L’événement de liquidation hyperliquide : la pensée froide après la tempête de l’effet de levier

Ce qu’il faut retenir

• Les recherches montrent que le 13 mars 2025, une baleine sur la plateforme Hyperliquid a liquidé une position longue sur l’ETH par le biais d’une transaction à fort effet de levier, entraînant une perte d’environ 4 millions de dollars pour HLP Vault.
• La preuve tend à croire qu’il s’agissait d’une opération légitime et que la baleine a évité un dérapage sur le marché en retirant les profits non réalisés pour déclencher la liquidation.
• Cet incident a suscité des discussions sur la différence de capacités entre les DEX et les CEX dans le trading à fort effet de levier.
• Hyperliquid a abaissé les plafonds d’endettement (jusqu’à 40x pour le BTC et 25x pour l’ETH) et prévoit d’améliorer le système de marge pour éviter des manipulations similaires.

Événement de liquidation hyperliquide

Début et contexte de l’événement

Le 13 mars 2025, un événement de liquidation de baleines sur la plateforme Hyperliquid est devenu un sujet brûlant dans la communauté DeFi. Hyperliquid est une plateforme décentralisée de trading de contrats perpétuels connue pour son carnet d’ordres on-chain efficace et son trading à fort effet de levier (jusqu’à 50x). Son HLP Vault est un pool de liquidité géré par la communauté utilisé pour soutenir la compensation et la tenue de marché, mais ce mécanisme expose des vulnérabilités face au comportement extrême du marché.

Selon le rapport de Coindesk et le rapport NFT Evening, l’incident a commencé le 12 mars, lorsqu’une baleine géante (l’adresse on-chain est souvent appelée « 0xf3f4 ») a exécuté une stratégie de trading à haut risque. La baleine a déposé environ 15,23 millions d’USDC et a ouvert une position longue de 160 000 ETH d’une valeur totale d’environ 307 millions de dollars, avec un effet de levier compris entre 13,5x et 19,2x (l’effet de levier spécifique varie légèrement en fonction des données provenant de différentes sources). Cette position a d’abord affiché un bénéfice non réalisé de 8 millions de dollars, et la baleine a ensuite retiré 17,09 millions d’USDC (y compris le principal et le bénéfice), réduisant considérablement le niveau de marge.

Lorsque le prix de l’ETH a reculé (peut-être à environ 1 915 $), la position a été liquidée, le système de compensation automatisé d’Hyperliquid a pris le relais et HLP Vault a été contraint de prendre le relais à un prix élevé et de fermer progressivement la position. En raison du manque de liquidité sur le marché, HLP a perdu environ 4 millions de dollars dans le processus de clôture de sa position. Cette perte représente 1 % de la valeur totale verrouillée (TVL) d’Hyperliquid et environ 6,6 % de son bénéfice cumulatif historique (60 millions de dollars).

Stratégie et impact sur les baleines

La stratégie de Whale est décrite comme un « arbitrage de liquidation », qui consiste à transférer le risque à HLP Vault en retirant les bénéfices flottants afin de réduire la marge, d’induire la liquidation et de transférer le risque à HLP Vault. Cette opération a permis de contourner l’énorme glissement des ordres au marché et a permis à la baleine de sortir de la position de 300 millions de dollars à moindre coût. En fin de compte, la baleine a réalisé un bénéfice d’environ 1,86 million de dollars, tandis que HLP Vault a subi une perte de 4 millions de dollars.

L’événement a déclenché une sortie nette de 166 millions de dollars, le prix du jeton HYPE passant de 14 $ à 12,84 $, reflétant l’ébranlement de la confiance du marché dans la plateforme. Les prix de l’ETH ont également été plombés par la pression vendeuse de liquidation, tombant à environ 1 915 $, mettant fin à un léger rallye précédent.

Il est intéressant de noter que la même baleine a continué d’être active après l’événement, ouvrant une nouvelle position longue sur l’ETH à effet de levier de 25x et une position courte sur le BTC à effet de levier de 40x le 13 mars, montrant qu’elle n’était pas complètement hors du marché, un mouvement qui pourrait tester davantage les capacités de gestion des risques de la plateforme.

Gestion de l’effet de levier DEX vs. CEX

Cet incident a déclenché un débat sur la différence de capacités entre les DEX et les CEX dans le trading à fort effet de levier. Certains ont qualifié cela de « turbulences commerciales et de crise de confiance », remettant en question la durabilité de l’endettement élevé du DEX. D’autres y voient un « jeu de liquidité » dans le cadre des règles qui n’a pas besoin d’être trop interprété. Les CEX peuvent ajuster les plafonds d’endettement en fonction de la taille de la position grâce à une gestion centralisée des risques, telle que des mécanismes dynamiques de limitation des risques. Par exemple, dans un CEX, une position de cette taille peut être limitée à un effet de levier de 1,5x. Cependant, les DEX tels qu’Hyperliquid n’ont pas de contrôles similaires en raison de leur nature décentralisée, ce qui permet aux utilisateurs de contourner les restrictions en diversifiant leur risque grâce à plusieurs comptes sans KYC.

En théorie, les avantages des CEX comprennent des outils de surveillance du marché et des limites d’intérêt ouvert (OI) pour détecter et prévenir les manipulations de marché. L’enjeu pour les DEX est de maintenir le principe de décentralisation tout en prévenant les abus. Par exemple, Hyperliquid ne peut pas geler les comptes ou suivre les identités des utilisateurs comme le font les CEX, ce qui augmente le risque de manipulation.

Réponse de l’hyperliquide

Hyperliquid a officiellement réagi par la suite, niant que l’incident était une vulnérabilité ou un piratage, soulignant qu’il était le résultat d’un trading à fort effet de levier. Sur la base des informations que nous avons recueillies, la Plateforme a pris les mesures suivantes :

• Réduction de la limite d’effet de levier : Réduction de l’effet de levier maximum à 40x pour le BTC et à 25x pour l’ETH afin de réduire le risque de liquidation des positions importantes.
• Amélioration du système de marge : Il est prévu d’introduire une nouvelle conception de marge pour s’assurer que les positions liquidées sont à perte pour les traders (par rapport au prix d’entrée ou au dernier transfert de marge). Par exemple, avec un effet de levier de 20x, les positions liquidées doivent perdre au moins 18,3 %, ce qui rend la manipulation non rentable.

En outre, Hyperliquid a souligné qu’avec l’ajout de teneurs de marché sur le marché, la liquidité de la plate-forme augmentera et le coût de la manipulation des prix augmentera considérablement. Selon l’article Medium d’Hyperliquid, cette stratégie attirera plus de joueurs professionnels et améliorera la robustesse du système.

Les données de l’événement en un coup d’œil

Voici un résumé des chiffres clés de l’incident :

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Perception de la communauté avec Block unicorn

La perception de l’incident par la communauté était partagée. Certains ont conclu qu’il faut un effort centralisé pour détecter et limiter les comportements malveillants. Cela va complètement à l’encontre de l’objectif de la finance décentralisée (DeFi) et de tout ce que représente l’hyperliquide. Cela oblige les utilisateurs à revenir dans le monde du Web2, où la plateforme a le dernier mot. La vraie finance décentralisée en vaut la peine, même si elle est 10 fois plus difficile à mettre en place. Il y a quelques années à peine, personne ne croyait que le volume d’échange DEX/CEX atteindrait le ratio d’aujourd’hui. Hyperliquid ouvre la voie et n’a pas l’intention de s’arrêter.

Tandis que d’autres pensent que la méthode de copie à partir des CEX fonctionnera également dans la DeFi. Le conseil le plus courant que j’ai vu est qu’à mesure que la taille de la position augmente, le ratio d’exigence de marge par adresse doit être ajusté en conséquence, car les CEX n’offrent un effet de levier plus élevé que pour les petites positions. Cependant, cette approche n’empêche pas les tentatives de manipulation sur les DEX, car des attaquants sophistiqués peuvent facilement ouvrir des positions sur plusieurs comptes. Néanmoins, cela réduira dans une certaine mesure l’impact de la position de la « baleine biologique » et c’est l’une des caractéristiques à atteindre.

Une autre suggestion est d’implémenter certaines fonctionnalités qui limitent considérablement la convivialité de la plate-forme en échange de la sécurité. Par exemple, de nombreuses attaques ne peuvent pas être menées si le profit et la perte non réalisés (PNL) ne sont pas extractibles. En fait, Hyperliquid a été le pionnier des contrats perpétuels de ségrégation uniquement pour les actifs illiquides dotés de ce mécanisme de sécurité. Cependant, ce changement aura un impact sérieux sur la stratégie d’arbitrage monétaire, car les profits et pertes latents (pnl) devront être retirés d’Hyperliquid pour compenser les pertes sur d’autres sites. Lors de la conception d’un système, les besoins réels des utilisateurs sont la principale considération.

Il existe également des suggestions d’innovation en matière de conception par le biais de paramètres de marge basés sur des paramètres globaux. Cependant, le prix de liquidation doit être une fonction déterministe du prix et de la taille de la position. Si des paramètres globaux tels que l’intérêt ouvert sont utilisés comme données d’entrée pour les exigences de marge, les utilisateurs perdront confiance dans l’utilisation de l’effet de levier.

Alors, quelle est la réponse ? Nous voulons tous la DeFi, mais les systèmes sans autorisation doivent résister à la manipulation à toutes les échelles.

La réponse réside dans la compréhension du vrai problème avec les grandes positions : elles sont difficiles à marquer. Lorsque l’impact sur le marché se rapproche de la marge de maintien, l’approximation du premier ordre du prix à la marque multiplié par la taille devient invalide. Il est impossible de simuler avec précision l’impact du marché, car la liquidité du carnet d’ordres dépend du temps et du comportement des autres participants. Si l’impact sur le marché n’est pas simulé, la liquidation peut devenir une méthode de sortie à faible glissement, mais le prix n’est pas en faveur du liquidateur.

En conséquence, la mise à jour du système de marge d’Hyperliquid présente les caractéristiques souhaitables suivantes : toute position liquidée est soit une perte par rapport au prix d’entrée, soit au moins (20 % - 2 * Ratio de marge de maintenance / 3) = 18,3 % de perte par rapport au dernier transfert de marge (en utilisant un effet de levier de 20x comme exemple). Un utilisateur à effet de levier organique de 20x reçoit un rendement des actions de 100 % après une volatilité de 5 % et est toujours en mesure de retirer la majeure partie des profits et des pertes sans fermer la position. Cependant, en introduisant une exigence de marge distincte entre le transfert et l’ouverture d’une nouvelle position, une tentative de manipulation rentable nécessiterait de déplacer le prix du mark de près de 20 %. D’un point de vue capital, une telle attaque n’est pas réalisable.

Je tiens à souligner qu’au fur et à mesure que les teneurs de marché continueront d’évoluer sur Hyperliquid, le problème du prix au mark se résoudra de lui-même. Les traders d’hier étaient donc susceptibles de perdre de l’argent dans l’ensemble. Les profits et pertes de 1,8 million de dollars sur Hyperliquid ont peut-être été rattrapés en faisant grimper les prix ailleurs ou en utilisant d’autres comptes sur Hyperliquid. HLP a pris une position défavorable et a perdu 4 millions de dollars. Les seuls acteurs du marché qui sont sûrs de gagner de l’argent en général sont les teneurs de marché, qui sont capables de réaliser des millions de dollars de profits et de pertes en quelques minutes. Au fur et à mesure que la liquidité s’améliorera, le coût de la variation des prix deviendra de plus en plus élevé. Ainsi, bien que l’amélioration des systèmes de marge soit bénéfique, l’attrait d’une facilité d’attraction du P&L pour les teneurs de marché constituera une source indépendante de robustesse au fil du temps.

Enfin, la réponse d’Hyperliquid reflète son adhésion aux principes de la décentralisation tout en réduisant le risque de manipulation grâce à des innovations technologiques, telles que l’amélioration des systèmes de marge. Cependant, étant donné la nature ouverte des DEX, il pourrait encore être nécessaire d’explorer davantage d’outils de gestion des risques au niveau du CEX à l’avenir, bien que cela puisse susciter un débat communautaire sur la protection de la vie privée et la décentralisation. Cet incident fournit de précieuses leçons pour l’écosystème DeFi, mettant en évidence les risques potentiels du trading à fort effet de levier et l’importance de la gouvernance de la plateforme.