在不確定性中構建流動性

作者：Prathik Desai 翻譯：善歐巴，金色財經

一家企業能否在交易量不變甚至大幅降低的基礎上實現營收增長？經濟學基礎理論告訴我們，提價會流失客戶。但 Polymarket 剛剛完成提價，雖流失了部分客戶，營收卻反而實現增長。

今年年初之前，這家全球交易量最大的預測市場一直採用零營收營運模式。在其發展歷程的大部分時間裡，使用者可自由進行交易、充值或提現，無需向該平台支付任何費用。

而這一切，在不到一個季度的時間裡徹底改變。

今年 1 月初，Polymarket 首次宣布對部分品類市場收取手續費；三個月後的 3 月 30 日，該預測市場全面推行收費政策，宣布對除地緣政治市場外的所有品類徵收手續費，甚至對已收費的品類上調了費率。

新規發布後的 8 天內，平台收取的手續費總額已超過此前整整一個月的總和。

在本期分析中，我將為你解讀 Polymarket 全新的手續費結構，如何在市場不確定性環境下重塑平台的流動性構建邏輯。

交易量與手續費的反向關係

Polymarket 全面上調各品類手續費後，意料之中的情況出現了：預測交易的成本上升，導致交易量下滑。平台方是否預料到這個結果？答案幾乎是肯定的，這正是基礎經濟學規律。但平台對此無需過度擔憂。

儘管費率上調降低了使用者對 Polymarket 交易的需求，交易量的下滑幅度卻並未與漲價幅度成正比 —— 這同樣符合基礎經濟學原理。最終結果是，Polymarket 的手續費總營收實現增長。

這並非 Polymarket 首次摒棄「交易量越多，業務增長越快」的傳統認知。今年 1 月，平台就已率先對部分品類市場推出收費政策。

這種轉變直觀體現在 Polymarket 的日費率（手續費占總交易量的比例）上，該指標持續穩步攀升。

1 月至 3 月下旬，這一比例逐步上升，從約 0.001 翻倍至 0.002；3 月 30 日之後，該費率直接增長兩倍，突破 0.007，相當於每 100 美元交易額可帶來約 0.7 美元的收益。

但一家企業究竟如何在交易量持平（甚至更低）的情況下實現營收增長？答案在於，平台精准鎖定了願意為優質交易市場支付溢價的使用者群體。

而這個模式的精妙之處，藏在其手續費計算公式中。

為不確定性定價

與傳統固定佣金機制不同，Polymarket 並未採用統一固定費率，而是根據事件結果發生機率動態調整手續費，計算公式為：手續費 = 持倉份額 × 費率 × 價格 ×(1−價格)

Polymarket 上的所有市場均採用「是／否」份額形式交易，份額價格在 0 至 1 美元之間浮動，反映交易員對事件發生機率的預判。例如，0.90 美元的價格意味著交易員整體認為該事件有 90% 的發生機率。Polymarket 的手續費設計規則為：事件機率接近 50% 時手續費最高，結果向確定性趨近（即機率接近 0 或 1）時，手續費逐步降至最低。

該模型確保平台在結果爭議性最強的交易市場中獲取最高收益，這個設計完全符合經濟學邏輯。試想，若某事件發生機率為 90% 或 10%，交易的潛在收益本就微薄；若再透過高額手續費進一步壓縮利潤，交易員便會放棄交易，最終抑制邊緣市場的交易活躍度。

我們以「比特幣能否在 6 月 30 日前觸及 10 萬美元」這個市場為例：假設「是」的份額交易價為 0.90 美元，代表交易員有 90% 的把握認為比特幣會在截止日期前漲至 10 萬美元。若以該價格買入 100 份份額，需花費 90 美元，預判正確則可獲利 100 美元，淨利潤為 10 美元。

若按 1.5% 的固定費率計算，這筆 90 美元的交易需支付 1.35 美元手續費，直接將最高潛在收益 10 美元大幅壓縮。而 Polymarket 的機率階梯式手續費則解決了這個問題：同樣買入 100 份份額，手續費將根據事件發生機率計算。

當份額價格為 0.90 美元時，手續費僅為 0.65 美元（計算公式：100 份 ×0.072 費率 ×0.90 美元價格 ×0.10 美元 (1−價格)）；而當機率為 50% 對半開時，手續費達到峰值 1.80 美元（計算公式：100 份 ×0.072 費率 ×0.50 美元價格 ×0.50 美元 (1−價格)）。

這個設計讓手續費收益集中在機率曲線中博弈價值最高的節點。

資料來源：Polymarket 官方文件

返佣飛輪效應

這個鐘形費率模型還有一個精妙設計。

Polymarket 不僅向主動交易者收取溢價，以換取更窄的買賣價差與優質流動性，還會將部分手續費收入以返佣形式分配給做市商。主動交易者指直接點擊市價「買入／賣出」完成交易的使用者；而做市商透過掛限價單構建深度訂單簿，為平台提升流動性。

返佣機制吸引了更多做市商入駐，進而優化流動性、吸引更多主動交易者。不同品類的返佣比例各不相同：加密貨幣品類 20%，政治與體育品類 25%，金融品類 25%；僅地緣政治市場不收取主動交易者手續費，也不向做市商提供返佣。

資料來源：Polymarket 官方文件

Polymarket 對地緣政治及全球事件市場實行零手續費、零返佣政策，體現了其對該品類的營運思路：平台希望透過零門檻、零成本、高曝光度的特點吸引流量；待交易使用者入駐平台後，再引導其跨品類交易，從其他品類獲取手續費收益。

流動性布局的賭注

Polymarket 已營運五年有餘，卻在近四年時間裡始終難以實現產品與市場的精准匹配。2024 年美國大選成為其破局關鍵，此前該平台鮮少人知、使用者寥寥。

大選熱潮退去後，外界曾質疑預測市場能否持續發展，而體育與加密貨幣品類填補了流量缺口。

此次收費政策的推出，短期內大幅提振了 Polymarket 的營收，但平台能否留住使用者、避免其轉向競爭對手？

歷史或許能給出答案。

2012 年優步（Uber）上線時，從每筆車費中抽取 20% 佣金，剩餘部分支付給司機；多年來佣金比例持續上調，到 2025 年部分情境甚至突破 40%。司機們發起抗議、部分選擇離職，卻並未影響平台營運：新司機持續湧入，乘客依舊依賴這款應用。

這個案例的啟示是：若平台逐步上調費率，只要競品體驗更差，使用者便會接受漲價。優步這種做法是否符合道德準則？我對此持保留態度。

但 Polymarket 的舉措遠不止單純提價。

固定費率上調是利用使用者缺乏更好選擇的處境榨取價值，而 Polymarket 的鐘形費率則在交易員博弈價值最高的環節收取最高費用，並將部分收益回饋給做市商 —— 正是這些做市商讓平台值得使用者留存。

更優的返佣吸引更多做市商，更多做市商帶來更窄的買賣價差與更深的訂單簿。這一點至關重要，因為 Polymarket 採用中央限價訂單簿模式，每筆交易都需支付價差成本，大額訂單還會因掃單產生滑點。這些成本不會體現在手續費清單上，卻最終由交易員承擔。

在流動性匱乏的平台，即便免手續費，交易員也會因寬價差與高滑點蒙受損失；而在 Polymarket，即便支付小額手續費，交易員也能憑藉返佣支撐的優質流動性獲得更優的交易執行。若這個飛輪運轉得當，Polymarket 憑藉高流動性帶來的綜合交易成本，將低於低流動性平台。此時，手續費僅是為更優交易體驗支付的小額代價。