Главное поле битвы RWA? Какова основная бизнес-логика токенизации акций?

Автор: Ша Цзюнь, Го Фансин

В этом году в июне Robinhood объявила, что будет предоставлять европейским пользователям торговлю токенизированными акциями и ETF, предлагая пользователям продуктовые услуги, аналогичные OTC финансовым деривативам, путем подписания контрактов на разницу.

В сентябре этого года Nasdaq официально представила предложение Комиссии по ценным бумагам и биржам США с надеждой, что биржа сможет публично выпускать ценные бумаги в форме токенов, и тема токенизации американских акций официально вышла на уровень обсуждения.

29 октября Ondo Finance, известная как “БлэкРок на блокчейне”, официально объявила о подключении своего основного продукта Ondo Global Markets (Ondo GM) к BNB Chain, впервые массово внедрив токенизированные акции и ETF в экосистему BNB, что стало новым всплеском токенизации американских акций.

Почему токенизация акций является направлением, на которое мы должны обратить внимание в условиях бума RWA? Какое значение имеет выход на рынок токенизированных акций для посредников, учреждений и обычных инвесторов? Равнозначно ли покупка токенизированных акций покупке самих акций, в чем заключается основное различие? Какие границы соответствия существуют для такого рода продуктов?……

!

Крипто-салат сегодня систематически рассмотрит некоторые ключевые вопросы токенизации акций и представит свои взгляды с профессиональной точки зрения Web3 юриста.

Почему токенизация акций является одним из самых важных направлений вNarrative RWA на данный момент

Я думаю, что все могут ощутить, что в криптовалютном круге последние несколько месяцев не слишком спокойно. После таких крупных ликвидаций, как событие 1011, инвесторы постепенно осознают, что в DeFi сейчас есть огромная УЯЗВИМОСТЬ: продукты становятся все более сложными, протоколы накладываются друг на друга, различные кредитные, заемные, арбитражные и контрактные структуры взаимозависимы, как будто хотят сыграть на все сто. Но независимо от того, на каком этапе возникнет проблема, она быстро передастся на каждый уровень, что приведет к цепной ликвидации. А сложная проблема заключается в том, что рынку очень трудно заранее определить, на каком уровне начнется неконтролируемая ситуация, и не успевают отреагировать. Как только возникает кризис, общая ликвидность иссякает в очень короткие сроки.

В таких условиях капитал, изначально находившийся в DeFi, также начал искать некоторые ценные активы, которые могут стабильно проходить через циклы.

RWA как токенизированный продукт на основе реальных активов естественным образом соответствует вышеупомянутым требованиям. Согласно последним данным сайта rwa.xyz, на сегодняшний день объем средств на блокчейне RWA уже превысил 35,6 миллиарда долларов и продолжает демонстрировать тенденцию к росту. Команда Crypto Salad также находится на переднем крае практики RWA и может наиболее наглядно ощущать температуру рынка. Но на данный момент наше мнение остается неизменным: RWA еще не достигла своего взрывного момента.

Крипто-салат считает, что в настоящее время не так много активов, которые могут быть токенизированы и имеют доходную ценность. Это связано с несколькими аспектами, такими как регулирование, технологии, нестандартизированность и ликвидность, многие из которых требуют решения «сверху вниз». Поэтому сейчас многие учреждения предпочитают токенизировать готовые финансовые продукты, такие как фонды денежного рынка и облигации, чтобы испытать их, так как они уже имеют четкую структуру прав и обязанностей и ясное юридическое определение в рамках законов о ценных бумагах и корпоративного права, представляя собой высоко стандартизированный и соответствующий “продукт”.

Акции, с другой стороны, являются одним из финансовых продуктов с относительно высоким риском и доходностью, удовлетворяя рискованным предпочтениям инвесторов, а также более легко включаются в такие цепочные приложения, как залог и кредитование в сценариях DeFi. Кроме того, зрелый рынок акций обладает весьма значительной ликвидностью, посреднические учреждения являются полными и зрелыми, что обеспечивает возможность масштабного распределения и мгновенной торговли.

Что касается американского фондового рынка, то в условиях объективной реальности долларовой гегемонии, американские акции являются, безусловно, самой核心, самой зрелой и самой ликвидной категорией активов в мире. Особенно это касается гигантов американского фондового рынка, представленных “Семью сестрами”, чьи колебания цен влияют на финансовые инвестиции как в США, так и на глобальном уровне. К тому же, США находятся на переднем крае криптоиндустрии, и популярность токенизации американских акций вполне оправдана.

Что на самом деле может сделать токенизация акций? Какие существуют формы? Как стороны могут получать доход? Это действительно соответствует требованиям?

Возьмем, к примеру, американские акции. Если точно определить токенизацию американских акций с точки зрения логики якоря, прав инвесторов и других аспектов, то можно выделить несколько основных моделей.

Самое узкое понимание токенизации акций в США заключается в том, что Nasdaq подала предложение в Комиссию по ценным бумагам и биржам с просьбой согласовать выпуск ценных бумаг в форме токенов на основном рынке. Важно уточнить, что это не требование о выпуске новой акции, а желание использовать две формы для выпуска одной и той же акции, при этом различие заключается в необходимости использования технологии блокчейн для обозначения прав собственности и регистрации. Единственное различие заключается в том, что DTC (The Depository Trust Company) будет определять, использовать ли токенизированный способ расчетов и клиринга в зависимости от выбора пользователя, при этом это не повлияет на скорость сделок.

Это официальное определение токенизации акций США. С учетом содержания этого предложения, трудно сказать, что оно действительно что-то изменит, как будто тот же самый заказ еды, который доставляется от Blue Rider к Yellow Rider, с той же ценой, тем же продавцом и тем же электрическим велосипедом. Для тех, кто не может скачать приложение (инвесторы, не имеющие идентификации, адреса, средств и т.д.), они все равно не смогут сделать заказ и получить эту еду.

В условиях этого “рыночного спроса” возникла группа широких платформ для токенизации акций США:

Например, Robinhood предлагает пользователям токенизированную форму контрактов на разницу (CFD, Contract For Difference). Пользователи выбирают акции, котируемые в США, или биржевые фонды (ETF) для покупки токенов акций на платформе, каждый токен представляет собой соответствующую акцию базового актива или единицу. При заключении каждого контракта платформа через американского брокера Alpaca покупает соответствующие акции США.

Например, недавно из-за популярности плана сезона баллов MSX также использует продажу потоков заказов (PFOF, Payment For Order Flow), что означает, что заказы пользователей в блокчейне упаковываются и маршрутизируются к внебиржевым маркет-мейкерам, чтобы купить акции американских компаний по синхронизированным в реальном времени ценам. Цель заключается в том, что, имея токены, можно получать соответствующие дивиденды от акций. Суть Robinhood и MSX — это финансовые деривативы, а не настоящие акции.

Хотя большинство пользователей знают, что при покупке токенов на этих платформах не предоставляются фактические права акционеров, криптовалютные салаты все же должны еще раз четко указать на это. Тем не менее, инвесторы по-прежнему стремятся испытать колебания американских акций и получить свою долю в привлекательном рынке.

Проблемы, связанные с токенизацией американского фондового рынка в широком смысле

Но эта широко понимаемая токенизация американских акций сталкивается с несколькими долгосрочными и трудными для решения проблемами. Например, из-за недостаточного количества участников и наличия порога KYC, глубина торговых ордеров в цепочке ограничена, и ликвидность на этом рынке недостаточна. Именно поэтому, когда инвесторы покупают и продают токены, может возникнуть проблема проскальзывания цен, то есть они не могут продать по ожидаемой цене. В то же время, переход от акций к токенизированным активам включает несколько промежуточных этапов и множество участников. Высокие комиссии и значительные трения при создании и выкупе токенов снижают эффективность арбитража, что, в свою очередь, может легко привести к порочному кругу. Подобные проблемы стали типичными болевыми точками ранней токенизации американских акций.

А недавно Ondo Finance, похоже, предложила решение по этому поводу.

Во-первых, в отношении проблемы ликвидности, подход Ondo заключается в том, чтобы сначала купить значительное количество реальных акций на традиционном рынке и хранить их у лицензированного брокера или в депозитарном банке. Таким образом, после размещения заказа пользователем можно выделить эквивалентную часть из запаса реальных акций и сгенерировать соответствующий токен на блокчейне, чтобы передать его пользователю, достигая цели «мгновенности». Связь между рынком токенов и рынком акций США сокращается, арбитражники могут входить на рынок с низкими транзакционными издержками, а колебания цен токенов становятся более легкими, что действительно решает часть проблем ликвидности.

Крипто-салат считает, что основные проблемы соблюдения норм токенизации американского фондового рынка сосредоточены в двух аспектах:

Когда торговая платформа концентрирует средства инвесторов для покупки целевых акций и распределяет доход или дивиденды в виде токенов, это фактически может стать коллективным инвестиционным инструментом, который необходимо зарегистрировать или получить освобождение в рамках регулирования ценных бумаг;

Кроме того, если токены могут свободно покупаться и продаваться в сети и их сделки осуществляются платформой, то такая платформа может быть признана «альтернативной торговой системой (ATS)» и должна соблюдать соответствующие требования по соблюдению правил, касающимся брокерской деятельности, клиринга, раскрытия информации и т.д.

Эти два регуляторных решения практически определяют, могут ли токенизированные акции “легально существовать” в рамках существующей правовой системы, и являются частью, которую различные платформы должны учитывать с осторожностью при проектировании своих коммерческих и технических структур. Так как же Ondo Finance достигла соответствия?

• Во-первых, Ondo Finance приобрела Oasis Pro, получив напрямую лицензии на брокерскую деятельность, зарегистрированную в Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC), лицензии на альтернативную торговую систему (ATS), лицензии на трансферного агента, что означает, что она может законно владеть реальными акциями, проводить клиринг, осуществлять хранение, токенизацию и регистрацию передачи, имея достаточные основания для соблюдения нормативных требований.
• Во-вторых, за Ondo Finance стоят крупные институциональные фонды и команды с высшим финансовым опытом. Часто говорят, что Ondo Finance – это БлэкРок на блокчейне, потому что роль Ondo в блокчейне аналогична роли БлэкРок в традиционных финансах, а также их размеры и фонды схожи.
• BlackRock является крупнейшей в мире компанией по управлению активами, одной из основных ценностей которой является выпуск безопасных, прозрачных и масштабных фондов и продуктов фиксированного дохода, таких как ETF на облигации государственного долга США и фонды денежного рынка. В то же время Ondo Finance прилагает усилия для переноса государственных облигаций и денежных продуктов на блокчейн с помощью токенизации, включая USDY (приносящие доходы “блокчейн-доллары”, основанные на краткосрочных облигациях государственного долга США, эквивалентах наличных (таких как банковские депозиты) в качестве базовых активов) и OUSG (токенизированный фонд краткосрочных государственных облигаций, основанный на краткосрочном ETF на облигации государственного долга США, управляемом BlackRock, а также на небольшом количестве корпоративных облигаций).

Таким образом, у Ondo Finance есть все основания и возможности поднять токенизацию акций США на новый уровень. Появление токенизации акций США является важным сигналом о постепенной интеграции криптофинансов с традиционными капиталовыми рынками. Это не только инновация на уровне технологий, но и испытательный полигон для реконструкции регулирования и финансовой инфраструктуры. В краткосрочной перспективе токенизированные акции все еще находятся на стадии исследования, пути соблюдения норм и рыночные механизмы продолжают оттачиваться; однако в долгосрочной перспективе, тот, кто сможет найти баланс между соблюдением норм и эффективностью, получит возможность занять лидирующую позицию в следующей волне токенизации активов.

С точки зрения крипто-салата, традиционная финансовая система по-прежнему с настороженностью относится к токенизации акций. Это недоверие несложно понять: новая модель слишком «революционна», и ее влияние на существующий финансовый порядок слишком велико, текущая регуляторная база также не справляется, и в случае возникновения проблем, кто понесет ответственность? Однако, если посмотреть с другой стороны, токенизация акций действительно решает определенные болевые точки. От технологических инноваций до реальной обратной связи с рынком, она четко отвечает на текущие потребности, поэтому мы считаем, что будущее токенизации акций все еще заслуживает ожидания.