Автор: Лю Юн, директор Інституту інтернет-фінансів Цзунгуанчунь, секретар Альянсу розвитку фінансових технологій Цзунгуанчунь.
У 2025 році глобальна цифрова економіка увійде в ключову стадію глибоких змін. Як “міст” між традиційними фінансами та екосистемою блокчейну, станом на серпень 2025 року стабільні монети виросли до величезного ринку з обсягом понад 271,4 мільярда доларів США, ставши незамінною інфраструктурою для торгівлі криптоактивами, міжнародних платежів і децентралізованих фінансів (DeFi). Особливо стабільні монети, забезпечені фіатними валютах, такі як USDT і USDC, завдяки їхній ціновій прив’язці до долара США і заявленому “1:1 обміну”, широко вважаються “безпечним притулком” крипто-світу. Однак, під цим ореолом, приховані ризики не можна ігнорувати. Нещодавно у основних фінансових центрах світу було запроваджено нові регуляторні політики: Гонконгський “Закон про стабільні монети” набрав чинності 1 серпня 2025 року, законодавство Європейського Союзу про регулювання ринку криптоактивів (MiCA) увійшло в стадію повної реалізації, а законодавство США про регулювання стабільних монет (закон GENIUS) набрало чинності 18 липня 2025 року. Це знаменує кінець епохи “дивацького зростання” стабільних монет, а глобальне регулювання входить у нову стадію “дотримання, обережності та прозорості”. Ця стаття детально розгляне реальну картину стабільних монет з трьох вимірів: виявлення ризиків, останні регуляторні досягнення та майбутні тенденції.
1. Ризики стабільних монет: тривоги за лаштунками
Слово “стабільність” у терміні “стабільні монети” є основною привабливістю на ринку, але також є найбільшою ілюзією. Інвестори, насолоджуючись їх зручністю, повинні чітко усвідомлювати багатогранні ризики, що ховаються за цим.
1. Централізований ризик: крихкий фундамент довіри
Логіка функціонування стабільних монет, забезпечених фіатними валютами (такі як USDT, USDC), ґрунтується на “довері” — довірі до того, що емітент має достатні резерви в доларах, довірі до того, що його активи належним чином розміщені, довірі до того, що його механізми аудиту є ефективними. Однак ця довіра по суті є централізованою, вона залежить від саморегуляції приватних компаній та авторитетності зовнішнього аудиту, а не від визначеності технологій або математики.
Наприклад, найбільша за ринковою капіталізацією стейблкоїн USDT, його емітент Tether тривалий час піддавався сумнівам через непрозорість резервних активів. Хоча компанія почала в основному утримувати державні облігації США, історичні дані показують, що вона раніше значно інвестувала в комерційні векселі, золото та навіть біткойни, тобто активи з високим рівнем ризику. За такою “високодохідною” стратегією стоять потенційні кредитні ризики та ризики ринкової волатильності. У 2021 році Tether була оштрафована на 41 мільйон доларів США Комісією з торгівлі товарними ф’ючерсами США (CFTC) за те, що не задекларувала великі збитки, що виявило недоліки в її управлінні та механізмах розкриття інформації.
USDC, хоча і позиціонується як “прозорий та відповідний”, під час кризи у Силіконовій долині (SVB) у 2023 році мав до 80% своїх резервних активів у цьому банку, що призвело до різкого падіння його ціни до 0,85 долара. Хоча врешті-решт він був відновлений за рахунок зовнішньої допомоги, цей інцидент яскраво демонструє, що навіть найвідповідніші стейблкоїни залежать від стабільності традиційної фінансової системи в своїй обіцянці “1:1” конвертації, а їх здатність до управління ризиками є серйозно переоціненою.
2. Ліквідність та ризик виведення: “банківська криза” на блокчейні
Ще однією смертельною вадою стейблкоїнів є ризик ліквідності та ризик банківського виведення. У традиційній банківській системі банки створюють кредит за допомогою “невідповідності термінів”, але це також призводить до ризику “виведення”. Стейблкоїни стикаються з подібними проблемами: їх резервні активи можуть містити менш ліквідні активи або їх механізм викупу може мати затримки.
Якщо ринок почне широко сумніватися в платоспроможності емітента (наприклад, підозрюючи, що резервів недостатньо або активи знецінюються), це може в дуже короткий термін призвести до масових запитів на викуп. Завдяки відкритій і прозорій природі блокчейн-транзакцій, така “ланцюгова паніка” швидко формує самопідтримувальний цикл паніки, що призводить до різкого падіння цін стабільних монет і навіть викликає ланцюгові ліквідації в усій екосистемі DeFi. Падіння TerraUSD (UST) у 2022 році є типовим прикладом вичерпання ліквідності алгоритмічної стабільної монети під тиском ринку, уроки якого досі звучать гучно.
3. Відповідність та системні ризики: меч Дамокла регулювання
Кросс-границя, цілодобова та однорангова природа стейблкоїнів робить їх природними потенційними інструментами для відмивання грошей, фінансування тероризму та виведення капіталу. Їх анонімність або псевдоанонімність полегшує незаконний рух коштів, створюючи величезні виклики для глобального фінансового регулювання. Крім того, масштаб стейблкоїнів вже не можна недооцінювати. Станом на серпень 2025 року загальна ринкова капіталізація стейблкоїнів у світі досягла 270 мільярдів доларів, при цьому USDT та USDC разом займають понад 80% ринкової частки, формуючи “двоголову монополію”. Ця висока концентрація не лише посилює ризик “занадто великий, щоб впасти”; якщо з головними стейблкоїнами щось трапиться, їхній вплив торкнеться всього крипторинку та навіть традиційної фінансової системи. Голова Федеральної резервної системи Джером Пауелл неодноразово попереджав, що великі стейблкоїни можуть становити загрозу фінансовій стабільності. Тому стейблкоїни зовсім не є “безризиковими активами”. Інвестори повинні усвідомлювати, що їхня “стабільність” приховує складні фінансові операції та потенційні системні ризики, і їх не можна прирівнювати до банківських депозитів або готівки.
Два. Останні досягнення стабільних монет Гонконгу: «китайський зразок» регулювання та глобальні координати
1 серпня 2025 року в Гонконзі офіційно набирає чинності «Регламент про стейблкоїни», що є знаковим моментом для створення першої в світі комплексної регуляторної рамки для стейблкоїнів, прив’язаних до фіатних валют. Ця подія не лише є віхою у розвитку фінансових технологій Гонконгу, але й може стати «орієнтиром» для регулювання стейблкоїнів у всьому світі.
1. Ринкова динаміка: гіганти захоплюють ринок, боротьба за ліцензії загострюється
Після набрання чинності “Положеннями про стейблкоїни” в фінансовому секторі Гонконгу швидко розгорнулася “битва за ліцензії”. Незважаючи на те, що Гонконгська адміністрація фінансових послуг чітко заявила, що “станом на 1 серпня не було видано жодних ліцензій”, а перші ліцензії очікуються на початку 2026 року, це не охолодило ентузіазм ринку.
- Традиційні фінансові установи мають перевагу: три основні емісійні банки Гонконгу — Bank of China (Hong Kong), HSBC та Standard Chartered — завдяки своєму досвіду управління резервами фіатної валюти, потужному капіталу та тісним зв’язкам з регуляторами стали сильними конкурентами серед перших ліцензіатів. Зокрема, Standard Chartered та Bank of China (Hong Kong) вже розпочали процес подачі заявок.
- Технологічні гіганти активно займаються розвитком: технологія JD Coin вже перейшла до другого етапу “пісочниці емітентів стабільних монет” в Управлінні фінансових послуг Гонконгу, тестові сценарії охоплюють міжкордонні платежі, фінансування ланцюгів постачання та роздрібні угоди; Ant Group вже розпочала процес подачі заявки та провела кілька раундів переговорів з регуляторами.
- Ринкова емоція та попередження: незважаючи на високу ринкову емоцію, 14 серпня Комісія з цінних паперів Гонконгу та Управління валют Гонконгу спільно оприлюднили заяву, закликавши громадськість бути обережною щодо коливань на ринку, пов’язаних з концепцією стейблкоїнів, підкресливши, що “висловлення наміру або подання заявки не є рівнозначними остаточному отриманню ліцензії”, та попередили учасників ринку уникати введення в оману. Це відображає високий рівень обережності регуляторів у запобіганні “концептуальним спекуляціям” та “маніпуляціям з акціями”.
2. Регуляторні вимоги: найсуворіші у світі, встановлення “гонконгського стандарту”
Основою «Положень про стейблкоїни» Гонконгу є «суворий контроль, високі пороги, сильна прозорість», вимоги яких можна вважати найсуворішими у світі, що в основному проявляється в:
- Обов’язкова ліцензійна система: будь-яка особа, яка випускає стейблкоїни, прив’язані до фіатної валюти в Гонконзі, або стейблкоїни, що прив’язані до гонконгського долара, за межами країни, повинна подати заявку на ліцензію до Управління грошового обігу. Відсутність ліцензії може призвести до штрафу до 5 мільйонів гонконгських доларів та 7 років ув’язнення.
- Високий капітальний бар’єр: реальний капітал заявників, які не є банківськими установами, не повинен бути меншим за 25 мільйонів гонконгських доларів, що з самого початку відбирає емітентів, які мають достатню спроможність протистояти ризикам.
- 100% повне резервування та ізоляція активів: емітент повинен розміщувати 100% резервних активів у готівці, короткострокових державних облігаціях та інших високоліквідних активах, які повинні бути незалежно зберігані в ліцензованих банках, щоб забезпечити “повну підтримку, високу ліквідність, сувору ізоляцію”.
- Примусова прозорість та боротьба з відмиванням грошей: емітенти повинні щоденно публікувати аудиторські звіти про резервні активи, встановити досконалу систему KYC/AML, заборонити виплату відсотків для запобігання прихованому накопиченню, а лише ліцензовані установи можуть розміщувати рекламу.
- Обережне ліцензування: голова Гонконгського управління грошового обігу Юй Вейвень чітко заявив, що на початковому етапі буде видано лише “невелику кількість ліцензій” (однозначні числа), підкреслюючи принцип “краще нехай не буде, ніж буде забагато”, щоб забезпечити стабільний розвиток ринку.
Цей крок Гонконгу, шляхом створення найсуворішої у світі регуляторної рамки, має на меті перетворити його на «відповідальну висоту глобальних цифрових фінансів», залучаючи справжні інноваційні сили з потужностями та усвідомленням відповідальності, а не спекулянтів.
3. Останні новини: регулятор “заливає холодну воду” і ринок “охолоджується”
На початку серпня, розвиток стейблкоїнів у Гонконзі вступив у критичний “період тиші” та “період спостереження”. Станом на 17 серпня, Управління грошового обігу Гонконгу та Комісія з цінних паперів і ф’ючерсів ще не оголосили про жодні суттєві досягнення у процесі розгляду заявок на ліцензії, чітко повторюючи, що “попередня комунікація не означає схвалення”. Дії регулятора з “охолодження” ситуації виявилися значними:
- Ринкове збудження швидко спадає: нещодавно кілька компаній, чиї акції різко зросли через концепцію “ліцензій на стейблкоїни”, наразі зазнають значного коригування цін. Це свідчить про те, що ринок переходить від ірраціональної спекуляції до раціональної оцінки фундаментальних показників та регуляторних результатів.
- Заявники стикаються з суворими випробуваннями: понад 50 установ висловили намір подати заявку, включаючи інтернет-гігантів, міжнародні банки та платіжні платформи. Однак регуляторні органи чітко зазначили, що на початковому етапі буде видано лише невелику кількість ліцензій, вимоги до яких є надзвичайно високими, з усебічними викликами для капітальної спроможності заявників, дотримання нормативних вимог, реальних бізнес-сценаріїв (наприклад, розрахунки в міжнародній торгівлі) та здатності до боротьби з відмиванням грошей.
- Технології регулювання оновлюються: для протидії потенційним маніпуляціям на ринку Комісія з цінних паперів і ф’ючерсів Гонконгу активувала свою спеціалізовану команду з моніторингу ринку та сучасні системи для пильного контролю за торговельною діяльністю, пов’язаною зі стабільними монетами, та вживе суворих заходів проти будь-яких порушень.
Ці останні події чітко передають сигнал: стратегія стабільних монет Гонконгу не спрямована на створення короткострокових ринкових бульбашок, а на побудову довгострокової, надійної та відповідної глобальної цифрової фінансової інфраструктури. Видача ліцензій на стабільні монети в Гонконгу буде обережною, повільною та високими стандартами, справжніми “переможцями” стануть ті, хто зможе глибоко інтегрувати технологію стабільних монет з реальною економікою та має відмінні можливості дотримання норм.
Три, прогнози глобальних стейблкоїнів: нова структура в умовах хвилі регуляції
Регуляторна практика Гонконгу не є ізольованою подією, а є відображенням посилення регулювання стабільних монет з боку основних економік світу. У перспективі розвиток стабільних монет матиме такі тенденції:
1. Глобальна регуляція стає однорідною, дотримання норм стає єдиним виходом
США, ЄС, Великобританія, Японія та інші основні економіки просувають або вже впровадили суворі регуляторні рамки для стейблкоїнів. Наприклад, Закон GENIUS в США та MiCA в ЄС вимагають 100% резервування, обов’язкові аудити та ліцензовану діяльність. Це означає, що в майбутньому лише стейблкоїни, які відповідають жорстким вимогам відповідності на основних світових ринках, зможуть вижити та розвиватися, а “вартість відповідності” для глобальних стейблкоїнів різко зросте, створюючи потужний “вал compliance”.
2. Переструктуризація ринку, посилення ефекту Матфея
У суворих умовах регулювання ресурси зосередяться у провідних відповідних установах. USDC, завдяки своїй високій відповідності, може ще більше зміцнити свої позиції на ринку, тоді як USDT, якщо не зможе повністю прозоро продемонструвати свої резерви, зіткнеться з більшими викликами. У той же час традиційні фінансові установи (такі як банки, платіжні гіганти) завдяки своєму капіталу, відповідності та базі клієнтів стануть важливими учасниками ринку стейблкоїнів. Технологічні гіганти, такі як Ant Group, JD.com та інші, якщо зможуть успішно отримати ліцензії на ключових ринках, таких як Гонконг, також відкриють нові криві зростання.
3. Конкуренція з CBDC, створення екосистеми майбутніх платежів
Виникнення стейблкоїнів буде конкуренцією і співпрацею з цифровими валютами центральних банків (CBDC) різних країн. Цифрові валюти центральних банків підкріплені державним кредитом, мають вищий рівень безпеки і домінуватимуть у внутрішніх платежах та трансформації монетарної політики. У той же час, комплаєнтні стейблкоїни можуть відігравати доповнюючу роль у міжнародних платежах та у специфічних сценаріях (таких як фінансування ланцюга постачання, токенізація реальних активів). У майбутньому сформується різноманітна екосистема платежів, що складається з цифрових валют центральних банків, комплаєнтних стейблкоїнів і традиційних платіжних інструментів.
4. Інтеграція технологій та регулювання для підвищення прозорості
Прозорість блокчейну буде використана для надання можливостей регулюванню. У майбутньому регулятори можуть вимагати від емітентів перевіряти статус резервних активів за допомогою таких методів, як “онлайн-аудит в реальному часі”, щоб забезпечити можливість перевірки для регуляторів і громадськості, тим самим повністю вирішуючи проблему “доверия”. Технології приватності, такі як нульові знання (ZKP), також будуть використовуватися для захисту конфіденційності користувачів, одночасно задовольняючи вимоги регулювання KYC/AML.
Висновок
Стабільні монети як продукт фінансових інновацій мають незаперечну цінність. Однак під їхнім ореолом ризики централізації, ліквідності, дотримання норм тощо нависають, немов меч Дамокла. У 2025 році, внаслідок впровадження глобальних регуляторних рамок, таких як Гонконгський “Регламент стабільних монет”, стабільні монети переходять з “вільного королівства” в “епоху правопорядку”. Нещодавнє своєчасне втручання регуляторів Гонконгу в ринок спекуляцій та обережний підхід до видачі ліцензій ще раз підтвердили їхнє прагнення та рішучість у створенні “глобального цифрового фінансового хабу”.
Для учасників ринку єдиний шлях до стабільного і далекоглядного розвитку в майбутній хвилі цифрових фінансів - це прийняття регулювання, дотримання норм і підвищення прозорості. Для інвесторів слід відмовитися від спрощеного розуміння “стабільність = безпека” і глибше усвідомити сутність ризиків, здійснюючи раціональні інвестиції. Майбутнє стейблкоїнів не полягає в тому, щоб зруйнувати традиції, а в тому, як стати надійним мостом між традиційними фінансами та цифровим світом в межах регуляторної рамки.
