ينتقد مايكل بورّي التداول الدائري المدفوع بالذكاء الاصطناعي بعد أرباح ألفابت

منشور مايكل بوري انتقادات للتداول الدائري في صناعة الذكاء الاصطناعي على منصة X في 23 من الشهر، مباشرة بعد إعلان شركة Alphabet عن نتائجها. شارك مستثمر “Big Short” أفكاره القصيرة حول NVIDIA وشركات neocloud والعمالقة السحابية (hyperscalers) ومفارقة Jevons وتقليص التكاليف، عقب خبر تحوّل التدفق النقدي الحر لشركة Alphabet (FCF) إلى السالب بسبب استثمارات ضخمة في الذكاء الاصطناعي. يوسّع منشور بوري تحليله الذي بدأه في نوفمبر، عندما أعلنت NVIDIA نتائج أفضل من المتوقع؛ إذ جادل بأن معظم إيرادات NVIDIA جاء من طلبات استُلمت بعد أن أجرت الشركة استثمارات استراتيجية في عملائها. وقد دحضت NVIDIA هذه الادعاءات رسميًا في ذلك الوقت، لكن السهم تراجع في اليوم التالي للإعلان عن نتائج قوية.

Burry Accused NVIDIA of Circular Trading in November

كتب بوري على X: “في نوفمبر 2025، عندما اشتدت جدل حول التداول الدائري، دحضت NVIDIA أن نسبة الاستثمارات الاستراتيجية في العملاء ضمن الإيرادات المُعترف بها منخفضة جدًا. أقرّ بذلك.” ومع ذلك، أشار إلى أن “في دفاتر الطلبات المستقبلية التي تُعد جزءًا من ‘وضوح تريليون دولار’ الذي ذكره Jensen، فإن المعاملات المالية الدائرية حاليًا تبلغ قرابة 100% تقريبًا.”

استشهد بوري بتصريح Jensen Huang عن “وضوح تريليون دولار” الذي أدلى به في مارس خلال مؤتمر NVIDIA GTC 2026، حيث قال إن الطلب على أشباه الموصلات الخاصة بالذكاء الاصطناعي من NVIDIA بات مرئيًا بما يتجاوز 1 تريليون دولار للسنة المقبلة. استخدم بوري بيانات بنك التسويات الدولية (BIS) ليجادل بأن رقم الطلب هذا قد يكون مُبالغًا فيه.

أغلق سهم NVIDIA على انخفاض في اليوم التالي لإعلان أرباح قوية في نوفمبر، رغم تجاوزه توقعات السوق.

BIS Data Shows Chipmaker Circular Financing Approaches 100%

تُظهر الرسوم البيانية الثلاثة التي شاركها بوري من BIS تصاعد مخاوف الائتمان لدى شركات الذكاء الاصطناعي في الأسواق المالية. تجاوز الدين طويل الأجل لشركات الذكاء الاصطناعي (العمالقة السحابية ومقدمو البنية التحتية) 300 مليار دولار، وصولًا إلى أكبر حجم في العقد الماضي.

تتسع فروقات مقايضة مخاطر الائتمان (CDS) الخاصة بشركات الذكاء الاصطناعي (المصنفة BBB أو أعلى). الـ CDS هو مشتق مالي ينقل مخاطر التعثر إلى أطراف ثالثة؛ وتوسع الفروقات يعني أن السوق قَلِق بشأن احتمالات تعثر الشركات.

يتسارع التمويل الدائري بين شركات الذكاء الاصطناعي. ووفقًا لعقود متعددة السنوات المُعلَن عنها حتى أبريل 2026، فإن قرابة 500 مليار دولار من إنفاق مختبرات الذكاء الاصطناعي التي تقترب من 800 مليار دولار هي تمويل دائري. كما أن أكثر من نصف إيرادات hyperscaler التي تتجاوز 600 مليار دولار تمثل تمويلًا دائريًا. وبالنسبة لشركات أشباه الموصلات (مصنعي الشرائح)، فإن معظم الإيرادات تتكون من تمويل دائري.

Burry Holds Bearish Views on Fabless, Memory, and Neocloud Sectors

يوضح تحليل بوري سبب قيامه مؤخرًا برهانات هابطة على NVIDIA وصندوق الأسهم الأميركية الخاص بأشباه الموصلات (SOXX). وهذا يشير إلى الحذر إزاء المبالغة في تقييم الشركات المعتمدة على طلب الذكاء الاصطناعي على أشباه الموصلات وneocloud لاحتياجات مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي.

في حين يستشهد متفائلون بالذكاء الاصطناعي بـ “مفارقة Jevons” - وهي النظرية التي تقول إن انخفاض أسعار رموز الذكاء الاصطناعي سيزيد بشكل انفجاري الطلب على الذكاء الاصطناعي لدى المستخدمين - لدعم نظرتهم المستقبلية، ينتقد بوري هذا السيناريو باعتباره متفائلًا أكثر من اللازم. ويؤكد أن التقدم التكنولوجي والأرباح الشركاتية لا يتحركان دائمًا معًا، مشيرًا مؤخرًا إلى أن مصنعي الكهرباء في أواخر القرن التاسع عشر لم يستفيدوا عندما تطورت الكهرباء.

كما أن بوري متشكك بشأن أشباه موصلات الذاكرة. منذ فبراير الماضي، كان يؤكد باستمرار أنه ينبغي شراء Samsung Electronics بسعر أقل من معدل السعر إلى القيمة الدفترية (PBR) البالغ 1. ويبلغ PBR لدى Samsung Electronics حاليًا مستوى 3-4.

يرتبط اسم بوري، الشهير باستراتيجية فتح مراكز بيعية قبل الأزمة المالية عام 2008، باعتماد استراتيجية لفتح مراكز بيعية في أسهم تحظى باهتمام مركز من السوق، مع شراء أسهم أقل تقييمًا تهملها السوق. وقد أكد مؤخرًا أن أسهم هونغ كونغ أكثر جاذبية من أسهم كوريا واليابان.

FAQ

ما هو التداول الدائري في صناعة الذكاء الاصطناعي الذي انتقده مايكل بوري؟

يشير التداول الدائري إلى نمط تقوم فيه شركات البنية التحتية للذكاء الاصطناعي باستثمارات استراتيجية في عملائها، ثم تقوم تلك الشركات العملاء بدورها بوضع أوامر لدى الشركات نفسها. ووفقًا لبيانات BIS التي شاركها بوري، فإن قرابة 500 مليار دولار من إنفاق مختبرات الذكاء الاصطناعي وأكثر من نصف إيرادات العمالقة السحابية تتكون من هذا التمويل الدائري، بينما تكون إيرادات مصنعي الشرائح تقريبًا بالكامل تمويلًا دائريًا.

ما مراكز الاستثمار التي اتخذها مايكل بوري بناءً على تشككه في الذكاء الاصطناعي؟

وضع بوري مؤخرًا رهانات هابطة على NVIDIA وصندوق الأسهم الأميركية الخاص بأشباه الموصلات (SOXX). وقد ذكر باستمرار منذ فبراير الماضي أن Samsung Electronics ينبغي شراؤها بسعر أقل من معدل السعر إلى القيمة الدفترية البالغ 1، في حين أن PBR الحالي عند مستوى 3-4. كما أكد أن أسهم هونغ كونغ أكثر جاذبية من أسهم كوريا واليابان.