Внутренние инсайдеры прекратили покупать новые токены на протяжении 2 лет, загнав мелких инвесторов в ловушку ликвидности

Более 80% токенов, выпущенных в 2025 году, в настоящее время торгуются ниже первоначальной оценки. За этой волной убытков стоит не только рыночный цикл, но и прямые последствия того, как внутренние круги криптоиндустрии проектируют, оценивают и тайно выводят капитал из проектов уже с момента листинга.

Данные от Memento Research показывают, что из 118 крупных событий выпуска токенов (TGE) в 2025 году, 100 токенов – что составляет 84,7% – торгуются ниже FDV на момент запуска. Средний токен потерял около 71% стоимости с момента выхода на биржу.

Эта реальность показывает, что TGE в этом году уже не является стартовой точкой, а скорее финальной точкой распределения. Цена была «предварительно сформирована», а инвесторы, покупающие на листинге, в основном выступают в роли поставщиков ликвидности для выхода из проекта.

Подробный анализ первичных выпусков акций (TGE) в сфере криптовалют 2025 (Источник: Memento Research)## Внутренние схемы завышения стоимости и вывода капитала

Суть проблемы заключается в путанице между рыночной капитализацией и размытым оцениванием (FDV). Мелкие инвесторы могут покупать только обращающиеся токены, обычно составляющие 10–15% общего предложения. Однако цена этой небольшой части токенов привязана к FDV – числу, отражающему все токены фонда, команду и советников, хотя большая часть из них еще не торгуется.

Модель «низкий объем обращения, высокий FDV» позволяет внутренним кругам создавать оценки стоимости в миллиарды долларов, даже если у проекта еще нет устойчивых доходов. Когда токен выходит на биржу, небольшой объем предложения создает иллюзию дефицита, а скрытое давление продаж из-за заблокированных токенов всегда висит в воздухе.

По данным Memento, 28 проектов с FDV от 1 миллиарда долларов и выше в 2025 году имеют одинаковый исход: ни один не вырос в цене, среднее снижение составляет около 81%. Первоначальная оценка была завышена по сравнению с реальной стоимостью, превращая TGE в механизм распределения рисков, полностью ориентированный на последнего покупателя.

Berachain (BERA) — яркий пример. Этот проект layer-1 ранее был оценен более чем в 4 миллиарда долларов, но быстро опустился до примерно 300 миллионов долларов. Внутри команда заблокировала токены, и в основном это лишь бумажные убытки. Для инвесторов, купивших обращающиеся токены, это реальные потери.

Самые крупные убытки от TGE в криптоиндустрии (Источник: Memento Research)## Внутренние круги не участвуют, мелкие инвесторы несут риск

Одним из заметных фактов является то, что внутренние круги перестали покупать новые токены уже много лет назад. Jeff Dorman, директор по инвестициям Arca, признает, что он не знает ни одного фонда ликвидности, покупавшего токены на TGE за последние два года.

Это означает, что те, кто лучше всего понимает структуру распределения, графики разблокировки и соглашения маркет-мейкеров, сознательно остаются в стороне. Первичный рынок оставлен мелким инвесторам – группе с недостаточной информацией и практически без инструментов защиты.

Когда хедж-фонды и семейные офисы не участвуют, реальный спрос практически исчезает. Нет достаточного потока капитала для поглощения давления продаж от airdrop, маркет-мейкеров и связанных с внутренней структурой кошельков, и цена токена почти не имеет другого направления, кроме стремительного падения.

Ловушка ликвидности, замаскированная историей роста

Падение TGE также маскируется негативным макроэкономическим фоном. В конце прошлого года рынок криптовалют потерял около 1,2 триллиона долларов стоимости в результате сильной коррекции, в то время как институциональные деньги перетекли в Bitcoin и Ethereum через спотовые ETF.

Однако это также удобный предлог. Когда у институциональных инвесторов есть более прозрачные и безопасные варианты, внутренние круги теряют мотивацию участвовать в высокорискованных TGE. Они продолжают продавать мелким инвесторам «долгосрочные видения», в то время как сами уже вышли из игры.

Alexander Lin, соучредитель Reforge, считает, что большинство покупателей на грани рынка альткоинов участвуют в «казино, замаскированном под инвестиции в платформы». Академические статьи, подкасты и блоги лишь формально легитимизируют краткосрочные спекуляции и безответственную дистрибуцию.

Модель добычи, разоблаченная

Длительный цикл убытков выявил суть модели венчурных инвестиций в криптоиндустрии сегодня. Вместо построения устойчивой стоимости многие проекты оптимизированы для быстрого вывода капитала, пока рынок ликвиден.

Omid Malekan, преподаватель Columbia Business School, считает, что чрезмерный сбор средств и предварительная продажа большого количества токенов прямо разрушают ценность. Команды продолжают делать это не из-за недостатка понимания, а потому что готовы пожертвовать будущим проекта ради краткосрочной выгоды.

Тем не менее, есть и немногие проекты, идущие против тренда, часто благодаря уникальным катализаторам. Aster, проект при поддержке Changpeng Zhao, зафиксировал рост оценки примерно на 750% после запуска, с FDV в 675 миллионов долларов до более чем 5 миллиардов. Проекты, такие как Humanity или Pieverse, также сохранили свою ценность.

Однако даже среди победителей ни один токен не торгуется по цене листинга с первоначальным FDV от 1 миллиарда долларов и выше. Это показывает, что рынок готов принимать скромные оценки с ясным потенциалом роста, но категорически отвергает «фирму-единорога» для протоколов, не доказавших свою состоятельность.

Быстрый рост Aster укрепил позиции вечных DEX (Источник: Memento Research)## Послание на 2026 год

2025 год ясно показал: токены больше не являются инструментом безусловного привлечения капитала. Токены управления, не создающие реальной экономической ценности, постепенно вытесняются.

Nathaniel Sokoll-Ward, соучредитель Manifest Finance, называет текущий подход к проектированию токенов «культура груза» – копирование успешных форм без наличия основной механики. Для большинства проектов токен не решает никаких проблем, которые не решает традиционная структура капитала.

Если проект хочет выжить, ему придется измениться. Оценка при продаже должна приближаться к реальности, связанной с реальными доходами. Процент обращения токенов на старте должен быть достаточно высоким для обеспечения ликвидности, а не искусственно созданной дефицитности.

Что касается инвесторов, урок очень очевиден: TGE чаще всего не является возможностью, а точкой выхода для внутренних кругов. Терпеливо ждать после коррекции цены, распродажи airdrop и раскрытия структуры распределения – единственный способ избежать того, чтобы стать последним, кто расплачивается за последствия.