Verfasser: Kaori
Redaktion: Sleepy.txt
Ende Februar 2026 liegt der Aktienkurs von Circle bei 83 US-Dollar. Neun Monate zuvor war er noch 298 US-Dollar wert.
In den 270 Tagen seit dem Börsengang von Circle hat die USDC-Umlaufmenge die 75-Milliarden-Marke überschritten, der Gesamtumsatz im vierten Quartal betrug 770 Millionen US-Dollar, was ein Wachstum von 77 % im Vergleich zum Vorjahr bedeutet. Diese Zahlen sind in jeder Branche an der Wall Street respektabel.
Egal ob optimistisch oder skeptisch, als eines der prominentesten Krypto-IPO-Unternehmen in diesem Bullenmarkt bleibt Circle die gleiche Firma, doch der Markt scheint nicht zu wissen, wie man sie richtig bewertet. Ein Konsens hat sich noch nicht gebildet.
270 Tage, drei Neupreissetzungen des Marktes
Am 5. Juni 2025 lag der Ausgabepreis von Circle bei 31 US-Dollar. Der Eröffnungskurs stieg sofort auf 42 US-Dollar. Die Händler waren noch unsicher, was los war, doch am Nachmittag lag der Kurs bereits bei 55 US-Dollar.
Wall Street gab Circle das erste Etikett: eine kryptoversionierte Nvidia.
Dieses Vergleich hat seine Berechtigung: Nvidia dominiert die KI-Berechnung mit GPUs, während Circle mit USDC im Krypto-Universum ein Abrechnungssystem aufgebaut hat. Hinter jedem USDC-Trade steckt echtes Vermögen in US-Dollar, das in Staatsanleihen Zinsen abwirft.
Circle muss nicht auf Marktrichtungen wetten. Es reicht, die USDC-Umlaufmenge groß genug zu machen, damit die Zinseinnahmen wie Wasser automatisch fließen.
Der Markt interessiert sich nicht nur dafür, wie viel Circle jetzt verdient, sondern für die Geschichte, dass Stablecoins die globale Abwicklungsschicht werden.
Im Jahr 2024 liegt der Leitzins der Federal Reserve noch über 5 %. Circle erzielt allein durch Reservezinsen jährlich 1,5 Milliarden US-Dollar. Diese Zahl macht alle Zweifel, ob Circle ein Tech-Unternehmen ist, unwichtig.
Doch hier liegt eine tickende Zeitbombe, die damals niemand anzufassen wagte.
Das Kerneinkommen von Circle wird durch eine Variable bestimmt, die es vollständig nicht kontrollieren kann – den Zinssatz der Federal Reserve.
Ein Unternehmen, das auf Tech bewertet wird, setzt sein Schicksal auf makroökonomische Politik. Dieses Paradox wurde am Tag des IPO durch die Marktbegeisterung verschleiert, doch es verschwand nicht.
Nur einen Monat nach dem Circle-IPO verabschiedete das US-Repräsentantenhaus den GENIUS Act.
Dies war das erste Mal, dass Stablecoins auf Bundesebene rechtlich anerkannt wurden. Die Marktreaktion übertraf alle Erwartungen: Circle stieg an einem Tag um über 30 %, institutionelle Gelder strömten wie Wasser durch ein geöffnetes Tor.
Anfang Juli überschritt die USDC-Umlaufmenge 60 Milliarden. Mitte des Monats erreichte der Kurs von Circle mit 298 US-Dollar seinen Höchststand, die Marktkapitalisierung überstieg 72 Milliarden US-Dollar.
Von 31 auf 298 US-Dollar in weniger als sechs Wochen – das ist die schnellste Wertsteigerung eines großen Nasdaq-Unternehmens seit 2023.
Wall Street-Analysten begannen, über eine angemessene Bewertung von Circle zu diskutieren. Einige nannten 500 US-Dollar, andere waren noch radikaler und sahen 1000 US-Dollar als plausibel an.
Sie rechneten so: Bei einer Umlaufmenge von 60 Milliarden USDC und einem Zinssatz von 4,5 % ergeben sich jährlich 27 Milliarden US-Dollar Zinseinnahmen. Multipliziert mit einem Tech-Birmultiplikator, sieht die Zahl gut aus.
Doch zwei Probleme wurden damals nicht ernst genommen.
Erstens: Die Federal Reserve signalisierte bereits eine Zinssenkung. Zweitens: Coinbase ist der größte Emittent von USDC und würde einen großen Anteil an den Zinseinnahmen abzweigen.
Anfang August veröffentlichte Circle die Q2-Finanzzahlen. Die Zahlen waren gut, der Nettogewinn übertraf die Erwartungen, die USDC-Umlaufmenge wuchs weiter. Der Markt feierte kurz, doch dann begann man die Details im Anhang der Bilanz genau zu lesen.
Nach der Lektüre beruhigte sich der Kurs von Circle. Das Problem lag im Vergleich zweier Zahlen: Das Umsatzwachstum betrug 66 %, die Vertriebskosten wuchsen um 74 %. Die Vertriebskosten überholten das Umsatzwachstum.
Hinter diesem Phänomen steckt die Gewinnbeteiligungsstruktur von Coinbase. Coinbase ist der größte Emittent von USDC, doch die Vereinbarung mit Circle hat eine Designschwäche: Je höher die Umlaufmenge, desto größer der Anteil, den Circle abgeben muss.
Je größer die Skala, desto niedriger der Ertrag pro Einheit. Das ist kein Managementfehler von Circle, sondern eine festgeschriebene Klausel im Protokoll. Bei schnellem Wachstum der Umlaufmenge wird dieses Problem nur durch die absoluten Zahlen verschleiert.
Das war die erste Hürde für Circle. Die zweite kam durch die Zinssätze.
Im September senkte die Federal Reserve erstmals um 25 Basispunkte. Im Oktober folgte eine zweite Senkung um weitere 25 Basispunkte, wodurch die Reserveerträge im Jahresvergleich um 96 Basispunkte sanken. Die wichtigste Einkommensquelle von Circle schrumpft mit stabiler Geschwindigkeit.
Der Markt glaubte zunächst, diese beiden Probleme getrennt betrachten zu können: Coinbase’s Gewinnbeteiligung sei eine Verhandlungsfrage, die man neu regeln könne; die Zinssenkung sei ein zyklisches Phänomen, das im nächsten Zyklus wieder kommen würde.
Doch in der Woche, in der die Q3-Finanzzahlen 2025 veröffentlicht wurden, fiel der Kurs von Circle innerhalb einer Woche um 30 %, erstmals unter 70 US-Dollar. Der Markt erkannte endlich, dass beide Probleme auf dasselbe hinauslaufen: Circle’s Einnahmen werden einerseits durch fallende Zinsen gedrückt, andererseits durch Gewinnbeteiligungen geschmälert.
Wenn Circle nur durch Zinsen Geld verdient, ist es kein Tech-Unternehmen, sondern ein leveragter Staatsanleihenfonds. Wenn das Wachstum nur dazu dient, Coinbase zu bedienen, muss der Wert dieses Wachstums neu bewertet werden.
Das Zusammenwirken dieser beiden Probleme führte dazu, dass die Logik hinter 298 US-Dollar zu zerbröckeln begann.
Von Ende 2025 bis Februar 2026 fiel der Kurs von Circle stetig auf 50 US-Dollar.
In dieser Zeit verzögerte sich die Verabschiedung des CLARITY-Gesetzes, das die Zinszahlung bei Stablecoins regeln soll.
Der Markt wartete, das Warten ist die schwierigste Phase. Der Kurs sank langsam, weil Unsicherheit selbst eine Abschlagwirkung hat.
Die Zinssenkungen gingen weiter. Der Markt begann zu begreifen, dass Circle durch Skalierung den Rückgang der Zinsen ausgleichen muss.
Der Weg der Transformation von Circle
Betrachtet man die letzten Quartalszahlen, so ist zwar der Kursanstieg beeindruckend, doch die Reaktion des Marktes ist gemischt.
Die Zahlen sind gut, doch die Investoren konzentrieren sich auf zwei Punkte: Erstens, die Reserve-Rendite sank von 4,5 % im Vorjahr auf 3,8 %, was den Druck der Zinssenkungen in den Zahlen widerspiegelt; zweitens, die Vertriebskosten lagen bei 1,662 Milliarden US-Dollar, mit einer Wachstumsrate, die mit den Umsätzen Schritt hält. Das Protokollproblem wurde also nicht gelöst.
Vor der Verabschiedung des Gesetzes ändert eine gute Bilanz wenig an der Marktpreis-Logik.
Das Management von Circle ist sich offensichtlich bewusst, dass die Zinsseite instabil ist. Seit der zweiten Jahreshälfte 2025 haben sie mehrere Maßnahmen ergriffen, einige eher unauffällig, doch mit bedeutender Aussagekraft.
Diese Maßnahmen folgen einer gemeinsamen Logik: Sie wollen Circle von einer Firma, die nur durch Reservezinsen verdient, zu einer Plattform mit drei Ebenen entwickeln – die unterste ist die Infrastruktur, die mittlere die digitalen Vermögenswerte, die oberste die Anwendungen. Jede Ebene versucht, eine eigenständige Einkommensquelle jenseits der Zinsen zu schaffen.
Die unterste Ebene ist Arc. Circle baut eine eigene Layer-1-Blockchain, die als Betriebssystem für das Internet der Wirtschaft positioniert ist. Nach nur 90 Tagen Testnetz wurden über 150 Millionen Transaktionen verarbeitet, fast 1,5 Millionen aktive Wallets, durchschnittliche Abwicklung in 0,5 Sekunden. Diese Zahlen beweisen, dass Arc kein Experiment ist, sondern eine Plattform, die von Institutionen ernst genommen wird.
Wenn Arc zur bevorzugten Infrastruktur für institutionelle Anwendungen wird, ist Circle nicht mehr nur Emittent von USDC, sondern wird selbst zur Transaktionsroute.
Dazu kommt die Cross-Chain-Transfer-Protokoll CCTP, das kontinuierlich erweitert wird. Bis Dezember 2025 ist USDC auf 30 Blockchains nativ ausgegeben, CCTP verbindet 19 davon, mit einem Gesamtvolumen von 126 Milliarden US-Dollar.
Noch wichtiger: CCTP entwickelt sich vom einfachen Cross-Chain-Transfer-Tool zu einer modularen Schicht mit Hooks und einer einheitlichen Cross-Chain-Guthabenverwaltung via Circle Gateway. Entwickler, die USDC für Liquidität nutzen, spüren die zugrunde liegende Chain kaum noch. Mit wachsendem Volumen wird USDC als Cross-Chain-Abwicklungsschicht immer schwerer zu ersetzen.
Die mittlere Ebene ist die Diversifikation der Vermögenswerte. Neben USDC wächst 2025 die Tokenisierte Geldmarktfonds USYC weiter. Bis Januar 2026 verwaltet USYC Vermögenswerte im Wert von 1,6 Milliarden US-Dollar. USYC ist ein auf der Chain generierter Vermögenswert, der im Wesentlichen die Erträge eines traditionellen Geldmarktfonds auf die Blockchain bringt.
Die oberste Ebene sind zwei Anwendungen.
Circle Payments Network (CPN) verbindet Banken, Zahlungsdienstleister und Unternehmen in einem Netzwerk. Das jährliche Transaktionsvolumen liegt bereits im Milliardenbereich, Ziel ist es, CPN zur Standardlösung für grenzüberschreitende Geldtransfers zu machen.
StableFX wurde parallel zum Arc-Testnetz gestartet. Es ermöglicht institutionellen Nutzern, rund um die Uhr Stablecoin-Währungspaare zu handeln, mit sofortiger Abwicklung auf der Chain. Es löst die höchsten Friktionen beim grenzüberschreitenden Währungsaustausch.
Außerdem hat Circle xReserve eingeführt, eine Art B2B-Geschäftsmodell. Es erlaubt anderen Blockchain-Teams, mit USDC als Sicherheit eigene native Stablecoins zu emittieren. Circle stellt die Reserve nachweislich bereit und bietet die Infrastruktur.
Wenn man all diese Maßnahmen zusammen betrachtet, zeichnet Circle eine Plattformstrategie. Arc kontrolliert die Abwicklungsschicht, CCTP die Cross-Chain-Liquidität, USDC und USYC die Vermögensschicht, CPN und StableFX die Anwendungsebenen.
Jede Ebene stärkt die Verteidigungslinien, jede schafft auch Spielraum bei fallenden Zinsen.
Neue Variablen im KI-Boom
Nicht nur strategisch, sondern auch in aktuellen Trends folgt Circle dem Zeitgeist.
Nach der Veröffentlichung des OpenClaw-Open-Source-Agentensystems veranstaltete Circle einen Hackathon nur mit KI-Agenten. Die Agenten konkurrierten miteinander, bauten Anwendungen mit USDC, und am Ende wählten die Agenten selbst den Sieger.
Man kann sagen, durch diese Initiative, die den Agenten-Storytrend aufgriff, hat Circle seine Position im Bereich KI-Agenten-Zahlungen gefestigt.
Die zentrale Erzählung von Circle lautet: In Zukunft werden auf dem Internet Hunderte Milliarden KI-Agenten laufen, die sich gegenseitig anstellen, bezahlen und abrechnen – ohne Banken, ohne menschliche Genehmigung, ohne feste Zeitfenster.
Traditionelle Zahlungssysteme sind in diesem Szenario keine Konkurrenten, sondern existieren nicht. Kreditkartennetze unterstützen keine maschinellen Selbstabrechnungen, KYC ist manuell, Abrechnungszyklen sind tagesbasiert, Cross-Chain ist kein Thema. Diese Infrastruktur, ursprünglich für Menschen konzipiert, ist für KI-Agenten eine Mauer.
USDC ist das nicht. Circle hat die Infrastruktur auf 30 Blockchains ausgerollt, und Circle Gateway hat gerade eine spezielle Funktion für Agentenzahlungen im Testnetz gestartet: Kosten pro Transaktion 0,00001 US-Dollar, Abwicklungszeit unter einer Sekunde, Agenten können eigenständig Cross-Chain-Transaktionen initiieren, ohne menschliches Eingreifen.
Circle-CEO Allaire sagte im letzten Finanz-Call, dass 99 % der nachverfolgbaren KI-Agentenzahlungen USDC verwenden. Dieses Signal zeigt, dass die erste-mover-Vorteile sich festigen. Circle hat bereits Standards wie x402 mitgestaltet, seine APIs in Skill-Bibliotheken und MCP-Server eingebettet, die in Entwickler-Tools integriert sind.
Ein Entwickler, der KI nutzt, um Agenten-Apps zu programmieren, kommt fast automatisch mit USDC in Kontakt. Diese Logik verändert die Bewertungsgrundlage von Circle grundlegend.
Früher berechneten Investoren Circle’s Einnahmen anhand der USDC-Umlaufmenge multipliziert mit dem Zinssatz, doch jede Zinssenkung der Fed drückte diese Zahl nach unten. Zukünftig könnten die Haupttransaktionen jedoch von Hunderten Milliarden KI-Agenten mit Hochfrequenz-Transaktionen kommen, bei denen der Zinssatz nur noch Hintergrundrauschen ist.
Allaire sprach im Call vom „Geldumlaufgeschwindigkeit“-Konzept: Die durch KI getriebene Wirtschaft wird die Geldgeschwindigkeit um mehrere Größenordnungen erhöhen. Diese Steigerung braucht keinen Zinssatz, sie ist selbst ein Wachstumsmotor.
Das ist die Geschichte, die Circle der Markt wirklich glauben lassen will: Zinssenkungen sind nicht mehr so beängstigend, weil das durch KI gesteigerte Transaktionsvolumen sie ausgleichen kann. Auch das Ergebnis des Zinsgesetzes ist weniger entscheidend, denn selbst wenn USDC nur ein Abwicklungstool und kein Zinsprodukt ist, kann Circle durch Transaktionsgebühren auf Arc, Cross-Border-Gebühren bei CPN und Plattform-APIs Geld verdienen, solange die Agentenwirtschaft wächst.
Das ist eine bewusste Erwartungssteuerung und gleichzeitig eine echte strategische Neuausrichtung. Beides passiert gleichzeitig, schwer zu unterscheiden, was aktiv gesteuert wird und was nur Reaktion ist.
Ab 1. März
Dennoch dürfen wir nicht übersehen, dass Circle vor weiteren Herausforderungen steht.
Die Diskussion um das CLARITY-Gesetz, ob Stablecoins Zinsen zahlen dürfen, ist auf den ersten Blick eine regulatorische Frage, in Wirklichkeit aber eine Frage der Bankenregulierung.
Moenihan, CEO der US-Banken, ist ein entschiedener Gegner zinsbringender Stablecoins. Er warnt, dass ohne Einschränkungen bis zu 60 Billionen US-Dollar an Einlagen aus den Banken abziehen könnten, das entspricht etwa 30–35 % der US-Geschäftsbankeinlagen. Senator Patrick Witte schlug einen Kompromiss vor: Verbot, Zinsen auf Guthaben zu zahlen, aber Belohnungen für Transaktionen zu erlauben. Beide Seiten zogen sich zurück, ohne ihre Ziele zu erreichen.
Am 20. Februar endete eine dritte Sitzung im Weißen Haus zur Diskussion über die Zinsvergütung bei Stablecoins, ohne Ergebnis. Insider berichten, dass eine Entscheidung vor dem 1. März möglich ist.
Hier klingt ein historischer Vergleich an: 1977 nutzte Merrill Lynch CMA-Konten, um die strengen Vorschriften gegen Zinszahlungen auf Sichteinlagen zu umgehen. Sie packten die hohen Erträge von Geldmarktfonds in ein Konto, das für Laien zugänglich war.
Geld floss in großem Stil aus den Banken zu Merrill Lynch, und es dauerte fast ein Jahrzehnt, bis der Kongress diese Realität offiziell anerkannte und 1986 die Q-Regel abschaffte.
Was Circle heute macht, ist im Wesentlichen dasselbe: Es leitet US-Dollar aus einem ineffizienten alten System in einen neuen Container, während die Regulierung noch nachholt. Doch es gibt eine entscheidende Ungleichheit: Merrill Lynch startete in einer Hochzinsphase, die hohen Renditen der Geldmarktfonds waren für Sparer attraktiv. Circle muss in einem Abwärtstrend der Zinsen die gleiche Transformation vollziehen.
Das ist die größte Herausforderung für Circle und der Grund, warum es so energisch auf die KI-Agentenzahlungen setzt. Es braucht eine neue Wachstumsstory, die unabhängig von Zinsen ist – und das möglichst schnell.
Wenn das CLARITY-Gesetz letztlich Spielraum lässt, kann USDC vom Abwicklungstool zum fundamentalen Zahlungsinfrastruktur-Asset werden. Das würde den Markteintritt für Institutionen beschleunigen und den Zeitrahmen für die Plattform-Transformation von Circle erweitern.
Sollte das Gesetz verschärft werden, droht Circle eine Banklizenz, höhere Compliance-Kosten, langsamere Innovationen und eine Abschwächung der Differenzierungsmerkmale. Wahrscheinlicher ist eine gemischte Lösung, die beide Seiten unzufrieden macht – so endeten die meisten bedeutenden Finanztransformationen in der Geschichte.
Derzeit liegt der Kurs von Circle bei 80 US-Dollar, doch diese Zahl ist an sich bedeutungslos.
Wichtig ist die zugrunde liegende Situation: Ein profitables, wachsendes, technologisch fortschrittliches Unternehmen steht an einem regulatorischen Abgrund, wartet auf eine Entscheidung, die es nicht kontrollieren kann, und versucht gleichzeitig, mit Arc, CPN und KI-Agentenzahlungen seine Tech-Company-Attribute neu zu beweisen.
270 Tage, drei Neupreissetzungen – im Kern ist das der Markt, der Circle zwingt, eine zentrale Frage zu beantworten: Wenn die Zinseinnahmen unsicher werden, womit beweist man dann seinen Wert?
Das Management hat eine Kontur für die Antwort gegeben. Nach dem 1. März werden weitere Hinweise folgen.
