Autor: Frank, PANews
Na loucura do mercado de criptomoedas, as “empresas de cofres de ativos digitais” (empresas DAT) desempenham o papel de “munição ilimitada”, absorvendo fundos massivos do mercado tradicional através de instrumentos financeiros inovadores, alimentando continuamente o ecossistema cripto. No entanto, com o declínio recente do mercado e a tendência de baixa persistente, esses antigos “compradores” enfrentam testes severos. Ainda podem sustentar o mercado? Ou, devido aos riscos estruturais internos, passarão de “bombeiros de transfusão” a “bomba-relógio invisível”, tornando-se um “acelerador” que amplifica as quedas do mercado?
Queda acentuada no preço das ações das empresas DAT, redução de 95% nos ativos adquiridos
De acordo com dados da BBX, atualmente há 248 empresas listadas no setor de cofres de criptomoedas, das quais 187 possuem Bitcoin. O número de empresas listadas que detêm Ethereum é de 42, e 20 detêm SOL. Até 6 de novembro, muitas ações dessas empresas DAT tinham valor de mercado muito abaixo de seu NAV. Entre as que possuem BTC, 15 têm NAV abaixo de 1; para ETH, 5 têm NAV abaixo de 1; no total, 37 empresas têm NAV abaixo de 1, representando cerca de 14,9% (NAV = valor de mercado circulante / valor de posse). Assim, aproximadamente 85% das empresas de cofres de criptomoedas têm valor de mercado superior ao valor de seus ativos criptográficos.
Do ponto de vista do valor de mercado, as empresas que detêm BTC representam a maior fatia, totalizando ativos de 417,8 bilhões de dólares. Portanto, o desempenho dessas empresas DAT é mais representativo. A PANews analisou o desempenho das 34 empresas listadas no SoSovalue que possuem mais de 100 BTC nos últimos 3 meses.
De modo geral, essas empresas tiveram uma variação média de -24,51% nos últimos três meses, com apenas 5 delas apresentando alta nesse período. O restante sofreu queda. A maior queda foi da Next Technology, com mais de 95% de depreciação em três meses. Durante esse período, essas empresas tiveram picos de valorização, com uma média de aumento de 49%, e 6 delas tiveram máximos de mais de 100%.
Por outro lado, após esses picos, as quedas também foram expressivas, com uma retração média de 51,8%.
Para comparação, o preço do BTC caiu 14% no mesmo período, com a maior retração de 21%. Claramente, a volatilidade dessas empresas de cofres de criptomoedas é mais intensa, tanto na alta quanto na baixa, do que a do próprio BTC.
De modo geral, com o mercado de criptomoedas em fraqueza recente, essas empresas de cofres também estão mais desanimadas. Tomemos como exemplo a líder absoluta, a Strategy: em julho, suas ações atingiram 455 dólares, mas em 4 de novembro caíram para 246 dólares, uma queda total de 45,9%. E essa tendência continua, sem sinais de reversão no curto prazo.
A queda no preço das ações reflete também o pessimismo do mercado em relação às empresas DAT. Do ponto de vista do investimento em Bitcoin, muitas empresas possuem um custo de aquisição superior ao preço à vista atual. Por exemplo, em 6 de novembro, o preço do BTC era aproximadamente 102.9 mil dólares. Das empresas, 23 têm custo de aquisição acima desse valor. Contudo, como a maioria dessas empresas são novas no setor DAT, sua proporção geral não é alta. A Strategy, por exemplo, tem um custo médio de 74 mil dólares, ainda com margem de lucro significativa.
Além disso, com a queda de preços, o ritmo de compra dessas empresas de cofres de criptomoedas também desacelera. Dados da Blockworks indicam que, na semana de 27 de outubro a 2 de novembro, a compra total de ativos criptográficos foi de aproximadamente 342 milhões de dólares, uma queda de 95% em relação à semana de pico, quando atingiu 7,39 bilhões de dólares. Os dados de ETFs também mostram tendência semelhante.
Diante disso, o fornecimento de fundos do mercado financeiro tradicional ao mercado de criptomoedas parece mais um complemento do que uma fonte de suporte fundamental.
Quem pode “derrubar o mercado”? Riscos potenciais de liquidação nos três modelos de cofres DAT
A preocupação geral do mercado é que as empresas DAT possam entrar em “pânico” e vender em massa devido a “perdas”. Sobre essa questão, na verdade, é difícil responder com uma única resposta padrão, pois esses negócios diferem bastante em métodos de captação, estrutura de dívidas ou estratégias de gestão de ativos. No entanto, a PANews selecionou três modelos representativos para análise, buscando entender se essas empresas DAT podem se tornar um risco de venda forçada em momentos de queda do mercado.
Primeiro, o mais emblemático é a Strategy (MSTR), cuja estratégia é “acumular Bitcoin de forma permanente”.
Nos últimos cinco anos, a Strategy emitiu diversos “títulos conversíveis” que somam um total de 7,27 bilhões de dólares. Esses títulos geralmente têm zero ou baixíssimos juros, tornando seu financiamento quase “gratuito”. Os investidores aceitam essa condição porque não apostam na lucratividade da empresa, mas sim na “opção de compra de ações” embutida nos títulos — ou seja, a possibilidade de converter a dívida em ações da MSTR a um preço elevado no futuro. Assim, a emissão de títulos conversíveis da Strategy funciona mais como uma opção de investimento: se o Bitcoin subir, eles convertem esses títulos em ações para obter lucros.
Porém, se o preço do Bitcoin continuar caindo, os investidores não irão optar por converter. Em vez disso, exercerão a “opção de venda” (Put Option), exigindo que a Strategy devolva 100% do principal em dinheiro ao vencimento. Em uma situação de insolvência, a única saída possível será vender Bitcoin.
Contudo, esses títulos vencem entre 2028 e 2030. Desde que o preço do Bitcoin permaneça bem acima do valor atual, há alta probabilidade de conversão em ações. Além disso, a Strategy criou um mecanismo de “recompra de títulos” a valor de face (com juros) se o preço subir, uma estratégia de proteção contra quedas potenciais.
De modo geral, empresas como a Strategy, que adotam mecanismos semelhantes, provavelmente não precisarão vender seus ativos criptográficos no curto prazo.
Claro que a Strategy é uma gigante no mercado de criptomoedas, com forte capacidade de captação mesmo em condições adversas. Para outras empresas DAT emergentes, muitas vezes, é preciso recorrer a estratégias diferentes.
Por exemplo, a Sonnet BioTherapeutics, originalmente uma empresa de biotecnologia, foi adquirida por meio de uma “operação de reverse merger” liderada por fundos de venture capital nativos de criptomoedas, como Paradigm, Pantera e Galaxy Digital. Essa operação funciona de modo semelhante a uma “fusões por incorporação”.
Esses fundos injetaram na Sonnet, que estava à beira da falência, ativos no valor de 888 milhões de dólares em tokens HYPE e dinheiro, transformando-a em uma empresa listada na Nasdaq como Hyperliquid Strategies Inc. (HSI). Até o momento, a aquisição ainda não foi concluída.
O risco dessa operação está na data de anúncio, 14 de julho de 2025. Nesse dia, o Bitcoin atingiu uma máxima histórica de 123 mil dólares, e o token HYPE atingiu 49,75 dólares (depois chegou a 59 dólares). Essa empresa nasceu no auge do mercado de euforia, tornando seu balanço extremamente vulnerável a uma correção.
Em 5 de novembro, o preço do HYPE caiu para 39,7 dólares. Como empresa listada na Nasdaq, novas regras do FASB obrigam a reportar perdas não realizadas relacionadas à queda do valor do HYPE. Essas perdas podem assustar investidores tradicionais, levando a uma queda no preço das ações e dificultando novas captações.
Isso pode desencadear uma reação em cadeia: quando o valor de mercado das ações estiver muito abaixo do valor líquido dos ativos, fundos de hedge agressivos podem enxergar uma oportunidade de arbitragem, comprando ações da HSI a preços baixos e, usando direitos de acionistas, iniciando uma guerra de proxy para forçar a liquidação do cofres de HYPE e distribuir o caixa obtido aos acionistas, que será superior ao valor de mercado.
Sob esse ponto de vista, empresas de fusão por incorporação semelhantes, com ativos criptográficos instáveis, podem acabar sendo alvo de vendas em massa.
Existe ainda outro tipo de empresa cujo funcionamento já prevê a venda como parte do jogo. Como a TONX (, anteriormente conhecida como VERB Technology ), que, por meio de uma captação de 558 milhões de dólares via PIPE (private investment in public equity), apoiada por instituições como Kingsway Capital, Pantera e Kraken, foi reestruturada para se tornar uma cofrec de criptomoedas, a TON. Sua estrutura inclui regras como:
- Se o preço da TONX estiver acima do NAV (prêmio), a empresa emitirá novas ações para comprar mais TON.
- Se o preço estiver abaixo do NAV (desconto), a empresa tem autorização para recomprar ações no valor de até 250 milhões de dólares.
Atualmente, o NAV da empresa é de 0,495, ou seja, está em desconto. Com apenas 67 milhões de dólares em caixa, não é suficiente para uma recompra de 250 milhões, o que obrigaria a vender ativos da TON. Essa venda pode criar um ciclo vicioso: a queda do preço da TON afetará o valor das ações da TONX, e o ciclo se perpetuará. Mesmo a recompra de ações pode não ser suficiente para recuperar a confiança do mercado.
Resumindo, parece que não existe um ciclo de crescimento infinito. Mesmo as empresas DAT, que parecem ter munição ilimitada, escondem riscos internos. Além disso, muitas fundações de blockchains também parecem estar adotando estratégias semelhantes de alavancagem.
( “Acelerador de mercado em alta”, também potencial “motor de espiral de baixa”
Diante da falta de confiança do mercado, uma questão importante é: a ascensão das empresas DAT é um breve entusiasmo no final de um mercado em alta ou uma fonte de financiamento de longo prazo para o setor de criptomoedas?
No curto prazo, mesmo com a desaceleração dos investimentos, essas empresas DAT ainda representam uma das fontes mais estáveis de renovação do mercado de criptomoedas. E, em condições não extremas, elas não venderão facilmente seus ativos criptográficos. Algumas altcoins, por exemplo, têm participações que ultrapassam 5% do valor de mercado total.
Essas empresas já injetaram bilhões de dólares do mercado tradicional na ecologia cripto. São um dos maiores e mais concentrados grupos de compradores do mercado.
Por outro lado, devido às motivações e regras distintas, essas empresas DAT também representam uma fonte de financiamento relativamente instável. Em mercados de alta, atuam como “aceleradores de alta”, usando alavancagem financeira tradicional e vantagens regulatórias para captar fundos continuamente, impulsionando a valorização.
Em mercados de baixa, podem ser forçadas a liquidar ativos por contratos de dívida, estatutos ou interesses de acionistas. Embora essa probabilidade seja baixa, quando ocorre, pode acelerar uma “espiral de morte” que amplifica riscos sistêmicos.
Mesmo com o pessimismo atual, a realidade objetiva é que o “cisne negro” ainda não apareceu. Quanto ao modelo de negócios de cofres de ativos digitais, tudo ainda está na fase inicial, e os resultados finais dependerão do mercado e do tempo. Talvez, após essa correção, as empresas DAT possam se tornar a próxima força de crescimento.
