Дожить до низкорискового Децентрализованные финансы, стратегия выживания розничного инвестора в Медвежий рынок

Автор: Цзо Я

Прямыми причинами событий 10·11 и 11·3 не были доходные стейблкоины, но драматическим образом они нанесли удар по USDe и xUSD. Aave жестко закодировал USDe, привязав его к USDT, что помешало распространению кризиса на Binance в цепочку, а механизм эмиссии/выкупа Ethena сам по себе также не пострадал.

Однако тот же самый жесткий код привел к тому, что xUSD не может быть напрямую ликвидирован, попав в длительное время бездействия, а эмитент Stream не может своевременно устранить плохие долги, в то время как связанные компании Elixir и их продукт YBS (доходный стабильный коин) deUSD также подвергаются сомнению.

Кроме того, несколько кураторов на Euler и Morpho принимают активы xUSD, активы пользователей случайно взрываются в различных хранилищах, отсутствует роль Федеральной резервной системы в экстренном реагировании, как это было в SVB, следовательно, возможен кризис ликвидности.

Позвольте одноточечному кризису перерасти в отраслевые колебания, когда xUSD пересекает упадок главного управляющего и начинает вечную войну.

Ведущий + кредитное плечо, источник кризиса?

Это не кризис, вызванный кредитным плечом, а отсутствие прозрачности в отношениях между соглашениями снижает психологический защитный порог пользователей.

В условиях кризиса следующие два аспекта составляют основу для определения ответственности субъектов.

1. У Stream и Elixir недостаточная эмиссия xUSD, которая поступает от кредитного плеча, команды управления обеих компаний являются виновниками ситуации;

2. Кураторские рынки (Curated Markets) платформ кредитования, таких как Euler/Morpho, принимают “токсичные активы” xUSD, платформы и кураторы должны нести солидарную ответственность;

Сначала мы сохраним наше мнение, чтобы проанализировать механизм работы YBS. В отличие от логики работы USDT/USDC, где доллары (включая государственные облигации) хранятся в банке, Tether/Circle выпускает эквивалентные стабильные монеты, Tether/Circle зарабатывает на процентах с депозитов или государственных облигациях, и объем использования стабильных монет обратно поддерживает прибыльность Tether/Circle.

Логика работы YBS немного отличается, теоретически она будет использовать механизм избыточного обеспечения, то есть для выпуска 1 доллара стабильной монеты требуется залог, превышающий 1 доллар, затем он будет инвестирован в DeFi-протокол, доходы от которого будут распределены между держателями, а оставшаяся часть станет прибылью самой системы, что и составляет суть ее доходности.

Описание изображения: Процесс чеканки, получения дохода и выкупа YBS

Изображение предоставлено: @zuoyeweb3

Теория не является реальностью, под давлением высоких процентных ставок, команда проекта YBS разработала три способа “жульничества” для повышения своей прибыльности:

1. Превращение механизма избыточного залога в недостаточный залог, прямое снижение стоимости залога - это глупо и вряд ли сработает, но соответствующая стратегия также эволюционирует:

• Смешанная поддержка «дорогих» и «дешевых» активов, наличные доллары США (включая государственные облигации США) являются наиболее безопасными, BTC/ETH также довольно безопасны, однако TRX также поддерживает USDD, поэтому его стоимость должна быть слегка уменьшена;

• Смешанная поддержка ончейн/офчейн активов, это не баг, это способ временного арбитража, при аудите достаточно убедиться, что активы находятся на соответствующих местах, большинство YBS будет использовать подобный механизм, поэтому отдельные примеры не приводятся.

2. Увеличение кредитного плеча. После того как YBS будет создан, он будет использован в DeFi-протоколах, в основном на различных кредитных платформах, и лучше всего смешивать его с основными активами, такими как USDC/ETH:

• Увеличьте кратность плеча до предела, используйте 1 доллар как 100 долларов, потенциальная прибыль может быть больше, например, циклический кредит, созданный комбинацией Ethena и Aave/Pendle, при самом консервативном цикле в 5 раз можно добиться примерно 4.6x плеча по Supply и 3.6x плеча по Borrow.

• Используйте меньше активов для использования кредитного плеча, например, Yield Basis от Curve когда-то планировала напрямую эмитировать crvUSD, на самом деле это снижает объем капитала, используемого для кредитного плеча.

Итак, xUSD провел комплексный набор мер, предварительно увеличив плечо и осуществив циклическую эмиссию, что является механизмом версии xUSD. Наблюдая за приведенной выше схемой, можно увидеть, что YBS после эмиссии попадает в “стратегию” получения дохода, по сути, это процесс увеличения плеча. Однако xUSD и deUSD взаимодействуют, перемещая это в процесс эмиссии, так что пользователи могут видеть как избыточную залоговую ставку, так и стратегию получения дохода, но это полностью является иллюзией Stream, который выступает как судья и как спортсмен, позволяя xUSD стать недостаточно обеспеченным YBS.

xUSD использует второй этап кредитного плеча для увеличения эмиссии на первом этапе, полагаясь на deUSD от Elixir, чтобы задействовать около 4-кратного кредитного плеча, что совершенно не является большим. Проблема заключается в том, что 60% общего объема эмиссии контролируется самим Stream, и когда он зарабатывает, прибыль остается у него, а в случае краха плохие долги также остаются у него, что делает невозможным реализацию важнейшего механизма социализации убытков.

В чем проблема, почему Stream и Elixir должны так делать?

На самом деле, прямая взаимозаменяемость между протоколами уже не является новостью. Ethena, привлекая капитал CEX, получает частичное освобождение от ликвидации ADL. Возвращаясь к xUSD, среди многих управляющих казной, наиболее интересным является ответ Re7: “Мы распознали риск, но по настоятельной просьбе пользователей мы все же запустили”.

Описание изображения: Re7 ответ

Источник изображения: @Re7Labs

На самом деле, кураторы казначейства на таких платформах, как Euler/Morpho, определенно могут распознать проблемы YBS, но из-за APY и требований к прибыли найдутся люди, которые примут это добровольно или принудительно. Stream не нужно убеждать всех кураторов, достаточно, чтобы его никто не отверг.

Эти управляющие, принимающие xUSD, определенно несут ответственность, но это именно процесс естественного отбора. Aave не стал таким за один день, а постоянно развивался в кризисах, чтобы стать Aave. Если использовать только Aave, станет ли рынок более безопасным?

На самом деле нет, если на рынке существует платформа кредитования Aave, то Aave станет единственным источником системного кризиса.

Платформы Euler/Morpho представляют собой децентрализованный рынок или механизм «новой третьей доски», обладая более гибкими стратегиями распределения и более низкими барьерами для входа, что имеет важное значение для популяризации DeFi.

Но проблема остается непрозрачной: куратор Euler/Morpho по сути позволяет существование третьих сторон-продавцов, тогда как Aave/Fluid является полностью управляемым Джингдоном, поэтому взаимодействие с Aave означает, что Aave несет ответственность за безопасность, но часть казны Euler находится под ответственностью куратора, и платформа намеренно или ненамеренно размывает этот момент.

Иными словами, платформы такие как Euler/Morpho снижают ожидания пользователей по поводу защиты и должной осмотрительности. Если платформа примет дружелюбный форк, подобный Aave, или агрегирование ликвидности, как у HL, при этом сохранив абсолютное разделение на фронтэнде и в бренде, то количество обвинений будет значительно меньше.

Как частным инвесторам защитить себя?

DeFi — конечная точка каждой мечты — это нажать на дверной звонок розничного инвестора.

Как основная блокчейн-платформа для DeFi, Виталик на самом деле не так любит DeFi и долго призывает к тому, чтобы не финансовые инновации происходили на Эфириуме, однако он искренне заботится о розничных инвесторах. Поскольку невозможно уничтожить DeFi, он начал призывать к Low Risk DeFi, чтобы дать возможность бедным людям по всему миру.

Описание изображения: DeFi и реальный мир глазами Виталиков

Источник изображения: @zuoyeweb3

К сожалению, то, о чем он мечтал, никогда не было фактом, и люди долгое время считали, что DeFi — это продукты с высоким риском и высокой доходностью. Лето DeFi в 2020 году действительно таковым и было, с доходностью более 100%, но сейчас даже 10% вызывает подозрения в том, что это пирамида.

Плохая новость в том, что нет высокой доходности, а хорошая новость в том, что нет высокого риска.

Описание изображения: Уровень потерь Ethereum

Источник изображения: @VitalikButerin

Как данные, предоставленные Виталиком, так и данные более специализированных исследовательских институтов действительно показывают, что уровень безопасности DeFi повышается. По сравнению с данными о ликвидациях на Binance и огромными кражами на Bybit, крахи и потери в DeFi, особенно в YBS, не стоят и упоминания.

Но! Я снова хочу сказать “но”, это не означает, что мы должны спокойно переходить к DeFi, учитывая, что CEX становится всё более прозрачным, в то время как DeFi становится всё менее прозрачным.

Эра регуляторного арбитража CEX закончилась, однако эра регуляторной лояльности DeFi возвращается, что, безусловно, имеет свои преимущества. Однако, несмотря на название DeFi, на самом деле ситуация с централизацией становится все более серьезной, между протоколами и управляющими скрыто слишком много условий, о которых не должен знать посторонний.

Мы думали, что сотрудничество на блокчейне — это код, на самом деле это процент возврата TG. На этот раз многие основатели xUSD выпустили скриншоты TG, и их решения напрямую повлияют на будущее розничных инвесторов.

Требования к регулированию для них не имеют большого значения, основной акцент все же на том, чтобы начать с цепочки и объединить доступные модули, не забывая про избыточное обеспечение, PSM, x*y=k и коэффициент здоровья, которые достаточно для поддержки макроактивности DeFi.

В 2025 году весь Yield, поддерживаемый YBS, состоит только из следующих элементов: активы YBS, стратегии кредитного плеча Yield, кредитные протоколы, и их не так много, чтобы их нельзя было сосчитать, например, Aave/Morpho/Euler/Fluid и Pendle удовлетворяют 80% потребностей в взаимодействии.

Непрозрачное управление приводит к неэффективности стратегии, управляющий не демонстрирует лучшую способность к настройке стратегий, процесс淘汰 должен происходить после каждой проблемы.

Помимо этого, то, что могут сделать розничные инвесторы, - это пробиться сквозь все преграды, но, честно говоря, это не легко. Теоретически как xUSD, так и deUSD являются избыточно обеспеченными, но их смешение приводит к тому, что процесс кредитного плеча, который должен был произойти после эмиссии, фактически происходит на этапе эмиссии, что приводит к тому, что xUSD фактически не является избыточно обеспеченным.

Когда YBS чеканится на основе другой YBS, то после итерации соотношение залога становится трудно различимым.

До появления продуктов, способных проникнуть в суть всего, розничные инвесторы могут лишь полагаться на следующую веру для самозащиты:

1. Системные кризисы не являются кризисами (социализация), участие в основных DeFi продуктах подразумевает безопасность по умолчанию, небезопасные моменты невозможно предсказать и избежать, проблемы Aave могут показать упадок или перезагрузку DeFi.

2. Не полагайтесь на KOL/СМИ, участие в проекте — это субъективный выбор (все суждения — это наши мысли), сообщения лишь напоминают нам о том, что “существует этот продукт”. Независимо от того, напоминает ли KOL, предупреждает ли, делает ли рекомендации или призывает к DYOR, в конечном итоге все равно нужно делать собственные выводы. Профессиональным трейдерам даже не следует смотреть сообщения, а только полагаться на данные для принятия решений;

3. Стремление к высокой доходности не опаснее, чем продукты с низкой доходностью, это интуитивно неверное суждение, которое можно рассматривать с точки зрения байесовского мышления. Высокая доходность не приводит к краху, риск очень мал, низкая доходность не приводит к краху, но риск велик. Однако мы не можем количественно оценить соотношение двух факторов, то есть вывести шансы (Odds). Проще говоря, оба события независимы друг от друга.

Используйте внешние данные для корректировки наших убеждений, а не ищите данные в поддержку убеждений.

Кроме того, не стоит чрезмерно беспокоиться о способности рынка к самовосстановлению. Не розничные инвесторы стремятся к волатильной прибыли, а капитал ищет ликвидности. Когда все капиталы вернутся к биткойн-основе или USDT/USDC-основе, рынок автоматически побудит их стремиться к волатильности, то есть стабильность создаст новую волатильность, а волатильный кризис вызовет стремление к стабильности.

Можно посмотреть на историю развития отрицательных процентных ставок, ликвидность является вечным жужжанием финансов, волатильность и стабильность - две стороны одной медали.

Заключение

Розничным инвесторам на предстоящем рынке YBS необходимо сделать две вещи:

1. Ищите данные, проникающие во все данные, проникающие в кредитное плечо и резервы, прозрачные данные не обманут, не полагайтесь на мнения для оценки фактов;

2. Принять стратегию, циклить кредитное плечо/уменьшение кредитного плеча бесконечно, простое снижение кредитного плеча не гарантирует безопасность, всегда учитывайте в своей стратегии стоимость выхода;

3. Контролируйте убытки, не можете контролировать процент убытков, но можете самостоятельно установить психологическую позицию, основываясь на пунктах 1 и 2, и затем нести ответственность за свои собственные восприятия.