米国SECとCFTCが共同で重要な指導意見を発表し、暗号資産の証券と非証券の境界を明確にした

米国証券取引委員会（SEC）は、特定の暗号資産の種類や関連取引に適用される連邦証券法について、68ページにわたる正式な解釈文書を最新公開しました。これにより、連邦証券法の適用範囲について体系的な説明を行っています。SECは正式な解釈を通じて証券法の適用範囲を明示し、米国商品先物取引委員会（CFTC）も併せてガイダンスを提供し、SECの解釈に基づき《商品取引法》を適用する方針を示しています。また、一部の非証券暗号資産は商品として構成され得ることも指摘しています。

文書の核心メッセージは、多くの暗号資産自体は必ずしも証券に該当しないものの、発行・販売・取引の特定の状況下では、「投資契約」に関わるため証券規制の対象となる可能性があるという点です。

SEC：トークンの名称ではなく、「投資契約」かどうかが焦点
文書の冒頭要約によると、SECは今回、「暗号通貨が証券か否か」を単純に宣言するのではなく、既存の連邦証券法の枠組み、特にハウイーテスト（Howeyテスト）に基づき、特定の暗号資産とその取引が証券取引に該当するかどうかを分析すると強調しています。同時に、CFTCもこの解釈に沿った指針を提供しており、両機関は共通の言語を築こうとしていることが示されています。

SECは導入部で、過去10年以上にわたり暗号資産の規制に関して意見の一致がなかったことを認めており、市場からは「執行を規制の代わりにする」という批判もあったと述べています。今回の正式解釈の発表は、市場からの明確な規則要求に応える形とも言えます。

分類枠組みの構築：デジタル商品、コレクティブル、ツール、ステーブルコイン、デジタル証券
この文書の重要な進展の一つは、トークンの分類体系を提案した点です。目次やCFTCのニュースリリースによると、SECは暗号資産をデジタル商品（digital commodities）、デジタルコレクティブル（digital collectibles）、デジタルツール（digital tools）、ステーブルコイン（stablecoins）、デジタル証券（digital securities）などに区分しています。CFTCも併せて、非証券の暗号資産の中には《商品取引法》の「商品」として該当し得るものがあると明言しています。

これは、米国の規制アプローチが従来の曖昧で執行重視の対応から、資産の性質に基づく分類管理へと徐々に移行していることを示しています。まず資産の属性を区別し、その後に取引の仕組みが証券法上の投資契約に該当するかどうかを判断する流れです。

「非証券暗号資産」概念の重要性
SECの文書では、「非証券暗号資産（non-security crypto asset）」の概念も明示されており、特定の発行や販売の枠組みと投資契約が結びついていたとしても、その資産が永遠に投資契約の拘束を受けるわけではないと説明しています。買い手が発行者の継続的な管理努力に合理的な期待を持たなくなった場合、その暗号資産は発行者の約束や表明から切り離され、連邦証券法の規制対象外となる可能性があります。

さらに、こうした切り離しはトークンの交付後すぐに起こる場合もあれば、将来的に発行者が開発や機能構築を完了し、投資者が管理努力に依存しなくなった時点で起こることもあります。これにより、二次市場や成熟したトークンの法的地位に重要な示唆を与えています。

協議型マイニング、ステーキング、ラッピング、エアドロップの明確化
また、SECは市場で一般的な活動についても具体的に定義しています。目次からもわかるように、協議型マイニング（protocol mining）、協議型ステーキング（protocol staking）、ラッピング（wrapping）、エアドロップ（airdrops）などの活動について詳細に解説しています。

協議型マイニングについては、SECはこれらの活動が証券の発行・販売に該当しないと明言しており、参加者は証券法に基づく登録義務を負わないとしています。CFTCの併せての声明も、空投や協議型マイニング、ステーキング、非証券暗号資産のラッピングに関する規制適用範囲を明確にしています。これにより、市場参加者は「資産自体が証券かどうか」だけでなく、どのオンチェーン活動がSECやCFTCの管轄に入るかを理解しやすくなっています。

CFTCの追随表明と二機関の協調強化
CFTCは3月17日に声明を出し、今回の共同解釈は暗号資産に対する規制の明確化に向けた重要な一歩と位置付けています。さらに、今後の市場構造立法の橋渡しとしても役立つとしています。

CFTCのマイケル・セリッグ委員長は、市場が長らく待ち望んでいた暗号資産の明確な規制指針を示すための動きだと述べ、SECのアトキンス委員長も、多くの暗号資産は証券ではないという現実を認める解釈だと述べています。

これらの発言は、SECとCFTCが技術的な解釈だけでなく、政策面でも協調し、米国の規制環境をより明確にしようとしていることを示しています。

今回の指針の最も重要な点は、「多くのデジタル資産は証券ではない」という一言ではなく、資産の種類を特定し、投資契約との関係性を判断し、その上で活動が証券取引や商品取引に該当するかどうかを体系的に分析できる枠組みを正式に確立したことにあります。