Чи зараз CRCL дорогий? Я зробив розрахунок ціни акцій Circle, використовуючи модель оцінки DCF, щоб визначити її справедливу вартість.

Автор: @lufeieth

Передмова

Це лише спроба мислительного експерименту, суто для ознайомлення, вітається обмін думками та ідеями. Не є інвестиційною рекомендацією, ризик та прибуток несе сам.

Оцінити Circle (CRCL) нелегко, особливо за моделлю дисконтування вільних грошових потоків (DCF), де зміна ключових параметрів може суттєво вплинути на результат. Можна лише в рамках досить консервативної стратегії намагатися знайти деякі приблизно правильні оцінки.

Надішліть нижченаведений промпт ChatGPT і Gemini — вони дадуть однакові результати.

Промпт:

За формулою: EBITDA Circle ≈ обсяг випуску USDC у доларах США × базова ставка 38% валової маржі - річні фіксовані операційні витрати.

Конкретні цифри:

На 31 грудня 2025 року обсяг випуску USDC розраховуємо за 700 мільярдів.

Якщо вважати, що з січня 2026 року протягом 10 років (2026-2035) обсяг USDC зростатиме в середньому на 15% щороку.

Використовуємо середній обсяг USDC за рік (а не на кінець року) для розрахунку відсотків і EBITDA.

Щорічна базова ставка в доларах США становить 2.5%.

Річні фіксовані операційні витрати — у 2025 році 500 мільйонів доларів, з 2026 року зростатимуть на 10% щороку.

Ефективна ставка податку — 24%.

Коефіцієнт P/E — 20.

Повністю розведений кількість акцій — 275 мільйонів.

Дисконтна ставка — 10%.

Обчисліть вільний грошовий потік CRCL, вартість підприємства та справедливу ціну акцій на сьогодні, січень 2026 року, з урахуванням дисконту.

I. Параметри моделі оцінки

1. Валовий коефіцієнт:

За фінансовою звітністю Circle за третій квартал 2025 року, валова маржа становить 39.5%, беремо 38% для розрахунків.

У матеріалах Circle ключовий операційний показник називається RLDC. Визначення RLDC — це загальний дохід і резервний дохід мінус загальні витрати на розподіл, транзакції та інші витрати.

Визначення маржі RLDC — це RLDC, поділений на загальний дохід і резервний дохід.

2. Базова ставка:

На лютий 2026 року федеральна базова ставка становить 3.5-3.75%, майбутній тренд невідомий. Вважаємо середньорічно 2.5% за 10 років.

3. Фіксовані операційні витрати:

На 2025 рік компанія прогнозує фіксовані витрати у 495-510 мільйонів доларів, беремо 500 мільйонів, зростатимуть на 10% щороку (як у VISA, MA, де фіксовані витрати зростають приблизно на 10%).

4. P/E:

Множник:

Беремо середній P/E за 10 років для CRCL — 20 разів (у порівнянні з VISA, MA, де середній P/E за 10 років — 27-35).

5. Обсяг випуску USDC:

На 31 грудня 2025 року — 753 мільярди, але на 1 лютого 2026 — 702 мільярди, беремо 700 мільярдів для розрахунків.

6. Середній річний приріст USDC:

Це найбільший змінний параметр. Спершу беремо 15%. Далі є таблиці з різними сценаріями — 10%-40%.

7. Ефективна ставка податку:

“Податкові витрати або доходи” / “передподатковий прибуток” — показник загальної податкової навантаженості. За 2025Q2 і Q3 через податкові кредити і знижки значення негативні, тому беремо 24%.

8. Повністю розведений капітал:

Основний капітал — кількість звичайних акцій у обігу, що реально належать акціонерам на певний момент.

На 6 листопада 2025 року Circle випустила 216,487,160 акцій класу A і 18,988,431 — класу B, всього 235,475,591.

Повністю розведений капітал — це основний капітал плюс потенційно розводжувані цінні папери, що враховуються при оцінці за пер-акцію. Включає:

① частку опціонів, вже наданих, — 35,413,000 акцій.

② потенційні акції за злиттями і умовами служби — 1,744,000.

③ потенційно конвертовані облігації — 1,125,000.

④ варранти — 1,248,000.

Загалом — приблизно 275,005,591 акцій, тобто близько 2.75 мільярдів.

Є ще один сценарій — максимально розведений капітал (з урахуванням невиданих опціонів і резервів):

На основі 2.75 млрд акцій додаємо ще 31,348,000 акцій із резервного опціонного пулу, отримуємо приблизно 306,353,591 акцій, тобто близько 3.06 мільярдів.

Модель використовує показник повністю розведеного капіталу — 2.75 млрд акцій.

Наступні пункти — результати розрахунків:

II. Одиниці та підходи

1. Одиниці:

(1) Усі суми в таблиці — у “мільярдах доларів”.

(2) Обсяг випуску USDC — за “середнім балансом за рік”, у “мільярдах доларів”.

(3) Ціна акцій — у “доларах за акцію”.

2. Ланцюг розрахунків:

(1) Відсотки за базовою ставкою = середній баланс USDC × 2.5%.

(2) Валовий залишок — = відсотки × 38%.

(3) EBITDA ≈ валовий залишок − фіксовані операційні витрати.

(4) Податки = max(EBITDA, 0) × 24%.

(5) Вільний грошовий потік (FCF) ≈ EBITDA − податки.

(6) Дисконтна ставка — 10%, дисконтуємо щороку до січня 2026.

(7) В кінці 2035 року — FCF × P/E 20.

(8) Повністю розведений капітал — 275 мільйонів акцій.

III. Щорічний вільний грошовий потік (2026–2035)

Загальна приведена вартість (2026–2035) — приблизно 22.82 мільярдів доларів.

IV. Вартість підприємства і справедлива ціна акцій на січень 2026 (при повному розведенні 2.75 млрд акцій)

1. В кінці 2035 року — кінцева вартість:

(1) FCF 2035 — 926 мільйонів доларів.

(2) Кінцева вартість = 9.26 × 20 = 1,851.3 мільярдів доларів.

(3) Дисконтована вартість = 1,851.3 ÷ 1.1^10 ≈ 713.8 мільярдів доларів.

2. Вартість підприємства EV (дисконтована до січня 2026):

(1) EV = приведена вартість явних потоків + кінцева вартість = 22.82 + 71.38 = 94.20 мільярдів доларів.

3. Справедлива ціна акцій:

(1) Ціна за акцію = 94.20 млрд ÷ 275 млн = 34.25 долара за акцію.

4. Контрольний пункт:

(1) Частка кінцевої вартості у загальній — близько 75.8%, що вказує на високу чутливість оцінки до 38% валової маржі, фіксованих витрат і мультиплікатора кінцевої вартості.

V. Результати за різних середніх річних темпах зростання USDC (2026–2035, кінцева — PE=20, дисконт 10%)

Пояснення:

(1) За сценаріями з приростом 10–40% (з кроком 1%) обчислюємо дисконтовану до січня 2026 вартість EV і ціну акцій.

(2) У таблиці — EV — дисконтована вартість підприємства на 2026 рік, ціна = EV ÷ 275 млн.

(3) Одиниці: у мільярдах доларів (B USD), ціна — у доларах за акцію.

У таблиці виділено червоним 20%, що відповідає: за консервативних оцінок, якщо вірити, що середній річний приріст USDC буде 20%, тоді CRCL 62 доларів (ціна перед відкриттям 2 лютого 2026, за півгодини до відкриття) може мати невеликий запас безпеки.

Пояснення: навіть із невеликим запасом безпеки, це не означає, що ціна не може далі падати. І я сам хотів би, щоб вона падала ще більше. Можливо, вона ще знизиться значно, оскільки багато факторів впливають на короткострокові коливання — наприклад, примусові продавці.

Якщо використовуєте внутрішньо біржовий кредит, можливо, навіть станете банкрутом і втратите все. Запам’ятайте:

“Зберігайте капітал, не допускайте нульової вартості.”

Не використовуйте кредит — інакше у майбутньому це не матиме значення.

VI. Деякі зауваження

1. Параметри моделі — досить консервативні, щоб побачити, яка приблизна оцінка при обережних припущеннях. Можна змінювати цифри і запускати розрахунки через ChatGPT або Gemini.

2. Модель враховує лише доходи від резервних відсотків USDC, без інших доходів. У фінансовій звітності за третій квартал 2025 року інші доходи — 29 мільйонів доларів, але через труднощі з оцінкою зростання їх не враховували.

3. У 2026 році Circle має намір розвивати продукти Arc Chain, CPN Network, xReserve, StableFX — їх потенційний дохід не враховано, це опціони на зростання.

4. Основні змінні і ключові питання для моделі:

• Який обсяг стабільної монети і USDC у майбутні 5-10 років? Чи зможе середній річний приріст USDC досягти 20%?

• Чи залишиться Circle лідером у регульованих стабільних монетах і зможе зберегти частку ринку в умовах посилення регулювання і конкуренції?

5. Хоча ринок вважає, що тренди у трансграничних платежах, “доларизація” третіх країн, токенізація акцій, державних облігацій, RWA, прогнозні ринки і навіть AI Agent платежі сприятимуть стабільним монетам, для інвесторів, що вкладають реальні гроші, важливі факти і логіка — лише початок.

Реальні рішення щодо позицій і здатність тримати їх у волатильності залежать від постійних, відслідковуваних і підтверджених фактів. Висновки — це особиста справа кожного, і тільки маючи докази у своїх руках, можна протистояти майбутнім коливанням і шуму.

VII. Додатковий огляд: таблиця зростання USDC за 6 років (2020–2025)

Пояснення:

1. Враховуються обсяги на 31 грудня кожного року, у мільярдах доларів.

2. YoY — річне зростання у відсотках: поточний рік / попередній рік − 1.

3. Вміст розшифровки — за оригінальним текстом з картинки.

4. “Середньорічний CAGR” — за 2020–2025 роки.

Це лише для орієнтації і розуміння масштабів. Не гарантує подібних темпів у майбутньому.