В Бога мы верим

Ethereum движется к масштабированию L1 и приватности, бэкэнд американских акций DTCC, держащий триллионы долларов, начинает миграцию на блокчейн, и кажется, что скоро нас ждет новая волна криптовалютного бумa.

Но логика прибыли институциональных инвесторов и розничных трейдеров полностью различна.

Институционалы обладают высокой терпимостью к временным и пространственным рискам, десятилетний инвестиционный цикл и рычаги с минимальной маржой — всё это гораздо надежнее, чем фантазии розничных инвесторов о тысячекратной прибыли за год. В следующем цикле вполне вероятно одновременное процветание блокчейна, массовое вливание институционалов и давление на розничных трейдеров.

Не удивляйтесь: спотовый ETF на BTC, DAT, четырехлетний цикл BTC и сезон альткоинов, а также корейская «отказ от монет в пользу акций» — всё это неоднократно подтверждало эту логику.

После 10·11, в качестве последней преграды для проекта, венчурных фондов и маркет-мейкеров, централизованные биржи (CEX) официально вошли в стадию «мусорного времени». Чем больше влияние на рынок, тем более консервативной становится стратегия, что в дальнейшем будет снижать эффективность капитала.

Маленькие альткоины без ценности и мемы — это всего лишь эпизоды в заранее заданной линии, когда миграция на цепочку — вынужденный шаг. Но это будет отличаться от нашего представления о свободном и процветающем мире.

Мы надеялись компенсировать потерю веры в децентрализацию эффектом богатства, чтобы не стать безразличными. Надеемся, что мы не потеряем ни свободу, ни процветание.

Сегодня я в последний раз говорю о децентрализации, криптопанках и подобных концепциях. Старые истории о свободе и предательстве уже не успевают за стремительным развитием эпохи.

Децентрализация: рождение карманного компьютера

“DeFi никогда не строился на идеях и сущности биткоина, и никогда не был этим.

Ник Сабо (Nick Szabo), создатель «умных контрактов» (1994) и Bit Gold (предложен впервые в 1998, усовершенствован в 2005), вдохновил основные концепции биткоина — PoW (доказательство работы) и временные метки.

Раньше его называли «карманным компьютером» для биткоина, а Ethereum — универсальным компьютером. Но после инцидента с The DAO в 2016 году Ethereum решил откатить транзакции, и Ник Сабо начал критиковать Ethereum.

В период роста ETH с 2017 по 2021 год Ник Сабо считался устаревшим консерватором.

С одной стороны, Ник Сабо искренне верил, что Ethereum превзошел биткоин, реализовав более совершенную децентрализацию — тогда Ethereum полностью реализовал PoW и умные контракты.

С другой стороны, он считал, что Ethereum отказался от доверия в управлении, и механизм DAO впервые обеспечил эффективное взаимодействие и сотрудничество между незнакомцами по всему миру.

Это позволяет нам очертить реальное значение децентрализации: технический уровень — устранение посредников через ценообразование и консенсус по транзакциям; управленческий уровень — минимизация доверия.

Изображение: структура децентрализации

Источник изображения: @zuoyeweb3

• Устранение посредников: отсутствие необходимости в золоте или государстве, вместо этого — доказательство работы как подтверждение участия в производстве биткоинов;
• Отказ от доверия: отсутствие зависимости от социальных связей, открытость для внешних участников по принципу минимизации доверия, создание сетевых эффектов.

Хотя Сатоши Накамото был под влиянием Bit Gold, он не высказался однозначно о умных контрактах. В рамках простых идей он сохранил возможность сложных операций с кодами, но в целом сосредоточился на точечных платежах.

Это и есть причина, по которой Ник Сабо видел надежду в PoW ETH: полноценные умные контракты и «саморегуляция». Конечно, Ethereum столкнулся с аналогичными проблемами масштабирования L1, как и Bitcoin, и Виталик выбрал масштабирование L2, чтобы снизить ущерб для основного слоя.

Этот «ущерб» в первую очередь — кризис размера полного узла. После утраты оптимизаций Сатоши, Bitcoin стремительно движется к гонке на оборудование и вычислительные мощности, а индивидуальные узлы фактически исключены из производственного процесса.

Изображение: размер блокчейн-узлов

Источник изображения: @zuoyeweb3

Виталик хотя бы пытался сопротивляться. Перед капитуляцией перед моделью цепочек майнинговых ферм в 2025 году он перешел на PoS, стараясь сохранить возможность существования личных узлов.

PoW, хотя и ассоциируется с затратами на вычислительную мощность и электроэнергию, — это способ определения базовых издержек производства. В ранние годы криптопанка, совместное использование доказательства работы и временных меток подтверждало время транзакций, формируя общее доверие и взаимное признание.

Переход Ethereum на PoS фактически исключает личные узлы из системы, а накопленные через ICO ETH и инвестиции венчурных фондов в экосистему EVM+ZK/OP L2 создают невиданный объем институциональных затрат. Можно рассматривать DAT ETH как форму выхода институциональных инвесторов на OTC.

После неудачи технического уровня децентрализации, хотя и удалось контролировать взрыв узлов, Ethereum движется к кластеризации майнеров и гонке мощностей. Ethereum прошел через циклы L1 (шардинг, сайдчейны) и L2 (OP/ZK), в итоге полностью приняв крупные узлы.

Объективно: Bitcoin потерял «личность» в умных контрактах и вычислительных мощностях, Ethereum — «личность» узлов, но сохранил способность захватывать ценность через умные контракты и ETH.

Субъективно: Bitcoin реализовал минимизацию управления, но сильно зависит от «честности» нескольких разработчиков, поддерживающих консенсус. Ethereum отказался от DAO-модели, перейдя к централизованному управлению (теоретически — нет, на практике — Виталик может контролировать Ethereum Foundation, а она — управлять всей экосистемой Ethereum).

Это не попытка принизить ETH или возвысить BTC. По ценовым эффектам и ранним инвесторам оба успешны. Но в практике децентрализации уже невозможно их кардинально изменить.

Bitcoin почти не поддерживает умные контракты; Lightning Network и BTCFi продолжают заниматься платежами. Ethereum сохраняет умные контракты, но отказался от ценового ориентира PoW и, выходя за рамки доверия и минимизации доверия, делает шаг назад — строит централизованную управленческую систему.

Истина и ложь — вопрос будущего.

Экономика посредников: падение мировой вычислительной системы

“Где есть организация, там есть внутренние конфликты; где есть единство, там есть центр, а за ним — бюрократия.

В механизмах ценообразования токенов выделяют две модели: нарратив и спрос. Например, нарратив биткоина — это ориентированность на применение — электронные наличные point-to-point, а спрос — это цифровое золото. Нарратив Ethereum — «мировой компьютер», а спрос — «Gas Fee» (плата за транзакции).

Эффект богатства более дружелюбен к PoS: для участия в стейкинге Ethereum нужны ETH, для использования DeFi — тоже ETH. Способность ETH захватывать ценность усиливает обоснованность PoS. В условиях реальных потребностей отказ от PoW кажется правильным решением.

Но на уровне нарратива модель с объемом транзакций✖ и Gas Fee очень близка к SaaS и финтеху, и не соответствует грандиозной идее «вычислить всё». После ухода пользователей, не использующих DeFi, ценность ETH не сможет поддерживаться.

В итоге, никто не использует биткоин для транзакций, а все хотят считать всё через Ethereum.

Изображение: прибыль адресов BTC и ETH

Источник изображения: @TheBlock__

Децентрализация ≠ эффект богатства, но после перехода Ethereum на PoS капитализация ETH стала его единственной целью. Колебания цен вызывают чрезмерное внимание рынка, что еще больше подрывает его видение и реальность.

В сравнении с этим, колебания цен на золото и биткоин уже воспринимаются как показатели настроений рынка: при резком росте золота кто-то опасается глобальных событий, а при падении биткоина никто не сомневается в его фундаментальной ценности.

Трудно сказать, что Виталик и EF привели к «убийству» децентрализации Ethereum, но признавать, что система все больше становится посреднической, — необходимо.

В 2023/24 годах члены Ethereum Foundation все чаще выступают в роли советников проектов, например, Dankrad Feist в EigenLayer. Мало кто помнит о The DAO и других ключевых участниках Ethereum.

Это продолжалось до тех пор, пока Виталик не заявил, что больше не инвестирует в L2-проекты. Но системная «бюрократизация» Ethereum уже необратима.

В каком-то смысле посредники — не обязательно плохое слово, а скорее обозначение эффективного согласования потребностей. Например, Solana Foundation, которая когда-то считалась образцом, должна развивать проекты через рынок и собственную экосистему.

Для ETH и Ethereum, ETH должен стать «посредником» активом, но при этом Ethereum должен оставаться полностью открытым и автономным, сохраняя архитектуру без входных барьеров.

Изображение: Объем DEX по токенам в Ethereum

Источник изображения: @blockworksres

В экосистеме Ethereum наблюдается тенденция замещения ETH стабильными монетами. Ликвидность переходит на цепочку через Perp DEX, USDT/USDC меняют старую структуру, и внутри CEX уже идет история о замещении ETH/BTC стабильными монетами как базовыми активами, что повторится и на цепочке.

Именно USDT/USDC — централизованные активы. Если ETH не сможет поддерживать масштабные сценарии использования, его придется воспринимать как «актив», и для этого потребуется значительный расход Gas Fee, чтобы удержать цену ETH.

Более того, если Ethereum полностью откроется, он должен позволить любым активам выступать в роли посредников. Но это серьезно навредит способности ETH захватывать ценность, поэтому L1 должен вернуть власть у L2, расширить масштабирование, а приватность — это, с одной стороны, необходимость для институтов, с другой — выбор не забывать о своих корнях.

Здесь много историй, каждая заслуживает внимания, но нужно выбрать направление.

Полностью децентрализовать невозможно — это приведет к разобщенности, когда каждый действует по своему. В условиях эффективности доверие будет минимизироваться, а порядок — строиться на Виталике и его порядке, и на свободе черных и серых схем, — никакой разницы.

Нам либо доверять Виталике, либо — Сунь Го. Проще говоря, децентрализация не может создать устойчивый и самодостаточный порядок. Люди внутренне жаждут хаоса, но крайне не любят отсутствие безопасности.

Виталик — посредник, ETH — посредник, Ethereum — посредник между миром и цепочкой. Ethereum хочет быть продуктом без продукта, но любой продукт неизбежно содержит маркетинг, ложь и обман. Просто используйте Aave и UST — разницы нет.

Только повторение ошибок прошлого может привести к успеху финансовой революции: USDT сначала потерпел неудачу в сети биткоина, UST — при покупке BTC, затем успех пришел с TRC-20 USDT и USDe.

Или, говоря проще, люди страдают от падения и боковика ETH, а также от раздувания системы Ethereum, что мешает рознице и Уолл-стрит договориться. Изначально Уолл-стрит должен был покупать ETH у розницы, а сейчас люди покупают только ETF и DAT.

Ограниченность Ethereum — это сама капитализация ETH. Производство ради ETH — это две стороны одной медали. Это очевидный факт: запад и восток не делятся, и предпочтения в экосистемах, у отдельных предпринимателей и проектов — не ради токенов, а ради ETH.

—> “Централизация”: будущее финансового компьютера

“От Второго интернационала до ЛГБТ, от Черной пантеры до Черной пантеры, от биткоина до Ethereum.

После инцидента с The DAO Ник Сабо начал ненавидеть все, что связано с Ethereum. В конце концов, Сатоши уже ушел в тень, но Ethereum показывает неплохие результаты. Я не страдаю раздвоением личности: критикую Ethereum, а потом восхищаюсь Виталиком.

По сравнению с новыми цепочками вроде Solana и HyperEVM, Ethereum остается лучшим балансом между децентрализацией и эффектом богатства. Даже биткоин, который изначально не поддерживал умные контракты, — его главный недостаток.

Как цепочка с десятилетней историей, ETH и Ethereum перешли из «оппозиции» в «официальных оппонентов». Иногда они вынуждены напоминать о необходимости децентрализации и криптопанках, а затем продолжать движение к реальному будущему финансового компьютера.

Совсем как сова Минервы, которая взлетает только ночью. Споры о эффекте богатства и децентрализации будут похоронены в Кёнигсберге. Историческая практика давно похоронила эти нарративы.