Лунь Юэ, Уолл-стрит Сюэ Вэнь
Как крупнейшая публичная компания, владеющая биткойнами, MicroStrategy в понедельник, 1 декабря, объявила, что собрала средства за счет продажи акций и создала резерв в 1,44 миллиарда долларов США.
Этот шаг направлен на то, чтобы справиться с резкими колебаниями на рынке криптовалют и обеспечить выплаты дивидендов и процентов по долгам. Ранее цена биткойна упала с более чем 126,000 долларов в начале октября до примерно 85,000 долларов за более чем месяц.
Высшее руководство компании заявило, что если их показатель «mNAV», измеряющий соотношение между стоимостью бизнеса и количеством удерживаемых криптовалют, упадет ниже 1, и компания не сможет привлечь финансирование другими способами, то она продаст биткойны для пополнения долларовых резервов. Это заявление рассматривается как значительный поворотный момент в стратегии компании, нарушающий долгосрочную идею ее основателя Майкла Сэйлора «всегда покупать и держать».
Из-за того, что компания впервые намекнула на возможность продажи биткойнов, ее акции в понедельник в ходе торгов упали на 12,2%, в конечном итоге снизившись на 3,3%. Продажа акций инвесторами отражает глубокие сомнения в устойчивости ее бизнес-модели в условиях “зимы биткойнов”.
! xw4AbYHraY6yy0SS5TX4Cz63u6TjLJU02DsArnF0.png
Резерв доллара: страховка от “биткойн-зимы”
Столкнувшись с трудностями на крипторынке, MicroStrategy принимает меры для укрепления своего финансового положения. По данным таких СМИ, как британская Financial Times, эти резервные средства в размере 1,44 миллиарда долларов были обеспечены за счет доходов от продажи акций компании. Цель компании — поддерживать достаточно долларовых резервов, чтобы покрыть “по крайней мере 12 месяцев дивидендов”, а в конечном итоге расширить их, чтобы они могли покрыть “24 месяца или более”.
Согласно отчетам, эти средства были собраны путем выпуска 8,2 миллиона акций на прошлой неделе, что достаточно для покрытия всех процентов компании в течение следующих 21 месяца. В настоящее время ежегодные расходы MicroStrategy на проценты и дивиденды по привилегированным акциям составляют около 800 миллионов долларов. Этот шаг направлен на то, чтобы гарантировать, что даже если капиталовложения потеряют интерес к ее акциям и облигациям, компании не придется в краткосрочной перспективе вынужденно продавать биткойны.
Генеральный директор компании Фонг Ле недавно признался в подкасте «Что такое биткойн», что это действие направлено на подготовку к «биткойн-зиме». Основатель компании Майкл Сейлор заявил, что этот резерв «позволит нам лучше справляться с краткосрочной волатильностью рынка».
Миф о “никогда не продавать” разрушен?
Основное изменение в этой стратегической корректировке состоит в том, что MicroStrategy впервые признала возможность продажи биткойнов. Это потенциальное условие продажи связано с созданным компанией показателем “mNAV”, который используется для сравнения стоимости компании (рыночная капитализация плюс долг минус наличные) со стоимостью ее криптовалютных активов.
Генеральный директор Фонг Ли четко заявил: “Я надеюсь, что наш mNAV не опустится ниже 1. Но если мы действительно дойдем до этого момента, и у нас не будет других каналов финансирования, мы будем продавать биткойны.”
Это заявление имеет большое значение. На протяжении длительного времени Майкл Сейлор был известен как твердый проповедник биткойна, превратив MicroStrategy из небольшой программной компании в крупнейшего в мире держателя биткойнов, при этом его ключевая стратегия заключалась в постоянной покупке и долгосрочном удержании.
В настоящее время компания владеет примерно 650 000 биткойнов, стоимость которых составляет около 56 миллиардов долларов, что составляет 3,1% от общего объема биткойнов в мире. Ее рыночная стоимость составляет примерно 67 миллиардов долларов. Если mNAV упадет ниже 1, это будет означать, что рыночная оценка компании (после вычета долгов) ниже стоимости ее биткойнов, что серьезно подорвет основы ее бизнес-модели.
Невозможное долговое давление
За установлением долларовых резервов стоит огромное долговое бремя, с которым сталкивается MicroStrategy. Компания финансировала покупку биткойнов через различные методы, включая выпуск акций, конвертируемых облигаций и привилегированных акций, и в настоящее время несет 8,2 миллиарда долларов в виде конвертируемых облигаций.
Если цена акций компании продолжит оставаться низкой, держатели этих облигаций выберут требовать от компании возврат основного долга наличными, а не конвертировать его в акции, что создаст значительное давление на денежные потоки компании. Рейтинговое агентство S&P Global отметило 27 октября, присвоив MicroStrategy кредитный рейтинг “B-”, что облигации с конверсией несут “риски ликвидности”.
S&P предупреждает: “Мы считаем, что существует риск того, что в то время как цена биткойна испытывает серьезное давление, конвертируемые облигации компании истекают одновременно, что может привести к тому, что компания будет вынуждена ликвидировать свои биткойны в условиях низких цен или провести долговую реструктуризацию, которую мы могли бы рассматривать как дефолт.”
Конкретное давление уже на горизонте. Данные показывают, что держатели облигаций на сумму 10,1 миллиарда долларов могут потребовать от компании погашения основного долга 15 сентября 2027 года. Кроме того, более 5,6 миллиарда долларов «долговых обязательств, не имеющих определенной стоимости», возможно, придется выкупить за наличные в 2028 году, что создает угрозу долгосрочной финансовой стабильности компании.
Интерпретация трейдеров: осторожность или “прелюдия к распродаже”?
Хотя эти слова генерального директора MicroStrategy подчеркивают, что биткойны будут продаваться только в крайних условиях, трейдеры, очевидно, уже начали «переосмысливать» в чувствительной рыночной среде.
Несмотря на то, что компания настаивает на том, что ее долгосрочная стратегия накопления остается неизменной, трейдеры обеспокоены тем, что последние комментарии открыли потенциальный путь для распродажи. Эта тревога быстро переросла в действия, что привело к усилению защитных настроений.
Рынок отреагировал на слова CEO Phong Le о том, что “продажа биткойнов математически обоснована, когда цена акций ниже стоимости базового актива и финансирование ограничено”, по-разному:
Пессимисты прочитали «скрытый смысл»: Многие криптовалютные трейдеры предполагают, что эти на первый взгляд легкомысленные комментарии могут быть сигналом о том, что крупнейший в мире держатель готов продать часть биткойнов. Один пользователь в соцсетях X саркастически заметил: «Не могу дождаться, когда они продадут на дне». Другой комментатор добавил: «Звучит как типичный корпоративный PR, но им лучше не продавать в неподходящее время».
Рационалисты считают, что это неизбежный шаг: есть и мнение, что генеральный директор компании Фонг Ле просто откровенно признал ограничения, с которыми сталкивается любая публичная компания, когда ее рыночная стоимость ниже стоимости активов. Один из инвесторов отметил: «Суть не в том, что они могут продать, а в том, насколько они твердо привержены этому, прежде чем этот вариант станет реальностью.»
Чтобы успокоить рынок, MicroStrategy затем заявила на платформе X, что даже если цена биткойна упадет до средней покупной цены около 74000 долларов, их активы все равно смогут многократно покрыть непогашенный конвертируемый долг; они даже утверждали, что даже если цена упадет до 25000 долларов, их коэффициент покрытия активов все равно будет более чем в два раза выше долгов. Основатель Майкл Сейлор также продолжает демонстрировать уверенность, в понедельник он объявил, что компания снова приобрела 130 BTC на сумму 11,7 миллиона долларов.
Реакция рынка и предупреждение о производительности
Недавние действия MicroStrategy и возникающие из-за них опасения по поводу изменения стратегии быстро вызвали негативную реакцию на рынке. В понедельник цена его акций достигла минимума в 156 долларов в течение дня, хотя к закрытию она немного восстановилась, но все равно упала на 64% по сравнению с 52-недельным максимумом середины июля. С начала года акции упали почти на 41%. В то же время цена биткойна также не избежала участи и упала более чем на 4% до примерно 86370 долларов.
! odjV4RnXJ5OJ3ZYLn7NCcC2RZC4zoY3NLY1yP5jW.png
Помимо корректировки стратегии самой компании, резкие колебания макроэкономического рынка также стали «последней соломинкой», сломавшей цены акций. В понедельник на рынке наблюдался явный уклон в сторону защиты, который, с одной стороны, был вызван жесткой позицией японского центрального банка, вызывающей давление на финансирование в иенах, а с другой стороны, собственными волнениями в области криптовалют.
Связанные графики показывают экстремальные эмоции на текущем рынке:
- Снижение покупательной способности биткойна: год назад один биткойн мог купить 3500 унций серебра; а сейчас тот же самый биткойн может купить только 1450 унций серебра, что является самым низким уровнем с октября 2023 года. Резкое падение этого соотношения наглядно отражает слабость криптоактивов по сравнению с традиционными активами-убежищами (такими как серебро).
! 4k6aO3CVE99M4BU3egryok1jIgESUDLQx7Nm2DYM.png
- Снайпинг на рынке опционов: данные SpotGamma указывают на то, что MicroStrategy (MSTR) сталкивается с типичной ситуацией «цели с чрезмерным левереджем под атакой». Большое количество пут-опционов (Long Puts) сосредоточено ниже 170 долларов. Этот негативный гамма-эффект означает, что если цена биткойна продолжит падать, хеджирующие действия маркетмейкеров могут ускорить падение акций криптовалютных компаний, таких как MSTR и Coinbase, и даже потянуть за собой основные фондовые индексы.
! qrxMgdeIi5KMXeE0nifryuvzr36LQL3HTlUs0Bbn.png
- Макроэкономические противоречия: с ростом ожиданий повышения процентной ставки Банком Японии, арбитражные сделки (Carry Trade) сталкиваются с давлением закрытия позиций, и как самый спекулятивный класс активов, криптовалюты оказываются в самой уязвимой позиции. Биткойн в течение дня пытался найти поддержку около 84 000 долларов, столкнувшись с худшими однодневными показателями с 3 марта; Эфириум упал ниже отметки в 3000 долларов.
! WfC25DzNSgLEArWYcF9rqKHLBDVHcR5xTIm0rVKZ.png
! iOiKoKtubt28ckMREB3FRXbwfCCwxCMscWm73PDL.png
Помимо давления на цену акций, ожидания компании по производительности также сигнализируют о проблемах. MicroStrategy ожидает, что если к концу года цена биткойна останется в диапазоне от 85,000 до 110,000 долларов, годовые результаты компании могут колебаться от чистого убытка в 5.5 миллиардов долларов до чистой прибыли в 6.3 миллиардов долларов. Это резко контрастирует с прогнозом компании, опубликованным в финансовом отчете 30 октября, о “чистой прибыли в 24 миллиарда долларов в 2025 году.”
