一位傳奇對沖基金經理如何重新調整他的投資組合：退出陷入困境的資產，轉而加碼AI和基礎設施的贏家

2025年定義策略轉變

Bill Ackman是誰？對於追蹤精英投資策略的人來說，他是Pershing Square Capital Management的創始人，一家專注於對具有重大轉型潛力或市場錯價的公司進行集中押注的基金。他的投資理念以長期堅定的看法為核心——通常持有大約十幾個核心持倉。但2025年迫使他重新思考。隨著市場條件的變化和一些論點的惡化，這家對沖基金做出了艱難的決定，完全退出了兩個已長期持有、但不再符合其展望的持倉，並在此過程中重塑了基金的投資組合。

Chipotle退出：成長故事失去動能

Pershing Square在本季度早些時候因清算其在**Chipotle Mexican Grill (NYSE: CMG)**的剩餘持倉而成為頭條新聞，標誌著近十年的投資結束。這個故事在紙面上看起來完美：2016年，在大腸桿菌疫情危機之後，Ackman的團隊發現了一個轉型的機會。在當時的CEO Brian Niccol的領導下，公司展現出令人印象深刻的執行力，至2024年實現了平均9%的同店銷售增長——這是運營卓越和品牌復甦的證明。

然而，2025年的情況卻截然不同。可比店鋪銷售動能明顯停滯。第三季度的業績僅微幅正增長0.3%，管理層預示第四季度中單位數的下滑將進一步收縮。利潤率的情況也惡化了。成本上升和定價能力的削弱使Chipotle的營運利潤率受到壓力，前九個月下降約800個基點，最終定在16.9%。

儘管分析師Anthony Massaro指出該股的預期市盈率約為25倍，從歷史標準來看似乎具有吸引力，但基金的信念開始動搖。這一趨勢不再支持公司能恢復到其歷史動能的論點。與其等待可能永遠不會出現的復甦，Pershing Square選擇重新部署這部分資金。

Nike的未完成轉型：為何信念崩潰

去年，Pershing Square在**Nike (NYSE: NKE)**中發現了另一個機會。資深高管Elliott Hill的任命似乎成為推動實質性運營改善的催化劑。基金通過期權策略加碼，出售股票以換取深度價內的看漲期權——本質上重組了敞口，同時籌集現金用於其他機會。

這種信念並未持久。到本季度，Pershing Square已全部退出期權頭寸，在約十八個月內實現了約30%的損失。惡化的原因集中在兩個根本性問題上，Hill的轉型策略根本無法克服。

首先，吸引最初投資論點的利潤率恢復遇到來自意想不到的阻力：關稅政策。管理層表示有信心通過運營效率來緩解大部分成本，但行業觀察人士指出，完全吸收關稅影響幾乎不可能。運動服飾行業的固有脆弱性變得更加明顯。

第二，優質運動服飾的競爭激烈程度加劇。隨著競爭對手侵入品牌領域，Nike擴張甚至維持其歷史上的高端利潤率都面臨結構性挑戰。

數據顯示轉型停滯不前。2025財年營收同比收縮10%，而EBIT利潤率從12.7%大幅壓縮至8.2%。儘管管理層預計2026財年的利潤率將恢復到雙位數，但對於最終可持續的利潤率水平仍存在重大不確定性。10%的利潤率與歷史的13-14%區間之間的差距太大，難以有信心彌合。

資金現在哪裡：集中於兩個堅定持倉

在退出所有持倉且未宣布新持倉後，Pershing Square的股票投資組合自然變得更加集中。該基金的兩大持倉——Alphabet (NASDAQ: GOOGL/GOOG)和Brookfield (NYSE: BN; TSX: BN)——現在約佔剩餘股票配置的40%，反映出基金在2026年前的最高信心程度。

Alphabet：在AI、搜尋和雲端基礎設施的主導地位

Alphabet作為主要持倉之一，仍然有多重利好支撐。近期反壟斷案件的結果提供了遠比預期寬鬆的解決方案，消除了對估值的重大壓力。同時，公司展現出強勁的盈利動能和雲計算服務的加速採用。

作為人工智能的領先供應商，擁有軟硬體能力，Alphabet具有獨特的優勢。公司新推出的Gemini 3.0基礎模型在基準測試中表現出色，並通過定制AI加速器獲得了進展。其戰略優勢在於能將這些大型語言模型整合到整個生態系統中——將AI嵌入到核心搜尋排名、廣告基礎設施和YouTube推薦中。這產生了乘數效應，一個領域的進步會放大所有三個領域的價值。

儘管有人擔心AI聊天機器人可能侵蝕搜尋收入，但Google的收入增長仍然具有韌性。雲端運營展現出特別有說服力的動態，隨著規模快速擴張，運營槓桿作用明顯。雲端動能與AI整合的結合，預示著2026年前仍將持續超越。即使預期市盈率已擴展到預期盈利的上20倍，基本面增長的趨勢仍支持這一持倉。

Brookfield：基礎設施股息增長加速

Brookfield是另一個核心堅定持倉。多個催化劑使公司在2026年及以後的盈利大幅提升。

子公司Brookfield Asset Management明年將啟動多個主要基金，預計將吸引大量資金流入。更重要的是，母公司預計將實現不斷上升的管理層分成——即投資利潤中分配給管理者的份額。管理層預計在未來三年內產生$6 億美元的管理層分成，較過去十年累計的$4 億美元有顯著加速。隨著這些新基金的成熟，這一收入流應將大幅複利增長。

管理層還預測未來五年內分配收益的年複合增長率將達25%。根據這一盈利擴張預期，Brookfield目前約以15倍預期盈利的估值看來，極具吸引力。資金來自新基金的部署、分成的加速以及強勁的分配收益增長，共同構成了2026年表現的有力支撐。

未來的投資組合論點

通過退出不再符合投資標準的持倉並將資金集中於Alphabet和Brookfield，Pershing Square已重新定位，迎合Bill Ackman及其團隊認為將成為2026年及以後主導的主題：人工智能在生產力和盈利能力上的結構性轉型，以及基礎設施在不確定經濟環境中作為穩定盈利驅動力的角色。這一集中策略反映了對這兩個名字推動股東回報的最大信心。