台湾時間20日正午前後、Lighterトークンのコントラクトは2.5億枚のLITを移転し、上場準備を始める兆候と見られる。しかし、この動きはPerp DEXの競争に間に合うのだろうか？この記事はCoinW研究院によるものである。
（前提：Aster、Lighter…強敵の包囲、Hyperliquidの包囲戦）
（背景補足：市場シェアが80%から20%に低下、Hyperliquidは一体何が起きたのか？）

この記事の目次

• 1. Lighterの議論の起源：期待の先行と情報遅れのズレ
• 2. 高い露出下での事前価格設定：なぜLighterは「準資産」と見なされるのか
• 3. TGEを見ずに、Lighterは本当にプロダクトの価値を示したのか？
• 4. Perp DEXが稼働した後、トークンはどう設計すべきか？
• 5. Lighterに戻る：その「ためらい」が問題の一部かもしれない
• 参考資料

最近、LighterはPerp DEXの議論の焦点となっている。Lighterの取引は活発で、ポイントシステムも安定して運用されており、Coinbaseも上場計画に含めている。しかし、トークン発行のタイミングや詳細は未確定で、市場の期待が先行し、重要な情報の遅れが議論を呼んでいる。従来のインセンティブ駆動型プロジェクトとは異なり、Lighterは効率的なマッチング機構と良好な取引体験を通じて、多くの長期ユーザーを惹きつけており、既に強いプロダクト価値を示している。これにより、市場は成熟した資産の基準で早期に評価を始め、意見の分裂が拡大している。

Perp DEXの全体は、「インセンティブ駆動」から「価値内在」へと移行する重要な段階にある。トークンをどのように設計すれば、ユーザーを効果的に動機付けつつ、プラットフォームの実際の価値を合理的に引き継げるのかが、業界共通の課題となっている。過去のプロジェクトの買い戻しやインセンティブ戦略はそれぞれの重点が異なるが、慎重さとバランスを重視している。Lighterの現在のトークンのペースと機能への抑制は、ある意味でこのレースにおけるトークンの位置付けの再考を反映している。トークンは必要なのか、またインセンティブと価値の担保の間でどう合理的な位置付けを見つけるかは、依然として核心的な課題だ。Lighterの発展経路を観察することは、今後のPerp DEXエコシステムにおけるトークン設計と持続可能な発展の論理を理解する助けとなる。

1. Lighterの議論の起源：期待の先行と情報遅れのズレ

最近、Lighterに関する議論の熱は高まっている。一方で、プロジェクトの進展は積極的なシグナルを継続的に発信している。12月13日、CoinbaseはLighterを上場計画に追加したと発表し、同時にプラットフォームの取引規模やポイント関連のデータも拡大し、Perp DEXの中で最も注目されるプロジェクトの一つとなった。

しかし、データと露出の増加とともに、TGEやエアドロップのタイミングに関する不確実性も高まっている。現時点での市場の議論の核心は、「発行するか否か」ではなく、市場の期待が既に先行している一方で、評価の決定に必要な重要情報は未確定な点にある。コミュニティ内では、Lighterが今年12月にTGEを行うとの長期的な期待もあるが、公式側は具体的な日時やルール、トークン配分について明確にしていない。

仕組みの観点から見ると、Lighterのポイントシステムは既に安定運用段階に入っている。ユーザーは、LLP(Lighter Liquidity Provider)の公共資金プールに資金を預け、コントラクト取引に参加してポイントを獲得できる。現在、Season 2が進行中で、公式は比較的固定されたポイント付与のリズムを設定し、取引行動に基づいて配分しつつ、ルールの動的調整権も保持している。ただし、現時点では、ポイントと将来のトークンやTGEとの連動方法（交換比率、配分構造、Tokenomics全体の設計）については未発表である。

実際の参加過程では、公式から最終的な回答は出ていないものの、ユーザーはポイントを将来の潜在的な利益の重要な指標とみなしている。参加規模の拡大とともに、その期待はさらに強まっている。公式サイトのデータによると、現在のLighterポイントプールのTVLは約6.9億ドルに達しており、このシステムはかなりの規模の実資金と取引行動を支えている。この背景の下、発行タイミングやルールの不確定性は、潜在的な利益の不確実性として拡大しやすく、市場の価格予測や参加者の感情の分裂に直接影響を与えている。

図1. Lighterポイントシステム。出典：https://app.lighter.xyz/public-pools/281474976710654

予測市場Polymarketのデータを見ると、市場はLighterのエアドロップ時期について高い一致を見ていない。例えば、「Lighterは12月29日にエアドロップ」する確率は約28%、一方で「2025年にエアドロップしない」確率は約33%であり、その他の日付の確率も分散している。この構造は、市場がエアドロップを確定的なイベントと見なさず、複数のシナリオを並行して評価していることを示している。

図2. Lighterのエアドロップ時期に関するPolymarketの予測。出典：https://polymarket.com/event/what-day-will-the-lighter-airdrop-be?tid=1766026269827

トークン上場後の評価予測に関して、市場は「上場翌日にFDVが10億ドル超える」との見方を肯定的に捉えている一方で、より高い評価区間の確率予想は明確に収束している。全体として、市場のLighterに対する態度は盲目的な楽観ではなく、不確実性が解消されていない前提の下で、リスク分散的な価格付けを事前に行っているといえる。

図3. Lighterのローンチ後1日での市場価値予測（FDV）。出典：https://polymarket.com/event/lighter-market-cap-fdv-one-day-after-launch?tid=1766026452011

長期的には、Lighterのビジネスモデルとトークン設計に関して、コミュニティ内でも意見が分かれている。ある見解は、Lighterは現段階では取引プロダクトに集中しており、ステーキングやガバナンス、より豊かなエコシステム層の設計は限定的であり、将来的にトークンの機能がプラットフォームの取引行動と明確な価値の閉環を形成できなければ、TGEやエアドロップ後のユーザー活性は大きく低下する可能性があると指摘している。これはプロジェクトの進展を否定するものではなく、Perp DEXの成熟に伴い、長期的な持続性への関心が高まっていることを示している。

( 2. 高露出下の事前価格設定：Lighterはなぜ「準資産」と見なされるのか

過去一年間、オンチェーンのPerp DEXプロジェクトは多くあったが、実際に市場の視野に継続的に入ったのは少数だ。高い露出を最初から意図したLighterは、特に異彩を放つ。Coinbaseの超大型アプリBaseにLighterの公式ページが統合され、ユーザーはCoinbaseのシーン内で直接このプロダクトを発見・利用できる。このことは、Lighterが潜在的な主流取引シーンにおいて評価されることを意味し、市場の評価基準も「仕組みが通るか」から「長期的に価値付けされるか」へと昇格している。

この過程で、Lighterは明確なトークナラティブを事前に示さなかったが、その取引データと参加度は短期間で拡大している。この組み合わせにより、市場はすべての重要情報を得ていない段階でも、評価や横比較の枠組みに取り込む動きが始まっている。

さらに重要なのは、Lighterの登場タイミングが、Perp DEXの全体的なストーリーの転換点と重なることだ。業界の関心は、早期の仕組みや構造の革新から、より現実的な問題へとシフトしている。それは、「持続可能な、インセンティブに依存しない真の取引需要がすでに存在するかどうか」という点だ。この背景の中、プロジェクトが「確かに使われている」ことを先に証明すれば、商業モデルやトークンの価値捕捉が完全に閉じたストーリーになっていなくても、市場は早期にこれを「準資産」として評価し始める。

したがって、Lighterに関する現在の議論は、プロジェクトのペース選択そのものよりも、市場の期待とプロジェクトの段階との間の構造的ズレに近い。市場が成熟資産の扱いで未完成のプロダクトを評価し始めると、意見の分裂は自然に拡大する。

) 3. TGEを見ずに、Lighterは本当にプロダクトの価値を示したのか？

一時的にTGEやエアドロップの期待を除外すれば、Lighterは引き続き議論の価値を持つのか、それがこのプロジェクトに注目すべきかどうかの判断基準となる。

公開されたデータと実取引行動から見ると、Lighterは少なくともいくつかの重要なシグナルを示している。まず、永続契約の取引面では、Lighterはかなりの規模の市場取引を引き受けている。DefiLlamaのデータによると、12月18日時点で、Lighterの過去30日間の永続契約取引量は約2562.7億ドル、プラットフォームのTVLは1.457億ドルであり、取引量/TVLは約175.88となる。比較として、HyperliquidとAsterは同期間の取引量/TVL比率がそれぞれ約49.16と2038.4億ドル/41.46億ドル、169.6と2210.0億ドル/13.03億ドルである。取引量/TVLは、一定期間内にロックされた資本の回転強度を示す指標であり、高いほど資金が頻繁に回転し、取引行動が高頻度・インセンティブ駆動であることを意味する。この指標から見ると、LighterとAsterはともに明らかに高い回転を示し、取引活発度が高いことがわかる。ただし、その中にはインセンティブによる取引需要の増幅も含まれている可能性がある。一方、Hyperliquidの取引構造は、資本の沈殿と比較的安定したリスクエクスポージャーに偏っている。

この期間、Lighterの永続契約取引規模はPerp DEXの高位エリアにあり、取引マッチング効率とシステムのキャパシティの面で競争力を持つことを示している。ただし、現段階では、Lighterの取引活発度はインセンティブや市場期待の影響を受けており、自然な需要だけによるものではない可能性もある。それでも、高頻度・高レバレッジの取引環境でこれだけの取引規模を継続的に引き受けられること自体が、一定の技術・プロダクトのハードルを示し、その後の真の取引需要の持続性を検証する土台となる。

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図4. Lighterのデータ。出典：https://defillama.com/protocol/lighter?perpVolume=true&tvl=false

次に、プロダクト構造の観点から見ると、Lighterが採用するオーダーブックのハイブリッドマッチングモデルは、実行効率、スリッページ制御、取引のフィードバックにおいて、ユーザーの継続利用を支えることができている。これにより、一度試すだけの製品ではなく、部分的な取引者の長期的な取引ルートに組み込まれている。さらに、Baseアプリの公式ページへのアクセスによる入口の露出も、単なる「見られる」段階を超えている。現時点で観測できる取引とアクティブデータからは、少なくとも一部のトラフィックが「露出」から「行動」へと変化していることがわかる。これにより、Lighterは多くのストーリーや期待の段階にとどまるPerp DEXプロジェクトとの差別化が進んでいる。

これらの重要な要素がすでに稼働しているからこそ、Lighterにはより高い要求が課されている。あるプロジェクトが実際の使用価値を証明したとき、問題は「トークンがあるかどうか」ではなく、そのトークンが既存の価値を合理的に引き継ぎ、拡大できるかどうかに移る。

( 4. Perp DEXが稼働した後、トークンはどう設計すべきか？

HyperliquidやAsterなどの事例に続き、Perp DEXの全体的な段階は、次のようなポイントに到達している。すなわち、「取引プロダクトが既に実証済みであれば、トークンはどのように『合理的に存在』すべきか」。

過去のプロジェクトの実践例は、さまざまな方向性の試みを示している。Hyperliquidの例では、トークン設計はガバナンスやインセンティブにとどまらず、どうやって実際の収益を引き継ぐかに焦点を当てている。公式や第三者の統計によると、プラットフォームは永続契約などの収益の大部分（90%以上）を、二次市場でHYPEトークンの買い戻しに充て、焼却や流通からの排除を通じて供給側を支えている。取引量と手数料規模の拡大に伴い、買い戻しの規模も拡大し、収益の成果をトークンに伝達し、明確な価値の閉環を形成している。この道筋は、基本的な面からの要求も非常に直接的であり、長期的かつ安定的に十分な規模の実取引収益を生み出せるプラットフォームのみが、買い戻しメカニズムを持続的に機能させられる。取引活発度が低下すれば、トークンの価値支えも圧迫される。

一方、Asterは早期に大規模なエアドロップと多段階のインセンティブを用いて、ユーザ規模と取引活発度を迅速に拡大した。公式のTokenomicsによると、約53.5%のASTER総供給量はエアドロップや取引インセンティブ、コミュニティ報酬に充てられ、流動性の確保に役立てられた。長期的な価値設計では、段階的な買い戻しと焼却メカニズムを導入し、公開買い戻しされたトークンの約半分は永久に焼却され、残りは後続のインセンティブに用いられる。買い戻し資金は、主にプロトコルの手数料とプロジェクトの財務から出ており、完全に収益に依存しているわけではない。Hyperliquidが継続的に手数料の大部分を買い戻しに充てるのに対し、Asterの買い戻しは、期待の安定や需給調整により、規模やリズムは手数料収入に自動的に連動しない。この戦略は、早期の関心と参加を促進するのに役立つが、中長期的にインセンティブが弱まれば取引需要の引き継ぎが難しくなり、トークンは売り圧力に直面する可能性がある。

現実的な制約の下、Perp DEXのトークン設計は一般的に「意識的な抑制」の傾向を示す。すなわち、単純なインセンティブ型トークンの持続性のなさを理解しつつ、収益分配型トークンの複雑さや規制コストの高さにも警戒している。十分に検証され、規模の拡大が可能な標準的なパスが未確立の段階では、約束を遅らせ、柔軟性を持たせることがより合理的な選択となる。

) 5. Lighterに戻る：その「ためらい」が問題の一部かもしれない

「TGEやエアドロップの時期」などの感情的な議論を離れ、冷静な視点から見ると、Lighterの現状は非常に明確だ。これは、TGEだけに依存して評価を引き上げるプロジェクトではなく、また、市場が納得し、価格付けできるトークンの最終的なストーリーもまだ提示されていない。

プロダクト戦略の観点からは、Lighterは高頻度・顕在的な補助金を用いて短期的なデータを急激に積み上げるのではなく、ポイントシステムを通じてインセンティブと実取引を結びつけている。このインセンティブは後から実現され、その役割は取引行動の継続的な誘導にあり、一時的な盛り上げではない。Lighterはすでに稼働している取引量、アクティブユーザー、継続的な成長データを用いて、市場の時間と忍耐を獲得しようとしている。TGEを階段的な錨点とする市場環境では、この抑制は必然的に不快感を引き起こす。

こうした中、Lighterに関する意見の分裂は次第に顕在化している。短期参加者にとっては、明確なトークンのスケジュールや収益期待が欠如していることが、参加意欲を削ぎ、疑念を高める。一方、長期取引者にとっては、プロダクトの深さ、マッチング効率、取引体験が優位性を保つ限り、すぐにトークンを発行しなくても使用決定に影響しない。こうした視点のズレは、同じプロジェクトに対して異なる評価をもたらし、市場の意見の分裂を拡大させている。

産業の観点からは、Lighterの議論は「発行の是非」を超え、分散型永続取引プラットフォームのトークン設計の核心に触れている。すなわち、Perp DEXが実際のユーザーと取引需要を証明した背景の下で、トークンは本当に必要か？その主要な機能はインセンティブやガバナンスに集中すべきか、それともより重要な価値捕捉と長期エコシステム構築にあるのか。

これは、全体のレースが「高速成長＋インセンティブ駆動」から「持続可能な価値創造」への転換期にあることを示している。Lighterは、市場から拡大解釈されるプロジェクトとして、そのパフォーマンスとトークン戦略は、全体のPerp DEXエコシステムのトークン経済モデルに重要な示範効果をもたらす。最終的なトークン設計や発行ペースに関わらず、このトークンの位置付けに関する議論は、今後のプロジェクト設計や市場期待に継続的に影響を与えるだろう。投資者や研究者にとって、Lighterの動向を観察することは、このレースの「インセンティブ誘導」から「価値内在」への重要な飛躍を洞察する助けとなる。

( 参考資料

1. Hyperliquidデューデリジェンスレポート。出典：https://messari.io/research/deep-research-reports/hyperliquid-diligence-report-fdf9486f-d978-4a6f-980e-ccadc697b120

2. 2025年のトークン買い戻し支出の92%を占める10プロジェクト：https://www.coingecko.com/research/publications/token-buybacks

3. Lighterポイントシステム：https://app.lighter.xyz/public-pools/281474976710654

4. PolymarketのLighterエアドロップ時期予測：https://polymarket.com/event/what-day-will-the-lighter-airdrop-be?tid=1766026269827

5. PolymarketのLighterの時価総額予測（FDV）1日後：https://polymarket.com/event/lighter-market-cap-fdv-one-day-after-launch?tid=1766026452011

6. DefillamaのLighterデータ。出典：https://defillama.com/protocol/lighter?perpVolume=true&tvl=false

7. Aster DEXは8,000万トークンをバーンし、2026年ロードマップを公開：重要な洞察と分析：https://investx.fr/en/crypto-news/aster-dex-burns-80-million-tokens-unveils-2026-roadmap-key-insights-analysis/

8. Aster PERP-DEX投資メモ：https://insights.blockbase.co/aster-perp-dex-investment-memo

9. AsterはASTERトークンの買い戻しとエアドロップを更新し、トークン価値を向上：https://www.mexc.co/en-IN/news/149436