Исходный заголовок: Ставить все свои звонки в одну корзину Исходный источник: variant.fund
Автор оригинала: Лидинг БлокБитс
Исходный текст:
Перепечатка: Mars Finance
Если основная ценность криптовалюты заключается в предоставлении новых финансовых возможностей, то непонятно, почему онлайновые опционы еще не стали популярными.
Только на американском фондовом рынке дневной объем торгов акциями составляет около 450 миллиардов долларов, что составляет примерно 0,7% от общей рыночной капитализации акций США в 68 триллионов долларов. Для сравнения, дневной объем торгов опционами на криптовалюту составляет около 2 миллиардов долларов, что составляет всего 0,06% от рыночной капитализации криптовалюты в около 3 триллионов долларов (в 10 раз ниже, чем для акций). Несмотря на то, что децентрализованные торговые платформы (DEX) в настоящее время обрабатывают более 20% объема торгов криптовалютой на спотовом рынке, практически все сделки с опционами по-прежнему проводятся через централизованные торговые платформы (CEX), такие как Deribit.
Различия между традиционным рынком опционов и онлайновым рынком опционов возникают из-за раннего проектирования, ограниченного исходной инфраструктурой, не справляющейся с двумя факторами, необходимыми для здорового рынка: защитой поставщиков ликвидности от негативного потока ордеров и привлечением качественного потока ордеров.
Сегодня инфраструктура, необходимая для решения первой问题, уже существует — поставщики ликвидности наконец могут избежать поедания арбитражниками. Остается задача, которая также является основной темой этой статьи: как разработать эффективную стратегию выхода на рынок (GTM), чтобы привлечь качественные потоки заказов. В статье утверждается, что настраиваемые соглашения по опционам могут процветать, нацеливаясь на два различных источника качественных потоков заказов: хеджеров и розничных инвесторов.
Испытания и трудности на рынке опционов на блокчейне
Как и в случае с рынком спотовых торгов, первый цепочный опционный протокол заимствовал дизайн доминирующего рынка из традиционных финансов — книгу заказов.
В ранние времена Ethereum торговая активность была низкой, а комиссии за газ относительно низкими. Поэтому книга ордеров казалась разумным механизмом для торговли опционами. Первая книга ордеров по опционам восходит к марту 2016 года, когда была запущена EtherOpt (популярная спотовая книга ордеров Ethereum EtherDelta была выпущена через несколько месяцев). Но на самом деле создание рынка на блокчейне очень сложно, комиссии за газ и задержки в сети затрудняют маркет-мейкерам предоставление точных котировок и избегание убыточных сделок.
Для решения этих проблем протоколы следующего поколения опционов используют автоматических маркет-мейкеров (AMM). AMM больше не полагается на отдельных лиц для рыночной торговли, а получает цену из внутреннего баланса токенов ликвидного пула или внешнего ценового оракула. В первом случае, когда трейдеры покупают или продают токены в ликвидном пуле (изменяя внутренний баланс пула), цена обновляется; сами поставщики ликвидности не устанавливают цену. Во втором случае, когда новая ценовая информация оракула публикуется в цепочке, цена обновляется регулярно. С 2019 по 2021 годы такие протоколы, как Opyn, Hegic, Dopex и Ribbon, использовали этот подход.
К сожалению, протоколы, основанные на AMM, не значительно повысили популярность онлайновых опционов. AMM может сэкономить на gas-расходах (то есть цены устанавливаются не поставщиками ликвидности, а трейдерами или отстающими оракулами), именно потому, что его особенности делают поставщиков ликвидности уязвимыми для убытков из-за арбитражников (то есть из-за обратного выбора).
Тем не менее, настоящим препятствием для распространения опционных торгов может быть то, что все ранние версии опционных протоколов (включая конструкции на основе книги заказов и автоматических маркет-мейкеров) требуют, чтобы короткие позиции имели достаточное обеспечение. Другими словами, проданные колл-опционы должны иметь хеджирование, а проданные пут-опционы должны иметь денежное обеспечение, что делает капиталовложение этих протоколов неэффективным и лишает розничных инвесторов важного источника необходимого плеча. Потеряв это плечо, когда стимулы исчезают, спрос со стороны розничных инвесторов также уменьшается.
Платформа для торговли опционами на устойчивой основе: привлечение качественного ордерного потока, избегание плохого ордерного потока
Давайте начнем с основ. Здоровый рынок нуждается в двух вещах:
· Способность поставщиков ликвидности избегать «плохого ордерного потока» (т.е. избегать ненужных убытков). Под «плохим ордерным потоком» понимается ситуация, когда арбитражеры получают почти безрисковую прибыль за счет интересов поставщиков ликвидности.
· Сильный источник спроса предназначен для предоставления «качественного ордерного потока» (то есть для получения прибыли). Под «качественным ордерным потоком» понимаются трейдеры, не чувствительные к цене, которые зарабатывают прибыль для провайдеров ликвидности после уплаты спреда.
Мы рассмотрели историю соглашений по опциону на блокчейне и обнаружили, что причины их прошлых неудач заключаются в том, что оба условия выше не были выполнены:
· Ограничения технической инфраструктуры ранних опционных соглашений привели к тому, что поставщики ликвидности не могут избежать плохого ордерного потока. Традиционный способ, которым поставщики ликвидности избегают плохого ордерного потока, состоит в том, чтобы бесплатно и с высокой частотой обновлять котировки на ордерной книге, но задержки и затраты на протокол ордерной книги 2016 года сделали невозможным обновление котировок в цепочке. Переход на автоматических маркетмейкеров (AMM) также не решил эту проблему, так как их механизм ценообразования более медленный, что ставит поставщиков ликвидности в невыгодное положение в конкуренции с арбитражниками.
· Требование полной заложенности отменило опционную функцию (плечо), которую ценят розничные инвесторы, а плечо является ключевым источником качественного ордерного потока. Из-за отсутствия других решений по использованию опционов на блокчейне говорить о качественном ордерном потоке не приходится.
Поэтому, если мы хотим создать соглашение о опционах на блокчейне в 2025 году, мы должны убедиться, что обе эти задачи решены.
В последние годы множество изменений указывает на то, что мы теперь можем строить инфраструктуру, позволяющую поставщикам ликвидности избегать плохого ордерного потока. Появление инфраструктуры для конкретных приложений (или отраслей) значительно улучшило рыночный дизайн поставщиков ликвидности в различных финансовых приложениях. Среди наиболее важных: замедление исполнения ордеров; приоритет сортировки для ордеров, которые только публикуются; отмена ордеров и обновления ценовых оракулов; очень низкие Gas-расходы; а также механизмы борьбы с цензурой в высокочастотной торговле.
С помощью масштабируемых инноваций мы теперь также можем создавать приложения, соответствующие требованиям хорошего потока заказов. Например, улучшения механизма консенсуса и нулевых знаний сделали стоимость блок-пространства достаточно низкой, что позволяет реализовывать сложные маржинальные движки на цепочке без необходимости полного залога.
Решение проблемы плохого потока заказов в основном является технической проблемой, и в многих отношениях это «относительно простая» проблема. Конечно, построение этой инфраструктуры технически сложно, но это не настоящая трудность. Даже если новая инфраструктура может поддерживать протокол для привлечения хорошего избыточного потока, это не означает, что хороший поток заказов появится из ниоткуда. Напротив, основная проблема этой статьи, а также ее основной акцент заключается в следующем: предположим, что у нас есть инфраструктура, поддерживающая хороший поток заказов, какую стратегию выхода на рынок (GTM) проект должен использовать для привлечения такого спроса? Если мы сможем ответить на этот вопрос, у нас есть надежда построить устойчивый опционный протокол на цепочке.
Характеристика спроса, не чувствительного к цене (хороший поток заказов)
Как упоминалось выше, хороший ордерный поток означает спрос, не чувствительный к цене. Как правило, спрос на опционы, не чувствительный к цене, в основном формируется двумя основными категориями клиентов: (1) хеджерами и (2) розничными клиентами. Эти две категории клиентов имеют разные цели, поэтому и способы использования опционов различаются.
Так называемые хеджеры — это те, кто считает, что снижение риска имеет достаточную ценность и готовы заплатить сумму, превышающую рыночную стоимость.
Опционы весьма привлекательны для хеджеров, поскольку они позволяют точно контролировать риск снижения, выбирая точный уровень цены, при котором прекращаются убытки (цена исполнения). Это отличается от фьючерсов, где хеджирование осуществляется по принципу “либо-либо”; фьючерсы защищают вашу позицию во всех случаях, но не позволяют вам указывать цену, при которой защита вступает в силу.
В настоящее время хеджеры занимают подавляющую часть спроса на опционы на криптовалюту, и мы ожидаем, что это в основном происходит от майнеров, которые являются первыми «онлайн-институтами». Это можно увидеть по доминированию объемов торгов опционами на биткойн и эфириум, а также по тому факту, что добыча/верификация на этих цепочках более институционализирована, чем на других цепочках. Хеджирование жизненно важно для майнеров, поскольку их доход оценивается в волатильных криптоактивах, в то время как многие их расходы — такие как зарплаты, оборудование, хостинг и т. д. — оцениваются в фиатной валюте.
Так называемые розничные инвесторы — это те, кто занимается спекуляциями с целью получения прибыли, но относительно не имеет опыта. Обычно они торгуют, полагаясь на интуицию, убеждения или опыт, а не на модели и алгоритмы. Они, как правило, хотят, чтобы торговый опыт был простым и удобным, и их мотивацией является желание быстро разбогатеть, а не рациональное рассмотрение рисков и доходности.
Как уже упоминалось, розничные инвесторы всегда предпочитали опционы из-за их кредитного плеча. Взрывной рост нулевых опционов (0DTE) в розничной торговле подтверждает это — 0DTE широко рассматривается как спекулятивный инструмент с кредитным плечом. В мае 2025 года 0DTE составил более 61% от объема торгов опционами на индекс S&P 500, при этом большая часть объема приходилась на розничных пользователей (особенно на платформе Robinhood).
Несмотря на то, что опционы популярны в сфере финансовых торгов, уровень принятия криптовалютных опционов среди розничных инвесторов на самом деле равен нулю. Это связано с тем, что для розничных инвесторов существует более удобный инструмент для использования плеча в сделках на повышение и понижение, который в данный момент не доступен в финансовой торговле: это бессрочные контракты (perps).
Как мы видим в хеджировании, главное преимущество опционов заключается в их степени детализации. Трейдеры опционов могут учитывать длинные/короткие позиции, время и цену исполнения, что делает опционы более гибкими по сравнению с спотовой торговлей, бессрочными контрактами или фьючерсами.
Хотя большее количество комбинаций может привести к более высокой точности, что именно и ожидают хеджеры, это также требует принятия большего количества решений, что часто может сбивать с толку розничных инвесторов. На самом деле, успех 0DTE опционов в торговле на розничном рынке в значительной степени можно объяснить тем, что 0DTE опционы улучшают проблему пользовательского опыта опционов, устраняя (или значительно упрощая) временное измерение («ноль дней»), предоставляя простой в использовании инструмент для использования кредитного плеча как для покупки, так и для продажи.
Опционы не рассматриваются как инструменты левереджа в области криптовалют, поскольку бессрочные контракты (perps) уже очень популярны и проще, чем опционы с 0DTE, что облегчает операции по левереджу на покупку/продажу. Perps устраняют два фактора: время и цену исполнения, позволяя пользователям постоянно осуществлять левередж на покупку/продажу. То есть, perps достигают той же цели, что и опционы (обеспечивая левередж для розничных инвесторов), с более простым пользовательским опытом. Поэтому дополнительная ценность опционов значительно снижается.
Однако у опционов и криптовалютных розничных инвесторов все же есть надежда. Помимо использования кредитного плеча для простых операций покупки/продажи, розничные инвесторы стремятся получить интересный и новаторский торговый опыт. Тонкие характеристики опционов означают, что они могут предоставить совершенно новый торговый опыт. Одной из особенно мощных функций является возможность для участников напрямую торговать самой волатильностью. В качестве примера можно привести индекс волатильности биткойна (BVOL), предоставленный FTX (который сейчас закрыт). BVOL токенизирует подразумеваемую волатильность, позволяя трейдерам напрямую делать ставки на диапазон колебаний цен на биткойн (независимо от направления), не управляя сложными позициями по опционам. Это упаковывает сделки, которые обычно требуют использования стреддлов или стренглов, в один торгуемый токен, позволяя розничным пользователям легко и удобно спекулировать на волатильности.
Стратегия маркетинга для рынка с не чувствительным к цене спросом (хороший поток заказов)
Поскольку мы уже определили характеристики спроса, не чувствительного к цене, давайте опишем стратегии GTM, которые могут использоваться протоколом для привлечения хорошего потока заказов в протокол опционов на цепочке для каждой характеристики.
Мы считаем, что лучшая маркетинговая стратегия для привлечения хедж-фондов заключается в целенаправленности на хеджеров, таких как майнеры, которые в настоящее время торгуют на централизованных торговых платформах, и предоставлении продукта, который позволит им владеть правами на соглашение через токены, одновременно минимизируя изменения в их существующих депозитарных настройках.
Эта стратегия аналогична способу привлечения пользователей Babylon. Когда Babylon был запущен, уже существовало множество внебиржевых хедж-фондов на основе биткойнов, и майнеры (некоторые из крупнейших держателей биткойнов) вероятно уже могли воспользоваться ликвидностью, предоставляемой этими фондами. Babylon в основном строил доверие через управляющие учреждения и провайдеров стейкинга (особенно в Азии) и удовлетворял их существующие потребности; он не требовал от них попыток использовать новые кошельки или системы управления ключами, которые часто требуют дополнительных предположений о доверии. Выбор майнеров использовать Babylon показывает, что они ценят возможность самостоятельно выбирать решения по хранению (будь то самостоятельное хранение или выбор других управляющих учреждений), получать собственность через токенизированные стимулы или сочетание обоих вариантов. В противном случае рост Babylon было бы трудно объяснить.
Сейчас отличное время для использования этой глобальной торговой платформы (GTM). Coinbase недавно приобрела ведущую централизованную торговую платформу Deribit в области опционных торгов, что создает риск для иностранных майнеров, которые могут не захотеть хранить значительные средства в американских контролируемых сущностях. Кроме того, повышение жизнеспособности BitVM и улучшение общего качества биткоин-мостов обеспечивают необходимую гарантию хранения для создания привлекательной альтернативы на блокчейне.
Вместо того чтобы пытаться конкурировать с ними с помощью приемов, которые обычно используют преступники, мы считаем, что лучший способ привлечь розничных продавцов — это предложить им новаторские продукты с упрощенным пользовательским опытом.
Как упоминалось выше, одной из самых мощных характеристик опционов является возможность непосредственно наблюдать за самой волатильностью, не принимая во внимание ценовые тенденции. Ончейн-опционные протоколы могут создать хранилище, позволяющее розничным пользователям осуществлять торговлю волатильностью с помощью простого пользовательского интерфейса.
Ранее существовавшие опционы (например, те, что на Dopex и Ribbon) из-за недостаточно развитого механизма котировок легко становились объектом арбитража, что приводило к потерям. Но, как мы уже упоминали, с недавними инновациями в использовании определенной инфраструктуры у нас теперь есть четкие основания полагать, что вы можете создать опционный пул, не испытывающий этих проблем. Опционная цепочка или опционный агрегатор могут использовать эти преимущества, улучшая качество исполнения пула опционов на основе волатильности, одновременно способствуя ликвидности ордерной книги и потоку ордеров.
Заключение
Условия для успешного запуска опционов на блокчейне постепенно начинают складываться. Инфраструктура становится все более зрелой, чтобы поддерживать более эффективные схемы использования капитала, и у институциональных участников блокчейна действительно появились причины для прямого хеджирования на блокчейне.
Создавая инфраструктуру, помогающую провайдерам ликвидности избегать плохого ордерного потока, и строя на основе двух типов ценностно нечувствительных пользователей — хеджеров, ищущих точные сделки, и розничных трейдеров, стремящихся к новому торговому опыту — онлайновый опционный протокол, в конечном итоге можно создать устойчивый рынок. С этой основой опционы могут стать центральным элементом онлайновой финансовой системы, как никогда раньше.
