Ketua Pelaksana Strategy Michael Saylor pada 14 Juni memposting di X, menguraikan definisi, perbedaan, dan logika penerapan dua metrik per saham untuk perusahaan brankas Bitcoin: BPS (Bitcoin per saham, sebelum hak preferen) dan CEBE BPS (pendedahan risiko Bitcoin konservatif per saham setelah hak preferen), serta menjadikan apakah Bitcoin annualized return (BTC ARR) melampaui biaya modal sebagai standar.
Definisi yang dikonfirmasi BPS dan CEBE BPS: kutipan asli Saylor
Saylor dalam postingan X-nya secara tegas membedakan definisi dua metrik tersebut:
BPS (Bitcoin per saham): Kutipan asli Saylor: “BPS mengukur Bitcoin per saham biasa sebelum hak-hak preferen.” Saat menghitung, tidak mengurangi kewajiban preferen apa pun (utang, obligasi konversi, saham preferen, dll.). Saylor menempatkannya sebagai “metrik pertumbuhan untuk saham biasa”; BTC Yield (return Bitcoin) justru dilacak berdasarkan BPS untuk memantau kinerja eksekusi.
CEBE BPS: Kutipan asli Saylor: “CEBE BPS mengukur Bitcoin per saham biasa setelah hak-hak preferen. CEBE adalah metrik risiko konservatif.” Saat menghitung, mengurangi semua hak preferen, yang mencerminkan berapa banyak Bitcoin per saham yang benar-benar dapat diperoleh pemegang saham biasa jika perusahaan harus segera menggunakan jumlah kepemilikan Bitcoin untuk melunasi seluruh utang.
Efek pengganda (Amplification Effect): mekanisme konfirmasi atas perbedaan dua metrik
Kutipan asli Saylor: “Perbedaan antara BPS dan CEBE BPS adalah efek pengganda. Dalam kondisi tanpa utang atau saham preferen, BPS = CEBE BPS, dan perusahaan penyimpanan Bitcoin seharusnya melacak BTC seperti ETF. Saat liabilitas meningkat, BPS dan CEBE mulai berbeda, sehingga menciptakan potensi untuk melampaui BTC.”
Saylor juga menyoroti sifat dua arah dari efek pengganda:
Utang jangka panjang, biaya rendah: dapat mengubah efek pengganda menjadi ruang kenaikan untuk saham biasa (Alpha)
Utang jangka pendek, biaya tinggi: dapat mengubah efek pengganda menjadi risiko dan kinerja yang buruk
Kutipan asli Saylor: “Tidak semua liabilitas itu setara. Utang jangka pendek dengan biaya tinggi dapat mengubah efek pengganda menjadi risiko dan kinerja yang buruk. Utang jangka panjang dengan biaya rendah dapat mengubah efek pengganda menjadi ruang kenaikan untuk ekuitas saham biasa.”
Uji satu baris dan struktur jatuh tempo utang
Standar uji inti Saylor: “Jika return tahunan Bitcoin (BTC ARR) melebihi biaya modal, sebuah perusahaan brankas Bitcoin yang memiliki permodalan yang cukup harus mampu mengungguli kinerja BTC.”
Logika penerapan jatuh tempo utang:
Semakin pendek jatuh tempo utang: CEBE BPS semakin penting—jika klaim jatuh tempo hari ini, CEBE BPS paling mampu mencerminkan sisa ekuitas aktual yang dimiliki pemegang saham biasa
Semakin panjang jatuh tempo utang: BPS semakin penting—kenaikan jangka panjang Bitcoin berpotensi menutupi bunga dan dividen yang masih harus dibayar
Saylor menyebutkan bahwa kerangka ini juga berlaku untuk menilai produk saham preferen STRC milik Strategy sendiri (memberikan imbal hasil dividen tinggi): STRC termasuk tipe liabilitas yang dapat menimbulkan efek pengganda, dan hasilnya bergantung pada apakah standar uji di atas terpenuhi.
Pertanyaan yang sering diajukan
Dalam kondisi apa nilai BPS dan CEBE BPS akan sama?
Berdasarkan penjelasan Saylor, saat perusahaan tidak memiliki utang maupun saham preferen apa pun, BPS = CEBE BPS; pada kondisi ini, pergerakan harga saham perusahaan seharusnya selaras secara umum dengan Bitcoin, mirip dengan Bitcoin ETF. Begitu perusahaan mulai menanggung utang atau menerbitkan saham preferen, kedua indikator mulai berbeda, sehingga menghasilkan efek pengganda.
Apakah “efek pengganda” pasti menguntungkan pemegang saham biasa?
Menurut kerangka Saylor, efek pengganda itu sendiri bersifat netral; arahnya bergantung pada karakter liabilitas: utang jangka panjang dengan biaya rendah dapat mengubah efek pengganda menjadi potensi untuk melampaui Bitcoin; utang jangka pendek dengan biaya tinggi justru dapat membuat efek pengganda berujung pada kinerja yang buruk dan peningkatan risiko. Uji inti adalah apakah return tahunan BTC melampaui biaya modal perusahaan.
Bagaimana menerapkan kerangka Saylor untuk menilai produk saham preferen STRC Strategy?
Berdasarkan kerangka Saylor, STRC (saham preferen dengan imbal hasil dividen tinggi) adalah tipe liabilitas yang dapat menghasilkan efek pengganda. Untuk pemegang saham biasa, apakah STRC akhirnya memberi manfaat atau merugikan bergantung pada uji inti: apakah return tahunan Bitcoin (BTC ARR) melampaui biaya modal STRC (imbal hasil dividen).
