็นทางการ
ปัญหาความสอดคล้องกัน
เวลาขับรถแล้วปล่อยพวงมาลัยครู่หนึ่ง รถจะเบี่ยงเบนจากเส้นทางไหม? ถ้าใช่ แสดงว่ามีปัญหาในการตั้งค่าความสอดคล้องกันของพวงมาลัยและล้อเช่นกัน เช่นเดียวกัน ในวงการคริปโต ปัญหาความสอดคล้องกันนี้มักปรากฏระหว่างโปรโตคอลกับโทเคนที่ออกโดยมัน เมื่อเดือนธันวาคมปีที่แล้ว เมื่อ Circle เข้าซื้อ Interop Labs (ทีมเบื้องหลังสแต็กการเชื่อมต่อ Axelar) โทเคน AXL ไม่ได้ถูกรวมอยู่ในการซื้อขาย หลังประกาศ ราคาของโทเคนก็ร่วงลงทันที นี่คือความไม่สอดคล้องกัน
แล้วทำไมจึงเกิดความไม่สอดคล้องกันนี้? โดยทั่วไป โครงการหนึ่งจะเกี่ยวข้องกับสองหน่วยงาน คือ ห้องปฏิบัติการและ DAO/ผู้ถือโทเคน ห้องปฏิบัติการเป็น “ทีม” ในเศรษฐศาสตร์โทเคน พวกเขาคือผู้พัฒนาระบบในช่วงเริ่มต้น โดยขายหุ้นส่วนหนึ่งของบริษัทและให้โทเคนแก่ผู้ลงทุนในช่วงแรกเพื่อระดมทุนเพื่อการเติบโต ในบางกรณี นักลงทุนร่วมทุนอาจได้รับเงื่อนไขที่ดีกว่าที่คาดไว้ เช่น “สิทธิคืนเงิน”
โทเคนไม่ใช่ตัวแทนทางกฎหมายของบริษัท และไม่ได้ให้สิทธิในกำไรของบริษัทเหมือนหุ้น ผู้ลงทุนเมื่อได้รับโทเคนจะมีสิทธิในสิ่งเหล่านี้ผ่านหุ้นของพวกเขา แล้วพวกเขาอยู่ในตำแหน่งที่ได้เปรียบ แต่ผู้ถือโทเคนล่ะ? ในการเชื่อมโยงผลิตภัณฑ์กับโทเคน พวกเขาขึ้นอยู่กับฝ่ายโครงการอย่างเต็มที่
นี่เป็นปัญหาที่ไม่ค่อยมีโปรโตคอลใดให้ความสนใจ โดยทั่วไป พวกเขาจะแสดงความสอดคล้องนี้ผ่านการซื้อคืนโทเคน Hyperliquid ก็ใช้กลยุทธ์นี้เช่นกัน บางคนอาจโต้แย้งว่าพวกเขาควรใช้รายได้ที่เก็บรวบรวมได้เพื่อส่งเสริมการเติบโตของโปรโตคอลมากขึ้น เช่น การจูงใจ การเสริมสร้างกองทุนประกันภัย ซึ่งก็ไม่ผิด แต่การสร้างรั้วล้อมรอบด้วยโทเคนที่ดีเป็นกลยุทธ์การตลาดที่ดีที่สุด การทำให้ผู้ใช้รวยคือสิ่งที่ผลิตภัณฑ์ทำได้ดีที่สุด ซึ่งเป็นสิ่งที่ Hyperliquid ทำผ่านการแจกโทเคนครั้งแรกของพวกเขา
Aave ซึ่งเป็นโปรโตคอล DeFi ที่ใหญ่ที่สุด ใช้รายได้ในการซื้อคืนโทเคน และยังเผชิญกับข้อถกเถียงเรื่องการใช้เงินทุนให้เกิดประโยชน์สูงสุดและแนวทางการเติบโต (ผมเข้าใจความไม่สอดคล้องนี้ และหวังว่า DAO และห้องปฏิบัติการจะช่วยแก้ไขเพื่อผลประโยชน์ของโทเคน AAVE) เมื่อปีที่แล้ว Uniswap หลังจากมีโทเคนมานานกว่า 5 ปี ก็สามารถสร้างความสอดคล้องระหว่างโทเคนและผู้ถือโทเคนได้อย่างสมบูรณ์
โปรโตคอลเหล่านี้ดูแลผลประโยชน์ของผู้ถืออย่างแท้จริง แน่นอนว่ามีตัวอย่างอื่นอีก แต่จำนวนก็ยังน้อยกว่าที่ควร นี่คือโทเคนที่ควรค่าแก่การเติบโต ส่วนอื่นๆ ควรลดลง ผู้คนควรเปลี่ยนไปใช้โปรโตคอลที่สร้างรายได้และมีความสอดคล้องกับโทเคนมากที่สุด ซึ่งทำการซื้อคืน สร้างการเติบโตภายใน และทดลองวิธีใหม่ๆ เพื่อดึงดูดผู้ใช้มากขึ้น
แล้วคำถามคือ โทเคนเหล่านี้เป็นการลงทุนที่ดีที่สุดไหม? คงไม่ใช่ ผมไม่ได้ให้คำแนะนำด้านการเงินใดๆ แค่บอกว่าควรมองหาอะไรเมื่อจะลงทุนในโปรโตคอลใดๆ ไม่ว่าจะเป็นขึ้นหรือลง สุดท้ายแล้วขึ้นอยู่กับการปลดล็อคโทเคนในช่วงหลายปี (เศรษฐศาสตร์โทเคน) การแจกจ่ายแรงจูงใจ (ซึ่งอาจทำให้โทเคนเกิดการเจือจาง) และค่าใช้จ่ายอื่นๆ ดังนั้น แม้จะมีแผนซื้อคืน การกดดันจากการขายก็อาจยังคงมีอยู่มาก
บทสรุป
อุตสาหกรรมคริปโตตอนนี้อยู่ในช่วงเปลี่ยนแปลง โทเคนที่มีพื้นฐานธุรกิจจริงจะโดดเด่นมากขึ้น ขณะที่โทเคนที่ไม่มีพื้นฐานจะหยุดรับเงินทุนเข้ามา การรับรู้เรื่องนี้ยังไม่แพร่หลายเท่าไร แต่โครงการที่สร้างรายได้จริงคือกุญแจสำคัญที่สุด
พวกมันกำลังเติบโตและสร้างแนวโน้ม แม้วันนี้อาจไม่เห็นชัดเจน แต่ในไม่ช้าก็จะกลายเป็นเทรนด์
ยุคของโทเคนที่ไม่มีรายได้จากกระแสเงินสดได้สิ้นสุดลงแล้ว การออกโทเคนล้มเหลวหลายครั้งในปีที่แล้ว นี่คือเหตุผลที่การออกโทเคนบนพื้นฐานของตัวชี้วัดผลการดำเนินงาน (KPI) เป็นแนวทางที่มีความหมาย: เริ่มจากการวัดความต้องการของเครือข่ายและผลิตภัณฑ์ ทำการวิเคราะห์รายได้ แล้วค่อยออกโทเคน อีกแนวทางที่น่าสนใจคือการร่วมมือกับ Ethena เพื่อเปิดตัว USDm เพื่อป้องกันการไหลออกของมูลค่าจาก stablecoin และนำไปใช้ในการซื้อคืนโทเคน เวลาจะเป็นเครื่องพิสูจน์ว่ารูปแบบนี้ประสบความสำเร็จหรือไม่ แต่เป็นจุดเริ่มต้นที่ดีในการคิดใหม่เกี่ยวกับวิธีการออกโทเคนในปัจจุบัน
ดังนั้น เชื่อว่าหลายคนเชื่อว่าอุตสาหกรรมคริปโตกำลังพัฒนา สินทรัพย์คริปโตส่วนใหญ่ควรเป็นศูนย์ ยกเว้นบางรายการเท่านั้น
