Lorsque les actifs cryptographiques génèrent des revenus, les actions deviennent des objets de collection, une grande migration de la logique d’évaluation

Auteur : Matt Harris

Traduction : Tim, PANews

Lors d’un dîner l’été dernier, quelqu’un a confondu mon métier avec la finance et m’a posé une question sur le marché de l’art. Bien que je ne sois pas un expert, j’ai répondu en tant qu’investisseur en capital-risque. Finalement, j’ai à peine expliqué comment fonctionne le marché de l’art, en soulignant les différences avec les autres marchés que j’étudie toute ma vie.

Cependant, ces questions n’ont cessé de tourner dans ma tête. Pourquoi est-ce que je maîtrise parfaitement un marché, alors que je suis totalement étranger à un autre ? Les actifs peuvent-ils traverser ces deux marchés, ou restent-ils à jamais enfermés dans des modes d’évaluation préétablis ?

Deux types de marchés

Chaque marché répond à la même question : « Quelle devrait être sa valeur ? », mais la logique sous-jacente est très différente.

Le marché des flux de trésorerie est essentiellement un problème mathématique. Qu’il s’agisse d’une action ou d’une obligation, la valeur équivaut à la valeur actuelle des flux futurs actualisés. Ces marchés sont massifs, liquides, et disposent souvent d’un mécanisme d’auto-correction. Les erreurs d’évaluation finissent par être corrigées par des arbitrages, même si ce processus peut parfois être lent au point de faire perdre patience aux investisseurs, voire à ne plus répondre à vos appels.

Le marché de l’émotion est une course à l’émotion collective. La tarification des biens ne dépend pas des revenus futurs, mais du prix que le prochain acheteur est prêt à payer, basé sur ses attentes psychologiques concernant le suivant. C’est comme se retrouver dans un hall infini de miroirs : œuvres d’art, montres de luxe, vins fins, NFT, memes, actions à la mode, et (selon votre foi) Bitcoin, tout cela en fait partie.

Ces deux types de marchés ont leur propre logique intrinsèque : l’un mesure le futur, l’autre mesure la croyance collective. La plupart du temps, nous supposons qu’ils sont bien distincts, mais la réalité commence à brouiller cette frontière.

Quand le flux de trésorerie devient narration

La finance traditionnelle se targue d’être basée sur une analyse rationnelle plutôt que sur l’émotion, mais ces vingt dernières années, cette frontière s’est peu à peu estompée. Sur le marché boursier public, le phénomène des memes a transformé l’action en un objet de collection, dont la valeur, par exemple celle de GameStop, se situe entre une carte de baseball et une œuvre de Basquiat.

Le marché des actions publiques cède peu à peu la place au marché privé. Ici, le pouvoir de fixation des prix revient souvent à un acheteur enthousiaste plutôt qu’à un ensemble d’acteurs. Le crédit connaît une tendance similaire : les fonds se déplacent des marchés publics vers le privé, avec plus de négociations, moins de transparence, et une divergence accrue des résultats d’investissement. Cela réduit la liquidité, mais atténue aussi la volatilité, et paradoxalement, le prix de transaction final est souvent plus élevé.

De plus, le marché privé évolue lentement en un espace narratif, chaque tour de financement étant comme une nouvelle version d’une même histoire. En tant qu’investisseurs, nous le valorisons comme du « long terme », mais cela mène en réalité à une subjectivité et une singularité accrues. Les acteurs du privé continueront à donner des offres basées sur l’analyse des flux futurs, mais (avec la généralisation de l’IA) tout le monde finira par disposer de modèles d’IA homogènes. La seule différence réside dans l’histoire que vous racontez à GPT avant d’appuyer sur Entrée. La beauté de l’investissement en privé, c’est qu’il ne commence vraiment qu’après que l’investissement a été réalisé : contrairement aux investisseurs publics, les fonds de capital-investissement et de capital-risque peuvent, par une gestion proactive, participer activement à la concrétisation de cette histoire.

Quand la narration devient flux de trésorerie

Par ailleurs, certains domaines historiquement dominés par la hype du marché (comme la cryptomonnaie) évoluent dans une direction radicalement différente.

Bitcoin a été à l’origine une collection numérique purement motivée par la hype, sans dépendre des revenus futurs anticipés. En revanche, Ethereum, les tokens DeFi et les projets RWA commencent à produire des flux de trésorerie, offrant des rendements de staking et de collatéralisation. Aujourd’hui, de plus en plus d’actifs cryptographiques disposent de flux observables.

La composabilité des instruments financiers on-chain transforme la propriété, la transaction et la compensation en fonctionnalités natives du logiciel. Cela pourrait rendre les marchés de flux de trésorerie plus efficaces que les marchés boursiers publics, en offrant une liquidité 24/7, un règlement instantané et un registre totalement transparent.

En d’autres termes, la cryptomonnaie évolue d’une narration spéculative vers une nouvelle forme de finance programmable. Parallèlement, les actifs traditionnels s’éloignent de cette tendance, en se détournant progressivement de la liquidité et de la transparence, pour se tourner vers la rareté et la narration.

L’émergence des marchés de prédiction introduit un autre marché très spécifique dans le courant dominant. Quand l’intuition sur les tendances futures passe d’un échange de cash dans une ruelle à un marché numérique en temps réel, de nouvelles possibilités apparaissent. Parier sur les résultats électoraux avant leur annonce est une course à la popularité, mais lorsqu’on combine cela avec des « investissements » dans des actions réglementées, cela peut devenir un outil de couverture pour optimiser le ratio risque/rendement d’un portefeuille.

Les trois niveaux du marché

Chaque marché, quelle que soit sa logique, repose sur trois niveaux :

1. Actif sous-jacent (l’objet possédé)

2. Certificat de propriété (jeton ou instrument financier)

3. Moyen d’échange (infrastructure et règles de transaction)

Lorsque les actifs changent de catégorie, par exemple d’un statut privé à public, ou d’un support physique à numérique, c’est souvent parce qu’un de ces niveaux a été modifié. La privatisation d’une entreprise modifie le niveau de la transaction ; la tokenisation d’une œuvre via NFT change le niveau du certificat de propriété ; la mise en chaîne d’actifs RWA modifie simultanément les trois niveaux. Ces changements de niveaux influencent souvent qui peut participer à ces marchés, et ont un impact majeur sur l’évaluation.

Cette structure en couches aide à expliquer pourquoi des expérimentations rapides de structures de marché apparaissent aujourd’hui. La technologie nous permet de déconstruire et de recomposer le « marché » via des logiciels, parfois avec une liquidité accrue, parfois moindre, mais toujours avec de nouvelles combinaisons de narrations et de paradigmes analytiques. Cette programmabilité étend les frontières du trading traditionnel, redéfinit la participation au marché, et façonne une évolution où les formes classiques et innovantes s’entrelacent.

L’épée à double tranchant de la liquidité

La liquidité est devenue une valeur culturelle dans la finance, voire une norme. Mais elle n’est pas toujours synonyme de mieux, comme une épée à double tranchant, une liquidité excessive peut aussi cacher des courants sous-jacents invisibles.

Dans le marché de l’émotion, une forte liquidité signifie souvent une forte volatilité : les prix sont constamment réévalués sans point d’ancrage stable. Dans le marché des flux de trésorerie, la liquidité favorise une allocation efficace du capital et une transmission transparente du risque. Il faut donc distinguer soigneusement ces deux aspects.

On peut établir cette relation : plus la valeur du marché dépend de flux de trésorerie modélisables, plus la liquidité est sûre ; plus la valeur dépend de narrations et de rareté, plus une faible liquidité peut agir comme un stabilisateur. Une faible liquidité évite la « tarification populiste », c’est-à-dire qu’elle empêche les acteurs les moins compétents de fixer les prix.

Convergence, mais pas contradiction

Le mot d’ordre du XXe siècle était la standardisation, c’est-à-dire transformer des actifs spécifiques en titres négociables, en leur attribuant des codes comme le CUSIP (numéro d’identification des titres américains), rendant plus d’objets investissables. Le XXIe siècle pourrait plutôt s’orienter vers la personnalisation, en construisant des marchés plus profonds, plus larges, plus diversifiés, capables d’être synthétisés et combinés pour offrir des expositions d’investissement plus précises et ciblées.

Aujourd’hui, nous pouvons créer des instruments financiers à la fois personnalisés en termes d’économie, tout en conservant une liquidité opérationnelle. Qu’il s’agisse de crédits tokenisés, de marchés de prédiction en ligne ou de titres programmables, ils pointent vers une architecture de marché plus continue, plus transparente, plus flexible, dont la sophistication dépasse de loin toutes les formes antérieures.

Les classifications binaires traditionnelles : public vs privé, interchangeable vs unique, spéculatif vs productif, sont en train de s’effacer. Nous faisons face à un spectre continu allant du purement émotionnel au purement basé sur le flux de trésorerie, la majorité des actifs étant répartis sur ce spectre, et se négociant dans une gamme de liquidités allant de l’absolu à la transaction convenue.

Les enseignements du marché

En fin de compte, le marché reflète la motivation. Certains récompensent la productivité, d’autres la croyance collective.

Dans l’histoire, nous avons souvent séparé ces deux dimensions : la finance est rationnelle, l’art est romantique. Mais la technologie force leur fusion, révélant un spectre entre rationalité et narration, qui constitue la couleur fondamentale de toute création de valeur.

Notre rôle en tant qu’investisseurs, entrepreneurs ou régulateurs n’est pas forcément de défendre une logique au détriment de l’autre, mais de concevoir des systèmes capables d’intégrer ces deux dimensions, mesurables et inconnaissables, sans favoriser l’une ou l’autre.

Car, en fin de compte, chaque marché est une compétition pour l’attractivité des actifs. Mais certaines de ces compétitions peuvent finalement se transformer en cash.