Từ "Trò chơi đoán chữ" đến "Quy tắc tạm thời": Mười năm bi hài của quản lý tiền mã hóa

Viết bài: Thejaswini M A

Biên tập: Block unicorn

17 tháng 3, Ủy ban Chứng khoán và Sàn giao dịch Mỹ (SEC) và Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Mỹ (CFTC) đã ban hành một sổ tay quy định mà ngành công nghiệp tiền mã hóa vẫn chờ đợi từ lâu kể từ năm 2013. Tôi cảm thấy vui mừng về điều đó, và đang cố gắng biến nó thành hiện thực.

Bitcoin đã giảm 44% so với đỉnh vào tháng 10. Giá Ethereum khoảng 2000 đô la, chưa bằng một nửa so với cách đó chưa đến bảy tháng. Tổng vốn hóa của các altcoin đã bốc hơi 470 tỷ đô la kể từ đỉnh. Chỉ số Sợ hãi & Tham lam đạt 11. Đây không phải là 11 của một tuần tồi tệ nào đó, mà là 11 trên thang điểm tối đa 100. Điều này có nghĩa là người ta không còn tranh luận về đáy ở đâu nữa, mà bắt đầu xả lượng tiền mã hóa còn lại.

Và đúng lúc đó, ngày 17 tháng 3, Ủy ban Chứng khoán và Sàn giao dịch Mỹ (SEC) và Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Mỹ (CFTC) công bố một văn bản, cuối cùng tiết lộ bạn đang nắm giữ những token rốt cuộc là gì. Trước đó, hai bên đã trải qua tới mười năm kiện tụng, hàng trăm đợt thực thi và hàng tỷ đô la chi phí pháp lý. Một số công ty thậm chí chọn chuyển sang Singapore thay vì tiếp tục chơi trò đoán mò với Gary Gensler. Và đúng trong tuần mà giá Ethereum rơi xuống dưới 1900 đô la, câu trả lời cuối cùng đã được công bố.

Nhưng điều cốt lõi là, dù nền kinh tế token bị tổn thương nặng nề, thì mọi thứ ở tầng nền tảng vẫn đang bùng nổ. Lượng stablecoin lưu hành đã vượt 316 tỷ đô la, quy mô tài sản thế giới thực trên chuỗi (RWA) đã đạt 26,5 tỷ đô la và vẫn tiếp tục tăng. Chính vì vậy, Morgan Stanley đang xây dựng một ngân hàng ủy thác tiền mã hóa. Meta đã từ bỏ dự án vũ trụ ảo, nhưng đang đưa stablecoin vào WhatsApp. Stripe đang xử lý các giao dịch stablecoin trị giá 400 tỷ đô la. Nasdaq đang xây dựng một nền tảng giao dịch cổ phiếu token hóa. Tiền mã hóa đang trở thành trụ cột của tài chính toàn cầu, và trong phần lớn trường hợp, nó không dựa vào token.

Tiền mã hóa không còn chỉ là một nhóm tài sản mang tính đầu cơ. Chính sách quản lý ban hành ngày 17 tháng 3 ban đầu được thiết kế cho các đồng tiền mã hóa thế hệ thứ nhất, nhưng nó lại chính thức được thực thi sau khi thời đại tiền mã hóa thế hệ thứ hai đến.

Nhưng điều đó không có nghĩa là nó vô nghĩa.

Chủ tịch SEC Paul Atkins từng nói: “Chúng ta không còn là ‘Ủy ban Chứng khoán và Mọi thứ’ nữa.” Câu này có phải hơi đến muộn rồi không?

Cơ quan quản lý của Mỹ lần đầu tiên đưa ra một định nghĩa thống nhất về tiền mã hóa. Năm nhóm, và mỗi token thuộc vào một trong số đó. Tiếp theo, tôi sẽ đưa ra các định nghĩa đó; hãy đọc với suy nghĩ của bạn—như thể bạn chưa từng nghe về những khái niệm này.

Hàng hóa số là phần quan trọng. Hàng hóa số là một loại tài sản mã hóa, giá trị của nó xuất phát từ việc hệ thống mã hóa vận hành theo cách mang tính chương trình, với khả năng thực thi đầy đủ, cùng với động lực cung-cầu. Giá trị của nó không phụ thuộc vào việc quản lý của một tổ chức phát hành trung tâm. Nếu mạng thực sự phi tập trung và hoạt động đúng cách, không có bất kỳ công ty nào chống lưng cho nó, thì tài sản đó là hàng hóa. Việc này thuộc thẩm quyền của Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Mỹ (CFTC), không phải của Ủy ban Chứng khoán và Sàn giao dịch Mỹ (SEC).

Mười sáu token chủ đạo, bao gồm Bitcoin, Ethereum, Solana, XRP, Cardano, Avalanche, Polkadot, Chainlink, Dogecoin và Shiba Inu, đã được chính thức công nhận là hàng hóa số. Dogecoin và Shiba Inu đáp ứng định nghĩa này vì không có người khởi xướng hay tổ chức nào thúc đẩy sự tăng trưởng giá trị của chúng. Chúng không có cam kết, không có lộ trình, và cũng không có công việc liên tục của một đội ngũ nào—những yếu tố mà giá trị token lại phụ thuộc. Bởi vậy, chúng được xem là hàng hóa chứ không phải chứng khoán. Tiêu chí nằm ở chỗ: liệu có ai đó cam kết sẽ mang lại lợi nhuận dựa trên kết quả công việc của họ hay không.

Chứng khoán số là cổ phiếu, trái phiếu và công trái được token hóa. Nói ngắn gọn, trước khi được đưa lên blockchain, các tài sản này là chứng khoán; và sau đó, chúng vẫn là chứng khoán. Ủy ban Chứng khoán và Sàn giao dịch Mỹ (SEC) chịu trách nhiệm giám sát các tài sản này. Đơn giản là vậy.

Sưu tập số là các NFT gắn với một món đồ hoặc trải nghiệm cụ thể. Công cụ số là các tài sản dùng để truy cập phần mềm hoặc dịch vụ, không kỳ vọng nhận được lợi nhuận đầu tư. Stablecoin có một nhóm riêng trong khuôn khổ Đạo luật GENIUS.

Đặt cược, khai thác và airdrop đều đã được cho phép. Quyết định này nêu rõ rằng việc nhận phần thưởng khai thác, tham gia đặt cược trên chuỗi hoặc nhận airdrop hàng hóa số không phải là giao dịch chứng khoán. Điều này loại bỏ một trong những rủi ro pháp lý lớn nhất mà các mạng bằng chứng cổ phần phải đối mặt kể từ thời Gensler. Việc “bọc” token không phải chứng khoán cũng đã được cho phép.

Mười sáu token đã được đặt tên này đều là hạ tầng nền tảng, đằng sau là một quá trình phát triển phi tập trung nhiều năm. Token của các giao thức DeFi—chẳng hạn như JUP, POL, METEOR và phần lớn các token được tung ra trong hai năm qua—không được đặt tên và rõ ràng là không đáp ứng điều kiện. Ngưỡng của một hệ thống mã hóa “vận hành hoàn chỉnh” và không có tổ chức tập trung nào tham gia vào việc quản lý là rất cao. Phần lớn các giao thức đang được phát triển năng động không đạt chuẩn này. Cách diễn giải đáng lẽ sẽ giải quyết các vùng xám, nhưng với đa số token mà người ta thực sự nắm giữ, nó vẫn mơ hồ.

Giá trị phải đến từ việc hệ thống vận hành hoàn chỉnh theo cách mang tính chương trình, chứ không phải từ lời cam kết của ai đó. Chỉ riêng bài kiểm tra này cũng đủ để chuyển sự mơ hồ kéo dài tới mười năm thành những nội dung mà cơ quan quản lý tuân thủ thực sự có thể bắt tay xử lý.

Có một vài điều khác bên trong câu chuyện

Thông báo này không cấu thành một quy trình ban hành quy tắc chính thức theo quy định của Đạo luật Thủ tục Hành chính, và cũng không mang tính ràng buộc như một đạo luật hay quy định chính thức.

Bạn tốt nhất nên đọc lại câu đó một lần nữa. Văn bản 68 trang mà chúng ta đã chờ đợi bấy lâu nay chỉ là một thông cáo giải thích, không phải là luật hay quy định, mà chỉ là một tuyên bố lập trường mang tính thể chế do các chủ tịch hiện nhiệm của Ủy ban Chứng khoán và Sàn giao dịch Mỹ (SEC) và Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Mỹ (CFTC) đưa ra, và họ có thể rút lại bất cứ lúc nào.

Giải thích này là hành vi chính thức của SEC và CFTC, mang tính ràng buộc. Tuy nhiên, nếu không có luật được ban hành liên quan, chính phủ trong tương lai có thể sửa đổi nó. Bản thân tài liệu này giữ quyền để mỗi cơ quan hoàn thiện hoặc mở rộng quan điểm của mình. Chủ tịch SEC trong tương lai với lập trường chính trị khác không cần sự chấp thuận của Quốc hội cũng có thể bác bỏ giải thích này. Chính phủ tiếp theo thậm chí không cần luật mới—chỉ cần một đội ngũ lãnh đạo mới.

Atkins hiểu điều đó rất rõ. Ngay trong ngày công bố, ông đã nêu quan điểm này, kêu gọi Quốc hội hành động để tạo ra sự rõ ràng bền vững hơn. Ông xem giải thích này là một biện pháp quá độ, chờ Quốc hội hành động đối với việc ban hành luật cấu trúc thị trường toàn diện. Luật đó chính là Đạo luật Minh bạch Cấu trúc Thị trường (CLARITY Act). Hiện tại, Đạo luật Minh bạch Cấu trúc Thị trường đang được xem xét tại Thượng viện.

《CLARITY Act》

Hạ viện đã thông qua《CLARITY Act》vào tháng 7 năm 2025 với 294 phiếu. Sự ủng hộ cao đến vậy nhờ hợp tác của hai đảng cho thấy hai bên đã đạt được một sự đồng thuận thực sự.

Sau đó, dự luật đi vào Thượng viện và bị đình trệ.

Điểm nghẽn để thông qua dự luật nằm ở lợi suất của stablecoin. Phía ngân hàng cho rằng nếu cho phép các nền tảng crypto trả lãi cho số dư stablecoin, điều đó sẽ dẫn đến dòng tiền rút khỏi tiền gửi. Người ta sẽ lấy tiền trong tài khoản tiết kiệm ra và gửi vào USDC để hưởng lợi suất cao hơn. Ngay sau đó, các nhóm vận động hành lang trong ngành ngân hàng đã bắt đầu vận động. Ủy ban Ngân hàng Thượng viện đã hủy buổi xem xét dự kiến diễn ra vào tháng 1 năm 2026. Trong hai tháng tiếp theo, dự luật không có tiến triển gì đáng kể.

Ngày 20 tháng 3, các thượng nghị sĩ Tom Tillis và Angilla Orsbruch xác nhận một thỏa thuận nguyên tắc về phần thưởng stablecoin, thỏa thuận này nhận được sự ủng hộ của Nhà Trắng. Nội dung thỏa thuận là: cấm phần lợi thụ động từ stablecoin; phần thưởng gắn với hoạt động thanh toán và việc sử dụng nền tảng vẫn được phép. Cả hai bên đều không hài lòng, và thỏa hiệp thường chính là như vậy.

Nhưng thỏa thuận về lợi suất chỉ là một trong năm việc cần hoàn tất trước khi《CLARITY Act》có hiệu lực. Bốn bước lập pháp còn lại rơi vào đúng giai đoạn căng thẳng nhất của năm.

Xem xét tại Ủy ban Ngân hàng Thượng viện; và bỏ phiếu tại toàn thể Thượng viện (cần 60 phiếu)

Phối hợp với Ủy ban Nông nghiệp

Phối hợp với phiên bản Hạ viện

Chữ ký của Tổng thống

Lịch làm việc cho phần xem xét của Ủy ban Ngân hàng dự kiến vào nửa cuối tháng 4, sau kỳ nghỉ lễ Phục Sinh. Thượng nghị sĩ Bernie Moreno cảnh báo rằng nếu dự luật không được đệ trình để Thượng viện bỏ phiếu toàn thể trước tháng 5, thì việc ban hành luật về tài sản số có thể không có tiến triển trong vài năm tới.

Ngoài ra, cuộc chiến Iran cũng đang chiếm phần lớn thời gian thảo luận tại Thượng viện. Còn có việc Trump bày tỏ mong muốn ưu tiên thông qua dự luật nhận dạng cử tri trước. Các điều khoản về tài chính phi tập trung (DeFi) vẫn chưa được giải quyết; các thượng nghị sĩ đảng Dân chủ bày tỏ lo ngại rằng có rủi ro tài chính bất hợp pháp. Điều khoản về quy chuẩn đạo đức cũng vẫn chưa được chốt, đặc biệt là việc liệu có nên cấm các quan chức cấp cao của chính phủ kiếm lợi từ tài sản crypto hay không—vì rõ ràng chính quyền hiện tại đang nắm giữ tiền mã hóa, nên vấn đề này mang tính nhạy cảm về chính trị. Các thượng nghị sĩ đảng Cộng hòa hiện đang thảo luận thêm điều khoản nới lỏng quản lý đối với ngân hàng cộng đồng như một quân bài mặc cả chính trị vào dự luật, điều này sẽ kéo theo một loạt đàm phán mới hoàn toàn.

Ủy ban Dịch vụ Tài chính của Hạ viện Mỹ gần đây đã tổ chức một phiên điều trần với chủ đề “Tương lai của token hóa và chứng khoán: Hiện đại hóa thị trường vốn”. Các nhân chứng tại phiên điều trần gồm Kenneth Bentsen của Hiệp hội Chứng khoán và Thị trường Tài chính Mỹ (SIFMA), Summer Mersinger của Hiệp hội Blockchain, Christian Sabella của DTCC (Công ty Thanh toán Chứng khoán và Giao dịch), và John Zecca của Nasdaq. Cả Nasdaq và Sở Giao dịch Chứng khoán New York đều đang xây dựng các nền tảng giao dịch cổ phiếu được token hóa. DTCC chịu trách nhiệm thanh toán hiện tại. Nếu DTCC công nhận hiệu quả của blockchain, thì cuộc tranh luận này thực chất sẽ kết thúc.

Vì vậy, việc xây dựng hạ tầng đang dựa trên một sổ tay quy định mà hai năm nữa có thể đã không còn tồn tại. Đó là tình thế mà ngành đang vướng phải hiện nay. Các công ty đang đưa ra những quyết định trị giá hàng tỷ đô la để xây dựng hệ thống lưu ký, nền tảng token hóa và hạ tầng đặt cược—và mọi quyết định đều dựa trên một tài liệu giải thích vừa thuyết phục nhưng không có giá trị pháp lý.

Điều gì là vĩnh cửu và điều gì thì không

Đối với những độc giả đang nắm giữ 16 token nói trên (ví dụ ETH, SOL, XRP), nhờ phát biểu của hai người đứng đầu cơ quan quản lý, những token này hiện đã được pháp luật Mỹ chính thức công nhận là hàng hóa số. Miễn là hai người đứng đầu đó hoặc người kế nhiệm của họ tiếp tục duy trì sự công nhận này, thì phân loại đó sẽ vẫn có hiệu lực.

Nếu《CLARITY Act》được thông qua, nó sẽ trở thành luật. Bất kỳ chủ tịch nào trong tương lai cũng không có quyền lật đổ nó nếu không được Quốc hội chấp thuận. Các tài sản được liệt kê sẽ được định nghĩa vĩnh viễn và tiêu chí phân loại sẽ mang tính ràng buộc.

Nếu đến tháng 5 mà chưa thông qua, thì hệ thống phân loại hiện tại chỉ có thể dựa vào ý kiến của một cơ quan chính phủ duy nhất. Hiện tại, 16 tài sản đã được đặt tên tạm thời an toàn, nhưng không phải tất cả tài sản đều đã được đặt tên. Phần lớn tài chính phi tập trung (DeFi), phần lớn token mới, và bất kỳ tài sản nào không cần cấp phép và không có bên phát hành rõ ràng, vẫn đang ở vùng xám; và vấn đề này không được giải quyết rõ ràng trong các phần giải thích trước đó.

Một câu đáng mong đợi nhất giống như bản nháp viết bằng bút chì.

Cần có người cầm cây bút để chính thức hóa và đưa nó vào hiện thực. Mọi thứ phụ thuộc vào diễn biến của Thượng viện trong sáu tuần tới. Những quy tắc này có tồn tại đủ lâu để mọi thứ trở nên có ý nghĩa hay không?