Từ Đầu Tư Đầu Cơ đến Bền Vững: Làm Thế Nào Kinh Tế Token Đã Trưởng Thành Vượt Qua Chu Kỳ Thổi Phồng

Sổ tay ra mắt token đã trải qua một cuộc chuyển đổi hoàn toàn. Những gì từng hiệu quả—chiến dịch marketing rực rỡ, lời hứa trong whitepaper, và các đợt ra mắt không sản phẩm—giờ đây lại đang giết chết các dự án. Thị trường ngày nay đòi hỏi điều gì đó hoàn toàn khác biệt: các mô hình kinh doanh đã được chứng minh, sự chấp nhận thực tế, và các dòng doanh thu bền vững trước khi một token nào đó được lưu hành.

Khi hype là toàn bộ chiến lược

Thời kỳ bùng nổ tiền điện tử ban đầu hoạt động dựa trên một công thức đơn giản: viết ra một tầm nhìn hấp dẫn, tạo ra sự chú ý, ra mắt token, và kiếm lợi từ sự hưng phấn đó. Các dự án không cần sản phẩm; họ cần các câu chuyện. Thị trường thưởng cho sự táo bạo và đầu cơ một cách công bằng, bất kể khả năng thực thi.

Tokens tràn ngập thị trường trong thời kỳ này. Hãy xem quy mô: Vault (trước đây là EOS) tích lũy 4,1 tỷ đô la qua đợt phát hành coin ban đầu kéo dài một năm bằng cách hứa hẹn khả năng mở rộng blockchain vô song. Filecoin thu hút $205 triệu đô la với ý tưởng lưu trữ phi tập trung. Kik, ứng dụng nhắn tin, huy động gần $100 triệu đô la cho Kin, một token được thiết kế để thúc đẩy một nền kinh tế kỹ thuật số mà về lý thuyết sẽ cách mạng hóa cách người dùng trao đổi giá trị và dịch vụ.

Đây không phải là những ngoại lệ—chúng đại diện cho chuẩn mực ngành. Các nhóm đã huy động hàng triệu đô la chỉ từ các bài thuyết trình PowerPoint. Các bài báo về tokenomics phức tạp và các cấu trúc quản trị tồn tại cho các sản phẩm chưa từng được xây dựng, và thường không bao giờ được xây dựng.

Mô hình cuối cùng sụp đổ dưới chính những mâu thuẫn của nó. Nhiều dự án chưa bao giờ phát triển sản phẩm chức năng hoặc cộng đồng người dùng có ý nghĩa. Những dự án khác tạo ra doanh thu nhưng hoàn toàn tách rời token khỏi hiệu suất kinh doanh, coi chúng như các công cụ đầu cơ tách rời khỏi giá trị thực sự tạo ra. Ngay cả các dự án được hậu thuẫn bởi người nổi tiếng cũng gặp khó khăn trong việc duy trì đà phát triển vượt quá thời gian ra mắt ban đầu. Các chiến dịch influencer tiêu tốn hàng trăm nghìn đô la thỉnh thoảng làm giá tăng trong 48 giờ trước khi hiệu ứng hoàn toàn biến mất.

Vấn đề cốt lõi là sự bão hòa. CoinMarketCap hiện theo dõi hơn 18.000 loại tiền điện tử, với ước tính tổng số token vượt quá 37 triệu. Sự chú ý của nhà đầu tư trở nên khan hiếm hơn so với nguồn cung. Tiếng ồn át đi tín hiệu.

Chuyển đổi sang các yếu tố cơ bản

Thị trường đã đảo ngược. Các nhà đầu tư tinh vi—VCs, các tổ chức, và các nhà đầu tư bán lẻ có kinh nghiệm—đã ngừng đặt cược dựa trên lời hứa và bắt đầu yêu cầu bằng chứng. Yêu cầu mới này chuyển từ hype sang tiện ích, từ đầu cơ sang dòng tiền.

Điều này buộc các đổi mới trong cách token hoạt động. Quyền quản trị đơn giản trở nên không đủ. Các cơ chế chia sẻ doanh thu cho những người đặt cược token, giảm phí cho các nhà giữ lâu dài, và các chương trình mua lại protocol do kinh tế mạng tài trợ đã trở thành các tính năng tiêu chuẩn. Giữ một token giờ đây có nghĩa là sở hữu một phần của một doanh nghiệp thực sự tạo ra dòng tiền thực.

Bằng chứng rõ ràng trong ba trường hợp mang tính hướng dẫn:

Hyperliquid thể hiện rõ nhất sự chuyển đổi này. Nền tảng hoạt động như một sàn giao dịch có lợi nhuận, tạo ra $55 triệu đô la doanh thu hàng tháng với $250 tỷ đô la khối lượng giao dịch—tất cả trước khi ra mắt token. Khi HYPE cuối cùng được triển khai, phân bổ phản ánh sự tự tin này: 33% phân phối cho người dùng qua airdrop, 31% dành cho phần thưởng cộng đồng, và không dành cho các quỹ đầu tư bên ngoài. Vốn hóa thị trường của token là 6,83 tỷ đô la và khối lượng giao dịch 24 giờ là 6,66 triệu đô la phản ánh một thị trường định giá dựa trên thành công kinh doanh hiện có thay vì tiềm năng đầu cơ.

Pendle theo đuổi con đường tương tự. Nền tảng phái sinh lợi suất tích lũy $5 tỷ đô la giá trị bị khóa và tạo ra $4 triệu đô la doanh thu hàng tháng trước khi phát hành token. Chỉ sau khi chứng minh phù hợp với thị trường và bền vững về tài chính, Pendle mới phát hành token—hiện có vốn hóa thị trường 315,38 triệu đô la với khối lượng giao dịch hàng ngày 648,76 nghìn đô la.

Pump.fun đại diện cho một cách tiếp cận lai. Nền tảng ra mắt hơn 11 triệu token cho các nhà sáng tạo và tạo ra $400 triệu đô la doanh thu trước khi phát hành token của chính nó. Mặc dù chọn phương thức ICO truyền thống trên nhiều sàn giao dịch với phân bổ đáng kể cho đội ngũ và nhà đầu tư (33% bán với giá 0,004 đô la), thị trường đã thưởng cho sự minh bạch này. Vốn hóa thị trường của PUMP là 1,18 tỷ đô la phản ánh niềm tin của nhà đầu tư vào sự tăng trưởng đã được chứng minh thay vì sự nhiệt thành đầu cơ.

Các giao thức đã được thiết lập như Aave ($2,75 tỷ vốn hóa thị trường, khối lượng hàng ngày 1,60 triệu đô la) và Uniswap ($4,01 tỷ vốn hóa thị trường, khối lượng hàng ngày 11,09 triệu đô la) đã củng cố chuyển đổi này bằng cách chứng minh rằng quản trị token hóa có thể phù hợp với các mô hình kinh doanh tạo ra phí thực sự.

Những gì các nhà xây dựng hiện hiểu

Những dự án này thể hiện một sự tiến hóa sâu sắc của thị trường. Các nhà đầu tư giờ đây định giá token dựa trên hệ số doanh thu và các chỉ số thu hút người dùng thay vì cường độ marketing. Các dự án thành công ngày nay đều có đặc điểm chung: họ đã xây dựng các doanh nghiệp bền vững, hoạt động trước. Token trở thành các cơ chế thúc đẩy cho đà phát triển hiện có, chứ không phải nền tảng cho các câu chuyện đầu cơ.

Điều này thể hiện sự trưởng thành thực sự của thị trường. Không gian crypto đang mượn sự nghiêm ngặt của các quy trình IPO truyền thống—đòi hỏi minh bạch, khả năng theo dõi hiệu suất, và các cơ chế kinh tế rõ ràng—trong khi vẫn duy trì khả năng tiếp cận bao gồm của web3.

Đối với các nhà sáng lập quyết định khi nào ra mắt, câu trả lời rõ ràng: khi bạn có một doanh nghiệp đáng để token hóa, chứ không phải trước đó. Những cuộc gọi lúc 2 giờ sáng hỏi “ra mắt ngay hay chờ đợi?” có câu trả lời đơn giản: hãy chứng minh giá trị của bạn trước đã.