你的 401(k) 的爭奪戰開始，華爾街盯上 $10T Prize

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美國勞工部（Department of Labor）已提出一項新規則，用以釐清 401(k) 受託人（對計畫投資決策在法律上負責的雇主委員會）應如何評估所謂「替代」資產，包括私募股權、私募信貸，以及…數位資產。

該提案直接源自 2025 年 8 月總統 Donald Trump 簽署的一項行政命令，指示勞工部擴大退休計畫對替代資產的准入。該提案建立了一套有文件記載的流程，基本上是一份具法律效力的合規清單，並為若雇主嚴格遵循者提供「安全港」（safe harbor）：若參與者之後對決策提出挑戰，將帶來一層保護。

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9 月 22, 2025 · Gino Matos

為何這重要： 目前的提案尚未把比特幣與私募基金納入退休計畫。它建立了雇主之後在新增替代資產時可依循的法律框架。華爾街正將其視為一場更大規模分配之戰的開場階段。

根據投資公司協會（Investment Company Institute），截至 2025 年底，僅在 401(k) 計畫中美國人就持有 10.1 兆美元。任何改變這些計畫內可提供內容的規則，都不一定需要立刻就能把大筆資金快速挪動。

即便是對其中一小部分資本配置方式做出微小變動，也將是幾十年來替代投資市場最重大的擴張之一。經營私募股權與私募信貸基金的資產管理機構多年來早已理解這一點。

該提案並不強迫任何計畫新增投資，也不會將任何資產類別明確列為已核准或獲背書。它用一種經過審慎中性的監管措辭，說明了：這就是讓決策站得住腳的流程。

規則公布後，為期 60 天的公開意見徵詢期已展開。若最終版本能通過這一程序，並且在不可避免的法律審查中存活下來，就會反映勞工部決定要做的任何調整。華盛頓沒有任何事會快速推動，而這種節奏本身，亦是一種針對數百萬從未登入其退休帳戶入口網站的工人的保護。

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8 月 11, 2025 · Oluwapelumi Adejumo

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這項提案的報導中，有一部分被低估了；而如果你想理解究竟在辯論什麼，最重要的一部分是：雖然加密貨幣可能成為頭條，但私募信貸與私募股權才是真正的主角。

「比特幣」這個角度對讀者而言總是很有吸引力，也確實與政策高度相關，但多數研究過這項提案的機構分析師認為，數位資產很可能會出現在退休計畫中的「最後一批」替代項目，而非第一批。

對於估值、託管與法規合規而言，加密的門檻相較於其他替代架構要高得多。私募股權與私募信貸本來就已存在於全球各地的退休金基金、大學捐贈基金與主權財富投資組合之中。它們對多數 401(k) 參與者而言並不熟悉，但對那些會管理它們的機構而言卻非常熟悉。當受託人委員會必須為納入提出一個能站得住腳的理由時，這種熟悉度就是一項重大的優勢。

所謂私募市場（private markets）指的是貸款或公司持股權益，這些不會在公開交易所交易。私募信貸基金會直接把資金借給那些無法或選擇不進入公開債券市場的企業。私募股權基金則取得公司所有權的股份，往往是在這些公司尚未公開上市之前。

這些策略為大型機構投資人帶來了強勁的長期報酬，這是一個相當不錯的支持理由。較不令人感到舒適的論點——支持者通常也很少提到的——是：401(k) 市場對於一個已經花了數十年主要向機構銷售的產業而言，代表著一個規模非凡的分配機會。

批評者在風險方面非常直言不諱。替代投資通常會帶有層層疊加的費用結構，將管理費、績效費與行政成本以某種方式組合起來，而這種結構對非專業人士來說通常很難釐清。對於一位年約四十歲、帳戶餘額 150,000 美元的 401(k) 參與者而言，在低成本指數基金中每年支付 0.05% 與在替代資產架構中支付 1.5% 或更高之間的差距非常巨大。若把這差距複利累積二十年，可能會吞噬數萬美元的退休收入。每一筆用於費用的美元，都是一美元無法再繼續複利成長。

估值又帶來第二層複雜度。標準的 401(k) 選項是每天被定價。參與者可以進行再平衡、調整配置、並以最小的摩擦取得配發（分配），因為每一項持有都有清楚且即時的市場價格。

私募資產則不是這樣。它們的估值通常按季更新，根據的是評估與模型，而不是即時的市場交易。在一個混合了不同时點參與者買入與賣出的基金中，滯後的估值可能造成難以解決的公平性問題。

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這種架構可以運作，但前提是必須透過專門為同時管理估值與流動性而設計的基金包裝（wrappers），而這些包裝往往會增加成本與複雜度。

流動性才是對一般儲戶而言風險變大的地方。私募資產通常在合約上很難在短時間內出售，而且在真正市場壓力上升的時期，流動性限制可能意味著你拿回自己資金會出現延遲，甚至直接限制你取得資金。

在 2022 年利率衝擊期間，部分大型私募基金架構面臨更高的贖回壓力，這對其流動性管理造成了考驗。幸運的是，它沒有演變成全面爆發的危機，但它提供了先導預覽：當狀況惡化、而參與者希望依照基金無法配合的時間表把錢拿回去時，會發生什麼事。

真正的障礙與監管無關

即便在提案支持者之中，人們的預期也是採用將會緩慢且審慎。TD Cowen 的金融服務政策分析師在一份研究備忘錄中寫道，可能要過上數年，該規則才會產生真正影響，因為在法院確認安全港確實有效之前，受託人不太可能採取行動。

大型雇主也不急於成為仍在定義中的法律標準的第一批測試案例，而事實上大部分退休金資金所存在的基金（目標日期的預設基金）會透過長時間評估週期來調整其底層策略，而這些週期本來就被設計用來抵禦干擾。

最可行的路徑是：向一部分參與者提供小額的可選配置、進行漫長的受託人審查週期，以及以緩慢、逐步的方式新增。

對加密而言，要讓 401(k) 出現具有意義的納入，實務上可能會先走向受監管的基金架構，例如比特幣 ETF，而不是直接承擔資產曝險；同時也需要經過一段持續的價格穩定與法規清晰期——而這個資產類別至今尚未能一貫地展示出這些條件。這並不代表它不會發生，只是受託人實際願意接受的時間表，可能會比加密產業所期待的更久。

如果你的計畫有一天宣布新的替代投資選項，值得提出的問題很簡單，也很具體：你的帳戶最多能配置多少？是否有上限？所有費用（all-in fees）是多少——不只看標題數字，還要把結構中的每一層都算進去？當市場，特別是加密市場，並不配合時，流動性究竟是如何運作？

目前正在撰寫的這項規則，將決定這些問題能否得到坦誠的答案。最急切想看到替代資產進入 401(k) 計畫的人，不是你一般的退休儲戶。

他們是資產管理者，已經花了多年時間觀察價值 10 兆美元的退休資本，並等待能讓他們提出自身主張的規則。勞工部正在擬定的整體目的，就是確保這兩組利益的排序保持在正確的位置。請仔細觀察他們是否做到了。

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