¿Por qué no funciona el préstamo con tasa fija en la cadena?

Escrito por: nico pei

Traducido por: Jiahuan, Chaincatcher

Las enseñanzas del crédito privado

Las préstamos a tasa fija dominan el ámbito del crédito privado porque los prestatarios necesitan certeza, no porque los prestamistas lo prefieran.

Los prestatarios—empresas, fondos de capital privado, promotores inmobiliarios—se preocupan principalmente por la previsibilidad del flujo de caja. La tasa fija elimina el riesgo de subida de la tasa de referencia, simplifica las presupuestaciones y reduce el riesgo de refinanciación. Esto es especialmente importante para proyectos apalancados o a largo plazo donde la volatilidad de las tasas puede amenazar la capacidad de pago.

En cambio, los prestamistas suelen preferir tasas variables. Los préstamos se fijan como «tasa de referencia + prima de crédito». La estructura flotante protege los márgenes en caso de subida de tasas, reduce el riesgo de duración y permite a los prestamistas capturar beneficios en la subida de la tasa de referencia. La tasa fija generalmente solo se ofrece cuando el prestamista puede cubrir el riesgo de tasa o cobrar una prima adicional.

Por lo tanto, los productos de tasa fija son una respuesta a la demanda de los prestatarios, no una estructura de mercado predeterminada. Esto explica una lección clave de DeFi: si no existe una demanda clara y duradera de los prestatarios por la certeza en las tasas, los préstamos a tasa fija difícilmente lograrán liquidez, escala o sostenibilidad.

¿Quiénes son los prestatarios reales en Aave y Morpho?

Mito: «Los traders toman prestado en el mercado monetario para apalancarse o abrir posiciones cortas»

La mayor parte del apalancamiento unidireccional se realiza mediante contratos perpetuos (Perps), ya que estos ofrecen una eficiencia de capital sobresaliente. En comparación, el mercado monetario requiere colateral excesivo y no es adecuado para operaciones especulativas de apalancamiento.

Solo en Aave, el volumen de préstamos en stablecoins ronda los 80 mil millones de dólares. ¿Quiénes son estos prestatarios?

En términos generales, hay dos tipos de prestatarios:

Poseedores a largo plazo / ballenas / tesorería: Colateralizan criptoactivos para tomar prestado en stablecoins y obtener liquidez sin vender activos, manteniendo así la exposición a las subidas y evitando eventos de liquidación o fiscales.

Generadores de rendimiento circulante: Los préstamos se usan para apalancar activos que generan interés (como LST/LRT, stETH) o stablecoins que generan interés (como sUSDe). El objetivo es obtener un mayor rendimiento neto, no hacer compras o ventas unilaterales.

¿Existe una demanda real de tasas fijas en la cadena?

Sí, la hay—la demanda se concentra en instituciones que colateralizan criptoactivos y en estrategias de préstamos circulantes.

Instituciones que colateralizan criptoactivos

Maple Finance realiza préstamos colateralizados con criptoactivos blue-chip como BTC y ETH, ofreciendo stablecoins. Los prestatarios incluyen individuos de alto patrimonio, oficinas familiares, fondos de cobertura y otros participantes que buscan financiamiento con costos predecibles y tasas fijas.

Aunque la rentabilidad de los préstamos en USDC en Aave ronda el 3.5%, la tasa fija en Maple Finance para colaterales blue-chip oscila entre el 5.3% y el 8% APY—lo que implica un premium de aproximadamente 180–450 puntos básicos cuando el préstamo pasa de tasa flotante y plazo a tasa fija.

En términos de escala de mercado, solo el pool Syrup de Maple tiene aproximadamente 2.67 mil millones de dólares en TVL (valor total bloqueado), comparable a los aproximadamente 3.75 mil millones de dólares en préstamos no pagados en la red principal de Ethereum en Aave.

(Aave ~3.5% vs Maple ~8%: préstamos en cripto con tasa fija tienen un ~180–400 puntos básicos de prima)

Sin embargo, es importante notar que algunos prestatarios eligen Maple en lugar de Aave para evitar riesgos de hackeo. Pero a medida que DeFi madura y la transparencia y los mecanismos de liquidación demuestran ser resistentes al riesgo, estos riesgos históricos de contratos inteligentes se están reduciendo. Protocolos como Aave están siendo cada vez más considerados como infraestructura segura, lo que indica que si existiera una opción de tasa fija en la cadena, la prima de los préstamos en criptomonedas a tasa fija debería comprimirse con el tiempo.

Estrategias de préstamo circulante

Aunque la demanda de los generadores de rendimiento circulante alcanza los miles de millones, las estrategias circulantes son casi inviables debido a la imprevisibilidad de las tasas de interés:

Mientras los generadores obtienen beneficios de las tasas fijas (como PTs), financiarse con tasas flotantes para estas estrategias introduce riesgo de volatilidad en las tasas, lo que puede eliminar en un instante meses de ganancias o incluso hacer que la estrategia incurra en pérdidas.

Según datos históricos, las tasas de interés en Aave y Morpho no son estables:

Si las tasas de interés de los préstamos y las tasas de los activos generadores de interés fueran fijas, se eliminaría el riesgo de fondos. La ejecución sería más sencilla, las posiciones se mantendrían como se espera y el capital podría escalarse eficazmente—permitiendo a los generadores desplegar fondos con confianza y empujar el mercado hacia un equilibrio.

Con una seguridad probada de más de 5 años y el desarrollo de tasas fijas en la cadena liderado por Pendle PT, la demanda de préstamos en tasa fija en la cadena está creciendo rápidamente.

Si ya existe demanda de préstamos a tasa fija, ¿por qué el mercado no ha crecido? Veamos más a fondo la oferta de préstamos a tasa fija.

La liquidez, la savia de los fondos en la cadena

La liquidez significa la capacidad de ajustar o salir de una posición en cualquier momento—sin períodos de bloqueo—los prestamistas pueden retirar capital, los prestatarios pueden cerrar posiciones, recuperar colateral o pagar anticipadamente sin restricciones ni penalizaciones.

Los poseedores de Pendle PT sacrifican algo de liquidez, ya que el AMM y el libro de órdenes de Pendle v2 no pueden absorber salidas de mercado superiores a aproximadamente 1 millón de dólares sin un deslizamiento evidente, incluso en su mayor pool de fondos.

¿Qué compensación recibe el prestamista en la cadena por renunciar a esa liquidez invaluable? Basado en Pendle PT, generalmente un 10%+ APY, y en casos de alta actividad en tokens de rendimiento (como usdai en Arbitrum), incluso puede llegar a más del 30% APY.

Claramente, los prestatarios en criptomonedas no pueden pagar intereses del 10%. Si no se especula con los puntos de rendimiento, esa tasa no es sostenible.

Soy consciente de que los PTs (tokens de principal) en Aave o Morpho añaden una capa adicional de riesgo sobre los mercados monetarios principales—incluyendo riesgos del protocolo Pendle y del activo subyacente. Los PTs estructuralmente representan un riesgo mucho mayor que el préstamo base.

Sin embargo, esto sigue siendo cierto: si los prestatarios no pagan tasas excesivamente altas, la escala del mercado no puede crecer si los prestamistas exigen que se renuncie a la flexibilidad del mercado de tasas fijas. Cuando se elimina la liquidez, las tasas deben subir mucho para compensar—y esas tasas no son sostenibles para una demanda real y no especulativa de crédito.

Term Finance y TermMax son ejemplos claros de cómo esta descoordinación impide la expansión del mercado de tasas fijas: pocos prestamistas están dispuestos a renunciar a liquidez por bajos rendimientos, y los prestatarios no quieren pagar un 10% APY en tasas fijas cuando las tasas en Aave están en 4%.

Dado que la liquidez tiene valor, ¿cómo podemos servir eficazmente la demanda de préstamos a tasa fija y lograr un equilibrio satisfactorio para ambas partes?

La clave: abandonar la vieja mentalidad de «emparejamiento punto a punto»

La solución no es forzar la coincidencia entre «prestatarios a tasa fija» y «prestamistas a tasa fija». En cambio, debe emparejarse «prestatarios a tasa fija» con «traders de tasas».

Primero, la mayoría de los fondos en la cadena confían en la seguridad de protocolos líderes como Aave y Morpho, y están acostumbrados a la gestión pasiva.

Por lo tanto, para ampliar la escala del mercado de tasas fijas, la experiencia del prestamista debe ser exactamente igual a la que tienen en Aave:

Depositar en cualquier momento

Retirar en cualquier momento

Mínimas suposiciones de confianza adicional

Sin períodos de bloqueo

Idealmente, los protocolos de tasa fija pueden integrarse directamente en la seguridad y liquidez de Aave, Morpho y Euler. En el mejor escenario, serían protocolos construidos sobre estos mercados de confianza.

Tasas de negociación vs. plazos de negociación

En segundo lugar, en los préstamos a tasa fija, los prestatarios no necesitan bloquear toda la duración del préstamo, sino solo encontrar capital dispuesto a absorber la diferencia entre la tasa fija acordada y la tasa flotante de Aave (como los hedgers o traders), mientras que el resto del financiamiento puede obtenerse en mercados de tasa flotante como Aave, Morpho o Euler.

Este mecanismo se realiza mediante intercambios de tasas: los hedgers pagan una tasa fija a cambio de recibir una tasa flotante que coincide exactamente con la de Aave, proporcionando así certeza en las tasas a los prestatarios, y permitiendo a los traders macro expresar sus opiniones sobre la tendencia de las tasas con alta eficiencia de capital (como apalancamiento implícito), evitando que los prestamistas sacrifiquen flexibilidad en el proceso, y facilitando la expansión del mercado.

Eficiencia de capital: los traders solo necesitan depositar margen para cubrir su exposición a riesgo de tasa, mucho menor que el monto nominal total del préstamo. Por ejemplo, para una posición a un mes, un hedge en la tasa de interés de 10 millones de dólares en Aave, con una tasa fija del 4% APY, solo requiere una inversión de 33,300 dólares—un apalancamiento implícito de 300 veces, con una eficiencia de capital muy alta.

Dado que las tasas en Aave fluctúan entre 3.5% y 6.5%, este nivel de apalancamiento implícito permite a los traders negociar tasas como si fueran tokens, que a menudo cambian de $3.5 a $6.5, lo cual:

Supera en varias órdenes de magnitud la volatilidad de las principales criptomonedas;

Está estrechamente relacionado con los precios de las monedas principales y la liquidez general del mercado;

Y no usa apalancamiento explícito (como 40x en BTC), ya que el apalancamiento explícito puede ser liquidado fácilmente.

Para los propósitos de este artículo, no entraré en detalles sobre la diferencia entre apalancamiento implícito y explícito. Lo dejaré para otro momento.

El camino hacia la expansión del crédito en la cadena

Preveo que, a medida que crezca el crédito en la cadena, también aumentará la demanda de préstamos a tasa fija, ya que los prestatarios valoran cada vez más la previsibilidad en los costos de financiamiento para soportar posiciones mayores, a largo plazo y con mayor capital productivo.

Cap Protocol lidera la expansión del crédito en la cadena, y es un equipo que sigo de cerca. Cap permite que protocolos de recompra como Symbiotic y EigenLayer puedan ofrecer seguros para préstamos en stablecoins basados en crédito, mediante rehipotecas.

Actualmente, las tasas están determinadas por curvas de utilización optimizadas para la liquidez a corto plazo. Sin embargo, los prestatarios institucionales valoran la certeza en las tasas. A medida que la escala del crédito en la cadena crece, una capa dedicada a la negociación de tasas será crucial para soportar precios con percepción de duración y transferencia de riesgo.

3Jane es otro protocolo que sigo de cerca. Se enfoca en crédito de consumo en la cadena, un segmento donde los préstamos a tasa fija son fundamentales, ya que casi toda la deuda de consumo es a tasa fija.

En el futuro, los prestatarios podrán acceder a servicios mediante mercados de tasas únicos segmentados por perfil crediticio o respaldo de activos. En finanzas tradicionales, los créditos de consumo suelen basarse en calificaciones crediticias retrospectivas y se lanzan a tasa fija, luego se venden o securitizan en el mercado secundario. A diferencia de bloquear al prestatario en una tasa única establecida por el prestamista, los mercados de tasas en la cadena permitirán a los prestatarios acceder directamente a tasas impulsadas por el mercado.