歡迎閱讀我們的機構電子報《Crypto Long & Short》。本週：
- Nilmini Rubin 談論加密貨幣與傳統市場正面臨的挑戰：打造混合、共享的治理架構。
- Meredith Fitzpatrick 介紹：隨著加密貨幣與 TradFi 趨於融合，金融機構必須如何從根本上重新思考 AML 風險。
- Francisco Rodrigues 提醒機構應關注的頭條新聞。
- Maple 貸款衝破本週圖表（Chart of the Week）中的 10 億美元。
—Alexandra Levis
專家洞見
治理才是真正的 Layer 1
作者：Nilmini Rubin，Hedera 首席政策官
當硅谷銀行在 2023 年倒閉時，USDC 曾短暫失去美元掛鉤；原因是數十億美元的準備金被困在該銀行中。衝擊迅速擴散，使市場停滯，並在交易中途重新定價資產，同時引發更廣泛的信心衝擊。儘管監管機構會對傳統市場進行壓力測試，但這次事件揭露了一個新風險：傳統金融的失敗可能會直接影響數位資產。
這次事件也提出了根本問題：如果風險從加密貨幣轉向傳統市場，會發生什麼？誰來介入、誰來承擔損失，以及如何重建市場信心？
隨著區塊鏈開始支撐金融市場，數位資產的下一階段將不僅由創新來定義，更由協調的問責來塑造。這種問責取決於網路的設計。
「假二元」
多年來，區塊鏈的討論一直圍繞著一個熟悉的分界：公有網路與私有網路。
無許可（permissionless）網路最大化開放性與抗審查能力，但在協調升級、監管整合或緊急干預方面可能遇到困難。私有系統則強調控制與合規，較少重視中立性與互通性。
隨著機構採用加速，混合模型逐漸成為首選方案。
混合架構結合了公有可驗證性與開放參與、可預測的治理，使其更適用於受監管的用例與需要更高透明度、角色明確的合規框架。這種協調的問責，而非僅僅選擇公有或私有，將是區塊鏈下一個重大挑戰。
區塊鏈架構正逐步朝向混合治理模型收斂。
當治理遇上危機
在複雜系統中，責任通常在問題出現前就已界定。參與者知道誰有權限、誰承擔損失，以及緊急情況如何處理。
區塊鏈網路應該從這個層次的清晰度開始。當壓力來自制裁執行、協定失效或市場崩盤時，有效的治理就會受到嚴峻考驗。
產業已經看到一些早期信號。2020 年 3 月市場崩盤期間，MakerDAO 在拍賣失敗抹去數百萬美元價值後，進行了緊急干預。協定後來恢復，但我們不能讓這類事件頻繁且大規模地發生。在其他情況下，網路曾透過協調分叉來應對駭客攻擊或非法活動，但那都是事後才進行。
隨著代幣化擴展，提升韌性需要治理系統能預見危機，並在事件發生前就界定決策流程，以有效降低風險。
把治理放在考驗之中
成熟的金融體系會定期進行治理結構的壓力測試，以確保在危機來臨前具備韌性。
混合網路也必須將這種紀律帶到鏈上。治理壓力測試能釐清角色、調整激勵，並在壓力下強化協作，幫助產業為穩定幣波動、監管變動與 AI 驅動的治理動態做好準備。
治理才是真正的 Layer 1
數位資產正在重新定義所有權與參與方式。下一個挑戰，是將同樣的創意應用於治理。
能持續運作的網路，不會是擁有最多代幣或最高吞吐量的，而是那些在系統壓力下，知道如何有效治理的網路。
本週頭條
- 作者：Francisco Rodrigues
本週，加密產業持續在監管體系中摸索前行，一方面進入抵押貸款市場，另一方面似乎又被阻止在穩定幣餘額上提供收益。其他重大進展也進一步建立了產業信任，即使價格仍在下跌。
- 穩定幣收益在《加密貨幣清晰法案》（Crypto Clarity Act）中不允許餘額獎勵：最新文本稱，該法案中關於穩定幣收益的條款，將禁止僅持有穩定幣就獲得收益，並限制任何形式等同銀行存款的做法。
- 英國 Starmer 政府禁止政治捐款中的加密貨幣：英國政府已立即暫停政治黨的加密捐款，理由是存在隱藏外國資金與追蹤困難的風險。
- Coinbase 與 Fannie Mae 合作，推動加密支持的房貸：Coinbase 現正與獲得 Fannie Mae 核准的抵押貸款公司 Better Home & Finance Holdng Co. 合作，讓持有加密貨幣的用戶在買房時，能用數位資產作為頭期款抵押品。
- Tether 聘請「四大」會計師事務所進行 USDT 儲備全面審計：Tether 已聘請一家「Big Four」事務所，進行其首次完整財務審計。該公司一直發布定期資產背書聲明，但尚未完成全面審計。
- 流通中的比特幣近一半處於帳面虧損：數據顯示，約一半的比特幣價值低於買入價，因市場資金流向逆轉。
專家觀點
新的金融秩序：為加密貨幣更新傳統金融的風險
- 作者：Meredith Fitzpatrick，合夥人兼加密貨幣主管，Forensic Risk Alliance
傳統金融與加密貨幣的融合已不再是科幻理論——它已經來臨。主要司法管轄區的監管明確性加快，促使機構積極進入數位資產市場，從歐盟的《加密資產市場規範》（MiCA）到美國推動的《指導與建立美國穩定幣國家創新》（GENIUS）法案。對金融機構而言，問題已不在於是否涉足加密，而是如何安全地進行。
許多機構的最大錯誤在於：將加密貨幣視為現有產品的延伸。但事實並非如此。加密貨幣從根本上改變了反洗錢（AML）風險的評估、監控與控制方式。
區塊鏈的核心特性包括：不可變性（immutability）、化名性（pseudonymity）與無國界的價值轉移（borderless transfer）。這些特性重塑了金融犯罪風險，也改變了管理這些風險的工具。
控制權從帳戶轉向金鑰
在傳統金融中，資產由集中式系統與可逆交易保障安全。在加密貨幣中，控制權掌握在私有金鑰（private keys）手中。當機構提供託管服務時，AML 風險就與資安風險緊密相連。一個被攻破的金鑰，不僅是資料外洩，更是不可逆的價值轉移，且常常難以追回。這就需要多重簽名（multi-signature）、冷存儲（cold storage）、嚴格存取治理與錢包隔離（wallet segregation）等控管措施，這些都不在傳統 AML 框架內，但卻是降低風險的關鍵。
非託管錢包帶來動態風險評估
傳統 AML 依賴客戶身分與靜態風險評分，但在加密貨幣中，這種模式行不通。用戶可以透過非託管錢包進行交易，這些錢包不在機構的 onboarding 框架內，非法活動也多藏在交易行為中，而非身分資料。
因此，風險評估必須從「客戶是誰」轉向「錢包做了什麼」。這需要持續監控鏈上活動，包括高風險對手方、混幣器（mixers）與去中心化協定（DeFi）。風險變得動態，而非一次性評估。
加密貨幣金融犯罪在結構上更複雜
加密貨幣洗錢可能涉及新技術，例如鏈間跳轉（chain-hopping）與使用隱私增強技術（如混幣器），這些在傳統金融中沒有對應。交易可以在數分鐘內跨越多個司法管轄區，使傳統篩查系統不足以應付。有效的 AML 現在依賴區塊鏈情報：追蹤資金、辨識與高風險方的直接與間接曝險，以及解讀跨網路的交易模式。
這些變化也要求治理與風險管理同步升級。董事會與風險委員會必須重新界定風險偏好，反映加密貨幣的特殊曝險。機構應建立專門團隊（如數位資產審批委員會與高風險客戶小組），以應對快速變動的風險。
最重要的是，企業的全域風險評估（EWRA）必須變成動態的。在風險輪廓可能因一筆交易而改變的環境中，靜態的點對點評估已不足夠。
下表說明客戶風險評估的演變：
| 关注领域 | TradFi | Crypto |
| --- | --- | --- |
| 客戶身分 | 通常透過政府核發的身分證件、住址與相關資料庫（如信用記錄）進行識別與驗證。 | 多數集中式虛擬資產服務提供商（VASPs）具有類似傳統金融的 KYC/CDD/EDD 程序，但「非託管錢包」（用戶保有私鑰控制權）則存在於不收集 KYC 的中心化機構之外。在此情況下，鏈上活動可能用於評估客戶風險。 |
| 風險指標 | 根據就業、收入、地理位置與交易歷史等因素。 | 根據錢包行為、年齡、交易對手、與高風險服務（如混幣器）的互動，以及對特定智能合約、非託管錢包或 DeFi 平台的曝險。 |
| 交易透明度 | 交易資料私密，需透過內部銀行紀錄取得。 | 鏈上交易公開，能進行高階分析，但需具備相應工具與專業知識。 |
| 動態風險監控 | 風險輪廓多為靜態或定期更新。 | 風險隨著錢包活動而動態變化，基於即時區塊鏈分析與持續監控。 |
最後，機構必須投資新能力。鏈上分析（blockchain analytics）用於交易監控與法證調查，已不再是冷門技能，而是 AML 核心職能。多數組織將採用內外結合的混合模式。
這個領域的專業人士必須認知：加密貨幣合規不僅是調整現有框架，而是需要採用根本不同的方法來進行交易監控、盡職調查與事件調查。成功的關鍵在於合規團隊理解傳統監管要求與加密特有的調查挑戰。以嚴謹的法證標準來推動加密採用——將其視為根本的合規轉型，而非簡單的產品擴充——的機構，將最有可能實現長遠的成功。
本週圖表
Maple 貸款創紀錄，單日發放 3.5 億美元，總額突破 10 億美元
由於協定在單日發放了 3.5 億美元的貸款，Maple 的未償還貸款額上週重新突破 10 億美元。隨著總資產管理規模（AuM）超過 46 億美元，協定的基本面與 SYRUP 代幣的價格走勢之間出現差距。儘管市場整體環境仍不明朗，但這種成長仍彰顯出對機構級放貸的堅實需求，尤其是在加密原生公司中。
聽、讀、看、參與
- 聽： 你聽說了嗎？CoinDesk Data & Indices API 提供機構級數位資產資料，來自 300 多家交易所的即時串流，涵蓋超過 30 萬個貨幣對。
- 讀： 在《Crypto for Advisors》中，Claudia M. Hernández 分析穩定幣如何從波動修正工具，演變成全球代幣化市場與跨境支付的基礎結算資產。接著，Morva R. 解析穩定幣的監管。
- 看： ProShares 全球投資策略師 Simeon Hyman 參與 CoinDesk 在紐約證券交易所（NYSE）舉辦的 Public Keys，挑戰「加密僅是風險資產」的「錯誤敘事」。
- 參與： 你已買好 Consensus Miami 的門票了嗎？早鳥票將於 4 月 10 日（週五）下午 4 點（ET）截止。立即查看議程並報名！
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