CoreWeave 悖論：為何爆炸性增長不保證股票回報

熱潮與現實的差距

當 CoreWeave [(NASDAQ: CRWV)]( 在三月上市時，投資者已準備好迎接下一個大型 AI 基礎設施的熱潮。該公司的敘事似乎令人難以抗拒：它在一個蓬勃發展的利基市場運作，第三季度營收同比激增 134% 至 13.6 億美元，而且正處於自 2022 年底 ChatGPT 推出以來席捲華爾街的生成式 AI 基礎設施浪潮中。

然而，股價卻講述著不同的故事。儘管公司增長速度驚人，股票在過去六個月內仍然下跌。這種營運動能與股價表現之間的脫節並非偶然——它揭示了 CoreWeave 商業模式中根深蒂固的兩難困境。

理解 CoreWeave 的商業模式

CoreWeave 於 2017 年成立，最初名為 Atlantic Crypto，後來從加密貨幣挖礦轉型為雲端 GPU 基礎設施供應商。轉型的策略很明確：不再鑄造數字資產，而是發現可以將計算能力租賃給需要 GPU 密集型運算的企業，用於 AI 和機器學習工作負載。

這一定位使 CoreWeave 直接與亞馬遜 Web 服務 (AWS) 和微軟 Azure 等巨頭競爭。但 CoreWeave 聲稱擁有競爭優勢：其服務速度比傳統供應商快 35 倍，成本低 80%。這種優勢來自專業化——儘管 AWS 和 Azure 提供通用計算服務，CoreWeave 則專注於訓練和運行大型語言模型 (LLMs)，如 ChatGPT 所需的 GPU 密集型工作負載。

在紙面上，這種利基策略看似贏家策略。但在實務中，它卻造成了一場財務噩夢。

利潤率崩潰：一個關鍵的警訊

故事開始變得令人擔憂。CoreWeave 的營運利潤率——即營收中轉化為核心營運利潤的百分比——急劇惡化。在第三季度，從 20% 降至僅 4%，這個令人震驚的數字暴露了企業的經濟狀況。

以 Nvidia 為例，這家 AI 硬體領導廠商在最新季度的營運利潤率超過 60%。這個差距令人震驚，值得解釋。

罪魁禍首在於 CoreWeave 的「技術與基礎設施」支出類別。這包括運營成本和數千個昂貴 GPU 所需的巨大數據中心建設的折舊。這些設施消耗大量能源，而 GPU 本身則代表巨額資本投資，隨著新型號的推出迅速折舊。CoreWeave 實質上陷入困境——它必須持續大量投資於基礎設施，以維持競爭優勢並滿足日益增長的客戶需求。然而，這些龐大的支出系統性地侵蝕了盈利能力。

債務危機加劇問題

資產負債表的情況變得更加黯淡。CoreWeave 承擔了 103 億美元的長期債務，而現金及等價物僅有 18.9 億美元——這樣的槓桿比率會讓任何信用分析師都感到擔憂。

這筆債務帶來連鎖問題。公司在第三季度僅支付了 3.106 億美元的利息支出，這個驚人的數字進一步壓縮了已經疲弱的現金流。這筆錢最終必須償還，若市場狀況轉變，CoreWeave 可能不得不維持不可持續的低利潤率或以較高利率再融資。

投資者不應忽視的兩難困境

CoreWeave 代表了一個經典的兩難：公司需要積極投資基礎設施以競爭並擴大市場份額，但這些投資卻破壞了盈利能力。AI 熱潮創造需求，也帶來容量需求，進而需要債務驅動的支出，最終削弱利潤。

這種動態在長期牛市和強勁的 AI 相關支出期間運作良好。但要考慮其脆弱性：如果企業對 AI 基礎設施的需求即使略微放緩，CoreWeave 就會面臨危機。公司無法輕易削減其固定基礎設施成本，也無法談判擺脫債務義務。它可能面臨潛在的虧損和現金流惡化，這正是它最需要財務彈性的時候。

投資結論

CoreWeave 值得肯定的是，它抓住了真正的市場機會，並實現了令人印象深刻的營收增長。但快速成長和股市成功並不等同於財務健康——尤其當這種成長未能轉化為盈利時。

風險遠遠超過潛在回報。目前，投資者被引人入勝的敘事和動能所吸引，但財務基本面卻講述著一個警示故事：最低的利潤率、沉重的債務負擔，以及對需求周期的脆弱，使 CoreWeave 更像是一個投機性賭注，而非財富的創造者。

在將資金投入 CoreWeave 之前，投資者應該思考自己是否在購買一個真正的基礎設施領導者，還是僅僅跟隨動能進入一個價值陷阱。歷史經驗表明，利潤率惡化和資產負債表惡化的公司，無論其市場利基多麼令人振奮，都很少能成為百萬富翁。