Gate 机构周报：沃什上任 Fed 主席，Aave 借贷需求继续迁移（2026 年 5 月 18 日— 5 月 24 日）

摘要

• 上周市场围绕美伊外交谈判、美债收益率飙升与联储主席更替展开，全球风险资产波动明显加剧。

• BTC 与 ETH 在 ETF 持续净流出的背景下经历深度回调后修复，市场整体情绪仍偏谨慎。

• 链上资金继续向 Arbitrum、Base 等执行层迁移，主链停泊、预测市场与宏观交易方向的资金热度明显降温。

• TradFi Perp DEX 交易仍以黄金与原油为核心主线，但股票与 AI 相关资产活跃度开始回升，显示资金重新回流风险资产。

• 跨链基础设施过去一个多月累计损失接近 4 亿美元，攻击面已从桥合约扩展至验证网络、TSS 与链下 RPC，市场重新审视跨链安全问题。

• 衍生品市场则呈现“低杠杆、低波动、弱价格”结构，Skew 虽有所修复，但下行保护需求仍未完全消退。

• 机构合约和现货市占率维持稳定，BTC/USDT、ETH/USDT 市占率环比上涨 5%。CrossEx 五月末新增一家主流交易所现货交易。

1. 市场焦点解读

上周市场最大主线是美伊外交谈判，特朗普声称已进入"最后阶段"，但国务卿鲁比奥周五表示"尚未达成协议"，地缘局势反复主导各类资产走势。受和平谈判乐观情绪压制，WTI 一度跌至 98.88 美元/桶。Fed 鲍威尔任期结束，沃什于 5 月 23 日正式宣誓就职新任联储主席，虽然其暗示对降息持开放态度，但市场短期降息预期已大幅降温。10 年期美债收益率飙升至 4.56% 附近。美股连续第八周上涨，但分化明显。英伟达 Q1 营收达 816 亿美元，同比增长 85%，大幅超出预期，AI 基础设施需求依然强劲；然而股价反应平淡，未能大幅上涨。SpaceX 正式提交 IPO 申请，目标融资 750 亿美元，潜在估值高达 1.75 万亿美元。

上周加密货币市场情绪整体偏向悲观和谨慎。比特币和以太坊 ETF 的持续净流出反映了投资者对宏观经济不确定性、加密货币价格波动以及监管政策前景的担忧。特别是比特币 ETF 连续两周出现大规模净流出，加剧了市场的恐慌情绪。

2. 流动性分析

2.1 BTC 和 ETH ETF 继续呈现显著的资金流出态势

上周 BTC ETF 市场继续呈现显著的资金流出态势。5 月 18 日录得 648.60 M 美元的净流出，为上周最大的单日净流出。全周净流出总额为 1,256.30 M 美元，相比前一周的 995.50 M 美元净流出，上周流出规模进一步扩大，显示市场情绪持续悲观，机构投资者继续减持比特币敞口。

以太坊 ETF 市场同样面临资金压力，且持续净流出，其中 5 月 18 日净流出 86.40 M 美元，为上周最大单日净流出。周净流出总额为 216.00 M 美元，这与前一周的 255.20 M 美元净流出相比，流出规模有所收窄，但整体仍处于资金外流状态，表明市场对以太坊 ETF 的情绪也较为谨慎。

• BTC ETF 净流量最高产品

  • MSBT（Morgan Stanley） 周净流入 1.10 M 美元

• ETH ETF 净流量最高产品

  • ETHB（BlackRock） 周净流入 5.50 M 美元

  • ETHW（Bitwise） 周净流入 2.90 M 美元

• 整体 AUM： 截至 5 月 22 日，BTC ETF 的 AUM 为 98.87 B 美元。以太坊 ETF 的 AUM 为 13.45 B 美元。BTC ETF 市场遭遇了超过 12 亿美元的净流出，导致总 AUM 有所下降，但仍维持在较高水平。

• 机构动向： 本周机构资金流向分化明显。在比特币 ETF 方面，多数产品继续面临资金流出压力，其中 BlackRock 的 IBIT 净流出超过 10 亿美元，显示出大型机构的减持行为。然而，Morgan Stanley 的 MSBT 逆势录得小幅净流入，表明部分机构可能在进行战术性配置或风险对冲。以太坊 ETF 方面，BlackRock 的 ETHB 和 Bitwise 的 ETHW 实现了小幅净流入，这可能与市场对以太坊未来发展或潜在利好消息的预期有关，但整体市场仍以流出为主。

2.2 TradFi 流动性

• TradFi Perp DEX： 过去一周，Perp DEX 上的 TradFi 资产交易热度整体维持高位，但结构出现明显分化。商品类资产仍占据绝对主导，尤其原油与黄金相关交易持续贡献主要成交量，不过随着美伊谈判缓和与油价回落，商品交易量较此前高点已有所降温。与此同时，股票与指数类交易占比有所提升，反映市场资金开始从宏观与地缘交易重新回流至美股与 AI 主题方向。ETF 与外汇交易则维持相对稳定，说明链上 TradFi 交易需求正在从单一事件驱动，逐步转向更均衡的多资产配置结构。

• Gate TradFi Perp： 过去一周，Gate TradFi Perp 的交易量整体维持活跃，但较 3 月高峰已有明显降温。从结构来看，贵金属依然占据绝对主导，黄金相关交易持续贡献主要成交量，反映在全球债券收益率快速上行、地缘局势反复背景下，市场避险需求仍然较强。不过进入本周后，单日成交量较此前阶段性峰值明显回落，说明此前围绕黄金、原油与宏观事件的高频交易热度正在下降。与此同时，股票类交易占比有所回升，尤其 AI 与科技资产相关方向活跃度增加，显示部分资金开始从宏观避险交易重新回流风险资产。指数、外汇与大宗商品交易整体维持低位稳定，说明当前链上 TradFi 交易仍以黄金为核心主线，但市场结构正在从“事件驱动”逐步转向更均衡的多资产配置。

• TradFi 订单簿深度： 我们选取 TradFi 交易量最高的 XAUT，对其订单簿深度（Delta）进行分析。上周，XAUT 订单簿流动性结构经历了一个“先空后多”的切换过程。5 月 13 日初期，出现了极端负 Delta，最低接近 -220 万美元，市场流动性明显偏空。这与 XAUT 从约 $4.70K 快速回落至 $4.60K 附近同步，显示早期存在较强抛压与流动性撤单。5 月 15 日至 17 日，Delta 明显转正，并持续维持在 +50 万至 +130 万美元区间。这代表买盘开始重新堆积，订单簿出现明显 bid support（买墙）。不过价格并未同步强势反弹，说明当时更多是“承接型流动性”，而不是主动追涨资金。值得注意的是，24-25 日出现明显修复，绿色 Delta 柱重新快速放大，而价格也同步反弹回 $4.55K 上方，但主动买盘成交量还不足以推动 XAUT 进入强趋势上涨。

3. 链上数据洞察

3.1 DEX 交易维持高韧性，成交向主流流动性中心集中

本周链上交易在风险资产整体降温背景下仍保持较强韧性。5 月 18 日后，比特币一度跌至两周低位，但 DEX 成交并未同步失速，资金反而进一步向流动性更深、执行效率更稳定的主流协议集中。Uniswap 与 PancakeSwap 继续占据核心成交份额，Base 生态的 Aerodrome 活跃度进一步提升，链上交易需求并未撤离，是在波动环境中更偏好成熟路由与低滑点平台。Solana 侧的 Raydium 与 Meteora 仍维持高位，但边际增速较此前数周明显放缓，Meme 与高波动资金池热度开始降温。监管层面，参议院银行委员会于 5 月中旬推进加密市场相关法案后，市场对合规化交易基础设施的估值有所抬升，链上流动性也进一步向头部协议集中。

3.2 稳定币市场进入结构再定价阶段，结算能力与机构适配性成为核心变量

本周稳定币板块并未出现总量级别的快速扩张，但内部结构调整持续深化。USDT 与 USDC 依旧稳居主导地位，不过新增资金关注点已从单纯规模增长，逐步转向支付、清算、跨链分发及机构适配能力。USDS、USDe 与 PYUSD 等资产仍具一定承接力，但市场对“收益型稳定币”与“通用美元结算资产”之间的区分更加明显。Circle 本周继续强化 USDC 在跨链结算、高频交易与机构分发场景中的定位，市场也重新聚焦于能够直接接入主流金融体系的稳定币资产。与此同时，监管层面对稳定币收益机制与监管边界的讨论持续推进，稳定币市场的估值逻辑正逐步从规模优先转向合规标准化能力优先。整体来看，本周稳定币板块情绪平稳，但方向性较为明确。

3.3 ETH LST 系资产承压，SOL 系资产相对稳定

流动性质押板块进入更明显的结构分化阶段。Lido 等 ETH 系核心资产出现一定回撤，部分大资金在前期修复后重新调整仓位与久期配置。相比之下，SOL 侧资产表现更具韧性，Sanctum、Jito 与 Jupiter Staked SOL 整体维持稳定，板块未出现明显流出压力。本周影响 LST 风险偏好的核心变量仍然来自跨链安全与资产标准化。5 月中旬，Lido 围绕 wstETH 跨链扩张选择 Chainlink CCIP 的原因进行了进一步说明，市场重新强化对桥接安全与标准化资产框架的关注。Kelp 与跨链桥事件之后，市场已逐渐区分原生标准化 LST 与桥接后二次包装资产的风险等级。

3.4 Aave 借贷需求继续迁移，新市场承接能力提升

Aave 本周的主要变化集中在借贷需求结构调整。全平台总借款规模较上周有所回落，Ethereum V3 依旧保持核心地位，但边际拉动作用已弱于此前阶段。与此同时，Plasma 与 MegaETH 的借贷承接能力持续增强，MegaETH 尤其表现突出，资金停留时间与活跃度均明显提升，逐步从叙事驱动转向真实流动性承接。治理层面，Aave 于 5 月 20 日推进 Emergency Guardian 签名人轮换，将应急响应与跨链风控进一步提升至更高优先级。此前围绕 WETH 解冻与 LTV 恢复的治理动作，也显示协议已逐步从 rsETH/Kelp 连锁事件后的风险处置阶段，转向正常化重建阶段。从当前结构来看，资金正在重新回流 Aave 生态，但更偏向具备新增激励与新市场增长空间的链上场景。

3.5 Aave 利率结构恢复正常化，美元流动性溢价仍然明显

Aave 稳定币借款成本已明显脱离四月下旬事件期间的高压状态，USDT 与 USDC 融资利率回落至正常可操作区间，WETH 借款成本则进一步下行。当前市场的核心变化在于资金用途重新回归正常结构。稳定币融资需求主要集中于套利、中性策略与流动性周转，WETH 方向则未出现新的单边抢借现象。不过，USDC 利用率仍维持相对高位，美元流动性依旧是市场中最具溢价的资金类别。不过整体融资环境已明显弱化此前风险事件期间的紧张情绪。结合本周治理侧对应急机制与 Guardian 框架的进一步强化，当前 Aave 利率变化是风险释放后的正常化重定价过程。

3.6 协议收入重新回归稳定币与基础设施主导格局

协议收入结构较此前数周明显趋于稳定。Tether 与 Circle 依旧维持最稳定的收入表现，稳定币发行端仍是当前链上现金流质量最高的核心板块。交易类协议方面，Hyperliquid 收入继续维持高位，但增速已明显放缓；Pump、Phantom、Axiom 等偏交易入口与高频流量驱动的协议收入也开始降温。相比之下，edgeX、Titan Builder 等底层撮合与基础设施环节表现出更强韧性。近期 Hyperliquid 仍在持续推进验证者、RWA 永续与事件市场等扩张方向，Circle 亦同步强化对 Hyperliquid 的 USDC 支持，市场对于高效率链上交易体系的长期需求并未削弱。不过本周收入结构显示，用户活跃度扩张已不再无限外溢，资金开始重新聚焦具备持续现金流沉淀能力的底层结算、撮合与清算环节。整体来看，协议收入逻辑逐步回归现金流质量驱动。

4. 衍生品追踪

4.1 BTC 资金费率维持正值但价格偏弱，杠杆多头承压

2026 年 5 月 18 日至 5 月 24 日，BTC 价格整体维持弱势震荡，周初在 77K 附近运行，随后虽有阶段性反弹，但未能有效收复 78K-79K 区间，5 月 22 日前后价格一度快速下探，周末仍维持在相对低位。与价格表现相对背离的是，资金费率在 5 月 18 日至 5 月 22 日多次维持正值，尤其 5 月 18 日至 5 月 20 日正费率连续抬升，说明价格偏弱背景下仍有部分多头维持杠杆敞口。

这种“价格不强 + 资金费率偏正”的组合，反映市场在周初仍存在一定抄底或反弹交易预期。但随着 BTC 未能向上修复，正费率环境下的多头持仓承受持续成本，后续资金费率逐步回落，显示多头情绪开始降温。

OI 方面，本周整体维持在 25B-26B 区间震荡，明显低于此前 29B 附近高位。5 月 22 日价格快速下探时，OI 曾短暂回升至 26B 附近，说明下跌过程中有新增方向性仓位进入，但随后 OI 再度回落，表明杠杆资金并未形成持续加仓。整体来看，本周衍生品市场处于低杠杆震荡状态，价格下跌更多体现为风险偏好回落，而非大规模杠杆踩踏。

4.2 期权成交量先降后升，日度期权占比抬升显示短线交易需求增强

BTC 期权成交量整体呈现先降后升、随后回落的节奏。5 月 18 日成交量处于周内高位，接近 29K，随后 5 月 19 日至 5 月 20 日回落至约 16K-19K 区间，显示周初宏观与价格波动消化后，市场交易热度短暂降温。进入 5 月 21 日至 5 月 22 日，成交量重新放大，其中 5 月 22 日升至约 26K，为周内第二个明显峰值，对应 BTC 价格快速下探阶段，说明下跌过程中对冲与短线波动交易需求同步升温。

从结构上看，月度期权仍是主要成交来源，尤其在 5 月 18 日与 5 月 20 日附近占比明显较高，表明市场仍以中期配置和风险管理为主。但本周更值得关注的是日度期权占比明显抬升，5 月 21 日至 5 月 23 日，黄色部分显著扩大，尤其 5 月 22 日日日度期权贡献了较大成交量，显示在价格下探和短线波动加剧时，市场更倾向于使用短期限工具进行事件交易或快速对冲。

整体来看，本周期权市场并非持续单边放量，而是在价格下跌阶段出现脉冲式成交放大。月度期权主导的结构说明中期仓位仍未退场，而日度期权占比抬升则反映短线风险管理需求增强。结合 Skew 仍处负值、DVOL 整体下行的背景来看，市场并未进入全面恐慌定价，但在关键价格波动日，对下行保护和短线波动交易的敏感度明显提升。

4.3 25D Skew 从深度负值修复，但下行保护溢价仍未消失

BTC 各期限 25D Skew 从深度负值区间逐步修复。周初 7D 与 30D Skew 一度接近 -8，显示在前一周价格回落后，市场对短期下行保护需求非常强烈。随后随着价格进入低位震荡，各期限 Skew 开始反弹，至 5 月 24 日附近，短期限 Skew 修复至约 -4.5 附近，中长期限也同步回升。Skew 修复说明市场恐慌性保护需求有所缓和，短线看跌期权溢价较周初明显回落。但需要注意的是，各期限 Skew 仍整体维持在负值区间，说明市场并未完全转向乐观，期权定价中仍保留对下行风险的防御。

整体来看，本周 Skew 的变化反映出市场从“集中买保护”逐步转向“低位观望”。若 BTC 后续继续横盘，Skew 可能进一步修复；但若价格再次跌破前低，短期限 Skew 可能重新快速走弱。

4.4 DVOL 持续下行，价格弱势中波动率反而压缩

本周 BTC 波动率指数 DVOL 整体呈现震荡下行趋势。周初 DVOL 仍维持在 40 附近，随后逐步回落，5 月 22 日价格下探时虽有短暂扰动，但整体未能重新抬升，至 5 月 24 日已降至 36 附近。

价格偏弱但 DVOL 下行，说明市场对下跌的反应并未表现为恐慌式波动扩张，反而更接近“缓慢去风险 + 波动率回落”的结构。这与 OI 低位震荡、Skew 修复相互印证，表明衍生品市场在经历前期风险释放后，杠杆与保护需求均有所降温。

整体而言，本周 BTC 衍生品结构呈现出低杠杆、低波动、弱价格的组合。短期市场缺乏明显方向性催化，若价格继续在低位震荡，DVOL 可能维持低位；但由于 Skew 仍处负值，若价格再度跌破关键支撑，波动率仍存在重新扩张的风险。

5. 本周展望

6. Gate 机构动态更新

机构业务增长

• 机构合约和现货市占率维持稳定。

• BTC/USDT、ETH/USDT 市占率环比上涨 5%。

• 多家全球量化、高频及资管机构进入接入与测试阶段。

机构借贷升级

• 新版 0 借贷方案正式推出，借贷门槛进一步降低，单客户借贷规模上限提升至 1,000 万 USDT。

• 定期抵押借币新折扣活动即将上线。

CrossEx 发展

• 五月末新增一家主流交易所现货交易。

• 六月将首次接入一家 DEX。

技术基础设施持续优化

• 持续优化 WebSocket 延迟与订单推送问题。

• Spot SBE、OMS 3.0、CrossEx 持续推进升级。

品牌与全球活动推进

6 月 2 日阿姆斯特丹 Institutional 活动持续推进，已启动全球机构客户二轮邀约。

数据来源：

• Investing, https://investing.com/currencies/xau-usd-historical-data

• Gate, https://www.gate.com/trade/BTC_USDT

• CMC, https://coinmarketcap.com/real-world-assets/?type=all-tokens

• Coinglass, https://www.coinglass.com/pro/depth-delta

• Dune, https://dune.com/gateresearch/gate-tradfi#weekly-volume

• Dune, https://dune.com/gateresearch/gate-institutional-weekly-report

• Bybit, https://www.bybit.com/future-activity/en/tradfi

• Bitget, https://www.bitgettradfi.com/tradfi/XAUUSD

• CryptoQuant, https://cryptoquant.com/asset/btc/chart/derivatives

• Amberdata, https://pro.amberdata.io/options/deribit/btc/current/

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