BTC：グローバルな流動性のバロメーター

著者: Sam Callahan, Lyn Alden; コンピレーション:ヴァナキュラーブロックチェーン

サム・カラハン（Sam Callahan）は、暗号資産分野に特化した金融機関であるSwan Bitcoinのリサーチアナリストであり、彼は主にBTCの市場トレンド、マクロ経済動向、そしてデジタル資産とトラッドファイ市場の交差点を研究しています。

最近、リン・オルデン(Lyn Alden)氏の依頼を受け、彼はBTCの価格とグローバルな流動性との間の密接な相関についての調査レポートを執筆しました。

以下は本文です:

BTCは12ヶ月間において、世界の流動性の傾向と83％の時間が一致する傾向があります。この比率は、他の主要な資産クラスよりも高く、流動性状況を反映する強力な指標となっています。

ビットコインは世界的な流動性と高い相関関係にありますが**、特に極端なバリュエーションの期間中は、特定のイベントや内部市場のダイナミクスによって乱される短期的な逸脱を完全に免れることはできません。 **

組み合わせることで、世界の流動性状況とBTCのオンチェーン評価指標を考慮することにより、BTCのサイクル変動をより詳細に理解し、市場の内部ダイナミクスを認識し、BTCが一時的に流動性トレンドから外れる可能性のある時期を投資家に助言できます。 **世界的な流動性の変動に伴って資産価格がどのように変動するかを理解することは、投資家が収益を向上させ、リスクを効果的に管理するための鍵となっています。**現代の市場では、資産価格はますます中央銀行の政策に直接影響を受けるようになり、流動性状況が資産価格を推進する主要な要因となっています。基本的な要因だけではもはや決定的な役割を果たさなくなっています。

2007年からの世界金融危機以降、それは特に明白になっています。**その後、非伝統的な通貨政策が資産価格の主要な推進力となってきました。**中央銀行は流動性レバレッジを調整することで市場を大きな取引に変え、経済学者のモハメド・エル・エリアン氏が言うように、中央銀行は「唯一の主役」となりました。

Stanley Druckenmillerもこれに同意し、彼は「収益は全体の市場を推進することはできません；それは連邦準備制度…フォロー中央銀行、フォロー流動性の変化…市場のほとんどの人が収益と伝統的な指標を探していますが、実際に市場を推進しているのは流動性なのです。

この点は、S&P500指数とグローバル01928374656574839201の密接な関連性を研究する際に特に顕著です。

上記の図表の説明は、単純な供給と需要の関係に帰結できます。資産の購入に使用できる資金が増えると、株式、債券、金、BTCなどの資産価格は通常上昇します。2008年以来、中央銀行は大量の法定通貨をシステムに注入し、資産価格もそれに続いて上昇しています。言い換えれば、通貨のインフレが資産価格のインフレを推進しています。

この背景の下で、世界の流動性をどのように測定し、異なる資産が流動性の変化にどのように反応するかを理解することは、投資家が流動性駆動型市場に対処するための重要なポイントとなっています。

01 グローバルモビリティの測定方法

世界の流動性を測定する方法はたくさんありますが、この分析では世界のM2を使用します——一般的な通貨供給指標で、現金、当座預金、普通預金、マネーマーケット証券およびその他の形態の入手しやすい現金を含んでいます。

Bitcoin Magazine Proは、米国、中国、ユーロ圏、イギリス、日本、カナダ、ロシア、オーストラリアの8つの主要経済圏のデータを集計した、グローバルM2の測定方法を提供しています。この指標は、全世界の流動性をよく代表しており、支出、投資、借り入れに使用できる資金の総量を反映しています。言い換えれば、これはグローバルな信用創造と中央銀行の貨幣印刷の総量と見なすことができます。

注意すべきは、世界のM2は米ドルで計算されていることです。Lyn Aldenは、この点の重要性を説明する記事を書いています。

世界の準備通貨として、米ドルは世界的な取引、契約、債務の主要な会計単位となっており、そのため、米ドルの強さは非常に重要です。米ドルが強くなると、各国の債務負担が増加します。一方、米ドルが弱くなると、債務負担は軽減されます。米ドルで計算された世界のブロードマネーは、世界の流動性を測定するための重要な指標です。法定通貨の創造速度はどの程度ですか？米ドルは世界の通貨市場でどのように強いですか？

世界のM2はドルで評価される場合、それはドルの相対的な強さだけでなく、信用創造の速度を反映し、世界の流動性状況を評価するための信頼性のある指標となります。

世界の流動性を測定する他の方法もありますが、短期政府債務や世界のフォレックススワップ市場を考慮することができます。ただし、この記事では、「世界の流動性」という言葉が出てきた場合、それを「世界のM2」のことと見なします。

02 なぜBTCが最も純粋な流動性のバロメーターである可能性があるのか

多年間、BTCは世界の流動性と強い相関関係を持つ資産の1つです。世界の流動性が拡大すると、BTCは通常、強いパフォーマンスを示しますが、流動性が縮小するとBTCのパフォーマンスは通常低下します。このような動向から、BTCは「流動性のバロメーター」とも呼ばれています。

下図は、BTC価格が世界の流動性の変化とどのように一致しているかを明確に示しています。

同様に、BTCと世界の流動性の年間対比変化を比較することで、両者の緊密な関係がさらに浮かび上がります。流動性が増加すると、BTCの価格がポンプします。流動性が減少すると、BTCの価格が下落します。

上記のチャートからは、BTCの価格が世界の流動性の変化に非常に敏感であることがわかります。しかし、それは本当に現在の市場で最も流動性に敏感な資産なのでしょうか？

全体的に言えば、リスク資産と流動性の相関関係はより顕著です。 流動性が豊富な環境では、投資家は通常、より高いリスクとリターンの投資戦略を採用し、より高いリスクのある資産に資金を移す傾向があります。逆に、流動性が緊縮すると、投資家は通常、より安全と考えられる資産に移行します。これは、株式などの資産が流動性が増すと通常良いパフォーマンスを発揮する理由を説明することができます。

**しかし、株価は流動性とは無関係の他の要因の影響も受けます。**たとえば、株価のパフォーマンスは収益や配当の影響を受けるため、しばしば経済のパフォーマンスと関連しています。これにより、株価と世界の流動性との純粋な相関が弱まる可能性があります。さらに、米国株は退職アカウント（例：401(k)）からの受動的な資金流入の影響を受けるため、この流入は流動性の状況に関係なくパフォーマンスに影響を与えます。このような受動的な資金流入は流動性の変動時に米国株に緩衝材を提供し、そのため世界の流動性条件に対する感受性が低くなります。

**金と流動性の関係はさらに複雑です。**一方で、金は流動性の増加とドル安に利益を得ます。一方で、金は避難資産と見なされています。流動性が縮小し、市場が避難行動に転じると、投資家は安全を求めて金への需要を増やす可能性があります。したがって、システムから流動性が失われても、金の価格が良好に推移する可能性があります。これは、金のパフォーマンスが必ずしも流動性条件と密接に関連していないことを意味します。同様に、債券も避難資産と見なされており、そのため流動性状況との相関が比較的低い可能性があります。

BTCに戻ると、株式とは異なり、BTCには収益や配当はありませんし、パフォーマンスに影響を与える構造的な買い板もありません。金や債券と比較して、BTCの採用サイクルでは、多くの資本プールがまだBTCをリスク資産と見なしています。これにより、BTCはグローバルな流動性に対して相対的に純粋な相関を維持する可能性があります。

もしこれが正しいとすれば、BTCの投資家やトレーダーにとって、これは貴重な洞察になります。長期ホルダーにとっては、BTCと流動性の相関を理解することで、より深い洞察を提供し、背後のドライバーを分析するのに役立ちます。一方、トレーダーにとっては、BTCは全体的な流動性の将来の動向を表現する有効なツールとなります。

この文書は、BTCと世界の流動性の相関関係を探求し、他の資産クラスとの関係を比較し、相関関係の中断期間を特定し、投資家が将来的に優位性を得るためにこれらの情報をどのように活用するかについて共有することを目的としています。

03 量化BTCとグローバル流動性の相関

**BTCとグローバルな流動性の相関を分析する際には、相関の強度と方向の両方を考慮する必要があります。**相関の強度は、2つの変数間の同期度合いを示しています。強い相関は、グローバルなM2の変化がBTCの価格にどのように影響するかをより予測可能にすることを意味します。同じ方向または逆方向の変化に関係なくです。この強度を理解することは、BTCのグローバルな流動性に対する感受性を評価する上で重要です。

**2013年5月から2024年7月のデータを分析すると、BTCの流動性に対する強い感受性が明確に見えます。**この期間中、BTC価格と世界の流動性との相関は0.94に達し、非常に強い正の相関が示されています。これは、この期間においてBTC価格が世界の流動性の変化に非常に敏感であることを示しています。

しかし、12か月間の転送相関を観察すると、BTCとグローバル流動性の平均相関は0.51に低下しています。これはまだ中程度の正の相関関係ですが、全体的な相関関係より明らかに低いです。

**これは、BTCの価格が年々変動と流動性との間にそれほど密接な関係を持っていないことを示しています。さらに、6ヶ月間の相関を観察すると、相関はさらに0.36に低下しています。**つまり、時間枠が短くなるにつれて、BTCの価格とその長期の流動性トレンドとの乖離が大きくなり、短期の価格変動は流動性の状況ではなく、BTC固有の要因により影響を受ける可能性が高いことを示唆しています。

ビットコインと世界の流動性との相関関係をよりよく理解するために、SPDR S&P 500 ETF(SPX)、バンガード・グローバル・トータル・エクイティ・インデックスETF(VT)、iシェアーズMSCIエマージング・マーケッツETF(EEM)、iシェアーズ・オーバー・20年米国債ETF(TLT)、バンガード・トータル・ボンド・マーケットETF(BND)、ゴールドなどの他の資産と比較しました。 **

**過去12ヶ月の期間において、BTCは世界の流動性と最も高い平均相関を持ち、次に金となっています。**株価指数の相関はやや弱く、一方で債券指数と流動性の相関は最も低く、予想通りです。

年次比較による資産とグローバル流動性の相関分析では、株価指数の相関がBTCよりもわずかに強く、次に金と債券です。

**株式の年次比較変動において、世界の流動性との関連性は、BTCよりも密接である可能性があります。これはBTCの高い変動性によるものかもしれません。**BTCは1年の間にしばしば大きな価格変動を経験するため、これは世界の流動性との関連性を歪める可能性があります。**一方、株式指数は通常、価格の変動が小さい傾向があり、このことが世界M2の年次比較変化との一致をより高めています。それでも、年次比較分析において、BTCは世界の流動性と中程度に強い相関を示しています。

上記のデータは、3つの重要なポイントを強調しています。
1）株式、金、およびBTCのパフォーマンスは、世界の流動性に密接に関連しています；

2）BTCと他の資産クラスと比較して、総体的な相関が強く、また12ヶ月のローリング期間内で最も高い相関を持っています；

3）BTCとグローバルな流動性の相関は時間の枠が短くなると弱まります。

BTCと流動性の方向の一致性はそれを特徴的にします。前述のように、強い正の相関は常に2つの変数が同じ方向に動くことを保証するものではなく、BTCなどの波動の大きな資産では特に明らかです。一時的に安定した指標（例えば、世界のM2）との長期的な関係から逸脱する可能性があります。したがって、強度と方向の両面を組み合わせることで、BTCと世界のM2の相互作用をより包括的に理解することができます。

**この関係の方向性を調査することで、その相関の信頼性をより良く理解することができ、長期的な投資家にとって非常に重要です。**ほとんどの場合、BTCは世界の流動性の変化に従う傾向があることを知っていれば、将来を予測する際に流動性の状況に自信を持つことができます。

方向の一貫性に関して、分析された資産の中で、BTCとグローバルな流動性の方向の一致性が最も高いです。 12ヶ月の期間では、BTCとグローバルな流動性の方向が同じである確率は83％であり、6ヶ月の期間では74％です。これは方向の関係の一貫性を強調しています。

下図は、他の資産クラスに比べて、BTCとグローバルな流動性の方向性の一致性を12ヶ月間でより詳細に示しています。

これらの発見は非常に重要です。**なぜなら、相関の強さは時間枠によって異なるかもしれませんが、BTCの価格動向は通常、グローバルな流動性の動向と一致する傾向があるからです。**さらに、BTCの価格動向は他のどの伝統的な資産よりもグローバルな流動性に近いです。

この分析は、BTCとグローバルな流動性の関係が強度だけでなく方向性でも非常に安定していることを示しています。データによると、BTCは他の伝統的な資産に比べて流動性状況に対する感受性が高く、特に長期的な時間枠内で高いです。

**投資家にとって、これはグローバルな流動性がBTCの長期的な価格パフォーマンスにおいて重要な駆動要因であることを意味します。したがって、BTCの市場サイクルを評価し、将来の価格変動を予測する際には、グローバルな流動性に注目する必要があります。**トレーダーにとっては、これはBTCがグローバルな流動性の見方を表現する高度に感度のある投資ビークルであることを意味します。流動性に強い信念を持つ投資家に適しています。

04 BTCの長期的な流動性関係のブレークを認識する

BTCは世界の流動性と全体的に相関があるが、短期のローリングサイクルではBTCの価格が流動性の傾向から逸脱することが多いことが研究で明らかになった。これらの偏差は、内部市場の動向がBTC市場サイクルの特定の時点でより大きな影響を与えたり、BTC産業の特定のイベントによって引き起こされた可能性がある。

これらの個別の出来事は、より広範な暗号化業界で起こる出来事を指し、通常は市場の感情の急速な変化や大規模な清算の引き金となります。例えば、大規模な倒産、取引プラットフォームのハッカー攻撃、規制の動向、またはポンジスキームの崩壊などがこれらの出来事の典型的な例です。

BTCと世界の流動性の間の12か月間の転換相関の減少の歴史的な例を観察すると、BTCの価格は重大な業界イベントが発生する際に流動性の傾向と相関関係があることがよくわかります。次の図では、これらの重大な出来事が発生した時に、BTCと流動性の相関関係の断裂状況が示されています。

Mt. Goxの崩壊、PlusTokenのポンジスキーム崩壊、Terra/Lunaの崩壊、多数の暗号化ローン会社の倒産による暗号化信用崩壊などの重要な事件は、恐慌と投げ売り圧力を引き起こしましたが、これらの圧力は、世界的な流動性のトレンドとはほとんど関係ありません。

2020年のCOVID-19市場崩壊は、もう一つの例を提供しました。広範なパニック売りとリスク回避の中で、BTCは最初に激しい下落を経験しました。しかし、中央銀行が前例のない流動性注入措置を取るにつれて、BTCは急速に反転し、流動性変化への感受性を示しました。当時の相関の崩壊は、市場の感情の急激な変化によるものであり、流動性条件の変化ではありませんでした。

**これらの個別のイベントがBTCと世界の流動性の相関に与える影響を理解することは非常に重要ですが、その予測不能性は投資家の操作可能性を減少させます。**しかし、BTCのエコシステムの成熟、インフラの改善、および規制の透明性の向上に伴い、これらの「ブラックスワン」イベントの発生頻度は時間の経過とともに減少すると予想されます。

05 供給サイドのダイナミクスがビットコインの流動性の関連性にどのように影響するか

**個別のイベントを除いて、BTCと流動性の相関は低下しているというもう1つの注目すべきパターンは、BTCの価格が極端な評価に達し、それに続いて急激に下落する期間としばしば一致するということです。**この点は、2013年、2017年、2021年のブル・マーケットのピークで特に顕著であり、これらの時期には、BTCの流動性の相関が高値から大幅に低下したため、関連が途切れました。

**流動性は主に需要に影響を与えますが、供給側の分布パターンを理解することも、BTCが長期的に世界の流動性と相関関係から逸脱する可能性を特定するのに役立ちます。**主要な売り手は、BTC価格がポンプする際に利益を得て退出する古いホルダーです。さらに、市場にはブロック報酬からの新たな発行もありますが、これは比較的少なく、半減期ごとに継続的に減少しています。ブル・マーケット期には、古いホルダーがしばしば売却し、新規購入者に売却しますが、新たな需要が飽和するまで続きます。この飽和点で、ブル・マーケットのピークが通常発生します。

評価するための重要な指標は、BTCの1年以上のHODL波動グラフ（HODL Wave）です。この指標は、少なくとも1年間BTCを保有している長期投資家が総流通供給量の何パーセントを保有しているかを測定します。要するに、任意の時点で長期投資家が保有する利用可能な供給の割合を反映しています。

**歴史上、この指標はブル・マーケット期間には通常下落し、長期ホルダーは売却を選ぶ傾向にあります。一方、ベア・マーケット期間には上昇し、彼らは蓄積を行います。**以下の図はこの動作を強調しており、赤い円は周期のピークを示し、緑の円は底部を示しています。

これは、ビットコインサイクル中の長期ホルダーの行動を示しています。 長期ホルダーは、ビットコインが過大評価されていると見なされた場合、利益を得るために離脱する傾向があり、ビットコインが過小評価された場合は蓄積する傾向があります。

問題は…「BTCが過小評価されているか過大評価されているかを判断し、いつ供給が市場に流入または抜けるかをよりよく予測する方法」になりました。

データセットはまだ比較的小さいですが、市場価値対実現価値のZスコア(MVRV Zスコア)は、ビットコインが極端な評価レベルに達したかどうかを特定するための効果的なツールであることが証明されています。 MVRV Zスコアは、次の3つの要素で構成されています。

1）市場価値——現在の市場の時価総額は、BTCの価格を流通中の総コイン数で乗算して計算されます。

2）実現価値——各BTCまたは未使用取引出力（UTXO）の最後のオンチェーン取引の平均価格を乗じた、総流通供給に基づく、基本的にBTCホルダーのオンチェーンコストベースです。

3）Z-スコア——このスコアは市場価値と実現価値の偏差を標準偏差で示し、極端な過大評価または過小評価の期間を強調します。

MVRV Zスコアが高い場合、市場価格と実現価格の間に大きな差があることを意味し、多くのホルダーが未実現の利益を享受しています。直感的には良い現象のように見えますが、これはBTCが過大評価されているか、買われ過ぎのサインかもしれません-つまり、長期的なホルダーがBTCを分配し、利益を得る可能性があります。

逆に、MVRV Zスコアが低い場合、市場価格が実現価格に近くまたは低いことを示し、BTCが売られ過ぎであることを示しています-これは投資家が蓄積を開始する良い機会です。

MVRV ZスコアとBTCおよびグローバル流動性の12か月間のローリング相関を重ね合わせると、明らかなパターンが認識できるようになります。MVRV Zスコアが歴史的な高値から急激に下落すると、12か月間のローリング相関も下落するようです。下の赤い四角がこれらの期間を強調しています。

**この現象は、BTC価格が非常に高い評価水準に達し、調整が始まると、世界の流動性との相関が低下する可能性があることを示しています。この相関の低下は、供給側のダイナミクスの影響と、市場の感情が価格行動を主導する役割を反映しています。**これらの時期には、通常、長期ホルダーが利益を上げて売却する一方で、短期トレーダーは価格の変動に過剰に反応する可能性があり、その結果、BTC価格の短期的な動向が世界の流動性条件の変化と乖離することがあります。

この分析は投資家に重要な洞察を提供し、BTCと流動性の関係の潜在的な変化や過大評価水準での市場調整の可能性を認識するのに役立ちます。

これは、BTCのMVRV Zスコアが高い位置から下降し、流動性との相関が低下すると、内部市場の動向（利益確定やパニック的な投げ売りなど）がBTCの価格により大きな影響を与える可能性があることを示しています。グローバルな流動性の状況ではなく、市場の感情や供給側の動向によってBTCの価格がより大きく左右される傾向があります。

トレーダーや投資家にとって、この洞察は非常に重要です。それは、BTCが長期的な流動性と相関して外れる珍しい瞬間を識別するのに役立つからです。たとえば、米ドルが下落し、世界的な流動性が今後1年間で上昇するという確信を持つトレーダーがいるとします。この分析に従うと、BTCはこの見解を表現する最適なツールとなります。なぜなら、市場で最も純粋な流動性のバロメーターとして機能するからです。

しかし、これらの発見は、トレーダーが注文をする前にBTCのMVRV Zスコアや他の類似の評価指標を最初に評価すべきであることを示唆しています。BTCのMVRV Zスコアが極端に過大評価されている場合、流動性環境が積極的であっても、トレーダーは慎重である必要があります。なぜなら、内部市場の動向が流動性条件を圧倒し、価格調整を引き起こす可能性があるからです。

BTCと世界の流動性の長期的な相関とそのMVRV Zスコアを同時に監視することで、投資家やトレーダーは流動性条件の変化に対するBTCの価格の予測をより良く行うことができます。この方法により、市場参加者はより賢明な決定を下し、BTCの投資や取引の成功の可能性を高めることができるかもしれません。

06 結論

BTCと世界の流動性との間の強い相関は、投資家やトレーダーにとって重要なマクロ経済のバロメーターとなっています。この相関は強いだけでなく、他の資産クラスと比較しても高い方向性の一致性を示しています。BTCは世界の通貨創造の速度やドルの相対的な強さを反映する鏡として捉えることができます。また、株式や金、債券などの伝統的な資産とは異なり、BTCと流動性の相関は比較的純粋な状態を保っています。

**しかし、BTCの相関は完璧ではありません。研究によると、BTCの相関強度は短期のフレームでは低下する傾向があり、これはBTCと流動性の間で破綻が起こる可能性のある相関の時期を識別する重要性を強調しています。**特定の市場の動向、例えば特定の衝撃や極端な評価水準など、これらはBTCが一時的に世界の流動性条件から外れる可能性があります。これらの時期は投資家にとって非常に重要であり、通常は価格の修正や累計段階を示すものです。

グローバルな流動性分析とオンチェーン指標（MVRV Z-scoreなど）を組み合わせることで、BTCの価格サイクルをより良く理解し、市場感情ではなく幅広い流動性トレンドが価格に影響を与える可能性が高い時期を特定するのに役立ちます。

マイケル・セラーは、すべてのモデルが破壊されたと言いました。BTCは通貨自体のパラダイム変革を表しています。したがって、BTCの複雑さを完璧に捉える統計モデルはありませんが、一部のモデルは決定の有用なツールとして機能することがあります。古いことわざにあるように、「世の中には絶対的なことはなく、いくつかのモデルは役立つ」。

2007年から2008年の世界金融危機以降、各国の中央銀行は非伝統的な政策によって金融市場を歪め、流動性が資産価格の主要な駆動力となった。したがって、現在の市場で成功を収めたい投資家にとって、グローバルな流動性の変化を理解することは非常に重要です。過去には、マクロアナリストのLuke Gromen氏がBTCを「最後の正常に機能している煙探知器」と表現し、流動性条件の変化を示すことができるため、この分析は支持を得ています。

ビットコインの警告が鳴ったら、投資家は注意深く耳を傾け、リスクを効果的に管理し、適切に位置付けて将来の市場の機会をつかむために努めるべきです。