Bloomberg: Stablecoins có thể sẽ không giúp Mỹ thoát khỏi vũng lầy nợ và thâm hụt

Tác giả: Ye Xie & Anya Andrianova, Bloomberg

Biên dịch: Felix, PANews

Việc Mỹ thông qua luật ổn định coin mang tính cột mốc đang khuấy động cuộc tranh luận gay gắt trên Phố Wall: Liệu tài sản kỹ thuật số này có thực sự củng cố đáng kể vị thế của đồng USD và trở thành nguồn cầu quan trọng cho trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn (T-bills) hay không.

Dù có nhiều quan điểm khác nhau, nhưng các chiến lược gia của JPMorgan, Deutsche Bank và Goldman Sachs đều nhất trí rằng, bất kể Tổng thống Donald Trump và các cố vấn của ông lạc quan đến đâu về triển vọng stablecoin như một trụ cột mới hỗ trợ hệ thống tài chính Mỹ, thì còn quá sớm để khẳng định stablecoin là “kẻ thay đổi cuộc chơi”. Hơn nữa, một số người còn nhìn thấy những rủi ro tiềm ẩn.

Steven Zeng, chiến lược gia thị trường Mỹ của Deutsche Bank, cho biết: “Dự báo về quy mô thị trường stablecoin đã bị phóng đại, ai cũng trong tâm thế quan sát, nhưng không ai dám đặt cược định hướng. Số người hoài nghi cũng không ít.”

Stablecoin là loại token kỹ thuật số có giá trị gắn với tiền pháp định, phổ biến nhất là USD, với biến động thấp hơn nhiều so với các loại tiền mã hóa như Bitcoin. Chúng đóng vai trò thay thế tiền mặt trên blockchain, có thể dùng như tài khoản ngân hàng để lưu trữ số dư số hóa cũng như chuyển tiền hoặc giao dịch theo thời gian thực.

Kể từ khi luật stablecoin được gọi là “Đạo luật Thiên tài” (Genius Act) chính thức có hiệu lực vào tháng 7 năm nay, những người ủng hộ trong ngành xem đây là bước đột phá then chốt, mở đường cho việc áp dụng rộng rãi hơn tiền kỹ thuật số định giá bằng USD trong hệ thống tài chính. Bộ trưởng Tài chính Mỹ Scott Bessent tháng trước ước tính, luật này có thể thúc đẩy quy mô thị trường stablecoin USD từ khoảng 300 tỷ USD hiện tại lên 3.000 tỷ USD vào năm 2030.

Theo luật mới, nhà phát hành stablecoin phải đảm bảo dự trữ 100% bằng trái phiếu kho bạc ngắn hạn và các tài sản tương đương tiền khác cho stablecoin USD. Bessent cho rằng, nhu cầu “bùng nổ” do stablecoin mang lại sẽ giúp Bộ Tài chính phát hành thêm trái phiếu ngắn hạn, qua đó giảm phụ thuộc vào trái phiếu dài hạn, giúp giảm áp lực chi phí vay thế chấp và các khoản vay liên kết với lãi suất dài hạn.

Robert Tipp, Giám đốc chiến lược đầu tư kiêm Trưởng bộ phận trái phiếu toàn cầu của PGIM Fixed Income, nhận định: “Mối quan tâm của Bộ Tài chính là chi phí vay. Stablecoin có thể đóng vai trò trong quá trình này.”

Hiện tại, stablecoin USD (chủ yếu là USDT của Tether và USDC của Circle) đã nắm giữ khoảng 125 tỷ USD trái phiếu Mỹ, gần 2% quy mô thị trường trái phiếu ngắn hạn vào cuối năm ngoái (theo nghiên cứu của FED Kansas City tháng 8). Theo Ngân hàng Thanh toán Quốc tế, chỉ riêng năm ngoái, các tổ chức phát hành này đã mua khoảng 40 tỷ USD trái phiếu ngắn hạn. Tuy nhiên, so với các quỹ thị trường tiền tệ Mỹ nắm giữ khoảng 3.400 tỷ USD trái phiếu, stablecoin vẫn là “người chơi nhỏ”.

Trong năm qua, số lượng token của Tether và Circle đã tăng vọt

Đa số nhà phân tích cho rằng, với khung pháp lý dần hình thành trong năm tới, thị trường stablecoin chắc chắn sẽ mở rộng, nhưng dự báo quy mô thì rất khác biệt. JPMorgan dự báo thị trường này sẽ tăng lên tối đa 700 tỷ USD trong vài năm tới, còn Citigroup lạc quan hơn với con số lên tới 4.000 tỷ USD.

Teresa Ho, Trưởng bộ phận chiến lược ngắn hạn Mỹ của JPMorgan, cho biết: “Dĩ nhiên, năm qua chúng ta chứng kiến nhiều động lực tích cực. Nhưng tốc độ tăng trưởng của nó—tôi không nghĩ nó sẽ tăng lên 2.000 tỷ, 3.000 tỷ hay 4.000 tỷ chỉ trong vài năm ngắn ngủi.”

Mục tiêu cuối cùng của giới ủng hộ crypto là đưa stablecoin thành phương tiện thanh toán phổ biến, điều này sẽ thách thức trực tiếp hệ thống ngân hàng truyền thống. Các ngân hàng nhỏ và vừa đặc biệt lo ngại việc rút tiền gửi sẽ kéo theo siết tín dụng; các ngân hàng lớn thì lên kế hoạch phát hành stablecoin riêng, hưởng lợi từ lãi suất trên khoản dự trữ.

Hiện tại stablecoin vẫn chủ yếu phục vụ giao dịch tiền mã hóa, và những biến động gần đây trên thị trường cho thấy tâm lý tài sản số thay đổi rất nhanh, stablecoin cũng có thể bị rút vốn mạnh. Ngay cả khi các dự báo tăng trưởng lạc quan nhất trở thành hiện thực, tác động thực sự lên nhu cầu trái phiếu cũng có thể thấp hơn kỳ vọng.

Hiệu ứng ròng bằng 0?

Những người hoài nghi chỉ ra rằng, dòng vốn vào stablecoin chủ yếu đến từ bốn nguồn: quỹ thị trường tiền tệ chính phủ, tiền gửi ngân hàng, tiền mặt và nhu cầu USD từ nước ngoài.

Các nhà phát hành stablecoin chiếm tỷ trọng rất nhỏ trong các chủ sở hữu trái phiếu, vẫn là “người chơi nhỏ”.

Tính đến tháng 12/2024, lượng trái phiếu mà các nhà phát hành stablecoin nắm giữ

Do “Đạo luật Thiên tài” cấm stablecoin trả lãi, các nhà đầu tư tìm kiếm lợi suất hầu như không có động lực rút tiền khỏi tài khoản tiết kiệm hoặc quỹ thị trường tiền tệ, điều này hạn chế tăng trưởng tiềm năng. Hơn nữa, ngay cả khi nhà đầu tư thực sự chuyển vốn ra khỏi các quỹ thị trường tiền tệ (hiện là bên mua trái phiếu ngắn hạn lớn nhất), thì hiệu ứng ròng có thể là bằng 0: không tạo ra cầu mới cho trái phiếu ngắn hạn mà chỉ thay đổi chủ sở hữu.

Brad Setser, nghiên cứu viên cao cấp tại Hội đồng Quan hệ Đối ngoại, nhận xét: “Tôi khá hoài nghi. Nếu nhu cầu stablecoin tăng vọt, một số chủ sở hữu trái phiếu hiện tại sẽ bị đẩy ra khỏi thị trường, chuyển sang các tài sản thay thế khác, ví dụ các chứng khoán ngắn hạn khác.”

Kinh tế trưởng Nhà Trắng, hiện là Ủy viên FED Stephen Miran thừa nhận, nhu cầu stablecoin nội địa Mỹ có thể hạn chế, nhưng ông cho rằng cơ hội thực sự nằm ở nước ngoài—nơi nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận lợi suất bằng 0 để đổi lấy tiếp xúc với tài sản USD.

Ủy viên FED Stephen Miran cho rằng stablecoin định giá bằng USD sẽ hút mạnh nhu cầu từ nước ngoài

Trong một bài phát biểu gần đây, ông Miran liên hệ tác động tiềm năng của stablecoin với chính sách nới lỏng định lượng của FED cũng như “thặng dư tiết kiệm” toàn cầu đã đẩy lãi suất xuống thấp.

Ngân hàng Standard Chartered ước tính đến năm 2028, làn sóng chuyển vốn sang stablecoin có thể khiến các ngân hàng ở các nước đang phát triển bị rút khoảng 1.000 tỷ USD. Điều này gần như chắc chắn sẽ thúc đẩy các nước đó hạn chế stablecoin. Ngân hàng Trung ương châu Âu và các tổ chức khác đang phát triển tiền số riêng để đối phó cạnh tranh từ stablecoin USD tư nhân.

Các nhà phân tích của Goldman Sachs, Bill Zu và William Marshall, viết: “Nếu kiểm soát vốn hạn chế việc tiếp cận USD truyền thống, thì cũng có thể sẽ áp dụng với stablecoin USD.”

Yếu tố FED

Một yếu tố nữa làm suy yếu tác động của stablecoin lên nhu cầu trái phiếu có thể chính là FED. Chiến lược gia Michael Cloherty của CIBC chỉ ra, nếu stablecoin “cô lập” đồng USD lưu thông (một khoản nợ trên bảng cân đối của FED), thì FED sẽ phải thu hẹp quy mô tài sản, bao gồm cả danh mục trái phiếu 4.200 tỷ USD. Điều này đồng nghĩa “phần lớn” nhu cầu trái phiếu do stablecoin mang lại chỉ là thay thế cho lượng nắm giữ của FED.

Việc quá phụ thuộc vào nợ ngắn hạn cũng có cái giá phải trả: tính dự đoán của nguồn tài trợ của chính phủ giảm, cần tái cấp vốn thường xuyên hơn, và Mỹ đối mặt với các rủi ro khi điều kiện thị trường thay đổi. Và mọi thay đổi đều không thể xảy ra trong một đêm.

Ông Zeng của Deutsche Bank ước tính, trong 5 năm tới stablecoin có thể tăng thêm 1.500 tỷ USD, nguồn vốn đến từ dòng chảy trong nước và quốc tế. Mỗi năm sẽ tạo ra khoảng 200 tỷ USD nhu cầu trái phiếu bổ sung—đây là con số lớn, nhưng so với quy mô vay mượn khổng lồ của chính phủ Mỹ thì vẫn là “muối bỏ bể”. Nợ liên bang đã vượt 30.000 tỷ USD và dự báo tăng thêm 22.000 tỷ USD trong 10 năm tới.

Steven Barrow, Trưởng bộ phận chiến lược G10 của Standard Bank London, nhận định: “Tôi sẽ không mù quáng lạc quan với USD và trái phiếu Mỹ chỉ vì chính phủ có ý tưởng mới. Nói stablecoin không giải quyết được bất cứ vấn đề gì là không đúng, nhưng nó ‘sẽ không giúp bạn thoát khỏi vũng lầy nợ nần và thâm hụt’—đó mới là điều thực sự đáng lo ngại.”