Biểu đồ thể hiện tốc độ tăng trưởng Bitcoin: Chậm dần chứ chưa dừng

Những người mua lớn của Bitcoin dường như đã hạ tốc độ. Nếu bạn nhìn vào biểu đồ thể hiện tốc độ tăng trưởng các luồng vốn vào thị trường, bức tranh rõ ràng: từ đầu năm 2024 đến gần đây, một khoảng thời gian dài những yếu tố cầu chủ chốt (ETF, stablecoin, đòn bẩy) đã bắt đầu hạ tốc độ, thậm chí đảo chiều. Nhưng đó có phải là dấu hiệu thị trường tăng giá sắp kết thúc hay chỉ là một giai đoạn điều chỉnh bình thường? NYDIG, công ty phân tích lớn của ngành, lập luận rằng đây là sự “chậm lại, chứ không phải sụp đổ”. Sự khác biệt này rất quan trọng đối với những ai đang sở hữu hoặc xem xét sở hữu BTC.

Dòng tiền ETF: Từ “tuôn chảy” sang “lên xuống”

Động cơ dễ nhất để hiểu là luồng vốn từ các quỹ ETF Bitcoin giao ngay. Kể từ khi ra mắt vào tháng 1 năm 2024, những quỹ này đã hút hàng chục tỷ đô la từ cố vấn tài chính, quỹ phòng hộ, các gia đình giàu có và nhà đầu tư cá nhân. Điều quan trọng là dòng tiền này gần như luôn tích cực hàng tuần suốt phần lớn năm 2024.

Nhưng mô hình đó đã thay đổi. Vào một số tuần gần đây, ETF ghi nhận rút ròng đáng kể, bao gồm cả những phiên có dòng tiền rút lớn nhất kể từ khi ra mắt. Một số quỹ từng là người mua ổn định như BlackRock cũng chuyển sang bán ròng. Nếu chỉ nhìn từng ngày một, biểu đồ có vẻ thị trường sụp đổ. Nhưng nhìn xa hơn, tổng dòng tiền tích lũy vẫn dương, các quỹ vẫn nắm giữ lượng Bitcoin khổng lồ. Điều thay đổi là xu hướng biên: thay vì tiền mới liên tục chảy vào, giờ đây một số nhà đầu tư đang thực hiện lợi nhuận, giảm tiếp xúc hoặc chốt lấy lãi.

Lý do là các cơ quan quản lý đã cho phép các tổ chức triển khai chiến lược phức tạp hơn trên nắm giữ ETF của họ. Thay vì chỉ “mua và giữ”, họ có thể sử dụng quyền chọn để bảo vệ rủi ro hoặc tạo thu nhập bổ sung. Điều này có nghĩa là họ ít cần phải “bắn phá” tiền liên tục để kiếm lãi. Khi giá tăng cao, họ thực hiện lợi nhuận. Khi giá giảm, họ phòng hộ thay vì mua thêm. Lực cầu cơ học liên tục đã mờ dần.

Stablecoin: Chỉ báo trở nên tĩnh lặng

Nếu ETF là cầu nối cho Phố Wall, thì stablecoin là tiền mặt gốc crypto nằm trong hệ thống. Khi USDT, USDC và các stablecoin khác tăng, thường có nghĩa là đô la mới đang đổ vào các sàn giao dịch sẵn sàng triển khai.

Trong phần lớn năm 2024-2025, những đợt tăng mạnh của Bitcoin luôn trùng với sự tăng của cơ sở stablecoin. Mô hình đó đang lung lay. Biểu đồ thể hiện tốc độ tăng trưởng stablecoin gần đây cho thấy tổng cung đã ngừng mở rộng, thậm chí giảm nhẹ vào những tuần gần nhất. Các công cụ theo dõi khác nhau có thể không hoàn toàn đồng ý, nhưng xu hướng rõ ràng: ít “tiền mới” hơn được gửi lên sàn.

Một phần là do nhà đầu tư rút vốn đơn giản (chuyển sang trái phiếu kho bạc, các token nhỏ mất thị phần). Nhưng phần còn lại là dòng vốn thực sự rút khỏi hệ thống crypto. Kết quả: số đô la kỹ thuật số sẵn sàng đẩy giá BTC lên cao hơn không còn mở rộng. Mỗi đợt tăng giá phải được tài trợ từ một “nồi” tiền gần như cố định. Không có “tiền mới” tự động chảy vào khi tâm lý lạc quan trở lại.

Phái sinh: Khi nhà giao dịch bắt đầu thận trọng

Động cơ thứ ba nằm ở các hợp đồng phái sinh. Khi các nhà giao dịch sử dụng đòn bẩy mạnh và tự tin long, “funding rate” (phí để giữ vị thế) thường dương lớn. “Basis” trên hợp đồng tương lai CME (khoảng cách giữa giá hợp đồng và giá giao ngay) cũng cao, cho thấy nhu cầu long mạnh.

Gần đây, cả hai chỉ số này đều hạ nhiệt. Funding trên các hợp đồng offshore đôi khi chuyển sang âm (short phải trả cho long). Basis CME thu hẹp lại. Open interest thấp hơn so với đỉnh. Điều này cho thấy nhiều vị thế long đòn bẩy đã bị thanh lý trong đợt điều chỉnh gần đây và vẫn chưa vội quay lại. Các nhà giao dịch thận trọng hơn, thậm chí sẵn sàng trả phí để phòng ngừa rủi ro giảm giá thay vì tiếp tục long cược.

Điều này quan trọng vì hai lý do. Thứ nhất, các nhà mua sử dụng đòn bẩy là lực lượng đẩy một xu hướng tăng bình thường thành một đợt tăng dựng đứng. Nếu họ bị thanh lý hoặc đứng ngoài, biến động sẽ chậm hơn, khó đoán hơn và ít lôi cuốn hơn. Thứ hai, khi đòn bẩy tích tụ, nó có thể khuếch đại cả lãi lẫn lỗ. Một thị trường ít đòn bẩy vẫn có thể dễ biến động, nhưng ít có nguy cơ rơi vào “lỗ hổng thanh khoản” đột ngột.

Nước ngoài cái tranh: Ai đang mua?

Nếu ETF đang rút tiền, stablecoin tĩnh lặng, và các nhà giao dịch phái sinh thận trọng, ai là người ở phía bên kia của đợt bán tháo? Câu trả lời thú vị ở đây.

Dữ liệu on-chain cho thấy một số holder lâu năm đã tận dụng biến động gần đây để thực hiện lợi nhuận. Những đồng coin từng “ngủ đông” nhiều năm bắt đầu di chuyển. Đồng thời, có dấu hiệu những ví mới và nhà đầu tư nhỏ lẻ đang âm thầm tích lũy BTC. Một số cụm địa chỉ hiếm khi chi tiêu cũng tăng số dư. Và trên các sàn lớn, những dòng tiền nhỏ lẻ vẫn nghiêng về mua ròng ngay cả trong những ngày tệ nhất.

Đây là cốt lõi của cách nhìn của NYDIG: những yếu tố cầu dễ thấy nhất đã đảo chiều đúng lúc. Dưới bề mặt vẫn là quá trình chuyển giao chậm từ holder lâu năm sang những người mới hơn. Dòng tiền này biến động, ít cơ học hơn so với thời kỳ bùng nổ ETF, khiến thị trường khắc nghiệt hơn với những ai muốn lợi nhuận nhanh. Nhưng nó không có nghĩa là vốn biến mất.

Điều này thực sự có ý nghĩa gì

Thứ nhất, giai đoạn “tiền tự chảy” gần như đã qua. Trong phần lớn năm 2024, bạn có thể giữ BTC một cách thụ động và được lợi từ dòng tiền ETF + stablecoin tăng tự động. Lực cầu nền tảng đó đã mờ dần. Các đợt giảm giá nặng nề hơn và các đợt tăng khó duy trì hơn vì không còn “tiền mới” tự động đổ vào.

Thứ hai, sự hạ tốc độ của các yếu tố cầu không giết chết chu kỳ tăng giá. Trường hợp dài hạn của Bitcoin (nguồn cung cố định, kênh tổ chức, chỗ trên bảng cân đối) vẫn nguyên vẹn. Nhưng con đường từ đây đến đỉnh tiếp theo sẽ khác. Thay vì một đường thẳng do một câu chuyện lớn dẫn dắt, thị trường sẽ giao dịch dựa trên vị thế và “túi” thanh khoản. Dòng tiền ETF có thể dao động, stablecoin có thể lình xình quanh một mặt bằng, và phái sinh có thể ở trạng thái trung lập nhiều hơn.

Cuối cùng, biểu đồ thể hiện tốc độ tăng trưởng các yếu tố cầu đang hạ nhiệt là một phần bình thường của cách mỗi chu kỳ “thở”. Dòng tiền lớn đổ vào tạo tiền đề cho quá mức, rồi dòng tiền rút ra buộc thị trường thiết lập lại. Người mua mới xuất hiện ở mức giá thấp hơn, thường âm thầm hơn. Dữ liệu ủng hộ quan điểm rằng Bitcoin đang ở giai đoạn thiết lập lại này.

Những yếu tố thúc đẩy giai đoạn đầu của thị trường tăng giá đang chạy chậm lại, thậm chí một số đảo chiều. Nhưng đó không phải là dấu hiệu “cỗ máy” hỏng. Nó có nghĩa là chặng tiếp theo sẽ phụ thuộc ít hơn vào dòng tiền tự động và nhiều hơn vào việc liệu nhà đầu tư còn muốn sở hữu tài sản này hay không.