bull chuyển sang bear xác nhận! BTC on-chain 430,000 mã cổ phiếu được phân phối lại, chu kỳ quy luật một lần nữa thống trị thị trường

Tiêu đề gốc: Định giá lại + giao dịch lớn, logic và suy nghĩ về việc BTC giảm giá lớn vào tháng 11

Tác giả gốc: 0xWeilan

Nguồn gốc văn bản:

Chuyển nhượng: Daisy, Tài chính Hỏa Tinh

“Hiện tại, với triển vọng giảm lãi suất gặp trở ngại, tâm lý rủi ro vẫn chưa hoàn toàn được cải thiện, việc bán tháo theo chu kỳ (chu kỳ luật) trở thành lực lượng chính chi phối xu hướng BTC. Nếu không có thêm dữ liệu kinh tế và việc làm hỗ trợ, sự chuyển đổi tâm lý rủi ro thúc đẩy dòng vốn quay trở lại, và việc bán tháo dài hạn vẫn tiếp diễn, nếu BTC một khi hiệu quả giảm xuống dưới ranh giới giữa bò và gấu, có thể xảy ra hiện tượng “nhiều người bán tháo hơn”, xác suất kết thúc chu kỳ BTC sẽ tăng lên đáng kể.”

——Cuối cùng, BTC đã trải qua tình huống “giết lẫn nhau” mà chúng tôi đã đề cập trong báo cáo tháng 10, giảm 17.51% trong tháng, ghi nhận mức giảm tháng lớn thứ hai trong chu kỳ này. Tính đến cuối tháng, mức giảm tối đa từ đỉnh điểm đạt 36.45%, là mức giảm lớn nhất trong chu kỳ này.

Về mặt kỹ thuật, BTC đã một thời điểm giảm xuống dưới mức “đáy Trump” được hình thành trong khoảng 90000~110000 đô la Mỹ, và đã liên tục chạy dưới mức trung bình 360 ngày trong 3 tuần. Về không gian và thời gian, đã hoàn thành xác nhận “bò chuyển sang gấu” ở mức ngày, đang hoàn thành xác nhận ở mức tuần, và xác nhận ở mức tháng vẫn cần được quan sát.

Sự căng thẳng thanh khoản ngắn hạn do chính phủ Mỹ ngừng hoạt động, kết hợp với sự hỗn loạn của dữ liệu kinh tế và việc làm dẫn đến kỳ vọng giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ dao động như tàu lượn (kỳ vọng căng thẳng thanh khoản trung hạn), đã gây ra việc bán tháo/đối phó quy mô lớn đối với các tài sản có beta cao trên toàn cầu, và sự chuyển động chu kỳ bên trong thị trường tiền điện tử, là nguyên nhân cơ bản dẫn đến sự biến động cực đoan của BTC và toàn bộ thị trường tiền điện tử. Tính bất định của thanh khoản vĩ mô khiến cho việc đánh giá sự “chuyển đổi giữa chu kỳ cũ và chu kỳ mới” trên thị trường tiền điện tử trở nên khó khăn hơn.

Trong báo cáo này, chúng tôi sẽ dựa vào mô hình phân tích đa yếu tố chu kỳ BTC của EMC Labs để thực hiện phân tích cấu trúc cho thị trường tháng 11, nhằm tìm kiếm logic và lộ trình giảm giá, cũng như đưa ra đánh giá về xu hướng trung dài hạn trong việc “điều chỉnh trung hạn” hay “chuyển sang thị trường gấu”.

Giá BTC theo ngày

Khủng hoảng thanh khoản: cạn kiệt và khó lường

Đến ngày 12 tháng 11, chính phủ Mỹ đã ngừng hoạt động được 43 ngày, lập kỷ lục lịch sử. Trong thời gian ngừng hoạt động, chi tiêu tài chính đã bị cắt giảm mạnh, nhưng thuế, thuế quan và các khoản thu khác vẫn tiếp tục chảy vào, tạo ra dòng tiền “chỉ vào không ra”, trực tiếp đẩy tăng số dư tài khoản TGA của Bộ Tài chính tại Cục Dự trữ Liên bang, tạo ra sự “hút nước” mạnh mẽ cho thị trường.

TGA số dư tăng hơn 2000 tỷ USD trong một tháng, tổng số dư gần 1 nghìn tỷ USD, rút tiền từ dự trữ ngân hàng khu vực tư nhân, gây ra “khoảng trống thanh khoản”. Dự trữ ngân hàng giảm từ khoảng 3.3 nghìn tỷ xuống khoảng 2.8 nghìn tỷ, gần với giới hạn “dự trữ dồi dào” mà thị trường cho là. Cuối cùng, tỷ lệ ON RRP (tỷ lệ repo qua đêm), SOFR (tỷ lệ tài chính qua đêm có bảo đảm) liên tục cao hơn IORB (tỷ lệ dự trữ của Fed), khiến các tổ chức giao dịch khó khăn trong việc lấy đủ tiền từ ngân hàng, thậm chí buộc phải trả nợ.

Số dư tài khoản TAG Bộ Tài chính Hoa Kỳ

Cục Dự trữ Liên bang đã công bố lần giảm lãi suất thứ hai trong năm nay tại cuộc họp FOMC vào ngày 29 tháng 10. Nhiều người đánh giá rằng thanh khoản trung hạn đang được giải phóng, nhưng lại bỏ qua sự cản trở của cấu trúc vi mô - thanh khoản mà Cục Dự trữ Liên bang thực sự giải phóng ra thị trường đã liên tục giảm kể từ cuối tháng 7.

Khối lượng cung ứng ròng của thị trường Cục Dự trữ Liên bang

Tình trạng thanh khoản căng thẳng đã đẩy chi phí vốn trên thị trường giao dịch tăng cao, gây áp lực lên định giá của cổ phiếu ý tưởng AI của Mỹ và các tài sản beta cao như BTC.

EMC Labs lưu ý rằng, khi tính thanh khoản thực tế dần cạn kiệt, khẩu vị rủi ro của thị trường xấu đi, áp lực định giá cuối cùng dẫn đến việc các tài sản có β cao bị bán tháo lần lượt, BTC là vòng đầu tiên trong chuỗi bán tháo này.

Vào đầu tháng 10, dòng tiền vào BTC ETF dồi dào, thúc đẩy BTC đạt mức cao kỷ lục, ngay sau đó, với việc Cục Dự trữ Liên bang Mỹ bơm thanh khoản ra thị trường, giá giảm xuống mức đáy và bắt đầu chuyển sang tình trạng rút ra, sau đó chủ yếu rút ra mạnh.

Thống kê dòng tiền vào và ra của 11 quỹ ETF Mỹ (ngày)

Cũng giống như cổ phiếu trong lĩnh vực AI của Nasdaq là tài sản beta cao, tốt hơn những tài sản tiền điện tử thiếu hỗ trợ cơ bản, BTC bắt đầu giảm sau khi khởi động tái cân bằng, vẫn tiếp tục lập kỷ lục cao nhất lịch sử nhờ vào báo cáo tài chính vượt kỳ vọng của 7 ông lớn, cho đến ngày 4 tháng 11 mới bắt đầu giảm sâu.

Sau khi thị trường chứng khoán Mỹ phá vỡ mức hỗ trợ, dòng tiền trong thị trường tiền điện tử tiếp tục gia tăng sự rút lui. Một mặt là sự rút lui liên tục của dòng tiền vào quỹ ETF BTC, mặt khác là việc nhóm nhà đầu tư lớn trong thị trường tiếp tục bán tháo, dẫn đến việc BTC giảm giá trước khi chỉ số NASDAQ giảm và cùng đạt đáy của đợt điều chỉnh này vào ngày 21 tháng 11.

Biểu đồ giá Nasdaq so với BTC

Trong khoảng thời gian này, BTC điều chỉnh sớm hơn chỉ số Nasdaq gần một tháng, mức độ giảm là gần 4 lần so với Nasdaq (BTC: -36.45%, Nasdaq: -8.87%), tính linh hoạt lớn hơn 2~3 lần so với trước đây.

Ngoài áp lực thanh khoản ngắn hạn, chúng tôi tiếp tục chú ý đến chỉ số quan trọng về kỳ vọng thanh khoản trung hạn - xác suất cắt giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang vào tháng 12. Vào tháng 10, kỳ vọng cắt giảm lãi suất tháng 12 đã có lúc đạt tới 98,78% (ngày 20 tháng 10), sau đó, dưới sự thúc đẩy liên tục của các quan chức Cục Dự trữ Liên bang “bật đèn xanh”, đã giảm xuống thấp nhất là 30,07% (ngày 19 tháng 11). Sự suy giảm trong kỳ vọng thanh khoản trung hạn dẫn đến sự thay đổi trong khẩu vị rủi ro tài chính, rõ ràng cũng đã làm gia tăng việc bán tháo tài sản có β lâu dài cao.

Vào ngày 12 tháng 11, chính phủ Mỹ kết thúc tình trạng tê liệt, thanh khoản ngắn hạn bắt đầu từ từ được giải phóng, nhưng Cục Dự trữ Liên bang vẫn tiếp tục “thắt chặt” khiến xác suất giảm lãi suất vào tháng 12 sau tình trạng tê liệt vẫn tiếp tục giảm. Chúng tôi đánh giá rằng, ban đầu là sự cạn kiệt thanh khoản ngắn hạn thực sự, sau đó là kỳ vọng tiêu cực về thanh khoản trung hạn, cùng nhau dẫn dắt đợt giảm giá và tái cân bằng giá của thị trường chứng khoán Mỹ và thị trường tiền điện tử.

Điểm dừng thực sự của BTC và thị trường chứng khoán Mỹ xuất hiện vào ngày 21 tháng 11. Ngày hôm đó là thứ Sáu, Chủ tịch Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York, John Williams, người được coi là “nhân vật thứ ba” của Fed, đã trình bày tại một diễn đàn công cộng rằng rủi ro giảm việc làm đã gia tăng và có không gian để điều chỉnh lãi suất quỹ liên bang hơn nữa, nhằm đưa lập trường chính sách gần hơn với khoảng trung lập. Phát biểu này được coi là ý kiến của “ban lãnh đạo” Fed, và vào ngày đó, xác suất giảm lãi suất vào tháng 12 đã nhanh chóng được giao dịch lên trên 70%, cả thị trường chứng khoán Mỹ và BTC đều đã chuyển từ giảm sang tăng.

Xác suất FedWatch Cục Dự trữ Liên bang giảm lãi suất 25 điểm cơ bản vào tháng 12

Sau đó, vào ngày 26 tháng 11, sách Beige của Cục Dự trữ Liên bang được phát hành, cho thấy tình hình kinh tế và việc làm thực sự đang xấu đi. Thông tin này càng làm giảm bớt lo ngại của thị trường về việc Cục Dự trữ Liên bang có thể chọn cách bảo thủ và không hạ lãi suất trước cuộc họp hạ lãi suất vào tháng 12 do thiếu dữ liệu kinh tế và việc làm đủ. Xác suất hạ lãi suất vào tháng 12 của FedWatch dần tăng lên trên 80%, từ phát biểu của Powell vào ngày 30 tháng 10 rằng “không hề chắc chắn” một tháng trước đó đã đảo ngược trở lại thành “rất chắc chắn”.

Điều chỉnh của thị trường chứng khoán Mỹ trong tháng 11 cũng bao gồm lo ngại về việc định giá quá cao của các cổ phiếu liên quan đến AI, điều này khiến cổ phiếu dẫn đầu Nvidia giảm tới 20% và phục hồi yếu ớt. Tuy nhiên, nhìn chung, nhiều hơn là sự điều chỉnh kép về tâm lý rủi ro và định giá do áp lực thanh khoản ngắn hạn và tính ổn định thanh khoản trung hạn không chắc chắn gây ra. Vì vậy, khi điểm uốn thanh khoản ngắn hạn xuất hiện, xác suất giảm lãi suất trong tháng 12 trở lại mức cao, chỉ số Nasdaq trong tuần cuối tháng 11 đã ghi nhận tăng trong cả 4 phiên giao dịch, đang cố gắng phục hồi mức cao kỷ lục được thiết lập vào ngày 29 tháng 10.

Mặc dù thị trường chứng khoán Mỹ phục hồi mạnh mẽ, nhưng rủi ro thị trường ngắn hạn dường như đã được loại bỏ. Tuy nhiên, rủi ro thanh khoản chưa hoàn toàn được giải quyết, thanh khoản ngắn hạn vẫn chưa có dấu hiệu phục hồi rõ ràng. Về thanh khoản trung hạn, mặc dù việc giảm lãi suất vào tháng 12 gần như đã chắc chắn, nhưng liệu thị trường có thể tiếp tục giảm lãi suất trong quý đầu năm sau hay không vẫn phụ thuộc vào các dữ liệu kinh tế và việc làm tiếp theo.

Cấu trúc nội bộ: Định giá lại và bán phá giá lớn

Điểm chuyển giao khủng hoảng thanh khoản đã xuất hiện, chỉ số Nasdaq có thể sớm phục hồi trở lại mức cao lịch sử trước đó, nhưng sự phục hồi đồng bộ của BTC lại kém xa, vẫn còn cách mức cao lịch sử vào ngày 6 tháng 10 hơn 38%. Chúng tôi cho rằng, lý do cho sự yếu kém về giá một phần là do độ đàn hồi của BTC vốn đã lớn hơn Nasdaq, một phần là do sự phá hủy cấu trúc nội tại nghiêm trọng cộng với việc bán tháo theo “chu kỳ”.

Đầu tiên, thông qua thống kê dòng tiền vào ra toàn cầu của thị trường tiền điện tử eMerge Engine, chúng ta có thể thấy rằng trong tháng 11, thị trường tiền điện tử đã ghi nhận tổng cộng hơn 3.6 tỷ USD dòng ra, trong đó kênh BTC ETF đạt 3.382 tỷ, kênh ETH ETF đạt 1.352 tỷ, stablecoin đạt 615 triệu, và SOL ETF ghi nhận 412 triệu dòng vào. Công ty tài sản BTC/ETH/SOL tổng cộng ghi nhận dòng vào, khoảng 1.298 tỷ.

Thống kê dòng tiền vào và ra toàn kênh của thị trường tiền điện tử (tháng)

Vào tháng 11, thị trường tiền điện tử ghi nhận lượng rút tiền lớn nhất trong tháng kể từ đầu chu kỳ, và đây là sự chuyển đổi từ dòng tiền vào sau ba tháng liên tiếp giảm. Đây là nguyên nhân cơ bản khiến BTC gặp mức giảm lớn nhất trong chu kỳ này trong tháng. Trong đó, dòng rút từ kênh BTC ETF chiếm 93,94% tổng lượng rút, vì vậy chúng tôi sẽ quy nguyên nhân của đợt điều chỉnh này chủ yếu do khủng hoảng thanh khoản dẫn đến việc định giá lại xuống cho các tài sản có β cao như BTC.

Thứ hai, việc nhóm tay dài bị điều khiển bởi chu kỳ giảm quy mô định kỳ cũng là lý do quan trọng. Kể từ chu kỳ này, nhóm tay dài BTC đã thực hiện tổng cộng ba đợt bán tháo quy mô lớn, đợt đầu tiên từ tháng 1 đến tháng 3 năm 2024, đợt thứ hai từ tháng 10 năm 2024 đến tháng 1 năm 2025, và đợt thứ ba là đợt điều chỉnh sâu giá BTC vào tháng 7 đến tháng 11 năm 2027.

Thống kê nắm giữ BTC và thay đổi vị thế (ngày)

Khác với hai đợt giảm quy mô trong quá trình tăng giá BTC trước đây, đợt giảm này chủ yếu diễn ra từ tháng 7 đến tháng 11 trong bối cảnh giá ổn định hoặc thậm chí giảm nhanh chóng. Hành động này của nhóm các nhà đầu tư lớn thực chất không phải là điều bất thường, mà vẫn nhất quán với hành động của họ sau “bò chuyển sang gấu”. Xét đến sức ảnh hưởng to lớn của “dấu ấn tư tưởng” trong thị trường tăng giá sau halving đã tồn tại hơn mười năm qua, cũng như sự “trùng hợp” khi đạt đỉnh thị trường tăng giá của các chu kỳ trước vào khoảng tháng 10, chúng tôi tin rằng vẫn có một nhóm nhà đầu tư lớn đủ quy mô, vẫn tuân thủ “chu kỳ” và tiến hành bán tháo sau “bò chuyển sang gấu”. Đợt bán tháo này là một trong những nguyên nhân chính làm gia tăng mức giảm của BTC.

Cuối cùng, sự giảm giá của BTC trong đợt này không chỉ bị ảnh hưởng bởi hai yếu tố trên, mà còn bởi các nhà giao dịch arbitrage hợp đồng tương lai, nhóm nhà tạo lập thị trường tiền điện tử bị ảnh hưởng nặng nề bởi “sự kiện mất chốt USDe của Binance” và các yếu tố tiêu cực khác.

Sự giảm giá thảm khốc đã xảy ra, có người bán tháo, cũng có người chọn thời điểm để gia tăng vị thế, cuối cùng BTC đã có sự chuyển nhượng lớn, sau điểm uốn của kỳ vọng thanh khoản vĩ mô, thị trường cuối cùng đã đón nhận một khoảnh khắc thở phào.

Thông qua phân tích dữ liệu trên chuỗi BTC, chúng tôi phát hiện rằng khoảng 84.000 USD, hơn 430.000 BTC đã được định giá lại, đánh dấu một trang mới trong lịch sử phân phối BTC.

Bản đồ nhiệt phân bố chi phí trên chuỗi BTC

BTC đang tích lũy mã thông qua việc mua vào liên tục trong bối cảnh giảm giá, trong khi đó dần dần bán ra cho những người mới tham gia vào thị trường trong thời gian thị trường tăng giá. Chuyển động cơ bản này, cùng với việc BTC giảm một nửa, đã tạo thành chu kỳ tăng giảm của BTC trong quá khứ. Hôm nay, với sự lan tỏa của đồng thuận BTC trên Phố Wall, cấu trúc nắm giữ đồng tiền đang xảy ra những thay đổi cơ bản, các nhà đầu tư BTC ETF, các công ty tài chính đang trở thành những nhà đầu tư dài hạn mới. Chúng tôi đã nhiều lần thảo luận trong các báo cáo hàng tháng về việc liệu chu kỳ cũ có bị thay đổi do cấu trúc thị trường mới hay không, và liệu chu kỳ mới có thể định hình những hình thức mới.

Hôm nay, chúng ta vẫn chưa có câu trả lời. Nhưng nếu lần bán tháo BTC này cuối cùng dập tắt sự nhiệt tình của thị trường, xu hướng thị trường bị đảo ngược và quay trở lại thị trường gấu, thì chúng ta có thể nói rằng, chu kỳ mới vẫn chưa được hình thành thành công.

Kết luận

Vào tháng 11, sự cạn kiệt thanh khoản vĩ mô ngắn hạn và kỳ vọng thanh khoản vĩ mô trung hạn chuyển sang tiêu cực đã thúc đẩy việc giết giá trị và định giá lại xuống đối với các cổ phiếu ý tưởng AI của Nasdaq và tài sản tiền mã hóa. Sau đó, khi kỳ vọng thay đổi, cả hai thị trường bắt đầu phục hồi.

Sự chuyển động nội bộ và cấu trúc yếu kém của thị trường tiền điện tử đã làm trầm trọng thêm cường độ của sự điều chỉnh này.

Trong đợt điều chỉnh này, quy mô dòng tiền ra và mức giảm của BTC đều là lớn nhất trong một tháng kể từ đầu chu kỳ này.

Dựa trên logic này, chúng tôi xác định rằng điểm đảo chiều giá ngắn hạn đã xuất hiện vào ngày 21 tháng 11. Tiếp theo, với việc giảm lãi suất vào tháng 12 và kết thúc nới lỏng định lượng (QT) của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ, tính thanh khoản vĩ mô của Mỹ sẽ được cải thiện, và vốn có thể sẽ quay trở lại thị trường tiền điện tử, thúc đẩy giá hồi phục hơn nữa. Nếu có thể tiếp tục theo đà thị trường chứng khoán Mỹ tăng trưởng vào năm 2026, lập đỉnh mới, BTC sẽ thoát khỏi chu kỳ cũ và bước vào một chu kỳ mới do các tổ chức Phố Wall dẫn dắt. Nếu vốn không quay trở lại, có thể xác định rằng hình thái chu kỳ mới đã thất bại trong việc hình thành, chu kỳ cũ vẫn chi phối thị trường, và đợt tăng giá BTC từ tháng 11 năm 2022 sẽ chuyển sang thị trường gấu, tìm đáy một lần nữa.