جولدمان ساكس يضع حداً لطموحات إيثيريوم: ترقية Fusaka تثير ارتفاعًا مؤقتًا في النشاط

摩根大通 شكك في ما إذا كانت زيادة النشاط بعد ترقية Fusaka على إيثريوم يمكن أن تستمر، مشيرًا إلى أن العديد من الترقيات السابقة لم تؤدِ إلى تحسين مستدام. في 3 ديسمبر، قامت Fusaka بزيادة سعة الكتلة من 15 blobs إلى 21، مما خفض التكاليف ودفع إلى زيادة النشاط بشكل كبير. لكن لا تزال هناك عوامل مثل حصة Base التي تقترب من 70% من إيرادات Layer 2، وسوق Solana الذي يسرق الحصة، وتقليل المضاربة، بالإضافة إلى انخفاض حرق الرسوم، التي تضع ضغطًا على سعر ETH.

الحجة الأساسية لشكوك JPM في فعالية ترقية إيثريوم

يقوم محللو JPM بالتشكيك في أن الزيادة الأخيرة في نشاط الشبكة بعد ترقية Fusaka على إيثريوم يمكن أن تستمر، مما يشير إلى أن العوامل التي تعيق الاستخدام المستمر لا تزال قائمة. تم إطلاق ترقية Fusaka في 3 ديسمبر، ووسعت الحد الأقصى لسعة البيانات لكل كتلة من 15 blobs إلى 21، وخفضت رسوم المعاملات على الفور. بعد انخفاض التكاليف، شهدت عناوين نشطة وحجم المعاملات ارتفاعًا كبيرًا.

قال فريق محللي JPM (برئاسة المدير العام نيكولاس بانجيليزوجلو) في تقرير يوم الأربعاء: «لكن من غير الواضح ما إذا كانت هذه الزيادة الأخيرة في النشاط ستستمر،» مضيفًا: «من الناحية التاريخية، لم تتمكن العديد من ترقيات إيثريوم من تحسين النشاط الشبكي بشكل مستدام لأسباب متعددة.»

يعتمد هذا الرأي على ملاحظات حول نتائج ترقيات إيثريوم السابقة. على مر السنين، شهدت إيثريوم العديد من الترقيات الكبرى، بما في ذلك ترقية لندن (التي أدخلت EIP-1559)، وترقية Shanghai (لتمكين سحب الرهان)، وترقية Pectra وغيرها. عادةً ما تؤدي هذه الترقيات إلى زيادة مؤقتة في النشاط الشبكي، لكن هذا النمو غالبًا ما يكون غير مستدام. يعتقد محللو JPM أن العوامل الهيكلية التي تسببت في ذلك لم تتغير، مما يجعلهم متشككين في التأثير طويل الأمد لترقية Fusaka.

من الناحية التقنية، تعمل ترقية Fusaka على تقليل تكاليف نشر البيانات على Layer 2 من خلال زيادة سعة blobs، مما يقلل بشكل غير مباشر من رسوم المعاملات للمستخدمين النهائيين. ومع ذلك، يشير محللو JPM إلى أن خفض التكاليف هو عامل واحد فقط يؤثر على النشاط الشبكي، وليس العامل الحاسم أو الوحيد. إذا لم تُحل المشكلات الهيكلية الأخرى، فإن انخفاض التكاليف وحده لن يضمن نمو النشاط المستدام على المدى الطويل.

Layer 2 يستمر في تحويل النشاط بعيدًا عن السلسلة الرئيسية

يعتقد المحللون أن السبب الرئيسي هو استمرار انتقال النشاط من السلسلة الرئيسية لإيثريوم إلى شبكات Layer 2 مثل Base وArbitrum وOptimism. استشهدوا ببيانات CryptoRank التي تشير إلى أن شبكة Base وحدها تساهم حاليًا بنسبة تتراوح بين 60% و70% من إجمالي إيرادات جميع شبكات Layer 2 على إيثريوم.

يكشف هذا الرقم عن ظاهرة متناقضة في نظام إيثريوم البيئي. من ناحية، يثبت ازدهار Layer 2 نجاح إيثريوم كطبقة تسوية، حيث تعتمد هذه الشبكات في النهاية على السلسلة الرئيسية لإيثريوم لضمان الأمان. من ناحية أخرى، فإن نجاح Layer 2 يعني أن الكثير من النشاط والمعاملات وإيرادات الرسوم يتم تحويلها، مما يضعف النشاط الاقتصادي على السلسلة الرئيسية.

تُعد Base، التي أطلقتها Coinbase، بنسبة إسهام في الإيرادات تتراوح بين 60-70%، مثيرة للدهشة بشكل خاص. هذا يعني أن شركة Base تهيمن بشكل مطلق على نظام إيثريوم Layer 2. يعكس هذا التركيز قوة علامة Coinbase التجارية وميزة قاعدة المستخدمين، لكنه يسلط الضوء أيضًا على ضعف جاذبية السلسلة الرئيسية لإيثريوم في جذب المستخدمين المباشرين.

يؤدي استمرار تحويل النشاط إلى Layer 2 إلى تأثيرات عميقة على اقتصاد رموز إيثريوم. صممت آلية EIP-1559 على إيثريوم حرق الرسوم، حيث يتم حرق الرسوم الأساسية لكل معاملة، مما يقلل من المعروض المتداول من ETH. لكن مع انتقال الكثير من المعاملات إلى Layer 2، ينخفض حجم المعاملات على السلسلة الرئيسية وكمية الرسوم المحروقة، مما يشكل تحديًا لقصص الانكماش الخاصة بـ ETH.

سلاسل المنافسة مثل Solana تسيطر على الحصة السوقية

يشكل المنافسة من سلاسل الكتل الأخرى تحديًا مستمرًا. يقول المحللون إن شبكات مثل Solana، التي تقدم معاملات أسرع وأرخص، استحوذت على «حصة سوقية كبيرة»، وجذبت المستخدمين والمطورين بعيدًا عن إيثريوم. ويضيفون أن هذا الضغط التنافسي يدفع النشاط على السلسلة إلى الانتقال إلى أنظمة بيئية منافسة.

شهدت Solana انتعاشًا ونموًا ملحوظًا في 2024-2025، مع مزايا أدائها (نظريًا 65,000 معاملة في الثانية، ومستقرة عمليًا عند عدة آلاف) ورسوم منخفضة جدًا (عادة أقل من 0.001 دولار)، مما يجعلها فعالة في التداول عالي التردد، وتشكيل NFT، والمضاربة على meme coins. كانت هذه الاستخدامات في الأصل من مجالات تفوق إيثريوم، لكن ارتفاع رسوم الغاز دفع العديد من المشاريع والمستخدمين للتحول إلى Solana.

بالإضافة إلى Solana، هناك سلاسل Layer 1 أخرى مثل BNB Chain وAvalanche وPolygon (كطبقة جانبية) التي تحتل مكانة في أسواقها الفرعية. هذا التشكيل متعدد السلاسل يعني أن إيثريوم لم تعد المنصة الوحيدة للعقود الذكية، ويوجد الآن خيارات بديلة للمطورين والمستخدمين. هذا البيئة التنافسية تمثل تحديًا طويل الأمد لمكانة إيثريوم السوقية.

يؤكد محللو JPM بشكل خاص أن هذا الضغط التنافسي لا يقتصر على المستخدمين فحسب، بل يمتد أيضًا إلى مجتمع المطورين. عند اختيار نشر مشاريع جديدة، يأخذون في الاعتبار الأداء والتكلفة ودعم النظام البيئي وقاعدة المستخدمين. إذا لم تتمكن إيثريوم من الحفاظ على ميزة واضحة في هذه الجوانب، فقد تفقد القدرة على جذب المشاريع الرائدة.

انخفاض النشاط المضارب وتقسيم الأموال

يؤكد المحللون أيضًا أن النشاط المضارب الذي دفع إلى زيادة استخدام إيثريوم قد تراجع بالفعل. خلال دورة السوق الصاعدة 2021-2022، أدت الطلبات المرتبطة بالعرض الأولي للعملات (ICO)، وNFTs، و meme coins إلى ارتفاع حجم المعاملات. يشير المحللون إلى أن معظم النشاط المضارب قد تلاشى أو انتقل إلى سلاسل كتل أخرى، مما يقلل من مصادر النشاط الرئيسية التي كانت تدعم مؤشرات إيثريوم.

علاوة على ذلك، فإن الأموال التي كانت تتدفق بشكل رئيسي إلى إيثريوم أصبحت الآن تتوزع بشكل أكثر تنوعًا على سلاسل التطبيقات المختلفة. على سبيل المثال، نقل Uniswap إلى شبكته Layer 2 الخاصة، Unichain، وتحول dYdX إلى سلسلة مستقلة. يقول المحللون: «كلاهما نجح في جذب السيولة إلى شبكاته، مما أدى إلى إيرادات البروتوكول.»

إطلاق Unichain وتحول dYdX إلى سلسلة مستقلة يمثلان اتجاهًا جديدًا: أن البروتوكولات اللامركزية الناجحة لم تعد تكتفي بأن تكون تطبيقات على إيثريوم، بل تسعى لبناء بنيتها التحتية الخاصة. هذا الاتجاه يضعف من مكانة إيثريوم ويقلل من أهميتها في استقطاب التطبيقات والمستخدمين الأكثر قيمة، مما يضعف النشاط على السلسلة الرئيسية.

انخفاض حرق الرسوم وتأثيره على سعر ETH

بشكل عام، تؤثر هذه العوامل على حرق الرسوم واقتصاد الرموز لإيثريوم. يشير المحللون إلى أن انخفاض النشاط على السلسلة يقلل من حرق الرسوم، مما يؤدي إلى زيادة المعروض المتداول من ETH مع مرور الوقت، ويضغط على السعر نزولاً. كما يذكرون أن القيمة الإجمالية المقفلة (TVL) المقومة بـ ETH بين ترقية Pectra وFusaka انخفضت، وهو إشارة سلبية أيضًا.

يلخص المحللون: «باختصار، على الرغم من أن ترقية Fusaka أدت إلى زيادة ملحوظة في النشاط على إيثريوم، مثل حجم المعاملات وعدد العناوين النشطة، إلا أننا نشكك في استدامة هذا النمو. من خلال البيانات التاريخية، لم تتمكن جميع ترقيات إيثريوم من تحسين النشاط بشكل مستدام، ونعتقد أن الأسباب التي أدت إلى ذلك لا تزال قائمة.»

في مؤتمر مطوري إيثريوم الأساسي يوم الخميس، أعرب بعض الباحثين عن شكوك حول قدرة المجتمع على إصدار ترقية صلبة إضافية في 2026، بمعدل ترقيتين إضافيتين، لتحقيق وتيرة ترقية Pectra وFusaka العام الماضي. يظل محللو JPM أقل تفاؤلاً بشأن إيثريوم (ETH) مقارنةً بالبيتكوين، وأعادوا تأكيد هدف سعر البيتكوين عند 170,000 دولار خلال 6 إلى 12 شهرًا القادمة.