Penulis: Haseeb ＞|＜
Compiler: Shenchao TechFlow
Tautan: Pernyataan: Artikel ini adalah konten yang direproduksi, pembaca dapat memperoleh informasi lebih lanjut melalui tautan asli. Jika penulis memiliki keberatan terhadap bentuk reproduksi, silakan hubungi kami, kami akan melakukan perubahan sesuai permintaan penulis. Reproduksi hanya digunakan untuk berbagi informasi, tidak merupakan saran investasi, dan tidak mencerminkan pandangan dan posisi Wu.
Menegaskan “Pembelaan Pertumbuhan Eksponensial”
Dulu, saya sering berkata kepada para pengusaha, reaksi yang Anda terima setelah peluncuran proyek tidak akan berupa “benci”, tetapi “acuh tak acuh”. Karena secara default, tidak ada yang peduli dengan blockchain baru yang Anda luncurkan.
Tapi sekarang, saya harus berhenti mengatakan itu. Minggu ini, Monad baru saja diluncurkan, dan saya belum pernah melihat blockchain yang baru diluncurkan memicu begitu banyak “kebencian”. Saya telah berinvestasi secara profesional di bidang kripto selama lebih dari 7 tahun. Sebelum tahun 2023, hampir setiap rantai baru yang saya lihat saat diluncurkan disambut dengan antusiasme atau sikap acuh tak acuh.
Namun sekarang, ketika sebuah rantai baru lahir, ia akan dikelilingi oleh suara “benci” yang berkoor. Jumlah kritikus terhadap proyek seperti Monad, Tempo, MegaETH yang saya lihat—bahkan sebelum mainnet mereka diluncurkan—benar-benar merupakan fenomena baru.
Saya terus mencoba menganalisis: mengapa situasi ini mulai terjadi sekarang? Apakah ini mencerminkan keadaan psikologis pasar ini?
“Obat lebih buruk daripada penyakit”
Peringatan sebelumnya: Ini mungkin adalah artikel tentang penilaian blockchain yang paling kabur yang pernah Anda baca. Saya tidak memiliki data atau grafik yang mewah untuk mengesankan Anda. Sebaliknya, saya akan mencoba untuk membantah arus utama pemikiran di Crypto Twitter, di mana dalam beberapa tahun terakhir, saya hampir selalu berada di sisi yang berlawanan dari pemikiran tersebut.
Pada tahun 2024, saya merasa bahwa yang saya lawan adalah suatu bentuk “nihilisme finansial”. Nihilisme finansial adalah kepercayaan bahwa aset-aset ini pada dasarnya tidak memiliki makna, bahwa segala sesuatu pada akhirnya hanyalah “budaya meme”, dan bahwa apa pun yang kita bangun pada dasarnya adalah tidak berharga.
Untungnya, suasana “nihilisme finansial” itu sudah tidak ada lagi, dan kita akhirnya berhasil keluar dari kesulitan ini.
Namun, sikap utama saat ini bisa disebut sebagai “Cynicism Keuangan”: baiklah, mungkin hal-hal ini memang memiliki beberapa nilai, mungkin tidak semuanya adalah “budaya meme”, tetapi valuasi mereka sangat dibesar-besarkan, dan Wall Street pada akhirnya akan menyadari hal ini. Bukan berarti semua blockchain tidak memiliki nilai, tetapi nilai sebenarnya mungkin hanya sepertiga atau bahkan sepersepuluh dari harga transaksi saat ini (apakah Anda sudah melihat rasio harga terhadap laba ini?). Jadi, sebaiknya Anda berdoa agar Wall Street tidak membongkar kedok kami, karena begitu mereka mengungkapnya, semuanya akan lenyap.
Sekarang, banyak analis yang optimis mencoba melawan sentimen ini melalui model estimasi nilai blockchain lapisan satu (L1) yang optimis, berusaha keras untuk meningkatkan rasio harga terhadap laba, margin kotor, dan diskon arus kas (DCF), berusaha membalikkan tren pesimistis ini.
Pada akhir tahun lalu, Solana dengan bangga mengadopsi REV (Realized Economic Value, Nilai Ekonomi yang Direalisasikan) sebagai indikator yang pada akhirnya dapat membuktikan kewajaran valuasinya. Mereka dengan bangga mengumumkan: Kami—hanya kami—tidak lagi berpura-pura di Wall Street!
Namun, tentu saja, hampir segera setelah Solana mengadopsi REV, metrik ini dengan cepat runtuh (meskipun menariknya, kinerja $SOL jauh lebih baik daripada REV itu sendiri).
Ini bukan berarti bahwa REV (Realized Economic Value, Nilai Ekonomi yang Direalisasikan) itu sendiri memiliki masalah. REV memang merupakan indikator yang sangat cerdas. Namun, fokus artikel ini bukanlah untuk membahas pemilihan indikator.
Selanjutnya adalah peluncuran Hyperliquid. Sebuah pertukaran terdesentralisasi (DEX) yang memiliki pendapatan nyata, mekanisme pembelian kembali, dan rasio harga terhadap pendapatan (PE). Maka, suara pasar mulai terdengar - lihat, saya sudah bilang! Akhirnya, untuk pertama kalinya ada token yang benar-benar menguntungkan dan memiliki rasio PE yang wajar. (Jangan sebut BNB, kita tidak membahasnya.) Hyperliquid akan menelan segalanya, karena jelas Ethereum dan Solana tidak benar-benar menghasilkan uang, dan sekarang kita bisa berhenti berpura-pura memberikan nilai pada mereka.
Hyperliquid, Pump, Sky, token-token yang berfokus pada pembelian kembali ini sangat luar biasa. Namun, pasar selalu memiliki kemampuan untuk berinvestasi di bursa. Anda dapat membeli saham Coinbase kapan saja, atau BNB, atau produk serupa lainnya. Kami juga memiliki $HYPE, dan saya setuju bahwa itu adalah produk yang sangat hebat.
Tetapi ini bukan alasan orang berinvestasi di ETH dan SOL. Blockchain tingkat satu (L1) tidak memiliki margin keuntungan tinggi seperti bursa, dan itu bukan alasan orang membelinya—jika mereka menginginkan margin keuntungan seperti itu, mereka bisa langsung membeli saham Coinbase.
Jadi, jika saya tidak sedang mengkritik indikator keuangan blockchain, mungkin Anda akan mengira bahwa artikel ini bertujuan untuk menuduh “dosa” dari sistem industri token.
Jelas, dalam setahun terakhir, semua orang telah kehilangan uang pada token, termasuk lembaga modal ventura (VC). Kinerja altcoin tahun ini sangat buruk. Oleh karena itu, suara arus utama lainnya di Crypto Twitter mulai berdebat tentang siapa yang harus disalahkan. Siapa yang menjadi serakah? Apakah lembaga VC yang serakah? Apakah Wintermute yang serakah? Apakah Binance yang serakah? Apakah para petani dari mining likuiditas yang serakah? Atau apakah para pendiri yang serakah?
Tentu saja, jawabannya sama seperti sebelumnya, tidak pernah berubah.
Setiap orang serakah. Setiap orang—perusahaan modal ventura (VC), Wintermute, petani pertambangan likuiditas, Binance, pemimpin opini (KOL), mereka semua serakah, begitu juga kamu. Tapi itu tidak penting. Karena pasar yang berfungsi normal tidak memerlukan partisipan untuk bertindak bertentangan dengan kepentingan mereka sendiri. Jika penilaian kita tentang masa depan industri kripto benar, maka bahkan jika semua orang serakah, investasi masih bisa berhasil. Mencoba menjelaskan penurunan pasar dengan menganalisis “siapa yang lebih serakah” adalah seperti mengadakan “persidangan penyihir” yang tidak berarti. Saya bisa menjamin, tidak ada yang mulai menjadi serakah sejak tahun 2025.
Jadi, ini juga bukan konten yang ingin saya tulis.
Banyak orang berharap saya menulis artikel tentang mengapa $MON harus bernilai X atau $MEGA harus bernilai Y. Tapi saya tidak tertarik dengan hal itu, dan saya tidak akan menyarankan Anda untuk membeli aset tertentu. Sebenarnya, jika Anda sendiri tidak percaya pada proyek-proyek ini, maka Anda mungkin seharusnya tidak membelinya sama sekali.
Jadi, apakah rantai penantang baru (blockchain baru yang muncul) akan menang? Siapa yang tahu. Tetapi jika memang ada kemungkinan untuk menang, maka penetapannya akan didasarkan pada kemungkinan tersebut. Jika kapitalisasi pasar Ethereum adalah 300 miliar dolar, dan kapitalisasi pasar Solana adalah 80 miliar dolar, maka sebuah proyek yang memiliki kemungkinan 1%-5% untuk menjadi Ethereum atau Solana berikutnya, harganya juga akan ditetapkan berdasarkan probabilitas ini.
Crypto Twitter (CT) terkejut, tetapi ini sebenarnya tidak berbeda dengan bidang bioteknologi. Obat yang memiliki kemungkinan kurang dari 10% untuk menyembuhkan penyakit Alzheimer, bahkan jika ada kemungkinan 90% tidak dapat melewati uji klinis fase tiga dan akhirnya bernilai nol, pasar tetap akan memberikannya valuasi puluhan miliar dolar. Inilah logika matematika—dan terbukti bahwa pasar sangat mahir dalam melakukan perhitungan matematis ini. Penilaian hasil biner didasarkan pada probabilitas, bukan pada kinerja hasil saat ini atau penilaian moral. Inilah logika penilaian “shut up and calculate”.
Saya benar-benar tidak merasa ini adalah topik menarik yang layak ditulis. “Probabilitas menang 5%? Tidak mungkin, ini jelas adalah probabilitas 10%!” Untuk setiap token individu, pasar dan bukan artikel adalah cara terbaik untuk menilai probabilitas tersebut.
Jadi, apa yang sebenarnya ingin saya tulis adalah: Crypto Twitter tampaknya sudah tidak lagi percaya bahwa blockchain publik itu sendiri memiliki nilai.
Saya tidak berpikir ini karena orang-orang tidak percaya bahwa rantai baru dapat memenangkan pangsa pasar. Setelah semua, kita baru saja menyaksikan Solana bangkit dari reruntuhan dalam waktu kurang dari dua tahun dan mendominasi pangsa pasar. Ini tidak mudah, tetapi jelas itu mungkin.
Masalah yang lebih besar adalah, orang-orang mulai percaya bahwa bahkan jika sebuah rantai baru memenangkan kompetisi, tidak ada hadiah yang layak untuk diperebutkan. Jika $ETH hanyalah sebuah “meme”, jika itu tidak pernah bisa menghasilkan pendapatan yang nyata, maka bahkan jika kamu menang, itu tidak mungkin bernilai 300 miliar dolar. Kompetisi itu sendiri tidak layak untuk diikuti, karena semua valuasi itu adalah palsu, dan sebelum kamu pergi untuk mengambil “hadiah”, semuanya akan runtuh.
Pandangan positif terhadap penilaian blockchain telah menjadi ketinggalan zaman. Tentu saja, ini tidak berarti tidak ada orang yang optimis—jelas, selalu ada orang yang optimis. Setelah semua, setiap penjual memiliki pembeli, meskipun “anak-anak keren” di crypto Twitter (CT) senang untuk mengejek blockchain lapisan satu (L1), masih ada orang yang bersedia membeli SOL seharga $140 , dan ETH seharga $3000 .
Namun, saat ini ada pandangan umum bahwa semua orang pintar telah menyerah membeli rantai kontrak pintar. Orang pintar tahu bahwa permainan ini sudah berakhir. Jika tidak berakhir sekarang, maka akan segera berakhir. Orang yang masih membeli sekarang dianggap sebagai “korban bodoh” — seperti pengemudi Uber, Tom Lee, atau mereka yang mengatakan “pasar triliun dolar” seperti KOL. Mungkin juga ada Departemen Keuangan AS. Namun, “uang pintar” tidak akan masuk lagi.
Ini sepenuhnya omong kosong. Saya tidak percaya pada pernyataan ini, dan Anda juga tidak seharusnya percaya.
Oleh karena itu, saya merasa perlu untuk menulis sebuah “Pernyataan Orang Cerdas” untuk menjelaskan mengapa blockchain publik yang umum itu berharga. Artikel ini bukan tentang Monad atau MegaETH, tetapi untuk membela ETH dan SOL. Karena jika Anda percaya bahwa ETH dan SOL itu berharga, maka semua yang tersisa akan secara alami mengikuti.
Sebagai seorang venture capitalist (VC), membela valuasi ETH dan SOL biasanya bukan pekerjaan saya, tetapi sial, jika tidak ada yang mau berdiri untuk melakukan hal ini, maka saya akan menulis artikel ini.
Rasakan kekuatan “pertumbuhan eksponensial”
Rekan saya Bo pernah mengalami pertumbuhan eksplosif internet di China secara langsung, saat itu ia adalah seorang investor ventura (VC). Selama bertahun-tahun, saya telah mendengar perbandingan “kripto seperti internet” berkali-kali, sampai saya merasa kebal. Namun setiap kali saya mendengar ceritanya, itu selalu mengingatkan saya betapa mahalnya biaya jika salah dalam tren besar ini.
Salah satu cerita yang sering dia ceritakan adalah tentang awal tahun 2000-an, ketika semua investor ventura yang berinvestasi di e-commerce (saat itu lingkungannya masih sangat kecil) berkumpul untuk minum kopi. Mereka berdebat: seberapa besar sebenarnya pasar e-commerce?
Apakah ini akan lebih fokus pada produk elektronik (mungkin hanya orang-orang yang teknis yang akan berbelanja menggunakan komputer)? Apakah perempuan akan menggunakannya (mungkin mereka terlalu memperhatikan sentuhan)? Bagaimana dengan makanan (mungkin makanan segar sama sekali tidak dapat dikelola)? Pertanyaan-pertanyaan ini sangat penting bagi investor ventura awal, karena mereka menentukan proyek apa yang harus diinvestasikan dan berapa harga yang bersedia dibayar.
Tentu saja, jawaban akhirnya adalah bahwa semua orang ini sangat salah. E-commerce pada akhirnya akan menjual segalanya, dan pengguna sasaran adalah seluruh dunia. Namun pada saat itu, tidak ada yang benar-benar percaya pada hal ini. Bahkan jika ada yang percaya, mengatakannya akan terdengar sangat konyol.
Anda hanya bisa menunggu cukup lama, membiarkan “pertumbuhan eksponensial” memberi tahu Anda kebenaran. Bahkan di antara mereka yang percaya pada e-commerce, sangat sedikit yang benar-benar percaya bahwa itu akan menjadi sebesar itu. Dan dari sedikit orang yang benar-benar percaya, hampir semuanya menjadi miliarder karena bertahan dan tidak menjual. Sedangkan untuk investor ventura lainnya—seperti yang Bo katakan kepada saya, karena dia adalah salah satunya—semuanya menjual terlalu cepat.
Di bidang kripto, percaya bahwa “pertumbuhan eksponensial” telah menjadi sesuatu yang ketinggalan zaman.
Tetapi saya tetap percaya pada pertumbuhan eksponensial di bidang kripto. Karena saya telah mengalaminya secara langsung.
Ini adalah laporan laba rugi (P&L) Amazon dari tahun 1995 hingga 2019, selama 24 tahun. Merah mewakili pendapatan, abu-abu mewakili laba. Apakah Anda melihat fluktuasi kecil di akhir itu? Garis abu-abu mulai naik, itu adalah saat Amazon mulai benar-benar mendapatkan keuntungan untuk pertama kalinya setelah 22 tahun berdiri.
Setelah 22 tahun berdiri, garis laba bersih abu-abu ini baru pertama kalinya melambung dari 0. Sebelumnya, setiap tahun, ada artikel kolom, kritikus, dan penjual pendek yang mengklaim bahwa Amazon adalah skema Ponzi yang tidak akan pernah menghasilkan uang.
Ethereum baru saja berusia 10 tahun. Dan ini adalah kinerja saham Amazon selama 10 tahun pertamanya:
Sepuluh tahun goncangan. Selama periode ini, Amazon dikelilingi oleh para skeptis dan orang-orang yang tidak percaya. Apakah e-commerce adalah amal yang disubsidi oleh modal ventura? Apakah mereka hanya menjual barang-barang murah dan berkualitas rendah kepada konsumen yang mencari barang murah, apa artinya itu? Bagaimana mereka bisa benar-benar menghasilkan uang seperti Walmart atau General Electric?
Jika Anda sedang membahas rasio harga terhadap laba (P/E Ratio) Amazon pada saat itu, maka Anda benar-benar salah arah. Rasio P/E termasuk dalam kategori pertumbuhan linier, sementara e-commerce bukanlah tren linier. Oleh karena itu, mereka yang berdebat berdasarkan rasio P/E selama 22 tahun sepenuhnya salah. Tidak peduli berapa banyak Anda membayar, tidak peduli kapan Anda membeli, tingkat optimisme Anda tidak cukup.
Karena inilah karakteristik pertumbuhan eksponensial. Ketika menyangkut teknologi eksponensial yang sebenarnya, tidak peduli seberapa besar Anda pikir itu bisa menjadi, itu akan selalu menjadi lebih besar.
Inilah yang membuat Silicon Valley lebih memahami daripada Wall Street. Silicon Valley tumbuh dengan pertumbuhan eksponensial, sementara Wall Street terbiasa dengan pertumbuhan linier. Dan dalam beberapa tahun terakhir, fokus industri kripto secara bertahap telah berpindah dari Silicon Valley ke Wall Street. Perubahan ini sangat jelas.
Tentu saja, pertumbuhan industri kripto tidak terlihat mulus seperti e-commerce. Ini lebih berfluktuasi dan menunjukkan karakteristik ledakan sporadis. Hal ini karena industri kripto sangat terkait dengan uang, sangat dipengaruhi oleh faktor-faktor makroekonomi, dan juga menghadapi tarik-ulur regulasi yang jauh lebih intens dibandingkan e-commerce. Industri kripto langsung mengenai inti negara—mata uang, sehingga dampaknya terhadap pemerintah jauh lebih besar dan lebih mengganggu dibandingkan e-commerce.
Namun, tren pertumbuhan eksponensial tidak akan berkurang karena ini. Mungkin ini adalah argumen yang kasar, tetapi jika industri kripto memang bersifat eksponensial, maka argumen kasar ini adalah benar.
Perbesar sudut pandang.
Aset keuangan merindukan kebebasan. Mereka merindukan keterbukaan, merindukan interkoneksi. Teknologi kripto mengubah aset keuangan menjadi format dokumen, membuat pengiriman satu dolar atau satu saham menjadi semudah mengirim PDF. Teknologi kripto memungkinkan segalanya untuk berkomunikasi dengan segalanya, membuatnya beroperasi 24 jam sehari, global, terhubung, dan terbuka.
Model ini pasti akan unggul. Keterbukaan akan selalu unggul.
Jika internet mengajarkan saya satu hal, itu adalah ini. Para pemangku kepentingan akan berjuang keras, pemerintah akan menentang dengan keras, tetapi pada akhirnya, mereka akan berkompromi di hadapan universalitas, kreativitas, dan efisiensi murni yang dibawa oleh teknologi ini. Inilah yang dilakukan internet terhadap industri lainnya. Dan blockchain akan menelan seluruh bidang keuangan dan mata uang dengan cara yang sama.
Ya—selama waktunya cukup lama—segala sesuatu.
Ada pepatah lama yang berkata: “Orang-orang terlalu menganggap remeh apa yang akan terjadi dalam dua tahun, tetapi meremehkan apa yang akan terjadi dalam sepuluh tahun.”
Jika Anda percaya pada pertumbuhan eksponensial, jika Anda memperluas perspektif Anda, maka semuanya masih tampak murah. Dan yang seharusnya membuat Anda merasa rendah hati adalah, setiap hari, para pemegang terus melampaui para penjual dan para skeptis. Pandangan waktu dari modal besar jauh lebih panjang daripada yang Anda percayai dari trader jangka pendek di crypto Twitter (CT). Modal besar telah belajar dari sejarah untuk tidak dengan mudah menyerah pada taruhan besar terhadap teknologi penting. Tahukah Anda? Kisah menawan yang awalnya membuat Anda membeli $ETH atau $SOL ? Modal besar juga percaya pada kisah itu dan tidak pernah berhenti mempercayainya.
