2026 年 6 月 22 日，港股上演了一幕堪称“AI 神话”的行情。智谱（ZHIPU）盘中一度涨超 42 %，最高触及 2,980 港元/股，对应总市值达到 1.27 万亿港元。截至当日收盘，涨幅回落至 15.09 %，报收 2,410 港元/股，总市值定格在 1.07 万亿港元。这家上市不到半年的公司，从发行价 116.2 港元起步，累计涨幅超过 1,900 %。
然而狂热并未延续。6 月 23 日，智谱开盘即下跌约 14 %，暂报 2,060 港元/股，盘中跌幅一度扩大至超 25 %。同一日，港股大模型概念股集体走弱，MiniMax-W 亦跌超 3 %。
从 2,980 港元到 2,060 港元，不到 24 小时，近千港元的价差背后，究竟发生了什么？
暴涨之后必有回调，资金情绪为何急速切换
6 月 22 日的暴涨并非孤立事件。自 6 月 10 日至 6 月 18 日，智谱股价在约一周时间内实现了翻倍。6 月 17 日，智谱发布并开源新一代旗舰大模型 GLM-5.2，在 Artificial Analysis 综合榜单上取得 51 分，位列开源模型榜首。该模型主攻“长程任务”能力，提供 1M 无损上下文，并在 Code Arena 盲测中位列全球可用模型第一。
技术突破直接催化了市场情绪。6 月 18 日，马斯克在社交平台评论称中国可能在 2027 年一季度追上顶尖 AI 水平，智谱创始人唐杰随即回应“不需要那么久”。这场隔空对话迅速出圈，将市场对智谱技术实力的关注推向高潮。
多重利好共振之下，智谱在五个交易日内近乎翻倍。但短期涨幅过于剧烈，意味着积累了大量获利盘。市场分析人士指出，智谱与 MiniMax 近期涨幅巨大，不少资金选择获利回吐。当股价在 2,980 港元高位遭遇抛压、收盘回落至 2,410 港元时，趋势跟踪型资金与短线交易者已然开始撤离。
万亿市值对应 7 亿营收，基本面能否支撑估值
要理解下跌的深层逻辑，首先需要审视智谱站上万亿市值时所对应的基本面。
根据智谱 2025 年年度报告，公司全年实现营业收入 7.24 亿元，同比增长 131.9 %；但年内净亏损高达 47.18 亿元，经调整净亏损 31.82 亿元。研发开支 31.8 亿元，同比增长 44.9 %。
以 1.07 万亿港元市值对应 7.24 亿元年收入计算，市销率落在 1,300 至 1,600 倍之间。作为参照，Anthropic 一级市场估值约 9,650 亿美元、市销率约 20 倍，OpenAI 估值 8,520 亿美元、市销率约 34 倍。A 股估值最高的寒武纪也不过 110 倍左右。
一家年收入 7 亿元、亏损 47 亿元的公司，市值却突破万亿——市场定价的显然不是当前的利润表，而是“中国 AI 基础设施”的稀缺门票。但问题在于，当估值与基本面之间的裂口扩大到极致，任何边际变化都可能触发剧烈重定价。6 月 23 日的下跌，某种程度上正是市场对这一裂口的集体重新审视。
稀缺性溢价正在消退，AI 估值逻辑面临重构
智谱此轮估值飙升的核心逻辑，是“稀缺性溢价”。瑞银分析师将此拆解为三个要素：全球模型厂商上市标的稀缺、尚未进入解禁期、以及较低的流动性。
然而这一逻辑正在遭遇多重瓦解。首先，全球 AI 上市供给持续扩容——Anthropic、OpenAI 相继秘密递交 IPO 申请，计划于年内上市。海外成熟 AI 企业形成清晰的估值参照，其商业化能力与可控亏损与国内企业持续大额亏损形成鲜明对比。其次，国内大模型上市窗口同步打开，多家头部企业启动港股或科创板申报，未来二级市场 AI 标的供给将大幅增加。第三，云厂商和互联网大厂自研大模型持续对外开放，独立大模型企业的技术差异化壁垒持续收窄。
当“稀缺”不再稀缺，支撑高倍率市销率的底层逻辑便开始松动。资本市场意识到，稀缺仅代表短期交易机会，无法掩盖长期经营短板。智谱 6 月 23 日的下跌，正是这一估值逻辑切换在价格层面的集中映射。
7 月解禁洪峰逼近，流通盘将扩大逾两倍
如果说估值逻辑的切换是结构性因素，那么 7 月即将到来的限售股解禁则是直接的流动性压力。
根据港交所文件，智谱将于 2026 年 7 月 8 日迎来首批基石投资者股份解禁，共涉及 2,568.16 万股，占已发行 H 股总数约 11.9 %。而目前智谱在港股市场的实际自由流通股份仅约 1,174 万股。这意味着解禁后流通盘将瞬间扩大逾 2.2 倍。以当前股价计算，解禁市值约为数百亿港元级别。
解禁压力并非 6 月 23 日才被市场关注。早在 6 月中旬，市场便已开始讨论这一风险——至 6 月 12 日收市，智谱股价已从 5 月 29 日的 1,993 港元高点回落至 1,097 港元，较高位回撤 44.9 %。此后股价虽在 GLM-5.2 催化下再度冲高，但解禁的阴影始终悬在头顶。
当股价处于 2,400 港元以上高位时，解禁持有者的减持动机显著增强。市场提前定价这一预期，是 6 月 23 日下跌的重要推手之一。
致歉信与模型能力焦虑，情绪面雪上加霜
除了估值与流动性层面的压力，事件性因素进一步加剧了抛售。
据市场消息，智谱于 6 月 21 日发布了一封致歉信，可能对 6 月 23 日的股价带来了额外压力。尽管致歉信的具体内容未在公开信息中详细披露，但在股价处于历史高位的敏感时点，任何负面舆情都可能被放大为卖出信号。
更深层的问题在于模型能力的可持续性。智谱的调用量与新模型发布节点高度同步——每次新模型上线通常只带来约一个月的高强度调用，随后回落。GLM-5.2 能否维持用户粘性并转化为持续的收入增长，仍是未知数。此外，有分析指出，以智谱当前 1,500 亿美元市值、参照 Anthropic 估值倍数反向倒推，隐含的 ARR 约 40 亿美元，对应 3 月至 6 月的月增速高达 150 %——“显然不太现实”。
当市场开始用更严苛的尺度审视这些数字，此前被乐观情绪掩盖的疑问便逐一浮现。
大模型赛道集体承压，行业叙事正在切换
智谱的下跌并非孤立事件。6 月 23 日，港股大模型概念股盘初集体下挫，MiniMax-W 跌超 3 %。这反映出一个更广泛的趋势：市场对纯大模型资产的定价正在从“叙事驱动”转向“基本面验证”。
此前支撑高估值的核心叙事——“国产 Anthropic”“中国 AI 基础设施”“AGI 第一股”——在股价站上万亿之后，面临的验证压力呈指数级上升。招商证券研报预测智谱 2026 年至 2028 年收入将分别达到 35.4 亿元、81.1 亿元、150.2 亿元。即便这一乐观预测完全兑现，以当前市值计算，2026 年预测市销率仍高达约 270 倍。
汇丰报告同样指出，智谱自由流通股数量极少，随着股份禁售期在 7 月届满，流通股大幅提升或将平抑股价。这意味着，即便没有基本面恶化，单纯的供给增加也可能对价格形成持续压力。
从更宏观的视角看，中国大模型行业正在告别参数叙事与稀缺溢价时代，估值锚点全面转向商业化能力、算力成本控制与可持续现金流。智谱的万亿市值是一张行业期权的票面，但期权的兑现需要实实在在的业绩。
总结
智谱 ZHIPU 在 6 月 22 日触及 2,980 港元的历史高点后，6 月 23 日开盘即下跌约 14 %，暂报 2,060 港元/股。这一剧烈回撤是多重因素叠加的结果：短期涨幅过大引发的获利盘集中兑现、万亿市值与 7 亿元营收之间的估值裂口、稀缺性溢价逻辑的消退、7 月 8 日逾 2,500 万股解禁带来的流动性冲击，以及事件性因素对市场情绪的扰动。
更深层的驱动在于市场定价逻辑的切换——当“全球大模型第一股”的稀缺叙事不再独一无二，当解禁洪峰即将改写供需格局，当基本面验证成为不可回避的考题，智谱的估值体系正在经历一次系统性重估。2,060 港元是否已经充分定价了这些风险，还是回调才刚刚开始，市场将在接下来的交易日中给出答案。
常见问题（FAQ）
Q：智谱 ZHIPU 6 月 23 日下跌了多少？
A：根据 Gate 行情数据（截至 2026 年 6 月 23 日），智谱 ZHIPU 当日开盘即下跌约 14 %，暂报 2,060 港元/股，盘中跌幅一度扩大至超 25 %。
Q：智谱在 6 月 22 日创下了什么纪录？
A：6 月 22 日，智谱盘中最高触及 2,980 港元/股，对应市值 1.27 万亿港元，收盘报 2,410 港元/股，市值 1.07 万亿港元，成为首家市值破万亿港元的中国独立大模型公司。
Q：智谱的财务状况如何？
A：2025 年全年，智谱实现营收 7.24 亿元，同比增长 131.9 %；净亏损 47.18 亿元，研发开支 31.8 亿元。
Q：7 月解禁对智谱股价有什么影响？
A：智谱将于 7 月 8 日解禁 2,568.16 万股，占已发行 H 股约 11.9 %，而当前实际流通股仅约 1,174 万股，解禁后流通盘将扩大逾 2.2 倍，可能对股价形成显著供给压力。
Q：智谱下跌是否代表整个 AI 赛道出现问题？
A：智谱的下跌更多反映的是个股层面的估值回归与流动性压力，但同时也标志着市场对纯大模型资产的定价正在从“稀缺叙事”转向“基本面验证”，这一趋势可能对整个赛道产生深远影响。
