В мире криптовалют многие активы могут казаться одинаковыми по цене, названию и графику, но когда базовая структура меняется, характер риска меняется полностью. Это особенно актуально для токенизированных акций, охватывающих TradFi, криптовалюты и юридические системы: цена — это не риск. Это структура.

Поэтому этот урок не будет обсуждать:

Тенденции изменения цен
Инвестиционные консультации
Долгосрочные бычьи или медвежьи прогнозы

Мы отвечаем только на один вопрос: что именно такое токен?

II. Структура 1: Централизованное хранение + модель отображения на блокчейне

Это самая ранняя и самая простая токенизированная структура акций в истории.

Разбор структуры модели

Основная логика следующая:

Платформа или ее аффилированное лицо покупает реальные акции на традиционном финансовом рынке
Акции находятся на хранении у брокера или в банке-хранителе
Платформа выпускает эквивалентное количество токенов в блокчейне
Пользователи торгуют токенами, а не самими акциями

Можно представить это как: Брокер, выпускающий долговую расписку в блокчейне.

Что же на самом деле держат пользователи?

С юридической и рисковой точки зрения пользователи получают:

Требование кредитора к платформе
Не прямое владение акциями

В официальной системе регистрации акций:

Имена пользователей не отображаются
Появляется только название платформы или SPV

Основные точки риска

Риски в этой структуре сильно сосредоточены в централизованных посредниках:

Риск контрагента
Риск банкротства платформы
Непрозрачный риск хранения

Также оно сталкивается:

Риск несанкционированного выпуска ценных бумаг
Вопросы трансграничного соблюдения требований
Регуляторная заморозка или риск принудительного приостановления

Ключевое заключение

Это не децентрализованная акция, а скорее централизованная акция с интерфейсом онлайн-торговли.

III. Структура 2: модель сопоставления SPV / регулируемой структуры

В настоящее время эта структура считается самой легитимной и является самой цитируемой моделью в нарративах RWA.

Разбор структуры модели

Типичный процесс выглядит так:

Учреждение специализированного юридического лица (SPV) в выбранной юрисдикции
SPV легально покупает и держит акции
SPV выпускает токены, представляющие претензии
Держатели токенов косвенно получают экономические выгоды

Основные отношения таковы:

Токен это не акция; Это скорее право требования к SPV

Как это соответсвует юридическим требованиям?

По сравнению с первой моделью, эта структура обычно включает:

Четко определенное юридическое лицо
Механизмы аудита и раскрытия информации
Ограничения для инвесторов (KYC / географическое соответствие)

Но важно отметить: что соответствует требованиям — это структура выпуска. Токен не автоматически становится акцией.

Ключевые оставшиеся ограничения

В большинстве реальных случаев пользователи все равно:

Не имеют прямых прав голосования
Не указаны в официальном реестре акционеров
Должны отстаивать права через SPV

Ключевое заключение

То, чему пользователи действительно доверяют, остается:

Правовая структура
Возможности исполнения юрисдикции

Не сам блокчейн.

IV. Структура 3: Модель синтетических активов (синтетический капитал)

Это самая крипто-нативная структура и также та, которую чаще всего путают с токенизированными акциями.

Разбор структуры модели

Основные особенности синтетических активов:

Фактические акции не хранятся
Цены акций определяются через оракулы
Механизмы залога и ликвидации поддерживают ценовые привязки

Пользователи получают:

Лонг или шорт экспозицию по ценам акций
Не сами акции

На что он похож?

С финансовой точки зрения он ближе к:

Бессрочным контрактам
CFD (Контрактам на разницу)

Единственное отличие:

Торговля происходит в блокчейне
Расчеты используют механизмы DeFi

Точки концентрации риска

Основные риски для синтетических активов связаны из:

Сбой оракула
Недостаток залога
Системная ликвидация в экстремальных рыночных условиях

Однако они не включают такие риски, как:

Риски корпоративного управления
Риск исчезновения хранящихся акций
Споры о владении акциями

По сути, эти продукты являются деривативами DeFi, основанными на ценах акций.

V. Основные отличия между тремя структурами

Так называемые токенизированные акции — это не единый продукт, а три принципиально разных структурных выбора. В рамках модели централизованного хранения пользователи фактически удерживают кредитную экспозицию платформы; в модели соответствия SPV пользователи имеют косвенные претензии на правовую структуру и юрисдикцию; в то время как модель синтетических активов вообще не включает акции. Пользователи просто торгуют деривативами цен акций на блокчейне. Три модели систематически различаются по тому, удерживаются ли реальные акции, целевые показатели траста, риски контрагентов и регуляторные риски. Поэтому при оценке риска токенизированных акций первым шагом не должно быть рассмотрение цены или механизма привязки. Это должно быть для того, чтобы проверить, какая структура используется.