2026 年 6 月，小米集團（01810.HK）股價在 22 港元附近徘徊，盤中一度觸及 21.86 港元的 52 週新低。相較於 2025 年 6 月創下的 61.45 美元歷史高點，這檔股票在一年之內跌去了約 65%，市值蒸發超過一兆港元。
與此同時，小米汽車卻在市場上展現出截然不同的面貌。2026 年 5 月，小米汽車交付量連續第二個月超過 30,000 輛；小米 SU7 在 5 月以 24,023 輛的成績位列轎車銷量榜第四名；第一季智慧電動車收入達到 1,900 億元，年成長 5.1%。
一邊是月銷量穩定站上 3 萬輛以上的現象級產品，一邊是股價持續創下波段新低。這種看似矛盾的背離，究竟隱藏著怎樣的市場邏輯？
基本盤失速：手機業務正在成為最大拖累
任何關於小米股價的分析，都必須從其營收結構出發。2026 年第一季，「手機 × AIoT」部門收入為 7,930 億元，占集團總營收約 80%。這意味著，手機業務的表現仍然是決定集團整體業績的「壓艙石」。
然而這塊壓艙石正在鬆動。第一季小米智慧型手機收入 4,430 億元，年減 12.5%；全球出貨量降至 3,380 萬台，年減 19.1%。在中國市場，小米甚至跌出了產業前五名。手機毛利率從 2025 年同期的 12.4% 下滑至 10.1%，創下近兩年新低。
核心原因在於上游成本的剛性上漲與下游價格戰的雙向擠壓。儲存晶片等核心零組件價格持續走高，而市場競爭迫使小米無法將成本完全轉嫁給消費者。即便小米智慧型手機平均售價（ASP）年增 8.2% 至 1,310 元的歷史新高，仍然無法覆蓋成本端的漲幅。
當貢獻集團八成營收的核心業務出現營收與利潤的雙重下滑時，市場的定價邏輯必然發生根本性動搖。
第二成長曲線：造車業務仍未走出虧損泥潭
曾被資本市場寄予厚望的汽車業務，正經歷從「預期驅動」到「業績驗證」的艱難過渡。
第一季，小米智慧電動車及 AI 等創新業務部門收入 1,990 億元，年增 6.9%。但該部門單季營業損失達到 31 億元。2025 年第三、四季短暫實現的季度獲利態勢就此終結，造車業務重回大額投入階段。
31 億元虧損背後，是多種因素的疊加：初代 SU7 停產換代導致產品空窗期、新款車型仍在爬坡階段、上游零組件價格上漲。第一季小米研發費用年增 33.4% 至 900 億元，其中相當比例投入汽車智慧化技術——這些策略性投入在短期內無法轉化為利潤，卻實實在在地侵蝕著當期獲利。
從財務結構來看，汽車業務目前仍是集團的「現金消耗者」而非「現金創造者」。當一個被市場視為「第二成長曲線」的業務仍在持續燒錢時，資本市場的耐心正在被消耗殆盡。
估值邏輯重構：從成長股到價值股的定價轉換
股價下跌 65%，不僅是業績下滑的結果，更是市場對小米估值邏輯進行系統性重新定價的過程。
在 2024 年至 2025 年上半年，市場更傾向於將小米視為一家具有高成長性的生態科技平台公司，願意給予「汽車 + IoT」的故事更高的估值溢價。彼時，小米的本益比一度超過 50 倍。然而到了 2026 年，在成本上漲、競爭加劇和短期獲利波動的背景下，部分機構將估值邏輯重新錨定回傳統消費性電子製造股，給出的本益比從過去的 50 倍以上回落至 17 至 18 倍。
這種估值邏輯的切換，本質上是對小米「到底是一家什麼樣的公司」這一根本問題的重新回答。如果小米被定義為「手機製造商 + 新興車企」，其估值應向消費性電子與汽車製造業看齊；如果小米被定義為「人車家全生態科技平台」，則享有更高的成長性溢價。
第一季財報給出的答案是：手機業務失速、汽車業務虧損。在這樣的業績面前，市場選擇了前者。
交付目標與現實缺口：55 萬輛的承諾正在承壓
小米汽車 2026 年全年交付目標為 55 萬輛。這一目標建立在 2025 年超過 41 萬輛的交付基礎之上，被雷軍定位為「既不能太高也不能太低」的合理目標。
然而現實正在拉大目標與執行之間的鴻溝。2026 年前五個月，小米汽車累計交付約 150,317 輛。要達到全年 55 萬輛的目標，剩餘七個月需要完成約 40 萬輛的交付，平均每月需達到約 5.7 萬輛。
第一季交付 80,856 輛，年增 6.6%——這個成長率與 2025 年超過 200% 的年增率形成了鮮明對比。成長速度的急劇放緩，打破了市場對小米汽車「線性高成長」的敘事預期。
資本市場對新興業務的估值，很大程度上建立在對未來高速成長的預期之上。當成長率從「爆炸式」回落至「產業平均水準」，估值溢價自然隨之收縮。
庫藏股與賣壓：2,000 億港元為何撐不住兆元市值
面對股價持續下跌，小米推出了 2,000 億港元的庫藏股計畫。截至 2026 年 5 月 22 日，小米今年以來已累計買回約 840 億港元，買回總額已超過去年全年。
然而庫藏股並未能有效阻止股價的下行趨勢。2,000 億港元的買回規模，面對的是超過一兆港元的市值蒸發。這種量級上的懸殊，使得庫藏股更多是一種訊號傳遞，而非實質性的價格支撐。
市場對庫藏股的冷淡反應，折射出一個更深層的問題：當一家公司的基本面出現系統性的惡化時，任何財務操作都無法取代業績的實質性改善。庫藏股可以短期撐盤，但無法重建市場對長期成長邏輯的信心。
產業背景：內捲與補貼退場下的雙重擠壓
小米所面臨的困境，並非孤立現象，而是中國科技製造產業整體承壓的一個縮影。
2026 年第一季，國內汽車總銷量 482.3 萬輛，年減 20.3%；其中新能源汽車銷量 296 萬輛，年減 3.7%。產業整體的成長放緩，加上新能源車企之間的價格戰持續升溫，使得所有參與者都面臨利潤率壓縮的壓力。
與此同時，車輛購置稅補貼政策的調整，直接影響了小米汽車的單車獲利模型。第一季汽車業務毛利率從 2025 年同期的 23.2% 回落至 20.1%，年減 3.1 個百分點。
在產業整體承壓的背景下，即便小米汽車的產品力得到了市場驗證，其面臨的總體經濟與產業逆風仍然不可忽視。市場在定價時，不僅在看一家公司的產品，更在看它所處的賽道和週期。
產品熱度與財務回報：兩種不同的敘事邏輯
小米 SU7 在 2026 年 5 月售出 24,023 輛，位列中大型純電轎車前段班；小米 YU7 以 23.35 萬元的起售價切入 20 萬級純電 SUV 市場。從產品層面看，小米汽車無疑是一個現象級的成功案例。
但資本市場關注的不是「賣了多少輛車」，而是「賣車能賺多少錢」以及「什麼時候能持續賺錢」。第一季每賣一輛車虧損近 4 萬元的現實，意味著汽車業務目前仍處於「以規模換未來」的階段，而非「以規模換利潤」的階段。
產品熱度解決的是「能不能賣出去」的問題。股價估值回答的則是「這個生意到底值多少錢」的問題。當後者的答案尚不明朗時，前者的成功無法自動轉化為股價的支撐。
總結
小米集團股價較歷史高點跌去 65%，與小米汽車的市場熱度形成鮮明反差。這一背離的本質，是產品層面的成功與財務層面的兌現之間存在著顯著的時間差。
手機基本盤的失速動搖了集團的業績根基，汽車業務的持續虧損延緩了「第二成長曲線」的兌現，估值邏輯從成長股向價值股的轉換壓縮了市場的想像空間，而全年 55 萬輛交付目標的執行壓力又進一步放大了短期的不確定性。
小米汽車無疑是一款現象級的產品。但資本市場的定價邏輯從來不以「產品是否受歡迎」為唯一依據。它關心的是：這個業務什麼時候能賺錢？能賺多少錢？能持續賺多久？在這些問題得到明確答案之前，現象級產品與低迷股價之間的背離，仍將持續。
FAQ
Q：小米股價下跌 65% 的主要原因為何？
A：核心原因是手機基本盤失速（第一季出貨量年減 19%、毛利率跌至 10.1%）與汽車業務持續虧損（單季營業損失 31 億元）的雙重打擊，加上市場對小米估值邏輯從成長股向價值股的系統性重新定價。
Q：小米汽車不是賣得很好嗎，為什麼股價還在跌？
A：產品銷量與股價估值遵循不同的邏輯。小米 SU7 月銷超過 2.4 萬輛證明了產品力，但資本市場關注的是獲利能力——第一季每賣一輛車虧損近 4 萬元，汽車業務尚未實現穩定獲利，無法支撐估值溢價。
Q：小米的 2,000 億港元庫藏股為什麼沒能穩住股價？
A：2,000 億港元的買回規模與超過一兆港元的市值蒸發相比，體量懸殊。庫藏股可以傳遞信心，但無法取代基本面的實質性改善。當手機與汽車兩大業務同時承壓時，任何財務操作都難以逆轉市場定價趨勢。
Q：小米汽車 2026 年能完成 55 萬輛的交付目標嗎？
A：前五個月累計交付約 15 萬輛，要實現全年 55 萬輛的目標，剩餘七個月平均每月需達到約 5.7 萬輛，挑戰較大。產能正在釋放，但執行壓力仍然顯著。
Q：小米的估值邏輯發生了什麼變化？
A：市場對小米的估值從「生態科技平台公司」（本益比曾超過 50 倍）切換至「消費性電子製造 + 汽車」的框架（本益比降至 17 - 18 倍）。這種切換的本質，是市場在重新回答「小米到底是一家什麼樣的公司」這一根本問題。
