Нарратив мертв, вера разрушена? Семь опытных профессионалов горячо обсуждают «теорию четырехлетнего цикла»

Автор: ДингДанг; редактор: ХаоФанчжоу

Производство: Odaily星球日报

За восемнадцать лет после появления Биткоина теория «четырехлетного цикла» почти стала краеугольным камнем веры на рынке криптовалют. Уменьшение награды за блок, сокращение предложения, рост цен, смена сезонов альткоинов — эта нарративная схема не только объясняет многократные смены бычьего и медвежьего рынка в истории, но и глубоко влияет на управление позициями инвесторов, темпы финансирования проектов, а также на общее восприятие «времени» в индустрии.

Однако после халвинга в апреле 2024 года, когда цена Биткоина выросла всего с 60 000 до 126 000 долларов — исторического максимума, — рост оказался значительно менее впечатляющим по сравнению с предыдущими циклами, а альткоины продемонстрировали слабость. Макроэкономическая ликвидность и регуляторные факторы стали более чувствительными якорями рынка. Особенно после масштабного входа в рынок спотовых ETF, институциональных инвестиций и традиционных финансовых инструментов, неоднократно обсуждается один вопрос:

Существует ли всё ещё «четырехлетний цикл» на крипторынке?

В связи с этим мы пригласили семерых опытных специалистов в области криптовалют, чтобы провести диалог, охватывающий как оптимизм, так и осторожность, бычий и медвежий сценарии. Это участники:

• Джейсон｜Основатель NDV Fund:

Ранее отвечал за инвестиции в Китае в семейном офисе основателя Alibaba Джо Цай (Цай Чунсинь), имел опыт работы как на первичном, так и на вторичном рынках. Стиль инвестирования — сочетание строгости первичного рынка и ликвидности вторичного. Первый фонд за 23 месяца принес примерно 275% абсолютной доходности, полностью вышел из рынка и достиг прибыли для всех инвесторов, будучи открытым фондом.

• Ё Су｜Соучредитель ArkStream Capital:

За последние восемь лет инвестировал в более ста компаний и проектов, таких как Aave, Filecoin, Ethena, выступая институциональным инвестором.

• Джек И｜Основатель Liquid Capital:

Фокусируется на реальных позициях и торговых стратегиях, обращая внимание на конфигурацию основных активов, стейблкоинов и экосистем бирж на разных этапах цикла.

• Джеймс｜Основатель DFG:

Управляет активами более чем на 1 миллиард долларов, ранний инвестор и сторонник LedgerX, Ledger, Coinlist, Circle и других компаний, а также ранний инвестор и сторонник протоколов Биткоина, Эфириума, Solana, Uniswap.

• Джоанна Лян｜Соучредитель Jsquare Fund:

Предприниматель и инвестор поколения 90-х, управляет активами свыше 200 миллионов долларов, а также фондом LP на 50 миллионов долларов; участвовала в проектах Pudgy Penguins, Circle, Amber Group, Render Network и других.

• Брюс｜Основатель Митон MSX:

Обладает опытом в майнинге, оценивает долгосрочную прибыльность и риски крипторынка исходя из стоимости добычи, циклов и зрелости отрасли.

• CryptoPainter｜Аналитик криптовалютных данных:

Использует на цепочке данные и технические индикаторы, анализируя исторические циклы и тренды для количественной оценки рыночных стадий и точек разворота.

1. Что такое «четырехлетний цикл», о котором мы говорим?

Прежде чем обсуждать, «устарел» ли цикл, необходимо прояснить один предпосылочный вопрос:

Что именно мы подразумеваем под «четырехлетним циклом»?

По общему мнению участников, традиционный четырехлетний цикл в основном обусловлен примерно каждые четыре года снижением награды за блок в Биткоине. Это означает снижение нового предложения, изменение поведения майнеров и долгосрочную поддержку ценового уровня — это самая важная и математически обоснованная часть нарратива о «четырехлетнем цикле».

Однако некоторые участники рассматривают криптоциклы в более широком финансовом контексте. Джейсон, основатель NDV, считает, что четырехлетний цикл — это двухосевой механизм, основанный на политическом цикле и цикле ликвидности, а не просто закономерность уменьшения награды. Так называемый «четырехлетний» цикл в значительной степени совпадает с президентскими выборами в США и ритмом глобальной политики по выпуску ликвидности центральными банками. Раньше все сводилось к уменьшению награды, потому что количество новых биткоинов за цикл было значительным. Но сейчас, с одобрением спотовых ETF, Биткоин вошёл в макроактивный ряд, и скорость расширения балансов ФРС, рост глобальной M2 — вот что действительно определяет цикл. Поэтому, по его мнению, «четырехлетний» цикл — это по сути цикл фиатной ликвидности. Простым математическим анализом влияния предложения можно сказать, что цикл (2024–2028) добавит всего около 600 тысяч BTC — что очень мало по сравнению с уже выпущенными 19 миллионов, а дополнительное давление менее 60 миллиардов долларов легко поглощается рынком.

2. Это закономерность или самореализующаяся нарратив?

Когда концепция многократно подтверждается и широко распространяется, она зачастую превращается из «закономерности» в «общепринятое мнение», а затем — в нарратив. А нарратив, в свою очередь, влияет на поведение рынка. Поэтому возникает вопрос: существует ли «четырехлетний цикл» как объективный экономический закон или это коллективное убеждение, которое постоянно самореализуется?

Общая точка зрения участников — что причина «четырехлетнего цикла» — это совокупность объективных механизмов и рыночных нарративов, проявляющихся в разное время с разной силой.

Как отмечает CryptoPainter, в ранние периоды, когда майнеры производили много, этот цикл имел особое значение, но у него есть явный эффект на границе. Теоретически, с каждым уменьшением награды влияние на спрос и предложение снижается, и рост цен в каждом бычьем цикле — логарифмически уменьшается. Можно предположить, что следующий халвинг даст ещё меньший эффект. Джейсон также указывает, что по мере роста рынка влияние чисто предложения уменьшается. Сейчас цикл всё больше основан на самореализующемся эффекте ликвидности.

Джоанна Лян из Jsquare добавляет, что в значительной степени «четырехлетний цикл» — это характеристика самореализации. Влияние институциональных и розничных участников, макрополитики, регуляции и ликвидности — всё это перераспределяет важность факторов в каждом новом цикле. В такой динамической игре «четырехлетний цикл» перестает быть «жёстким правилом» и становится лишь одним из множества факторов. По её мнению, поскольку фундаментальные показатели постоянно меняются, рынок может сломать этот цикл или даже перейти к «суперциклу».

Общий вывод — что в ранние периоды цикл действительно имел прочную базу спроса и предложения, но по мере снижения влияния майнеров и перехода Биткоина к роли актива для портфеля, цикл всё больше становится результатом взаимодействия нарративов, поведения и макроэкономических факторов. Сейчас он, скорее, превращается из «жёсткого ограничения» в «мягкое ожидание».

3. Рост цен с меньшим масштабом — это естественное снижение по циклу или влияние ETF и институциональных инвесторов «затмило» его?

Практически все участники сходятся во мнении, что это — естественный эффект убывающих предельных выгод, а не сбой цикла. Любой растущий рынок проходит через экспоненциальное снижение доходности. По мере расширения рыночной капитализации, каждый новый «кратный» требует всё больших инвестиций, и снижение доходности — естественный закон.

С этой точки зрения, «рост меньше, чем раньше» — это логичный вывод из долгосрочной динамики.

Но более глубокие изменения связаны с структурой рынка.

Джоанна Лян считает, что главное отличие текущего цикла — это ранний вход спотовых ETF и институциональных инвестиций. В предыдущем цикле рост достигал рекордных максимумов за счёт розничных инвесторов; в этом — более 50 миллиардов долларов ETF-фондов постоянно поступают до и после халвинга, ещё до появления реального предложения. Это сглаживает рост цен на более длительном горизонте, исключая резкие взрывы после халвинга.

Джек И добавляет, что при рыночной капитализации в триллион долларов и снижении волатильности, актив становится более «традиционным». В ранние периоды, когда капитализация была меньшей, входящие деньги могли приводить к экспоненциальному росту; сейчас, чтобы удвоить цену, нужны огромные суммы.

Джеймс из DFG считает, что халвинг — это «всё ещё важный, но менее значимый фактор». В будущем он скорее будет вторичным катализатором, а решающими станут потоки институциональных инвестиций, реальные активы (RWA) и макроэкономическая ликвидность.

Однако Брюс из Митон MSX не полностью согласен. Он считает, что халвинг повышает себестоимость добычи, и эта стоимость в конечном итоге накладывает долгосрочный ценовой лимит. Даже при зрелости индустрии и снижении доходности, увеличение издержек через халвинг оказывает положительное влияние на цену, хотя и не так резко.

Общий вывод — участники не считают, что «рост стал меньше» из-за одной причины. Более вероятно, что предельное влияние халвинга снижается, а ETF и институциональные деньги меняют темп и структуру формирования цены. Это не означает сбой цикла, а скорее — что рынок перестал реагировать только на халвинг.

4. На каком этапе мы сейчас?

Если предыдущие обсуждения касались того, сохраняется ли структура цикла, то этот вопрос — более практический: где мы находимся сейчас — в бычьем, медвежьем или в каком-то неопределённом переходном состоянии?

Здесь мнения участников наиболее разнятся.

Брюс из MSX настроен пессимистично: он считает, что сейчас — типичный старт медвежьего рынка, хотя большинство участников ещё не признаёт окончание бычьего. Его основание — базовая структура издержек и доходности. В прошлом цикле себестоимость майнинга составляла около 20 000 долларов, максимум — 69 000, прибыльность — около 70%. В этом цикле, после халвинга, себестоимость уже около 70 000 долларов, а при цене 126 000 — прибыльность чуть выше 40%. Он отмечает, что за почти 20 лет существования индустрии снижение доходности — норма. В отличие от 2020–2021 годов, сейчас много новых денег уходят в AI, а не в крипту, особенно в Северной Америке.

CryptoPainter ориентируется на технический анализ: он считает, что рынок ещё не вошёл в полноценный медвежий цикл, но уже в технической «рекордной» медвежьей фазе — при этом цена на недельных графиках пробила MA50. В прошлых циклах такие признаки появлялись в конце бычьего рынка, но не означали его немедленное завершение. Настоящий цикл — это обычно макроэкономический спад, подтверждающий медвежий тренд. Он говорит, что текущий этап — «отложенная мера»: структура ослабла, но макроэкономика ещё не дала окончательного сигнала. Он отмечает, что пока стабильные монеты продолжают расти, а их долгосрочный рост прекращается более чем на 2 месяца — это признак приближающегося медвежьего рынка.

Большинство других участников склоняются к мнению, что цикл уже потерял силу, и сейчас мы находимся в стадии коррекции поздней стадии бычьего рынка или в «медленном бычьем» режиме. Джейсон и Ё Су основывают свои оценки на глобальной ликвидности: в США пока нет признаков ужесточения, и денежная политика остаётся мягкой. Пока M2 расширяется, криптоактивы — очень чувствительный к ликвидности актив — продолжают расти. Настоящий медвежий сигнал — это начало реального ужесточения или серьёзный спад экономики, что пока не наблюдается. В целом, показатели ликвидности и уровень кредитного плеча указывают на подготовку к росту, а не к падению.

Джек И также считает, что крупные игроки и институционалы перестраивают финансовую систему на базе блокчейна, структура активов становится более стабильной, и волатильность снижается. В условиях смены руководства ФРС и начала цикла снижения ставок, текущие колебания — это скорее «широкий диапазон» и «долгосрочный бычий тренд».

Разногласия — это, возможно, и есть самая настоящая характеристика этого этапа. Наш небольшой опрос показывает, что одни уже подтвердили медвежий рынок, другие ждут окончательных данных, а большинство считает, что теория «четырехлетнего цикла» уже утратила силу.

Более того, она перестала быть единственной или даже основной моделью понимания рынка. Важность халвинга, времени и эмоций переоценивается, а макроэкономическая ликвидность, структура рынка и свойства активов становятся более важными переменными.

5. Вечный бычий рынок: что движет им — эмоции или структура?

Если «четырехлетний цикл» действительно ослабевает, и в будущем крипторынок перестанет показывать чёткое переключение между бычьим и медвежьим, а перейдёт в режим долгосрочного бокового или медленного роста, то — что является его основным драйвером?

Джейсон считает, что это — системное снижение доверия к фиатной валюте и нормализация институциональных инвестиций. Когда Биткоин всё больше воспринимается как «цифровое золото» и входит в баланс государственных, пенсионных и хедж-фондов, его рост перестаёт зависеть от циклов и становится похож на золото — долгосрочный актив против обесценивания фиатных валют. Ценовые показатели будут расти по спирали. Он также подчёркивает важность стейблкоинов: по его мнению, у них больше потенциальных пользователей, и их проникновение ближе к реальной экономике — через платежи, расчёты и трансграничные переводы. Стейблкоины становятся интерфейсом новой финансовой инфраструктуры. Это означает, что будущее роста криптоактивов — не только спекуляции, а постепенная интеграция в реальные финансы и бизнес.

Джоанна Лян соглашается с этим. Она считает, что важным фактором «медленного бычьего» рынка станет постоянное принятие институционалами — через спотовые ETF или токенизацию реальных активов (RWA). Пока институционалы продолжают инвестировать, рынок будет расти по сложной (композитной) кривой — с сглаженными колебаниями, но с устойчивым трендом.

CryptoPainter более прямолинеен: он говорит, что для пары BTCUSD правая часть — это доллар США, и пока глобальная ликвидность остаётся мягкой, а доллар — слабым, активы будут расти медленно, в виде «долгосрочного бокового тренда с периодическими всплесками». В этом случае структура рынка будет напоминать золото — «долгий боковой диапазон — рост — долгий боковой».

Конечно, не все разделяют идею «медленного бычьего» тренда.

Брюс более пессимистичен: он считает, что глобальные структурные проблемы не решены — ухудшается занятость, молодёжь «лежит», богатство концентрируется, геополитика усугубляется. В таких условиях вероятность серьёзного кризиса в 2026–2027 годах высока. И если он случится, криптовалюта не сможет остаться вне его влияния.

В некотором смысле, «медленный бычий» — это не столько консенсус, сколько условие, основанное на продолжении ликвидности.

6. Есть ли ещё «сезон альткоинов» по классике?

«Сезон альткоинов» — почти неотъемлемая часть нарратива о четырехлетнем цикле. Но в этом цикле его отсутствие стало одним из самых обсуждаемых феноменов.

Причин слабых альткоинов в этом цикле много. Джоанна отмечает, что рост доминирования Биткоина создал «защитную зону внутри риска», что делает институциональные деньги более склонными к вложениям в крупные активы. Также регуляторная среда стала более зрелой, что благоприятствует долгосрочному использованию альткоинов с ясной утилитой и соблюдением правил. Третий фактор — отсутствие в этом цикле таких «убийственных» приложений, как DeFi или NFT, и ясных нарративов.

Общий консенсус — что, возможно, появится новый «сезон альткоинов», но он будет более избирательным, сосредоточенным на действительно полезных токенах, способных приносить доход.

CryptoPainter более подробно объясняет: он считает, что классический «сезон альткоинов» уже невозможен, потому что в классическом понимании он означал бы, что общее число альткоинов находится в разумных пределах, а сейчас оно достигло беспрецедентных максимумов. Даже при притоке ликвидности, «много — не значит хорошо», и массового роста не будет. Поэтому, даже если и будет «сезон», он будет очень локальным, по секторам и группам токенов, а не всеобъемлющим.

Ё Су сравнивает с американским фондовым рынком: будущий «сезон альткоинов» — это скорее M7 — крупные альткоины, которые долго превосходят рынок, и мелкие, которые иногда взлетают, но без долгосрочной устойчивости.

В конечном итоге, структура рынка изменилась. Раньше доминировали розничные инвесторы, сейчас — институциональные, и это меняет динамику.

7. Распределение позиций

В условиях размытости структуры цикла и разрыва нарративов мы спросили у участников о их текущем распределении активов.

Один из поразительных фактов — большинство участников уже практически полностью вышли из альткоинов, оставив их в полупозиции.

Джейсон предпочитает «защиту + долгосрочную стратегию»: он использует золото вместо доллара для хранения капитала, чтобы снизить риск фиатных валют. В крипте он держит основную часть в BTC и ETH, при этом ETH — с осторожностью. Он предпочитает надёжные активы — твёрдую валюту (BTC) и акции бирж (Upbit).

CryptoPainter строго придерживается правила «не менее 50% наличных», его основные активы — BTC и ETH, альткоины — менее 10%. Он полностью вышел из золота после 3500 долларов и пока не планирует возвращаться. В американском AI-секторе он использует небольшие позиции с низким плечом.

Джек И более рискованный: его фонд почти полностью в позициях, сосредоточенных на ETH, с использованием стейблкоинов (WLFI), а также BTC, BCH, BNB и другие крупные активы. Он делает ставку не на циклы, а на долгосрочную структуру — блокчейны, стейблкоины и биржи.

Брюс же почти полностью распродал все активы, включая BTC — он продал около 110 000 долларов и считает, что в ближайшие два года можно будет снова купить ниже 70 000. В США он тоже продаёт большинство акций, ориентируясь на защитные и циклические активы.

8. Сейчас — стоит ли покупать дно?

Это самый практический вопрос. Брюс настроен пессимистично: он считает, что дна ещё не достигнуто, и настоящее дно — это момент, когда «никому уже не захочется покупать по низкой цене».

CryptoPainter, более осторожный, говорит, что идеальная точка для входа или начала регулярных покупок — ниже 60 000 долларов. Логика проста: после резкого падения цены вдвое, покупки начинают приносить успехи, и это проверенная стратегия. В краткосрочной перспективе этот уровень маловероятен, он ожидает, что после 1–2 месяцев колебаний рынок снова протестирует 100 000 долларов, но, скорее всего, новые максимумы не будут достигнуты. После этого, при завершении фазы денежной политики и исчезновении новых драйверов, рынок войдёт в цикл медвежьего тренда, и придётся ждать новых стимулов — смягчения политики и снижения ставок.

Большинство участников — более нейтральны: сейчас не время «агрессивного входа», но — «можно начинать постепенно накапливать позиции». Главное — избегать кредитного плеча и частых торговых операций, важна дисциплина.