#GateSquareMayTradingShare Những con số đằng sau khoản lỗ quý lớn nhất trong lịch sử khai thác Bitcoin

MARA Holdings (NASDAQ: MARA), nhà khai thác Bitcoin công khai lớn nhất thế giới theo tỷ lệ băm, vừa công bố lợi nhuận quý 1 năm 2026 — và tiêu đề thật sự gây sốc. Lỗ ròng 1,3 tỷ USD, gấp hơn đôi so với khoản lỗ 533,2 triệu USD cùng kỳ năm ngoái. Nhưng bên dưới con số kinh hoàng đó là câu chuyện phức tạp về chuyển đổi chiến lược, bán tháo tài sản bắt buộc, và sự chuyển hướng mạnh mẽ sang hạ tầng AI có thể định hình lại tương lai của công ty này.

Hãy phân tích các con số trước. Doanh thu giảm 18% so với cùng kỳ năm ngoái xuống còn 174,6 triệu USD, thấp hơn ước tính của Phố Wall khoảng 192,7 triệu USD. Khoản lỗ ròng 1,3 tỷ USD tương đương -3,31 USD trên mỗi cổ phiếu, tệ hơn nhiều so với kỳ vọng trung bình từ -0,45 USD đến -1,51 USD. Nguyên nhân chính của khoản lỗ khổng lồ này là các điều chỉnh kế toán không phải tiền mặt theo phương pháp mark-to-market đối với các khoản nắm giữ Bitcoin của MARA. Trong quý 1, giá Bitcoin giảm khoảng 22-23%, và vì MARA ghi nhận 38.689 BTC theo giá trị hợp lý trên bảng cân đối kế toán, mức giảm này tạo ra khoảng 1 tỷ USD lỗ chưa thực hiện. Đây là thực tế kế toán, không phải tiền mặt — nhưng vẫn ảnh hưởng nặng nề đến lợi nhuận cuối cùng và gửi tín hiệu rằng các chiến lược dự trữ Bitcoin mang rủi ro biến động lớn.

Bức tranh hoạt động cho thấy câu chuyện riêng của nó. MARA khai thác được 2.247 BTC trong quý, giảm nhẹ so với cùng kỳ do phần thưởng khối giảm sau sự kiện halving năm 2024. Tỷ lệ băm tăng 33% lên 72,2 EH/s, cho thấy công ty tiếp tục mở rộng hạ tầng khai thác bất chấp kinh tế ngày càng khó khăn. Chi phí trên mỗi petahash cải thiện còn 27,6 USD, và chi phí năng lượng mua vào để khai thác mỗi BTC khoảng 40.000 USD — cả hai đều phản ánh hiệu quả hoạt động tăng lên dù doanh thu gặp áp lực.

Chuyển động đáng chú ý nhất trong quý là MARA bán khoảng 20.880 BTC với giá trung bình 70.137 USD, thu về khoảng 1,5 tỷ USD. Điều này chiếm khoảng 26% tổng lượng Bitcoin của công ty. Lý do là hai mục đích: thanh lý khoảng 30% nợ chuyển đổi với mức chiết khấu 9%, và tái cấp vốn khoản vay từ 10,5% xuống còn 7%. Chiến lược giảm nợ này đi kèm chi phí cao — dự trữ Bitcoin của MARA giảm 26% còn 35.303 BTC, trị giá khoảng 2,4 tỷ USD tính đến cuối quý. MARA từ vị trí nhà khai thác Bitcoin công khai lớn thứ ba đã tụt xuống thứ tư. CEO Fred Thiel thừa nhận rằng thị trường crypto đánh giá MARA chủ yếu dựa trên lượng BTC nắm giữ hơn là hoạt động khai thác, khiến việc bán này trở thành một tính toán chiến lược rủi ro.

Chuyển hướng chiến lược sang AI và tính toán hiệu năng cao giờ đây là sáng kiến được bàn tán nhiều nhất của MARA. Công ty đã mua lại Long Ridge Energy & Power — một nhà máy điện khí 485-505 MW trên 1.600 mẫu đất trong liên kết PJM — với giá 1,5 tỷ USD từ FTAI Infrastructure. Cơ sở này cung cấp năng lượng giá rẻ khoảng 0,015 USD/kWh, là lợi thế lớn cho cả khai thác Bitcoin và các tác vụ AI. MARA cũng hợp tác với Starwood Capital để chuyển đổi khoảng 90% các địa điểm khai thác không thuộc sở hữu thành trung tâm dữ liệu AI và HPC, với mục tiêu thuê đầu tiên dự kiến vào cuối năm 2026. Thêm vào đó, công ty mua lại phần lớn cổ phần trong Exaion, hướng tới hạ tầng AI quốc gia tại châu Âu và Canada. Một đợt cắt giảm 15% lực lượng lao động cũng được công bố, dự kiến tiết kiệm 12 triệu USD mỗi năm — cho thấy chuyển hướng này đi kèm chi phí tổ chức thực tế.

Phản ứng của thị trường với các kết quả này khá trái chiều. Lỗ theo chuẩn GAAP phần lớn được xem là không phải tiền mặt và phần nào đã được dự đoán, nhiều nhà phân tích nhận định rằng cổ phiếu đã phản ánh phần lớn sự giảm giá của Bitcoin trước báo cáo. Tập trung thực sự là liệu quá trình chuyển đổi sang AI của MARA có thể mang lại doanh thu ý nghĩa trước khi dự trữ tiền mặt cạn kiệt hay không. Công ty còn 513,7 triệu USD tiền mặt vào cuối quý, nhưng với việc mua Long Ridge vẫn chưa hoàn tất trong nửa cuối 2026 và yêu cầu vốn lớn cho xây dựng hạ tầng AI, quỹ thời gian còn lại là hữu hạn.

Ảnh hưởng rộng lớn hơn đối với ngành khai thác Bitcoin là rất đáng kể. Kết quả của MARA minh họa cho hai thách thức lớn đối mặt với các nhà khai thác quy mô lớn: biến động giá Bitcoin tạo ra các khoản lỗ giấy khiến nhà đầu tư công chúng hoảng sợ, trong khi phần thưởng giảm sau halving làm co hẹp biên lợi nhuận khai thác đúng vào thời điểm chi phí năng lượng và cạnh tranh đều tăng cao. Chuyển hướng sang AI đang trở thành chủ đề toàn ngành — nhưng khoản lỗ 1,3 tỷ USD của MARA cho thấy giai đoạn chuyển đổi có thể rất đắt đỏ, và các công ty đi vào đó với khoản nợ lớn và tài sản dự trữ biến động đối mặt rủi ro cao hơn.

Đối với các nhà đầu tư và quan sát viên, câu hỏi then chốt là liệu MARA có thể thực hiện nhanh quá trình chuyển đổi AI để bù đắp doanh thu khai thác giảm dần hay không, và liệu việc mua Long Ridge có mang lại EBITDA điều chỉnh hàng năm dự kiến 144 triệu USD hay không. Nếu Bitcoin duy trì trên 80.000 USD, các khoản lỗ chưa thực hiện sẽ đảo ngược trên giấy tờ. Nếu giá giảm sâu hơn, 35.303 BTC còn lại sẽ tạo ra các khoản lỗ mark-to-market lớn hơn nữa. Công ty đang đi trên dây giữa chuyển đổi và tồn tại, và khoản lỗ 1,3 tỷ USD trong quý 1 chính là bằng chứng rõ ràng nhất về mức độ mong manh của cân bằng đó.