モルガン・スタンレーのディレクター兼マネージング・ディレクター、Nikolaos Panigirtzoglouが率いる報告によれば、Strategyが3,588枚のビットコインを売却し、2.16億ドルを現金化することは短期的な問題であり、ビットコインにはさらに深層の長期的な構造リスクがあるという。もしトークン化、支払い、決済活動が最終的に許可型のプライベート・ブロックチェーン上に落ち、公共ネットワークではなくなるなら、暗号資産エコシステムは構造的に価値が目減りし、その足を引っ張る影響は最終的にビットコインにも波及する。
モルガン・スタンレー：トークン化活動が許可チェーン上に落ちれば、公チェーンのエコシステムは構造的に価値が目減りする
モルガン・スタンレーの報告によれば、中心となる懸念はStrategyの短期的な投げ売り圧力ではなく、トークン化、支払い、決済の長期的な方向性にある。これらの活動が公チェーンではなく許可チェーン上に最終的に落ち着く場合、暗号資産エコシステムは次のような構造的影響に直面する可能性がある：
流動性の悪化：公共チェーン上のネイティブ・トークンに資金が流れ込まない
資本フローの弱まり：機関投資家の資本が公チェーンではなく、プライベートな基盤インフラへ迂回する
オンチェーン取引量の減速：活動が不透明な許可環境へ移される
ビットコインの足かせ：暗号資産全体のエコシステムの活力が低下し、最終的にビットコインの市場での位置づけに影響する
機関投資家が許可型ブロックチェーンを好む理由には、プライバシー保護の提供、KYC/AMLのコンプライアンス管理、ガバナンスの仕組み、より高いスループット、法的責任の枠組み、規制の確実性が含まれる。
BISが提唱する「統一勘定台帳」、SWIFTとCBDCの措置で規制されたチャネルが強化
モルガン・スタンレーの報告が引き合いに出しているところによれば、国際決済銀行（BIS）は、許可の不要な公共ブロックチェーンをシステム上重要な金融インフラとして使うべきではないと警告し、「統一勘定台帳」の構築を提唱している。これは、トークン化された中央銀行マネー、銀行預金、資産を規制された範囲内に保存するというものだ。
トークン化された預金（つまり、銀行の残高をデジタル化した請求権で、銀行の監督と預金保険による保護を受ける）のが最も典型的なケースである。監督当局が好む譲渡不能な形式が普及すれば、機関の支払い領域でステーブルコインの市場シェアを押しのける可能性がある。
SWIFTのブロックチェーン・プロジェクトやCBDCの施策（例：デジタル・ユーロ、デジタル人民元）は、こうした規制されたチャネルをさらに強化することになる。
RWAトークン化市場規模は約500億ドルに接近
モルガン・スタンレーの報告によれば、現実世界の資産（RWA）のトークン化市場規模は現在、約500億ドルに接近しており、その大半はイーサリアムに基づいている。しかしアナリストは、これは成熟した構造ではなく、単なる初期の試験段階にすぎないとみている。技術が成熟すれば、発行、カストディ、決済はプライベートなインフラへ移行し、公チェーンは分配と相互運用性に注力するようになる。
DTCCとSecuritizeの事例は、このトレンドの裏づけとして引用されている。アナリストは同時に、遅延ネット決済がもたらす資本の節約を踏まえると、規制を受ける機関にとって公的な決済モデルがなお最も有効な選択肢なのかどうかを疑問視している。
モルガン・スタンレーが提示した3つの論点が崩れるシナリオ：ハイブリッド・モデル、ステーブルコインに友好的な規制
モルガン・スタンレーの報告によれば、アナリストは上記の論点を無効にし得る3つの可能性のあるシナリオを挙げている。第一に、2種類のチェーンがともに重要なハイブリッド・モデルが主流になること。第二に、友好的な規制の下（例：《Clarity Act》）でステーブルコインの採用率がより高まること。第三に、ビットコインが「デジタル・ゴールド」としての役割を引き続き担い、他の暗号資産領域で何が起きても、目減り（下落）へのヘッジ機能として働けることだ。
注目すべき点として、モルガン・スタンレーのアナリストは、《Clarity Act》が今年成立したとしても、公的なステーブルコインの安定を犠牲にする形で、銀行が発行する預金トークンの発展を促す可能性があると指摘している。
よくある質問
モルガン・スタンレーが考えるビットコイン最大の長期的な構造リスクは何？
モルガン・スタンレーがNikolaos Panigirtzoglouをリード役として出した報告によれば、最大の長期的な構造リスクは、公共ネットワークではなく、機関や銀行によるプライベートな許可型ブロックチェーンの採用である。トークン化、支払い、決済活動が許可チェーン上に落ちれば、暗号資産エコシステムは流動性の悪化や資本フローの弱まりといった構造的な価値目減りに直面し、最終的にビットコインを引きずることになる。
StrategyのBTC売却はビットコインにどれくらい影響する？
モルガン・スタンレーの報告によれば、Strategyは7月初旬に3,588枚のビットコイン（2.16億ドル、同社史上最大規模の単発売却）を売却したが、これは短期的な問題であり、短期的な売り圧力を引き起こす可能性はあるものの、ビットコインが直面する主要な構造リスクではない。
どのような状況で、モルガン・スタンレーの「プライベート・チェーンの脅威論」は無効になる？
モルガン・スタンレーの報告によれば、3つのシナリオによってその論点が無効になる可能性がある。公チェーンとプライベート・チェーンが並立するハイブリッド・モデルが主流になること。友好的な規制（《Clarity Act》の成立など）がステーブルコインの広範な採用を後押しすること。そして、ビットコインが「デジタル・ゴールド」としてヘッジ機能を提供し続け、他の暗号資産のセクターの影響を受けないことだ。
