Q1加密敘事觀察：沒有主線，唯有真實收益

25年2月的香港共識大會，沒有共識。25年Q1的加密市場，沒有主線。

24年Solana通過嚴格執行Messari制訂的Memecoin戰略，單體鏈的交易量力壓以太坊整個生態，成為歷史上首個贏得了與以太坊生態之間區塊空間戰爭的L1。

但Solana勝利的基礎並不牢固，注意力-Fomo情緒-流動性三位一體組成的Memecoin基本面，在鏈上交易量由於節日效應急速下降之後，規模孱弱LP池支撐不了高FDV/LP比，在25年2月上演了一場比敦刻爾克更偉大的撤退行情。

舊王已經隕落，新王還在幕後。站在3月這個歷來風雲多變的月份當口，我們盲猜一波未來的主線。

目前一片混沌的市場結構中湧現出這樣一個端倪：資金在從narrative-only的鏈上PVP湧向有基本面支撐的YieldFarming。

代表性項目有三大類：

–Sonic的新古典主義YieldFarming，Ve（3，3）的威力加強版；

–BeraChain和Initia的(3,3,3)新模式，Olympus DAO的(3,3)機制的鏈化版；

–以Aethir為代表的DePIN項目，具備真實收入和正外部性的變種YiledFarming。

Sonic和BeraChain、Initia的市場Mindshare都相當高，而DePIN賽道在沉寂了一週年之後市場討論闕如。

然而，Messari 25年度展望報告裡最Bullish的賽道就是DePIN，並建議Solana在25年將戰略重心迴歸到DePIN。

眾所周知，獲取Alpha收益的訣竅，在於走窄門、耕瘦田。DePIN越是無人問津，越是值得我們深度佈局。

上圖是CryptoDep整理的TOP DePIN項目數據。收入排行榜TOP 5之中，除了大家熟悉的Aethir、io.net、Akash之外，還有兩名新秀Braintrust和GEODNET入圍。

其中，Aethir以$10M的30天收入高居DePIN項目榜首。我查了一下Aethir的GPU Dashboard，項目已實現年循環收入(ARR)$1.05億，提供了4.87億小時的算力，並分發了超過36億ATH代幣獎勵，鏈上交易近100萬筆。

原以為真實收入模型定價在加密市場還需要等待多年才能得到認可，但看到Aethir的增長軌跡，或許這一天比我們想象的要來得更早。

Aethir之所以如此成功，一方面是因為Aethir的差異化競爭策略，它沒有走其他DePIN項目主打邊緣設備網絡+面向長尾市場需求的路線，而是選擇利用NVIDIA 高性能 GPU（如 NVIDIA H100）構建去中心化雲計算平臺，為全球的 AI 和遊戲開發者提供企業級 GPU 算力；另一方面是Aethir團隊抓住了24年Q1的AI x Crypto風口成功募資並用於購買大量高端GPU，鑄就了Aethir的護城河，並助推Aethir儘快實現網絡效應。而Aethir的網絡效應，又吸引到更多企業級GPU算力供應商的加入。

最近，市場上流傳DeepSeek等開源低成本模型會削減NVIDIA高端顯卡需求的觀點。導致有不少投資者擔心Aethir收入的可持性。但這種觀點事實上是前段時間金融市場操縱者有意製造的市場噪音，為此感到焦慮有點杞人憂天了。

英偉達的“皮衣黃”早已公開反駁這一觀點，況且還有“傑文斯效應”起作用。簡單來說，DeepSeek等開源模型非但不會降低高端GPU需求，反而會刺激需求增長。DeepSeek爆火之後，國內Maas（模型即服務）推理市場規模激增，救活了不少幾近涼涼的算力中心。

而且AI領域的範式創新方興未艾，除了LLM之外，具身智能(Embodied AI)又成資本追捧熱點。而具身智能由於需要低延遲、高可靠的計算能力和邊緣設備與雲協同的多層網絡結構，將成為點燃Aethir第二增長曲線的引擎。

所以，在需求端大家根本不用替Aethir擔心。Aethir團隊現階段的工作重心在供應端，他們在想盡辦法onboard更多企業級高端GPU算力供應商接入網絡。為此Aethir還特意推出Aethir AVS網絡，為GPU算力供應商提供合規支持和免除Staking門檻。

DePin除了Aethir、io.net、Akash等AI相關項目之外，GEODNET的基本面也非常不錯，但由於其地理位置信息服務這個利基市場，限制了其想象空間，我們不做深入分析，感興趣可以自行Grok3。

總結一下，DePin已經從23年“史詩性大騙局”迭代為具備真實收入+正外部性的物理設備協作網絡，但市場尚未Price in這點。而這恰是一個好的擊球點。

以上。