比特幣礦企的生死轉型：拋售BTC輸血AI 算力保衛戰何去何從

作者：Shaurya Malwa，CoinDesk代幣與數據亞洲團隊聯席主管；翻譯：xz@金色財經

需要了解的關鍵資訊：

• 上市比特幣礦企正面臨不可持續的經濟模式，每產出1枚比特幣約虧損1.9萬美元，因此正迅速轉向人工智慧和高效能運算基礎設施領域。

• 礦企已簽署超過700億美元的AI與高效能運算合約，部分礦企到2026年底預計70%的收入將來自AI業務，實質上轉型為以營運資料中心為主、比特幣挖礦為輔的商業模式。

• 這一轉型透過大量借貸和大規模拋售比特幣實現資金支撐，導致網路算力下降、網路安全承壓，使得整個產業的未來取決於比特幣價格能否回升至10萬美元左右。

比特幣挖礦產業正在經歷其歷史上最根本的轉型，而****最清晰的跡象並非算力或難度調整，而是企業的資產負債表。

CoinShares於本週發布的《2026年第一季度挖礦報告》顯示，2025年第四季度，上市礦企生產一枚比特幣的加權平均現金成本已升至約79,995美元。

比特幣在68,000至70,000美元區間內交易，而CoinDesk上週的報告估計，礦企每開採一枚BTC的虧損約為19,000美元。

這些數字是不可持續的，產業也深知這一點。對此的回應是，整個產業正全面轉向人工智慧基礎設施——這正在重新定義著這些公司的實質。

根據CoinShares報告，上市礦企領域目前已宣布的AI與高效能運算合約累計金額超過700億美元。僅CoreWeave與Core Scientific擴大的合作交易，12年期內價值就達102億美元。TeraWulf已簽署的HPC合約收入為128億美元。Hut8就其River Bend園區簽署了為期15年、價值70億美元的AI基礎設施租賃協議。Cipher Digital與谷歌投資的Fluidstack達成了數十億美元的合作協議。

上市礦企到2026年底預計將有高達70%的收入來自AI業務，而目前這一比例約為30%。Core Scientific的AI託管收入已占其總收入的39%，TeraWulf為27%，IREN為9%且正在快速擴張——其在建的液冷GPU算力最高可達200兆瓦。

這意味著，這些挖礦公司正日益轉型為資料中心營運商，而比特幣挖礦反而逐漸成為其附帶業務。

經濟賬本說明了原因。據CoinShares分析，比特幣挖礦基礎設施的單兆瓦成本約為70萬至100萬美元，而AI基礎設施的單兆瓦成本在800萬至1500萬美元，兩者差距顯著，但AI業務能提供結構性更高且更穩定的回報。

決定礦企單位算力收入的指標——算力價格，在3月初降至減半後的歷史低點，約為每日每拍哈希（petahash）28至30美元。在這一水準下，使用上一代硬體的礦企需將電力成本控制在每度0.05美元以下才能維持現金獲利。同時，AI基礎設施合約可承諾85%以上的利潤率，且可見收入長達數年。

財務運作機制

報告指出，這一轉型主要透過兩種方式融資，相關數據均清晰可循。

首先是債務融資。**該產業的整體槓桿結構已發生根本性變化。**IREN目前發行了37億美元共五個系列可轉換票據。TeraWulf的總債務達57億美元，在其計算業務層面分為可轉換票據與優先擔保票據。

Cipher Digital於11月發行了17億美元優先擔保票據，導致其季度利息支出從前三季度的320萬美元飆升至第四季度的3340萬美元。此類債務規模已遠超傳統挖礦產業，屬於押注AI收入能快速變現以償債的基礎設施級投資。

其次是比特幣拋售**。上市礦企的比特幣儲備總量已從峰值累計減少超過1.5萬枚。**Core Scientific在1月出售了價值1.75億美元的約1900枚BTC，並計劃在2026年第一季度清倉幾乎所有剩餘持倉。Bitdeer在2月將其儲備清零。Riot Platforms於12月拋售了價值1.62億美元的1818枚BTC。

即使是持有53,822枚BTC的最大公開持倉機構Marathon，也在3月發布的10-K報告中悄然調整政策，授權對其全部資產負債表儲備進行出售。部分壓力來自其3.5億美元比特幣抵押信貸額度——當幣價跌至6.8萬美元區間時，該貸款抵押率已升至87%。

拋售比特幣以資助AI建設的礦企，正是那些透過挖礦營運保障比特幣網路安全的公司。這構成了當前轉型的核心矛盾：當挖礦無利可圖而AI利潤豐厚時，理性的經濟決策是將資本從挖礦業務中重新配置。但如果足夠多的礦企都這樣做，網路的安全預算將會收縮。

算力數據已反映出這一變化。比特幣網路算力在2025年10月初達到約1160艾哈希/秒的峰值，隨後已降至約920艾哈希/秒，並連續出現三次負向難度調整，這是自2022年7月以來的首次。

估值市場已反映了這種業務分化。已獲得高效能運算合約的礦企，其估值達到未來十二個月銷售額的12.3倍；而純挖礦企業的估值僅為5.9倍。市場對AI業務曝險的估值溢價超出一倍以上，這進一步強化了礦企加速轉型的動機。

與此同時，挖礦的地理格局也正隨經濟性變化而改變。美國、中國和俄羅斯目前控制著全球約68%的算力。僅第四季度，美國的市場份額就提升了約2個百分點。

但新興市場正在進入舞台中央。巴拉圭和衣索比亞已躋身全球挖礦國家前十，這主要得益於HIVE在巴拉圭的300兆瓦礦場以及Bitdeer在衣索比亞的40兆瓦設施。

算力預測與估算

CoinShares預測，到2026年底網路算力將達到1.8zetahashes哈希/秒，到2027年3月底達到2zetahashes哈希/秒，較此前預測的時間推遲一個月。

但該預測基於比特幣在今年年底前回升至10萬美元的假設。若價格持續低於8萬美元，CoinShares預計算力價格將繼續下跌，更多礦工將退出，導致算力進一步下降。

若比特幣價格持續低於7萬美元，可能引發更大規模的礦工退出，而矛盾的是，倖存者反而能因網路難度降低而受益。

新一代礦機或將成為一條潛在的出路。比特大陸的S23系列與Bitdeer的SEALMINER A3礦機能效均低於10焦耳/太哈希，預計將在2026年上半年大規模投入使用。與目前的中代礦機相比，這些新機型可使單枚比特幣的能源成本降低約一半。但部署它們需要資金，而許多礦企正將資本轉向了AI領域。

比特幣挖礦產業在本輪週期開始時，還是一群以維護網路安全、累積比特幣為主業的公司；而如今正在轉型為一群建設AI資料中心、並出售比特幣為其提供資金的企業。

這究竟是對不利經濟環境的暫時應對，還是永久性的結構轉型，取決於一個變數：比特幣價格。如果比特幣價格回升至10萬美元，挖礦利潤將恢復，向AI的轉型也會放緩；如果價格維持在7萬美元或更低，轉型將加速，過去十年我們所知的挖礦產業將繼續消融，徹底蛻變為另一種形態。