Opsi on-chain, apakah ini akan menjadi angin segar berikutnya dalam enkripsi?

Judul Asli: Menyatukan Semua Panggilan Anda dalam Satu KeranjangSumber Asli: variant.fund

Penulis asli: Rhythm BlockBeats

Sumber asli:

Reproduksi: Mars Finance

Jika nilai inti cryptocurrency terletak pada menyediakan jalur keuangan baru, maka kurangnya popularitas opsi on-chain menjadi sulit dipahami.

Hanya di pasar saham AS, volume perdagangan harian opsi saham mencapai sekitar 450 miliar dolar, yang merupakan sekitar 0,7% dari total kapitalisasi pasar saham AS sebesar 68 triliun dolar. Sebagai perbandingan, volume perdagangan harian opsi cryptocurrency sekitar 2 miliar dolar, hanya mencakup 0,06% dari nilai pasar cryptocurrency yang sekitar 3 triliun dolar (relatif 10 kali lebih rendah dibandingkan saham). Meskipun platform perdagangan terdesentralisasi (DEX) saat ini menangani lebih dari 20% volume perdagangan spot cryptocurrency, hampir semua perdagangan opsi masih dilakukan melalui platform perdagangan terpusat (CEX) seperti Deribit.

Perbedaan antara pasar opsi tradisional dan pasar opsi di blockchain berasal dari desain awal yang dibatasi oleh infrastruktur asli, yang gagal memenuhi kedua elemen pasar yang sehat: melindungi penyedia likuiditas dari dampak aliran pesanan yang buruk, serta menarik aliran pesanan berkualitas tinggi.

Saat ini, infrastruktur yang diperlukan untuk mengatasi yang pertama telah ada—penyedia likuiditas akhirnya dapat terhindar dari dimakan oleh pelaku arbitrase. Tantangan yang tersisa, dan juga fokus artikel ini, adalah yang kedua: bagaimana merumuskan strategi masuk pasar yang efektif (GTM) untuk menarik aliran pesanan berkualitas tinggi. Artikel ini berpendapat bahwa protokol opsi on-chain dapat berkembang pesat dengan menargetkan dua sumber aliran pesanan berkualitas tinggi yang berbeda, yaitu hedger dan ritel.

Ujian dan Kesulitan Opsi On-Chain

Sama seperti situasi di pasar spot, protokol opsi on-chain pertama mengadopsi desain pasar dominan dalam keuangan tradisional—buku pesanan.

Ethereum di awal, aktivitas perdagangan jarang terjadi, biaya gas relatif rendah. Oleh karena itu, buku pesanan tampaknya merupakan mekanisme yang masuk akal untuk perdagangan opsi. Buku pesanan opsi dapat ditelusuri kembali ke EtherOpt pada Maret 2016 (buku pesanan spot Ethereum yang pertama kali populer, EtherDelta, diluncurkan beberapa bulan kemudian). Namun, sebenarnya, melakukan pembuatan pasar di blockchain sangat sulit, biaya gas dan keterlambatan jaringan membuat pembuat pasar sulit untuk memberikan penawaran yang akurat dan menghindari perdagangan rugi.

Untuk mengatasi masalah ini, protokol opsi generasi berikutnya menggunakan Automated Market Makers (AMM). AMM tidak lagi bergantung pada individu untuk melakukan perdagangan pasar, tetapi memperoleh harga dari saldo token internal kolam likuiditas atau oracle harga eksternal. Dalam kasus pertama, ketika trader membeli atau menjual token di dalam kolam likuiditas (mengubah saldo internal kolam), harga akan diperbarui; penyedia likuiditas itu sendiri tidak menetapkan harga. Dalam kasus kedua, ketika harga oracle baru diterbitkan di blockchain, harga akan diperbarui secara berkala. Dari tahun 2019 hingga 2021, protokol seperti Opyn, Hegic, Dopex, dan Ribbon telah mengadopsi pendekatan ini.

Sayangnya, protokol berbasis AMM tidak secara signifikan meningkatkan tingkat adopsi opsi on-chain. AMM dapat menghemat biaya gas (yaitu harga ditentukan oleh trader atau oracle yang tertunda, bukan oleh penyedia likuiditas) justru karena karakternya yang membuat penyedia likuiditas rentan terhadap kerugian akibat arbitrase (yaitu pemilihan terbalik).

Namun, yang benar-benar menghambat popularitas perdagangan opsi mungkin adalah bahwa semua versi awal dari protokol opsi (termasuk desain yang berbasis pada order book dan automated market maker) mengharuskan posisi short memiliki jaminan yang cukup. Dengan kata lain, opsi call yang dijual harus memiliki hedging, dan opsi put yang dijual harus memiliki jaminan tunai, yang membuat efisiensi modal dari protokol-protokol ini rendah dan merampas sumber leverage penting yang diperlukan oleh investor ritel. Kehilangan leverage ini, ketika insentif menghilang, menyebabkan permintaan dari investor ritel juga berkurang.

Platform perdagangan opsi berkelanjutan: Menarik aliran order berkualitas tinggi, menghindari aliran order yang buruk

Mari kita mulai dari dasar. Pasar yang sehat membutuhkan dua hal:

· Kemampuan penyedia likuiditas untuk menghindari “aliran pesanan yang buruk” (yaitu menghindari kerugian yang tidak perlu). Yang disebut “aliran pesanan yang buruk” adalah ketika para arbitrase mendapatkan keuntungan hampir tanpa risiko dengan牺牲 kepentingan penyedia likuiditas.

· Sumber permintaan yang kuat adalah untuk menyediakan “aliran pesanan berkualitas tinggi” (yaitu, untuk menghasilkan uang). Yang disebut “aliran pesanan berkualitas tinggi” mengacu pada trader yang tidak sensitif terhadap harga, yang menghasilkan keuntungan bagi penyedia likuiditas setelah membayar spread.

Kami meninjau sejarah protokol opsi di blockchain dan menemukan bahwa alasan kegagalan mereka di masa lalu adalah karena kedua kondisi di atas tidak terpenuhi:

· Pembatasan infrastruktur teknis dari perjanjian opsi awal menyebabkan penyedia likuiditas tidak dapat menghindari aliran pesanan yang buruk. Metode tradisional penyedia likuiditas untuk menghindari aliran pesanan yang buruk adalah dengan memperbarui kutipan secara gratis dan sering di buku pesanan, tetapi penundaan dan biaya dari protokol buku pesanan tahun 2016 membuat pembaruan kutipan di blockchain menjadi tidak mungkin. Migrasi ke pembuat pasar otomatis (AMM) juga tidak berhasil menyelesaikan masalah ini, karena mekanisme penetapan harganya yang lambat membuat penyedia likuiditas berada dalam posisi yang tidak menguntungkan dalam persaingan dengan arbiter.

· Persyaratan jaminan penuh telah menghapus fungsi opsi (leverage) yang dihargai oleh investor ritel, padahal leverage adalah sumber utama aliran pesanan berkualitas. Karena kurangnya solusi penggunaan opsi di blockchain lain, aliran pesanan berkualitas pun tidak dapat dibicarakan.

Oleh karena itu, jika kita ingin membangun protokol opsi on-chain pada tahun 2025, kita harus memastikan bahwa kedua masalah ini teratasi.

Dalam beberapa tahun terakhir, berbagai perubahan menunjukkan bahwa kita sekarang dapat membangun infrastruktur yang memungkinkan penyedia likuiditas untuk menghindari aliran pesanan yang buruk. Munculnya infrastruktur aplikasi tertentu (atau industri) secara signifikan meningkatkan desain pasar untuk penyedia likuiditas di berbagai bidang aplikasi keuangan. Yang paling penting termasuk: pengurangan kecepatan pelaksanaan pesanan yang tertunda; prioritas pengurutan untuk pesanan yang hanya diterbitkan; pembatalan pesanan dan pembaruan oracle harga; biaya Gas yang sangat rendah; serta mekanisme anti-pengawasan dalam perdagangan frekuensi tinggi.

Dengan inovasi berskala besar, kita sekarang juga dapat membangun aplikasi yang sesuai dengan kebutuhan aliran pesanan yang baik. Misalnya, perbaikan mekanisme konsensus dan bukti nol memungkinkan biaya ruang blok cukup rendah, sehingga mesin margin kompleks dapat direalisasikan di atas rantai tanpa perlu jaminan penuh.

Masalah mengatasi aliran pesanan yang buruk pada dasarnya adalah masalah teknis, dan dalam banyak hal, ini justru merupakan masalah yang “relatif mudah”. Memang, membangun infrastruktur ini secara teknis sangat kompleks, tetapi itu bukanlah titik kesulitan yang sebenarnya. Meskipun infrastruktur baru dapat mendukung protokol untuk menarik aliran berlebih yang baik, itu tidak berarti bahwa aliran pesanan yang baik akan muncul begitu saja. Sebaliknya, inti dari artikel ini, serta fokus utama artikel ini, adalah: jika kita sekarang memiliki infrastruktur yang mendukung aliran pesanan yang baik, strategi pemasaran pasar (GTM) seperti apa yang harus dijalankan proyek untuk menarik permintaan tersebut? Jika kita dapat menjawab pertanyaan ini, kita memiliki harapan untuk membangun protokol opsi on-chain yang berkelanjutan.

Karakteristik permintaan yang tidak sensitif terhadap harga (aliran pesanan yang baik)

Seperti yang dijelaskan di atas, aliran pesanan yang baik mengacu pada permintaan yang tidak sensitif terhadap harga. Secara umum, permintaan yang tidak sensitif terhadap harga untuk opsi terutama terdiri dari dua kategori pelanggan inti: (1) hedger dan (2) pelanggan ritel. Dua kategori pelanggan ini memiliki tujuan yang berbeda, sehingga cara penggunaan opsi juga berbeda.

Yang disebut sebagai hedger adalah mereka yang percaya bahwa mengurangi risiko memiliki nilai yang cukup, bersedia membayar di atas nilai pasar sejumlah tertentu.

Opsi sangat menarik bagi para hedger karena memungkinkan mereka untuk mengontrol risiko penurunan secara tepat dengan memilih tingkat harga tertentu untuk menghentikan kerugian (harga pelaksanaan). Ini berbeda dengan kontrak berjangka, di mana metode hedging adalah semua atau tidak sama sekali; kontrak berjangka melindungi posisi Anda dalam semua keadaan, tetapi tidak memungkinkan Anda untuk menentukan harga di mana perlindungan berlaku.

Saat ini, para hedger mendominasi sebagian besar permintaan opsi cryptocurrency, dan kami memperkirakan ini terutama berasal dari para penambang, yang merupakan institusi “on-chain” pertama. Hal ini dapat dilihat dari dominasi volume perdagangan opsi Bitcoin dan Ethereum, serta fakta bahwa aktivitas penambangan/validasi di rantai ini lebih terinstitusi dibandingkan dengan rantai lainnya. Hedging sangat penting bagi para penambang karena pendapatan mereka dinilai dalam aset kripto yang sangat volatil, sementara banyak pengeluaran mereka—seperti gaji, perangkat keras, dan penyimpanan—dinilai dalam mata uang fiat.

Apa yang disebut sebagai investor ritel, merujuk pada individu spekulan yang bertujuan untuk mendapatkan keuntungan tetapi relatif kurang berpengalaman—mereka biasanya melakukan perdagangan berdasarkan insting, keyakinan, atau pengalaman daripada model dan algoritma. Mereka umumnya menginginkan pengalaman perdagangan yang sederhana dan mudah digunakan, dan pendorong kebutuhan mereka adalah ingin cepat kaya, bukan mempertimbangkan risiko dan imbalan secara rasional.

Seperti yang disebutkan di atas, alasan mengapa ritel selalu menyukai opsi adalah karena efek leverage-nya. Pertumbuhan eksplosif opsi tanggal nol (0DTE) dalam perdagangan ritel membuktikan hal ini — 0DTE secara luas dianggap sebagai alat perdagangan spekulatif yang terleverase. Pada bulan Mei 2025, 0DTE menyumbang lebih dari 61% dari volume perdagangan opsi indeks S&P 500, di mana sebagian besar volume perdagangan berasal dari pengguna ritel (terutama di platform Robinhood).

Meskipun opsi sangat populer di bidang perdagangan keuangan, penerimaan ritel terhadap opsi cryptocurrency sebenarnya adalah nol. Ini karena bagi ritel, ada alat cryptocurrency yang lebih baik untuk menggunakan leverage dalam perdagangan long dan short, yang saat ini belum tersedia di bidang perdagangan keuangan: yaitu kontrak berkelanjutan (perps).

Seperti yang kita lihat dalam perdagangan hedging, keuntungan maksimum dari opsi terletak pada tingkat detailnya. Trader opsi dapat mempertimbangkan untuk membeli/menjual, waktu, dan harga eksekusi, yang membuat opsi lebih fleksibel dibandingkan perdagangan spot, kontrak permanen, atau kontrak berjangka.

Meskipun lebih banyak kombinasi dapat membawa tingkat ketelitian yang lebih tinggi, yang diharapkan oleh mereka yang melakukan hedging, hal ini juga memerlukan lebih banyak keputusan, yang sering kali membuat investor ritel merasa kewalahan. Sebenarnya, keberhasilan opsi 0DTE di bidang perdagangan ritel sebagian besar dapat dikaitkan dengan: opsi 0DTE meningkatkan pengalaman pengguna opsi dengan menghilangkan (atau sangat menyederhanakan) dimensi waktu (“hari nol”), sehingga menyediakan alat leverage yang mudah digunakan untuk membeli atau menjual.

Opsi tidak dianggap sebagai alat leverage di bidang cryptocurrency karena kontrak perpetual (perps) telah sangat populer dan lebih sederhana dibandingkan dengan opsi 0DTE, serta lebih mudah untuk melakukan operasi long/short dengan leverage. Perps menghilangkan dua faktor, yaitu waktu dan harga eksekusi, memungkinkan pengguna untuk terus melakukan long/short dengan leverage. Artinya, perps mencapai tujuan yang sama dengan opsi (memberikan leverage kepada ritel) dengan pengalaman pengguna yang lebih sederhana. Oleh karena itu, nilai tambah dari opsi sangat berkurang.

Namun, opsi dan ritel cryptocurrency tidak sepenuhnya tanpa harapan. Selain memanfaatkan leverage untuk melakukan operasi beli/jual yang sederhana, ritel juga mendambakan pengalaman perdagangan yang menarik dan inovatif. Karakteristik yang halus dari opsi berarti mereka dapat memberikan pengalaman perdagangan yang sama sekali baru. Salah satu fitur yang sangat kuat adalah memungkinkan peserta untuk langsung memperdagangkan volatilitas itu sendiri. Contohnya adalah Indeks Volatilitas Bitcoin (BVOL) yang disediakan oleh FTX (yang sekarang sudah ditutup). BVOL mengubah volatilitas implisit menjadi token, memungkinkan trader untuk langsung bertaruh pada besarnya pergerakan harga Bitcoin (dari arah mana pun), tanpa perlu mengelola posisi opsi yang kompleks. Ini mengemas perdagangan yang biasanya memerlukan opsi straddle atau opsi strangle menjadi sebuah token yang dapat diperdagangkan, memungkinkan pengguna ritel untuk dengan mudah dan nyaman berspekulasi pada volatilitas.

Strategi pemasaran untuk permintaan yang tidak sensitif terhadap harga (arus pesanan yang baik)

Karena kita telah menentukan karakteristik permintaan yang tidak sensitif terhadap harga, mari kita menggambarkan strategi GTM yang dapat digunakan oleh protokol untuk menarik aliran pesanan yang baik ke dalam protokol opsi on-chain untuk setiap karakteristik.

Kami percaya bahwa strategi pemasaran terbaik untuk menangkap aliran dana lindung nilai adalah dengan menargetkan para hedger, seperti penambang yang saat ini melakukan perdagangan di platform perdagangan terpusat, dan menawarkan produk yang memungkinkan mereka memiliki kepemilikan protokol melalui token, sambil meminimalkan perubahan pada pengaturan kustodian yang ada.

Strategi ini mirip dengan cara Babylon mendapatkan pengguna. Saat Babylon diluncurkan, sudah ada banyak hedge fund Bitcoin off-chain, dan para penambang (beberapa pemegang Bitcoin terbesar) kemungkinan sudah dapat memanfaatkan likuiditas yang disediakan oleh fund tersebut. Babylon terutama membangun kepercayaan melalui lembaga kustodian dan penyedia staking (terutama di Asia) dan memenuhi kebutuhan yang sudah ada; mereka tidak meminta pengguna untuk mencoba menggunakan dompet baru atau sistem manajemen kunci, yang sering kali memerlukan asumsi kepercayaan tambahan. Pilihan penambang untuk mengadopsi Babylon menunjukkan bahwa mereka menghargai pilihan mandiri dalam solusi kustodian (baik itu self-custody atau memilih lembaga kustodian lain), mendapatkan kepemilikan melalui insentif token, atau keduanya. Jika tidak, pertumbuhan Babylon sulit dijelaskan.

Sekarang adalah waktu yang tepat untuk memanfaatkan platform perdagangan global ini (GTM). Coinbase baru-baru ini mengakuisisi platform perdagangan terpusat terkemuka di bidang perdagangan opsi, Deribit, yang menimbulkan risiko bagi penambang asing yang mungkin enggan menyimpan sejumlah besar dana di entitas yang dikendalikan oleh AS. Selain itu, peningkatan kelayakan BitVM dan peningkatan kualitas keseluruhan jembatan Bitcoin sedang memberikan jaminan kustodian yang diperlukan untuk membangun solusi alternatif on-chain yang menarik.

Daripada mencoba bersaing dengan taktik yang biasa digunakan oleh penjahat, kami percaya bahwa cara terbaik untuk menarik pengecer adalah dengan menawarkan produk inovatif yang memberikan pengalaman pengguna yang disederhanakan.

Seperti yang disebutkan di atas, salah satu fitur terkuat dari opsi adalah kemampuan untuk mengamati volatilitas itu sendiri secara langsung, tanpa mempertimbangkan pergerakan harga. Protokol opsi on-chain dapat membangun sebuah vault yang memungkinkan pengguna ritel untuk melakukan perdagangan volatilitas bullish dan bearish melalui pengalaman pengguna yang sederhana.

Kumpulan opsi sebelumnya (seperti yang ada di Dopex dan Ribbon) sering kali mengalami kerugian karena mekanisme penawaran yang tidak memadai, yang mudah dimanfaatkan oleh para arbitrase. Namun, seperti yang telah kami sebutkan sebelumnya, dengan adanya inovasi infrastruktur tertentu baru-baru ini, kami kini memiliki alasan yang jelas, yang berarti Anda dapat membangun kumpulan opsi yang tidak terpengaruh oleh masalah ini. Rantai opsi atau agregasi opsi dapat memanfaatkan keuntungan ini, sambil meningkatkan kualitas eksekusi kumpulan opsi volatilitas bullish dan bearish, serta meningkatkan likuiditas buku pesanan dan aliran pesanan.

Kesimpulan

Syarat untuk suksesnya opsi on-chain akhirnya mulai terpenuhi. Infrastruktur semakin matang, cukup untuk mendukung solusi pemanfaatan modal yang lebih efisien, dan lembaga on-chain benar-benar memiliki alasan untuk melakukan hedging langsung di on-chain.

Dengan membangun infrastruktur yang membantu penyedia likuiditas menghindari aliran pesanan yang buruk, dan membangun protokol opsi on-chain di sekitar dua jenis kelompok pengguna yang tidak sensitif terhadap harga—hedger yang mencari perdagangan yang tepat dan ritel yang mencari pengalaman perdagangan yang baru—akhirnya dapat membangun pasar yang berkelanjutan. Dengan dasar ini, opsi dapat menjadi bagian inti dari sistem keuangan on-chain dengan cara yang belum pernah ada sebelumnya.