У блокчейні опціони, чи стануть вони наступним віянням у шифруванні?

Оригінальна назва: Вкладання всіх ваших дзвінків в одну корзинуОригінальне джерело: variant.fund

Оригінальний автор: Rhythm BlockBeats

Оригінальне джерело:

Переклад: Mars Finance

Якщо основна цінність криптовалют полягає в наданні нових фінансових шляхів, то те, що опціони на блокчейні ще не стали популярними, виглядає дивно.

Тільки на американському фондовому ринку денний обсяг торгівлі опціонами на акції становить приблизно 450 млрд доларів, що складає близько 0,7% від загальної капіталізації американського фондового ринку в 68 трильйонів доларів. У порівнянні з цим, денний обсяг торгівлі опціонами на криптовалюту становить приблизно 2 млрд доларів, що складає лише 0,06% від капіталізації криптовалют, яка приблизно дорівнює 3 трильйонам доларів (у відносному вираженні це в 10 разів менше, ніж акції). Незважаючи на те, що децентралізовані торгові платформи (DEX) наразі обробляють понад 20% обсягу спотових торгів криптовалюти, майже всі опціонні торги все ще здійснюються через централізовані торгові платформи (CEX), такі як Deribit.

Різниця між традиційним ринком опціонів та ринком опціонів на базі блокчейн виникає з раннього дизайну, обмеженого первинною інфраструктурою, яка не змогла забезпечити два елементи здорового ринку: захист постачальників ліквідності від поганого потоку замовлень та залучення якісного потоку замовлень.

Сьогодні інфраструктура, необхідна для вирішення першого, вже існує — постачальники ліквідності нарешті можуть уникнути знецінення з боку арбітражників. Залишився виклик, який також є акцентом цієї статті, — це другий: як розробити ефективну стратегію виходу на ринок (GTM), щоб залучити якісний потік замовлень. У статті стверджується, що смарт-контракти на опціони можуть розвиватися, націлюючись на два різні джерела якісного потоку замовлень: хеджерів і роздрібних інвесторів.

Випробування та труднощі опціонів на блокчейні

Як і в разі спотового ринку, перший смарт-контракт на опціони на базі блокчейну запозичив дизайн домінуючого ринку з традиційних фінансів — order book.

На ранніх стадіях Ethereum торгова активність була рідкою, а витрати на газ були відносно низькими. Тому, книжка замовлень здавалася розумним механізмом для торгівлі опціонами. Перші опціонні книжки замовлень можна віднести до березня 2016 року, коли з'явилася EtherOpt (перша популярна книжка спотових замовлень на Ethereum, EtherDelta, була запущена через кілька місяців). Але насправді торгівля на ланцюгу є дуже складною, витрати на газ і затримки в мережі ускладнюють маркетмейкерам надання точних котирувань і уникнення збиткових угод.

Щоб вирішити ці проблеми, наступне покоління опціонних протоколів використовує автоматизованих маркет-мейкерів (AMM). AMM більше не покладається на окремих осіб для торгівлі на ринку, а використовує внутрішні залишки токенів ліквідності або зовнішні ціни з оракула. У першому випадку, коли трейдери купують або продають токени в пулі ліквідності (змінюючи внутрішній баланс пулу), ціна оновлюється; самі постачальники ліквідності не встановлюють ціну. У другому випадку, коли нова ціна оракула публікується в ланцюзі, ціна регулярно оновлюється. З 2019 по 2021 рік протоколи, такі як Opyn, Hegic, Dopex і Ribbon, використовували цей підхід.

На жаль, протоколи на основі AMM не значно підвищили популярність опціонів на блокчейні. AMM заощаджує витрати на газ (тобто ціни встановлюються трейдерами або запізнілими оракулами, а не постачальниками ліквідності), саме тому, що його особливість робить постачальників ліквідності вразливими до збитків через арбітражників (тобто до зворотного відбору).

Однак справжнім бар'єром для поширення торгівлі опціонами, можливо, є те, що всі ранні версії опціонних протоколів (включаючи проекти на основі order book та автоматичних маркет-мейкерів) вимагали, щоб короткі позиції мали достатнє забезпечення. Іншими словами, продані колл-опціони повинні мати хедж, продані пут-опціони повинні мати грошову гарантію, що робить капітальну ефективність цих протоколів низькою та позбавляє роздрібних інвесторів необхідного ключового джерела важелів. Втративши цей важіль, коли стимулюючі механізми зникають, попит з боку роздрібних інвесторів також зменшується.

Платформа для торгівлі опціонами з тривалою перспективою: залучення якісних замовлень, уникнення поганих замовлень

Давайте почнемо з основ. Здоровий ринок потребує двох речей:

· Здатність постачальників ліквідності уникати “поганого потоку ордерів” (тобто уникати непотрібних втрат). Під “поганим потоком ордерів” розуміється ситуація, коли арбітражники заробляють майже безризиковий прибуток за рахунок інтересів постачальників ліквідності.

· Сильний попит походить від надання «якісного торгового потоку» (тобто заробляння грошей). Під «якісним торговим потоком» маються на увазі ті трейдери, які не чутливі до цін, і які заробляють прибуток для постачальників ліквідності після сплати спреду.

Ми оглядаємо історію опціонних угод на блокчейні та виявляємо, що причини їхніх минулих невдач полягали в тому, що обидві вищезазначені умови не були виконані:

· Обмеження технічної інфраструктури ранніх опціонних угод призвело до того, що постачальники ліквідності не можуть уникати поганого потоку замовлень. Традиційний метод, за допомогою якого постачальники ліквідності уникали поганих замовлень, полягав у безкоштовному та високочастотному оновленні цін на торговому майданчику, але затримки та витрати на угодах 2016 року зробили оновлення цін на ланцюзі неможливим. Перехід до автоматизованих маркет-мейкерів (AMM) також не вирішив цю проблему, оскільки їх механізм ціноутворення є повільним, що ставить постачальників ліквідності в невигідне становище в конкуренції з арбітражниками.

· Вимога повної застави скасувала функцію опціонів (плеча), яка є важливою для роздрібних інвесторів, а плечо є ключовим джерелом якісного торгового потоку. Через відсутність інших варіантів використання опціонів на блокчейні, про якісний торговий потік не може йтися.

Отже, якщо ми хочемо створити угоду з опціонами на блокчейні у 2025 році, ми повинні впевнитися, що обидві ці складності будуть вирішені.

Останнім часом численні зміни вказують на те, що ми тепер можемо створювати інфраструктуру, яка дозволяє постачальникам ліквідності уникати поганих ордерів. Поява специфічної інфраструктури для застосувань (або галузей) суттєво покращила дизайн ринку для постачальників ліквідності в різних фінансових застосуваннях. Найважливішими з них є: зниження затримки виконання ордерів; пріоритет у черзі на публікацію ордерів; скасування ордерів та оновлення цінових оракулів; надзвичайно низькі витрати Gas; а також механізми, що запобігають цензурі в високочастотній торгівлі.

Завдяки масштабним інноваціям, ми тепер можемо створювати програми, які відповідають потребам хорошого порядку. Наприклад, вдосконалення механізму консенсусу та нульових знань роблять вартість блок-простору достатньо низькою, щоб реалізувати складні механізми маржі на ланцюзі без повного застави.

Проблема вирішення неякісного потоку замовлень головним чином є технічною проблемою, і в багатьох відношеннях це, навпаки, «відносно легка» проблема. Безумовно, побудова цієї інфраструктури є технічно складною, але це не є справжньою складністю. Навіть якщо нова інфраструктура зможе підтримувати протоколи для залучення якісного надлишкового потоку, це не означає, що якісний потік замовлень з'явиться з нізвідки. Навпаки, основне питання цієї статті, а також її акцент, полягає в тому: якщо припустити, що ми зараз маємо інфраструктуру, яка підтримує якісний потік замовлень, то яку маркетингову стратегію (GTM) повинні обрати проекти для залучення такого попиту? Якщо ми зможемо відповісти на це питання, у нас з'явиться надія створити стійкий ланцюговий опціонний протокол.

Характеристики попиту, нечутливого до ціни (добрий потік замовлень)

Як зазначено вище, хороший обсяг замовлень означає попит, який не чутливий до ціни. Загалом, попит на опціони, що не чутливий до ціни, складається з двох основних категорій клієнтів: (1) хеджера і (2) роздрібних клієнтів. Ці дві категорії клієнтів мають різні цілі, тому й використання опціонів у них відрізняється.

Термін “хеджер” відноситься до тих, хто вважає, що зниження ризиків має достатню цінність і готовий сплачувати більшу суму, ніж ринкова вартість, щоб знизити ці ризики.

Опціони є дуже привабливими для хеджерів, оскільки вони дозволяють їм точно контролювати ризики зниження, вибираючи конкретний рівень ціни, на якому зупиняються збитки (ціна виконання). Це відрізняється від ф'ючерсів, де хеджування є або-або; ф'ючерси завжди захищають вашу позицію, але не дозволяють вам вказувати ціну, на якій захист почне діяти.

Наразі хеджери займають більшу частину попиту на опціони в криптовалюті, і ми очікуємо, що це в основному походить від майнерів, які є першими «онлайновими інститутами». Це можна побачити з того, що обсяги торгівлі опціонами на біткойни та ефір домінують, а також з того, що видобуток/перевірка на цих блокчейнах більш інституціоналізовані, ніж на інших блокчейнах. Хеджування є критично важливим для майнерів, оскільки їхній дохід оцінюється в криптоактивах з великою волатильністю, тоді як багато їх витрат — таких як зарплати, апаратура, хостинг тощо — оцінюються в фіатній валюті.

Так звані роздрібні інвестори - це особи, які прагнуть отримати прибуток, але відносно недостатньо досвідчені в спекуляціях. Вони зазвичай торгують на основі відчуттів, переконань або досвіду, а не моделей і алгоритмів. Як правило, вони хочуть, щоб досвід торгівлі був простим і зручним, а їхні потреби зумовлені прагненням до швидкого збагачення, а не раціональним оцінюванням ризиків і доходів.

Як зазначено вище, причини, чому роздрібні інвестори завжди віддають перевагу опціонам, полягають у їхньому важелі. Вибуховий ріст нульових опціонів (0DTE) у торгівлі роздрібними інвесторами підтверджує це — 0DTE широко розглядається як спекулятивний важільний торговий інструмент. У травні 2025 року 0DTE становив понад 61% обсягу торгівлі опціонами на індекс S&P 500, при цьому більшість обсягу торгівлі надходила від роздрібних користувачів (особливо на платформі Robinhood).

Незважаючи на те, що опціони є дуже популярними в фінансовій торгівлі, прийняття криптовалютних опціонів роздрібними інвесторами насправді дорівнює нулю. Це пов'язано з тим, що для роздрібних інвесторів є інший, кращий криптовалютний інструмент, який дозволяє використовувати кредитне плече для торгівлі на підвищення та зниження, а саме: безтермінові контракти (perps), які наразі недоступні в фінансовій торгівлі.

Як ми бачимо в хеджуванні, найбільша перевага опціонів полягає в їхній деталізації. Трейдери опціонів можуть розглядати довгі/короткі позиції, час та ціну виконання, що робить опціони більш гнучкими в порівнянні зі спот-торгівлею, безстроковими контрактами або ф'ючерсами.

Хоча більше комбінацій можуть забезпечити вищу точність, що саме і очікують хеджери, але також потрібно приймати більше рішень, що часто вводить в оману роздрібних інвесторів. Насправді, успіх 0DTE опціонів у торгівлі роздрібного сектора в значній мірі можна пояснити тим, що 0DTE опціони покращують досвід використання опціонів, усуваючи (або суттєво спрощуючи) часовий вимір («нульовий день»), надаючи простий у використанні інструмент для торгівлі з важелем на купівлю або продаж.

Опціони не розглядаються як інструмент важелів у сфері криптовалют, оскільки постійні контракти (perps) вже стали дуже популярними та є простішими для використання у важелях для довгих/коротких позицій, ніж 0DTE опціони. Perps усувають два фактори - час і ціну виконання, що дозволяє користувачам постійно здійснювати важелі для довгих/коротких позицій. Іншими словами, perps досягають тих же цілей, що й опціони (забезпечення важелів для роздрібних інвесторів), з простішим користувацьким досвідом. Тому додаткова цінність опціонів значно знижується.

Однак у опціонів та криптовалютних роздрібних інвесторів не зовсім немає надії. Окрім використання важелів для простих угод на підвищення/зниження, роздрібні інвестори також прагнуть отримати цікаві та нові торгові враження. Тонка настройка опціонів означає, що вони можуть запропонувати абсолютно новий торговий досвід. Однією з особливо потужних функцій є можливість учасників безпосередньо торгувати самою волатильністю. Наприклад, волатильний індекс біткоїна (BVOL), запропонований FTX (який зараз закритий). BVOL токенізує імпліцитну волатильність, дозволяючи трейдерам безпосередньо ставити на коливання цін біткоїна (незалежно від напрямку), не вимагаючи управління складними опціонними позиціями. Це об'єднує угоди, які зазвичай вимагали б стратегії з використанням опціонів кола або путів, в один торгований токен, що дозволяє роздрібним користувачам легко та зручно спекулювати на волатильності.

Стратегія маркетингу для ринку з попитом, не чутливим до ціни (добрий обсяг замовлень)

Оскільки ми вже визначили характеристики попиту, нечутливого до ціни, давайте опишемо стратегії GTM, які можуть бути використані протоколом для залучення хорошого потоку замовлень до блокчейн-опціонного протоколу для кожної характеристики.

Ми вважаємо, що найкраща маркетингова стратегія для залучення хедж-фондів полягає в націленні на хеджистів, таких як шахтарі, які зараз торгують на централізованих торгових платформах, і пропонуванні продукту, який дозволяє їм володіти правами на протокол через токени, одночасно мінімізуючи зміни в їхніх існуючих сховищах.

Ця стратегія схожа на спосіб залучення користувачів Babylon. Коли Babylon був запущений, вже існувало безліч офлайн-біткойн-хедж-фондів, і майнери (деякі з найбільших власників біткойнів) ймовірно, змогли скористатися цими фондами для отримання ліквідності. Babylon в основному встановлює довіру через управлінські установи та постачальників стейкінгу (особливо в Азії) та відповідає на їхні існуючі потреби; він не вимагає від них пробувати нові гаманці або системи управління ключами, які зазвичай потребують додаткових припущень про довіру. Вибір майнерів прийняти Babylon свідчить про те, що вони цінують автономний вибір варіантів зберігання (незалежно від того, чи це самостійне зберігання, чи вибір інших управлінських установ), отримання власності через токенізовані стимули, або обидва варіанти. В іншому випадку ріст Babylon важко пояснити.

Зараз саме час скористатися цією глобальною торговою платформою (GTM). Coinbase нещодавно придбала провідну централізовану торгову платформу Deribit у сфері торгівлі опціонами, що становить ризик для тих іноземних майнерів, які, можливо, не бажають зберігати великі суми коштів у контролюючих США підприємствах. Крім того, підвищення життєздатності BitVM і загальна якість моста Bitcoin створюють необхідні умови для побудови привабливої альтернативи на основі блокчейну.

Замість того, щоб намагатися конкурувати з ними за допомогою трюків, які використовують злочинці, ми вважаємо, що найкращим способом залучення роздрібних торговців є надання нових продуктів з спрощеним користувацьким досвідом.

Як вже згадувалося, однією з найпотужніших характеристик опціонів є можливість безпосередньо спостерігати за волатильністю, не враховуючи цінові тренди. Ончейн-опціонний протокол може створити сховище, яке дозволяє роздрібним користувачам здійснювати торгівлю на підвищення та зниження волатильності через простий користувацький інтерфейс.

Минулі бібліотеки опціонів (наприклад, ті, що на Dopex та Ribbon) через недосконалість механізму报价 дуже легко піддавалися арбітражу, що призводило до збитків. Але, як ми вже згадували, завдяки недавнім інноваціям у специфічній інфраструктурі, у нас тепер є чіткі причини вважати, що ви можете створити бібліотеку опціонів, не страждаючи від цих проблем. Ланцюг опціонів або зведення опціонів можуть скористатися цими перевагами, підвищуючи якість виконання бібліотек опціонів з волатильністю на підвищення та зниження, а також сприяти ліквідності книг замовлень та потоку замовлень.

Висновок

Умови для успішного впровадження опціонів на блокчейні поступово становляться реальністю. Інфраструктура стає все більш зрілою, щоб підтримувати ефективніші рішення для використання капіталу, і блокчейн-інститути справді отримують обґрунтовані причини для проведення хеджування безпосередньо на блокчейні.

Створюючи інфраструктуру, яка допомагає постачальникам ліквідності уникати поганих ордерів, та будуючи на базі двох типів користувачів, які не чутливі до цін — хеджери, які шукають точну торгівлю, і роздрібні інвестори, які прагнуть нового досвіду торгівлі — на основі цього буде побудовано ончейн-опціонний протокол, що врешті-решт дозволить створити стійкий ринок. Завдяки цій основі, опціони можуть стати невід'ємною частиною ончейн-фінансової системи як ніколи раніше.