Создание ликвидности в условиях неопределенности

Автор: Prathik Desai Перевод: добрый брат, Golden Finance

Может ли компания добиться роста выручки, если при этом торговый объём не меняется — или даже заметно падает? Базовые экономические теории подсказывают: повышение цен ведёт к оттоку клиентов. Но Polymarket только что завершила повышение, и хотя часть клиентов ушла, выручка при этом всё равно выросла.

До начала этого года глобальный прогнозный рынок с самым большим торговым объёмом всё время работал по модели нулевой выручки. На протяжении большей части своей истории пользователи могли свободно торговать, пополнять счёт или выводить средства — без необходимости платить платформе какие-либо комиссии.

И всё это полностью изменилось менее чем за один квартал.

В начале января Polymarket впервые объявила о взимании комиссии для некоторых категорий рынков; спустя три месяца — 30 марта — этот прогнозный рынок полностью внедрил платную политику: объявил комиссии по всем категориям, кроме геополитических, а даже по уже платным категориям повысил ставки.

В течение 8 дней после публикации новых правил общий объём взимаемых комиссий на платформе уже превысил сумму за весь предыдущий месяц.

В этом выпуске я разберу для вас новую структуру комиссий Polymarket: как платформа перестраивает логику формирования ликвидности в условиях неопределённости рынка.

Обратная связь между торговым объёмом и комиссиями

После всеобщего повышения комиссий по всем категориям Polymarket ожидаемо произошло следующее: стоимость прогнозных сделок выросла, что привело к снижению торгового объёма. Знала ли платформа об этом результате? Ответ почти наверняка: да — это как раз закон базовой экономики. Но платформе не нужно чрезмерно волноваться.

Хотя повышение ставок снижает спрос пользователей на торговлю на Polymarket, падение торгового объёма не пропорционально росту цен — это тоже соответствует базовым экономическим принципам. В итоге общая комиссия Polymarket как выручка выросла.

Это не в первый раз, когда Polymarket отказывается от традиционного представления «чем больше торговый объём, тем быстрее растёт бизнес». Уже в январе платформа первой ввела платную политику для части категорий рынков.

Эта перемена наглядно отражается в суточной ставке Polymarket (доля комиссий от общего объёма торгов): этот показатель продолжает уверенно расти.

С начала января до конца марта эта доля постепенно увеличивалась — примерно с 0.001 до 0.002; после 30 марта эта ставка сразу выросла вдвое, превысив 0.007. Это означает, что на каждые 100 долларов объёма торгов приходится примерно 0.7 доллара прибыли.

Но как именно компания может добиться роста выручки при неизменном (или даже более низком) торговом объёме? Ответ в том, что платформа точно нацелилась на группу пользователей, которые готовы платить премию за качественный рынок для торговли.

А тонкость этой модели спрятана в её формуле расчёта комиссии.

Ценообразование в условиях неопределённости

В отличие от традиционного механизма фиксированной комиссии, Polymarket не использует единую фиксированную ставку. Вместо этого комиссия динамически корректируется в зависимости от вероятности наступления исхода события. Формула: комиссия = доля позиции × ставка × цена ×(1−цена)

Все рынки на Polymarket торгуются в формате долей «Да / Нет», при этом цена доли колеблется в пределах 0–1 доллара США, отражая прогноз трейдера о вероятности наступления события. Например, цена 0.90 доллара означает, что трейдеры в целом считают, что вероятность наступления события составляет 90%. Правило дизайна комиссии Polymarket таково: комиссия максимальна, когда вероятность события близка к 50%; по мере того как исход приближается к определённости (то есть вероятность приближается к 0 или 1), комиссия постепенно снижается до минимума.

Эта модель гарантирует платформе максимальную прибыль на тех рынках, где споры по результату самые сильные — и этот дизайн полностью соответствует экономической логике. Представьте: если вероятность наступления события равна 90% или 10%, потенциальная прибыль по сделке изначально невелика; если затем ещё и через высокую комиссию дополнительно сжать маржу, трейдеры уйдут, а активность торговли на периферийных рынках будет подавлена.

Возьмём пример рынка «может ли биткоин коснуться 100 тысяч долларов до 30 июня». Допустим, цена доли «Да» составляет 0.90 доллара — это означает, что трейдеры на 90% уверены: что биткоин вырастет до 100 тысяч долларов до крайнего срока. Если купить 100 долей по этой цене, понадобится 90 долларов; если прогноз окажется верным, прибыль составит 100 долларов, а чистая прибыль — 10 долларов.

Если считать по фиксированной комиссии 1.5%, то с этой сделки на 90 долларов нужно заплатить 1.35 доллара комиссии — и это напрямую сильно сжимает максимальный потенциальный выигрыш в 10 долларов. А вероятностная «ступенчатая по лестнице» комиссия Polymarket решает эту проблему: при той же покупке 100 долей комиссия рассчитывается по формуле в зависимости от вероятности наступления события.

Когда цена доли равна 0.90 доллара, комиссия составляет всего 0.65 доллара (расчёт по формуле: 100 долей ×0.072 ставки ×0.90 доллара цены ×0.10 доллара (1−цена)); а когда вероятность равна 50% (то есть «поровну»), комиссия достигает пика 1.80 доллара (расчёт по формуле: 100 долей ×0.072 ставки ×0.50 доллара цены ×0.50 доллара (1−цена)).

Этот дизайн концентрирует комиссионный доход в точках кривой вероятностей, где ценность спора максимальна.

Источник данных: официальная документация Polymarket

Эффект rebate flywheel (комиссионного колеса с возвратом)

У этой колоколообразной модели ставок есть ещё один изящный элемент.

Polymarket берёт премию не только с активных трейдеров — в обмен на более узкий спред покупки/продажи и качественную ликвидность — но и распределяет часть дохода от комиссий в форме rebate (возврата) маркет-мейкерам. Активные трейдеры — это пользователи, которые напрямую кликают по рыночным «Buy / Sell» для совершения сделки; а маркет-мейкеры через выставление лимитных ордеров формируют глубокую книгу ордеров и тем самым повышают ликвидность платформы.

Механизм rebate привлекает больше маркет-мейкеров, которые, в свою очередь, оптимизируют ликвидность и привлекают больше активных трейдеров. Доли rebate в разных категориях различаются: криптовалютные категории — 20%, категории «политика и спорт» — 25%, финансовые категории — 25%; при этом только геополитические рынки не взимают комиссию с активных трейдеров и не предоставляют rebate маркет-мейкерам.

Источник данных: официальная документация Polymarket

Polymarket применяет для геополитических и глобальных событийных рынков нулевую комиссию и нулевой rebate — это отражает её подход к операционной модели в этой категории: платформа хочет привлечь трафик за счёт нулевого порога входа, нулевой стоимости и высокой видимости; после того как трейдеры и пользователи размещаются на платформе, она направляет их на кросс-категорийную торговлю, чтобы затем получать доход от комиссий из других категорий.

Ставка на размещение ликвидности

Polymarket работает уже более пяти лет, но в последние четыре года ей всё время сложно добиться точного соответствия продукта рынку. Выборы в США 2024 года стали для неё ключом к прорыву: ранее платформа была малоизвестной, а пользователей было немного.

После спада избирательной лихорадки внешние наблюдатели сомневались, сможет ли прогнозный рынок продолжить развиваться, а категории «спорт» и «криптовалюты» закрыли дефицит трафика.

Запуск этой системы комиссий краткосрочно существенно поднял выручку Polymarket, но сможет ли платформа удержать пользователей и не дать им уйти к конкурентам?

История, возможно, подскажет ответ.

Когда в 2012 году появилась Uber, сервис забирал 20% комиссии с каждой поездки, а остаток платил водителям; годами доля комиссии постоянно росла, и к 2025 году в некоторых сценариях она даже превысила 40%. Водители устраивали протесты, часть из них уходила, но это не повлияло на работу платформы: новые водители продолжали приходить, а пассажиры всё так же пользовались этим приложением.

Урок этого кейса таков: если платформа постепенно повышает ставки, то при условии, что у конкурентов опыт хуже, пользователи будут принимать рост цен. Соответствует ли такой подход Uber моральным нормам? Я отношусь к этому с оговорками.

Но шаги Polymarket выходят далеко за рамки простого повышения цены.

Повышение фиксированной комиссии извлекает ценность из ситуации, когда у пользователей нет лучших альтернатив; а колоколообразная комиссия Polymarket взимает максимальную плату в той части игры, где ценность для трейдеров наивысшая, и при этом возвращает часть дохода маркет-мейкерам — именно маркет-мейкеры и делают так, что пользователи готовы оставаться на платформе.

Более выгодный rebate привлекает больше маркет-мейкеров; больше маркет-мейкеров дают более узкий спред покупки/продажи и более глубокую книгу ордеров. Это критически важно, потому что Polymarket использует модель центральной книги лимитных ордеров: в каждой сделке приходится платить стоимость спреда, а крупные ордера ещё и создают slippage из-за прохода по книге. Эти издержки не отражаются в списке комиссий, но в конечном итоге их несут трейдеры.

На платформе с дефицитом ликвидности даже при нулевой комиссии трейдеры всё равно страдают из-за широкого спреда и высокого slippage; а в Polymarket, даже при уплате небольшой комиссии, трейдеры могут получить более качественное исполнение за счёт ликвидности, поддерживаемой rebate. Если этот flywheel (комиссионное колесо) работает правильно, то совокупные торговые издержки Polymarket благодаря высокой ликвидности будут ниже, чем на платформах с низкой ликвидностью. В таком случае комиссия становится просто небольшим платежом за более качественный торговый опыт.