стейблкоин и токенизация акций: возможности и вызовы в перестройке глобальной шифрования структуры

Статья основана на Space AMA «Обсуждение стейблкоинов и токенизации акций: перспективы развития и вызовы соответствия», организованном Odaily и OKX. Участвовали гости: Уильям: COO FinTax; Киви: Исследования OKX Ventures; Цзи: Генеральный директор Stablestock; Юэ Сяоюй: Менеджер по продуктам Web3.

! Изображение

1. Конкуренция и регулирование в сфере стейблкоинов

1.1 стейблкоин: вместе расти в условиях регуляторной игры

В последние годы область стейблкоинов развивается стремительно, а внимание рынка постоянно растет. В отрасли активно обсуждаются вопросы о том, вошли ли стейблкоины в стадию “гонки вооружений”, а также какие сегменты рынка выделятся в будущем. С точки зрения рыночной капитализации, общая рыночная капитализация стейблкоинов в мире составляет около 260 миллиардов долларов, из которых доля не-долларовых стейблкоинов составляет всего около 20 миллиардов долларов. Несмотря на относительно небольшие размеры не-долларовых стейблкоинов, конкуренция на глобальном уровне между ними уже незаметно возникла. Многие страны и регионы уже внедрили или разрабатывают соответствующие законы и нормативные акты, такие как MiCA (Законопроект о рынках криптоактивов), принятый Европейским центральным банком в середине 2023 года, а также недавний закон о стейблкоинах, вступивший в силу в Гонконге. Оба этих нормативных акта имеют защитные характеристики, подчеркивая необходимость предотвращения финансовых рисков в ответ на продолжающееся расширение долларовых стейблкоинов, таких как USDT и USDC, что отражает внимание мировых регуляторов к развитию стейблкоинов. Однако с точки зрения общего регулирования рынок стейблкоинов все еще находится на ранней стадии, и отношения между различными стейблкоинами больше склоняются к совместному росту, чем к нулевой игре.

В отношении конкретных регуляторных норм механизмы замораживания и управление черными списками в разных юрисдикциях являются ключевыми факторами, влияющими на перспективы стейблкоинов. В настоящее время стейблкоины в основном используются для покупки криптоактивов, а также для крупных сделок в «серой» или «серо-белой» зонах. В рамках регуляторных систем различных стран балансировка мер замораживания напрямую определяет жизнеспособность стейблкоинов. Стейблкоины должны в полной мере выполнять свои функции в качестве средства обмена и единицы измерения стоимости, особенно в таких областях, как трансакции через границу, где они могут продемонстрировать свои преимущества в высокой степени свободы и простоте осуществления сделок. Если стейблкоины смогут образовать реальные торговые пары с биткойном или определенными физическими товарами, это приведет к возникновению большего числа реальных потребностей, что даст им конкурентное преимущество. С другой стороны, слишком строгие регуляции могут отрезать их от сфер применения, что приведет к снижению конкурентоспособности. Таким образом, регуляторы должны четко определить диапазон замораживаемых средств и создать рамки, чтобы обеспечить свободное обращение соответствующих средств в существующих сценариях. Это не только представляет собой вызов для регулирования, но и является важным фактором, определяющим, какие виды стейблкоинов смогут преуспеть при соблюдении норм.

Лицензия/система разрешений на стейблкоины также имеет решающее значение. Закон GENIUS в США устанавливает, что только организации, получившие статус “Поставщика услуг по эмиссии стейблкоинов (PPSI)”, могут выпускать стейблкоины, и они должны быть одобрены через федеральный или государственный регулирующий путь. Стейблкоины должны быть полностью обеспечены высококачественными ликвидными активами (такими как доллары США или государственные облигации США) в соотношении 1:1, резервы должны быть раскрыты и подлежать регулярному аудиту. В ЕС MiCA делит стейблкоины на обеспеченные единственной фиатной валютой и многоактивные, четко требует, чтобы фиатные стейблкоины были обеспечены резервами в соотношении 1:1 и запрещает выпуск алгоритмических стейблкоинов, при этом все эмитенты должны получить разрешение от регулирующих органов стран-членов и после одобрения могут функционировать на всей территории ЕС. Сингапур установил гибкую и инновационную систему через Закон о платежных услугах (PSA) и последующие рамки для стейблкоинов. Это правило требует, что если объем стейблкоинов, выпущенных небанковскими учреждениями, превышает 5 миллионов сингапурских долларов, необходимо подать заявку на лицензию “Основного платежного учреждения” (MPI) для ведения бизнеса; эмитенты ниже этого порога могут временно получать освобождение. Банки, выпускающие стейблкоины, не обязаны отдельно запрашивать лицензию, но должны соблюдать те же требования к резервам и соблюдению законодательства. В Гонконге рамки регулирования стейблкоинов более строгие по сравнению с США и Сингапуром, требования к порогу эмиссии и KYC выше, что может затруднить интеграцию гонконгских стейблкоинов в экосистему DeFi, тем самым ограничивая их применение в традиционной торговле токенами и серых торговых сценариях. Поэтому выпуск стейблкоинов в Гонконге должен быть глубоко интегрирован с предприятиями, имеющими собственные платежные сценарии, и лицензии на стейблкоины, вероятно, будут в первую очередь предоставлены предприятиям с нативными платежными сценариями, таким как платформы электронной коммерции.

1.2 Долларовый стейблкоин: лидерство и будущие вызовы

На рынке стейблкоинов долларовые стейблкоины благодаря долгосрочному господству доллара и собственным преимуществам первопроходца стали ключевой опорой глобальной криптофинансовой системы. Для жителей многих стран и регионов порог доступа к доллару довольно высок, а затраты значительны, особенно в регионах с недостаточно развитой финансовой инфраструктурой или строгим валютным контролем. Появление долларовых стейблкоинов значительно снизило этот барьер, пользователям достаточно подключиться к интернету, чтобы получить цифровой эквивалент, привязанный к доллару в соотношении 1:1, что значительно упростило процессы трансакций и торговли через границу, предоставив беспрецедентное удобство для глобальной коммерческой деятельности. Это удобство не только повысило эффективность международной торговли, но и оказало значительную поддержку финансовой доступности, особенно в регионах с недостаточным покрытием традиционными финансовыми услугами.

С точки зрения рыночной структуры рынок стейблкоинов можно образно сравнить с айсбергом: над уровнем воды находятся соответствующие долларовые стейблкоины, представленные USDC, которые благодаря прозрачной резервной механике и строгой регуляторной соответствия занимают основную долю рынка; под водой же находятся многочисленные и гибкие не соответствующие оффшорные стейблкоины, такие как USDT, которые благодаря широким сценариям применения и низкому порогу входа пользуются большой популярностью по всему миру. Тем не менее, страны активно внедряют локализованные стейблкоины в соответствии с местной регуляторной политикой, оптимизируя их для конкретных сценариев и региональных рынков. Например, некоторые компании пытаются глубоко интегрировать стейблкоины с электронной коммерцией или платежной экосистемой, чтобы повысить проникновение на сегментированном рынке. Однако эти локализованные инициативы могут усилить применимость стейблкоинов в определенных областях, но стейблкоины, обеспеченные долларом, благодаря уникальному статусу доллара как глобальной резервной валюты и широкой приемлемости в международных транзакциях и хранении ценности, сохраняют свою глобальную доминирующую позицию в обозримом будущем. Это доминирование обусловлено не только кредитным рейтингом доллара, но и комплексными преимуществами долларовых стейблкоинов в отношении технологической масштабируемости, совместимости экосистемы и рыночной ликвидности.

1.3 Новые стейблкоины: эффект богатства и конкурентные преимущества

Кроме классификации стабильных монет в долларах и недолларах, существует еще два типа стабильных монет, обладающих значительным потенциалом роста, которые будут играть важную роль на мировом криптофинансовом рынке. С одной стороны, несмотря на то, что законодательства многих стран запрещают стабильным монетам выплачивать проценты держателям, чтобы избежать прямой конкуренции с традиционными банковскими депозитами, в серой зоне регулирования DeFi и Web3 все еще существует пространство для разработки “доходных стабильных монет”. Такие стабильные монеты могут предоставлять пользователям стабильный и безопасный доход благодаря глубокую интеграцию с платформами децентрализованных финансов (DeFi) или централизованных финансов (CeFi), что имеет очень сильную привлекательность для институциональных инвесторов и крупных капиталов. В настоящее время на рынке появилось множество доходных стабильных монет, использующих нейтральные стратегии, которые ищут баланс между соответствием и доходом через инновационные механизмы, внося новые силы на рынок.

С другой стороны, сценарные стейблкоины, выпущенные гигантами Web2, благодаря своей зрелой платежной или бизнес-экосистеме могут эффективно достигать тех пользователей, которых сложно охватить долларовым стейблкоином. Углубляясь в определенные сценарии применения, такие как электронная коммерция, платежи или социальные платформы, эти стейблкоины могут значительно повысить ликвидность рынка, укрепить приверженность пользователей и предоставить индивидуализированные решения для финансово неразвитыми регионами. Особенно в области международной электронной коммерции стейблкоины постепенно бросают вызов традиционным третьим сторонам платёжных платформ, демонстрируя уникальные конкурентные преимущества.

На рынках развитых стран, из-за высокой конкуренции, платежные проекты обычно привлекают пользователей, снижая торговые комиссии, и рыночная структура довольно стабильна. Однако на новых рынках, таких как Латинская Америка, из-за высоких платежных ставок и недостаточной финансовой инфраструктуры стейблкоины имеют больше возможностей для развития. Например, в Мексике и Бразилии, в Мексике, благодаря постоянному улучшению банковской системы, доля рынка стейблкоинов несколько снизилась; в то время как в Бразилии из-за резких колебаний обменного курса и относительно несовершенной банковской системы спрос на стейблкоины велик, торговые комиссии могут достигать около 1%, что дает им преимущества по сравнению с традиционными способами оплаты. Традиционные компании Web2 более осторожны в вопросах соответствия, склонны строго соблюдать требования регулирования, тогда как проекты долларовых стейблкоинов имеют преимущество в гибкости и распространенности в платежных сценариях.

2. Возможности и вызовы токенизации акций

2.1 От внешней сети к внутренней: освобождение ликвидности

Токенизация акций как новая горячая тема RWA серьезно изменяет способы пересечения традиционных финансов и криптофинансов. Превращая реальные акции в цифровые токены на блокчейне, токенизация акций переопределяет механизмы управления активами и торговли с помощью инновационных моделей. Ее основная ценность заключается в том, что она вводит ликвидность внецепочечных активов в цепочку, эффективно смягчая узкие места ликвидности на традиционном фондовом рынке, вызванные ограничениями по времени торговли, географическими барьерами и сложностью процессов клиринга. С более широкой точки зрения, текущие инновации в области блокчейна сосредоточены на повышении ликвидности в цепочке: стейблкоины, вводя ликвидность в долларах США, обеспечивают стабильное ценовое якорение для экономики на цепочке; в то время как токенизация акций предлагает эффективное решение для проблем ликвидности внецепочечных акций. Оба вместе создают разнообразную структуру ликвидности между цепочкой и внецепочкой, значительно повышая ликвидность и доступность активов, способствуя глубокой интеграции традиционных финансов и децентрализованных финансов (DeFi), внося новый импульс в модернизацию глобальной финансовой системы.

2.2 Ведущий новый нарратив: оптимистичный и осторожный

Токенизация акций привлекла большое внимание как потенциальное核心叙事 следующего раунда рыночного процветания, что связано как с рыночным энтузиазмом, так и с регуляторными тенденциями. Фактически, в 2018 году уже были сделаны подобные ранние попытки: некоторые платформы позволили розничным инвесторам приобретать акции через токенизированные представительства, за которыми стояли брокеры, владеющие реальными акциями. На первый взгляд, эта модель обеспечивала связь между блокчейном и традиционным рынком ценных бумаг, но ключевые юридические свойства не изменились, как указал SEC — упаковка ценных бумаг в токены не изменяет их статус ценных бумаг. Кроме того, из-за различий во времени торговли на цепочке, составе участников и традиционном рынке, ликвидность была низкой, а цены колебались часто, даже наблюдались экстремальные отклонения, когда цены превышали реальные акции на 300%. Неразнообразие регулирования в разных юрисдикциях также ставило инвесторов в затруднительное положение в случае возникновения рисков или банкротства платформы. Эти факторы в совокупности привели к постепенному уходу от данной модели.

Эмиссия токенов, соответствующих ценным бумагам (STO), рассматривается как “соответствующая версия” ICO, стремящаяся выпустить цепочечные активы в соответствии с законодательством о ценных бумагах. Однако высокие затраты на соответствие STO стали главной преградой, так как они подразумевают полную проверку KYC/AML, постоянное раскрытие информации и юридические расходы на соблюдение норм, что отпугивает проектные команды. Даже если эмиссия проходит успешно, большинство токенов STO не могут попасть на основные биржи и могут торговаться только на небольших платформах или на OTC-рынке, где ликвидность вторичного рынка крайне ограничена. Кроме того, у инвесторов нет уверенности в незнакомой структуре токенов и неопределенных ожиданиях по доходности, что приводит к подавленному рыночному настроению, а трансграница регулирование и налоговые различия усложняют интернационализацию. В конечном итоге, хотя STO сохраняет ауру “соответствия”, ему не удалось сформировать масштабное рыночное применение. Эти попытки в конечном итоге не смогли стать рыночной силой, чтобы увеличить конкурентоспособность в области токенизации акций.

Тем не менее, токенизация акций по-прежнему сталкивается со многими вызовами. Во-первых, пользователи, покупая токенизированные акции, могут сомневаться в том, действительно ли они соотносятся с базовыми акциями. Во-вторых, при отсутствии постоянного притока новых активов, поддерживать ликвидность в цепочке трудно, и механизм входа и выхода активов все еще имеет препятствия. Чтобы справиться с этими двумя проблемами, отрасль активно ищет решения. Некоторые проекты уже применили механизм “Доказательство резервов” (Proof of Reserve), создавая пул средств и регулярно раскрывая информацию о резерве, чтобы гарантировать, что транзакции в цепочке связаны с настоящими акциями 1:1, тем самым увеличивая достоверность активов и ликвидности. Однако сомнения пользователей в подлинности токенизированных акций все еще существуют, и ликвидность в значительной степени зависит от операционных возможностей разработчиков проекта, что также создает определенные риски. В-третьих, более важно то, что токенизированные акции в настоящее время трудно полностью отражают правовые атрибуты традиционных акций, такие как право голоса и право на дивиденды, что ограничивает их привлекательность как настоящих заменителей прав собственности. В-четвертых, проблема различий в регулировании также препятствует дальнейшему развитию области токенизации акций. При торговле токенизированными акциями на глобальном уровне необходимо сталкиваться с различными правилами регулирования и сложными налоговыми политиками разных юрисдикций. Особенно заметны различия в налогах в разных странах, и налоги тесно связаны с доходами инвесторов, что может оказать прямое и глубокое влияние на инвестиционное поведение. На данный момент доходы от токенизированных акций могут подпадать под налоговые правила разных юрисдикций, и понимание и применение налоговых правил является сложной задачей. В то же время токенизированные акции обладают высокой комбинационной способностью, что создает больше налоговых задач для учета, и для этого необходимо полагаться на профессиональные программные инструменты. Например, два токена могут образовывать децентрализованную торговую пару, генерируя доход от торговых сборов в цепочке; в будущем две токенизированные акции также могут образовать торговую пару, принося доход от сборов. В этом случае, как учитывать доходы поставщиков ликвидности (LP), как обрабатывать вычеты дивидендов для держателей токенов, все это требует от регулирующих органов разработки соответствующих правил на основе новых технологий Token, что может стать огромным вызовом и потребует больше помощи со стороны строителей отрасли Web3 для совместного продвижения формирования разумных регуляторных правил.

3. Заключение

Стейблкоины и токенизация акций глубоко преобразуют глобальную финансовую систему. Эта трансформация вызвана технологическими инновациями и одновременно способствует глубокой интеграции криптофинансов и традиционной системы. Стейблкоины, вводя ликвидность на блокчейн и оптимизируя сценарии платежей, способствуют финансовой доступности и повышению эффективности. В то же время токенизация акций разрушает ликвидностные узкие места традиционного рынка, вводя оффлайн-активы в блокчейн, расширяя доступность обращения активов и совместно со стейблкоинами создавая разнообразную ликвидностную структуру, способствующую синергии DeFi и традиционных финансов.

Тем не менее, эти возможности сопряжены с рядом вызовов. Например, механизмы заморозки, лицензионные схемы и управление черными списками напрямую влияют на выживание и конкурентоспособность стейблкоинов, в то время как законодательная динамика в разных странах также отражает настороженность стран по поводу расширения долларовых стейблкоинов. Кроме того, токенизация акций сталкивается с вопросами подлинности, неполнотой прав и сложностью налогообложения; высокие затраты на соблюдение норм и различия в трансграничном регулировании дополнительно препятствуют его масштабированию. У стейблкоинов и сфере токенизации акций есть неоспоримые перспективы, однако смогут ли они действительно возглавить новую волну криптонаративов, все еще предстоит проверить временем.