從被動到主動：21Shares 如何佈局加密 ETF 的未來

加密貨幣交易所交易產品（ETP）與交易所交易基金（ETF）市場正站在一個關鍵的轉折點上。在經歷了以比特幣和以太坊現貨 ETF 為代表的被動型產品主導的初期階段後，市場的目光正逐漸轉向更具彈性和收益潛力的主動管理策略。全球領先的加密資產管理公司 21Shares 近期明確表示，主動管理將成為塑造加密貨幣 ETF 下一階段發展的核心驅動力。這一判斷不僅反映了市場需求的演變，也預示著行業產品結構將從單一的「價格追蹤」向多元化的「策略創造」邁進。本文將基於 21Shares 高管的公開觀點，結合市場數據與行業動態，對這一趨勢進行結構化分析與推演。

主動管理的興起：為何此時成為焦點？

加密資產管理公司 21Shares 的總裁 Duncan Moir 在接受採訪時提出，隨著市場的成熟，加密貨幣 ETF 和 ETP 的發展將超越簡單的價格追蹤功能，主動管理策略將扮演關鍵角色。他認為，由於加密資產本身是一個新興且仍在高速增長的資產類別，這使其尤其適合主動管理的介入。21Shares 已著手擴充其投資組合管理和交易團隊，並計畫推出更複雜的主動管理型產品，以回應投資者對更高收益和更精細風險管理的需求。

從被動到主動：產品演進的清晰脈絡

加密貨幣 ETF 市場的發展歷程清晰地勾勒出從被動到主動的演變路徑。

• 初期（2021-2023年）：市場焦點集中在被動型產品上，如北美的比特幣和以太坊期貨ETF，以及歐洲的現貨ETP。這一階段的核心驅動力是合規性與可及性，投資者首要目標是獲得基礎加密資產的價格敞口。
• 成熟期（2024-2025年）：隨著美國現貨比特幣和以太坊ETF的獲批與上市，被動型產品迎來爆發式增長，吸引了巨額資金流入。市場基礎設施日益完善，投資者對加密資產的基礎配置需求得到初步滿足。同時，更複雜的產品開始萌芽，例如在ETF結構中引入質押（Staking）功能，以產生額外收益。
• 新階段（2026年至今）：被動型產品市場趨於飽和，競爭加劇。發行商開始尋求差異化競爭，主動管理策略成為新的突破點。21Shares 的聲明標誌著這一趨勢從邊緣走向中心，行業開始探索如何透過主動管理捕捉阿爾法收益、管理波動性以及構建更豐富的投資組合。

數據拆解：主動管理產品的成長潛力

從資金規模看，主動管理策略在傳統金融市場中已佔據重要地位。根據晨星（Morningstar）和高盛資產管理公司（Goldman Sachs Asset Management）的數據，截至 2025 年底，全球主動管理型 ETF 的資產管理規模已接近 1.8 萬億美元。這一龐大的基數表明，主動管理策略在全球範圍內擁有廣泛的投資者基礎。

在加密領域，主動管理的潛力可以從以下幾個結構性維度觀察：

分析顯示，主動管理型ETF在加密領域的應用，能有效解決被動型產品在波動性高、市场效率相對較低的加密市場中的局限性。例如，透過主動擇時、資產輪動或引入收益增強策略（如質押），有望在熊市中減少回撤，在牛市中增厚收益。

市場聲音：多元觀點下的認知分歧

圍繞「主動型加密ETF」這一趨勢，市場觀點呈現多元化格局：

• 支持者觀點（以21Shares為代表）：加密市場仍處於早期階段，資訊不對稱、定價效率不足，這為主動管理創造了巨大的價值空間。透過結合自上而下的宏觀策略與自下而上的資產研究，主動管理能更好地識別機會、管理風險，並為投資者提供超越單純價格追蹤的回報。
• 懷疑者觀點：主動管理的核心在於基金經理的選股和擇時能力，這在波動劇烈的加密市場中難以持續證明。高昂的管理費與不確定的超額回報之間可能存在矛盾。此外，主動策略的透明度較低，增加了投資者評估產品價值的難度。
• 區域差異觀點：正如21Shares所指出的，投資者需求存在顯著區域差異。在美國，市場興趣仍集中在比特幣、以太坊等主流資產上；而在歐洲，由於投資者基礎更為成熟，機構在已持有主流資產後，正積極尋求對新資產和應用層（如DeFi協議、Layer 2等）的配置機會。這種差異為不同策略的主動型產品提供了多元化的市場空間。

邏輯驗證：敘事背後的真實性與風險

「主動管理將主導下一階段」這一敘事，其真實性需結合市場條件進行審視。

• 發行商（包括21Shares、BlackRock等）確實在積極布局主動型或收益增強型產品。例如，21Shares 推出了與MicroStrategy優先股掛鉤的ETP，BlackRock 在納斯達克推出了含質押功能的以太坊產品。這些是產品創新的客觀事實。
• 主動管理策略在加密ETF領域的成功前景，屬於市場參與者的前瞻性判斷。其邏輯基礎在於加密市場的高波動性和資訊不對稱性，這使得專業研究和管理能夠創造價值。這一點在理論上成立，但其最終效果尚需市場驗證。
• 基於當前的趨勢，可以推測未來加密ETF市場將出現分化：一端是費用極低的被動型核心資產ETF，滿足基礎配置需求；另一端是策略多樣、費用較高的主動型ETF，滿足專業投資者和尋求超額回報者的需求。主動型產品的規模能否達到甚至超越被動型產品，取決於其能否持續、可靠地產生超額回報。

格局重塑：主動策略對行業的多維影響

主動管理策略的興起將對加密行業產生多維度影響：

• 對產品發行商：競爭核心將從「搶先布局」（first-to-market）轉向「策略研發與投研能力」（investment alpha）。發行商需要建立強大的內部研究團隊，具備宏觀分析、鏈上數據解讀和風險管理等多重能力，以設計出有競爭力的主動策略。
• 對投資者：投資選擇將極大豐富。投資者將不僅能夠配置資產類別，還能選擇特定的投資策略（如動量策略、收益策略、宏觀對沖策略等）。這要求投資者具備更高的辨別能力，以評估不同管理人的能力和策略的有效性。
• 對加密資產本身：更複雜的產品結構（如包含質押、衍生品對沖的ETF）意味著更深的機構參與和更緊密的與傳統金融市場的聯動。這可能加速加密市場的成熟，但同時也可能引入新的系統性風險，例如在壓力時期，基於類似策略的多只產品可能引發「擁擠交易」和負向螺旋。
• 對市場結構：主動管理產品的增加將提升市場對可靠數據、定價基準和流動性解決方案的需求。這或將催生服務於主動策略的輔助生態，如專業的指數提供商、鏈上數據分析服務商等。

未來推演：加密 ETF 市場的三種可能走向

基於當前形勢，可以推演出加密貨幣 ETF 市場的幾種可能演進路徑：

結語

21Shares 的觀察敏銳地捕捉到了加密貨幣 ETF 市場演變的脈搏。從被動到主動的轉變，不僅是產品形態的豐富，更是市場成熟度提升的標誌。它反映了投資者從簡單的價格投機，轉向尋求更精細化、更專業的資產管理服務。這一進程將考驗發行商的投研實力與產品創新能力，也為投資者提供了更廣闊的選擇空間。未來，加密ETF市場的格局將由主動與被動策略的協同發展共同塑造，而投資者能否從中獲益，則取決於其對新策略的理解深度與對風險的精準把控。